23H1扭亏为盈，调结构零售占比提升

仅供机构投资者使用证券研究报告|公司点评报告 2023年07月17日 23H1扭亏为盈，调结构零售占比提升 蒙娜丽莎(002918) 评级： 买入 股票代码： 002918 上次评级： 买入 52周最高价/最低价： 23.19/11.86 目标价格： 总市值(亿) 64.56 最新收盘价： 15.55 自由流通市值(亿) 34.13 自由流通股数(百万) 219.46 ►事件概述：公司发布2023年半年度业绩预告，上半年归母净利1.68-2.28亿元，同比增长134.46%-146.76%（上年同期亏损4.88亿元），扣非归母净利1.67-2.27亿元（上年同期亏损4.9亿元）。假设取中值计算Q2单季度归母净利1.91亿元，同比扭亏为盈（去年同期单季度税前信用减值5.05亿元）；上半年营业收入28-30亿元，同增-4.26%至2.58%（上年同期29.25亿元）。我们认为业绩基本符合市场预期。 ►重回增长轨道，调结构经销零售占比提升。2023H1收入28-30亿元，中值29亿元同比基本持平，据业绩预告，经销渠道营业收入保持稳定增长，但基于风险管控策略公司仍收缩部分流动性风险较大的房地产客户订单，导致战略工程渠道收入有所下降，公司整体营业收入基本持平。根据年报披露2022年公司工程渠道占比下降至42%（同比降接近7个百分点），我们预计2023H1进一步降低至35%附近，零售渠道提升至65%附近。公司今年战略思路是提升零售经销占比，降低地产客户占比，我们认为调结构初显成效，预计零售渠道发展将带领公司重回中期增长轨道。 ►盈利能力逐渐恢复，降本练内功。报告期内公司通过各项降本增效措施，产品毛利率提高，费用同比下降，利润率提升。根据Q2归母净利计算单季度利润率水平6.6%，公司2017-2022年二季度单季度利润率水平分别为11.01%/9.96%/11.16%/13.55%/11.97%/-22.11%，我们认为未来零售占比提升后结构上有利于利润率进一步回升，除此之外，单位成本有望进一步下降，目前根据年报公司营业成本中直接材料和燃料动力、制造费用分别占比达到33%/29%/16%，后续天然气价格有望从去年的大幅提升的不利状态回落。据公司年报，同时佛山、清远、藤县、高安四大生产基地将以提质降耗、降本增效为工作重点，大基地深练内功。 ►行业进一步出清进行时。据中国建筑卫生陶瓷协会统计：2022年，全国陶瓷砖实际产量约73亿平方米，同比下降10.5%，产能利用率约为73%。中国是建筑陶瓷的生产大国，但产业集中度较低，建筑陶瓷整体呈现“大市场，小企业”的竞争格局。2021、2022两年间全国建筑陶瓷生产企业减少115家，生产线淘汰275条，淘汰比例近10%，且行业内瓷砖产品结构发生了重大变化。传统的抛光砖、瓷片、仿古砖、外墙砖等品类生产线及产能逐步快速萎缩，岩板、大板、中板等品类生产线不断增加。我们认为行业不少中小企业将退出历史舞台，行业供给格局有望逐渐好转。 投资建议 考虑到地产行业景气度承压，宏观经济环境仍存较大的不确定性，我们下调2023年营业收入预 23727 测66.87亿元（原108.18亿元），下调归母净利润预测5.22亿元（原12.03亿元），EPS1.26元（原2.93元）。新增2024/2025年营业收入预测73.97/80.92亿元，归母净利润预测 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 7.30/8.58亿元，EPS1.76/2.07元；对应7月14日收盘价15.55元12.38/8.84/7.53xPE，维持“买入”评级。 风险提示 财务摘要 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 6,987 6,229 6,687 7,397 8,092 YoY（%） 43.6% -10.8% 7.4% 10.6% 9.4% 归母净利润(百万元) 315 -381 522 730 858 YoY（%） -44.4% -221.1% 236.8% 40.0% 17.4% 毛利率（%） 29.1% 23.6% 29.5% 32.1% 32.5% 每股收益（元） 0.77 -0.92 1.26 1.76 2.07 ROE 8.2% -11.7% 14.1% 16.4% 16.2% 市盈率 20.19 -16.90 12.38 8.84 7.53 零售拓展不及预期，地产客户信用风险进一步加强，系统性风险等。盈利预测与估值 资料来源：Wind，华西证券研究所 分析师：戚舒扬研究助理：金兵 邮箱：qisy1@hx168.com.cn邮箱：jinbing@hx168.com.cnSACNO：S1120523020003SACNO： 联系电话：联系电话： 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 6,229 6,687 7,397 8,092 净利润 -347 501 697 813 YoY(%) -10.8% 7.4% 10.6% 9.4% 折旧和摊销 395 529 655 724 营业成本 4,756 4,716 5,020 5,461 营运资金变动 -83 -709 671 -1,813 营业税金及附加 49 48 54 60 经营活动现金流 602 437 2,138 -157 销售费用 515 593 645 704 资本开支 -644 -1,195 -1,046 -984 管理费用 447 452 506 556 投资 -46 0 0 0 财务费用 77 -42 -17 -48 投资活动现金流 -689 -1,234 -1,090 -1,033 研发费用 235 253 280 306 股权募资 47 0 0 0 资产减值损失 -44 0 0 0 债务募资 248 1 2 3 投资收益 -28 -27 -30 -33 筹资活动现金流 -329 -73 -10 -9 营业利润 -447 603 846 993 现金净流量 -415 -870 1,037 -1,200 营业外收支 4 3 4 4 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 利润总额 -443 606 850 997 成长能力 所得税 -96 105 153 183 营业收入增长率 -10.8% 7.4% 10.6% 9.4% 净利润 -347 501 697 813 净利润增长率 -221.1% 236.8% 40.0% 17.4% 归属于母公司净利润 -381 522 730 858 盈利能力 YoY(%) -221.1% 236.8% 40.0% 17.4% 毛利率 23.6% 29.5% 32.1% 32.5% 每股收益 -0.92 1.26 1.76 2.07 净利润率 -6.1% 7.8% 9.9% 10.6% 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 总资产收益率ROA -3.7% 5.1% 6.2% 7.1% 货币资金 1,835 965 2,002 802 净资产收益率ROE -11.7% 14.1% 16.4% 16.2% 预付款项 24 22 25 27 偿债能力 存货 1,825 1,624 2,193 1,962 流动比率 1.33 1.31 1.32 1.47 其他流动资产 1,910 2,363 1,859 3,405 速动比率 0.87 0.85 0.82 0.99 流动资产合计 5,595 4,974 6,080 6,196 现金比率 0.44 0.25 0.43 0.19 长期股权投资 0 0 0 0 资产负债率 65.2% 61.1% 60.2% 54.8% 固定资产 3,539 4,378 4,929 5,318 经营效率 无形资产 306 376 430 484 总资产周转率 0.58 0.65 0.67 0.68 非流动资产合计 4,584 5,267 5,680 5,963 每股指标（元） 资产合计 10,179 10,241 11,759 12,159 每股收益 -0.92 1.26 1.76 2.07 短期借款 270 253 242 247 每股净资产 7.83 8.94 10.70 12.76 应付账款及票据 2,315 1,949 2,768 2,369 每股经营现金流 1.45 1.05 5.15 -0.38 其他流动负债 1,622 1,609 1,609 1,591 每股股利 0.15 0.00 0.00 0.00 流动负债合计 4,207 3,810 4,619 4,206 估值分析 长期借款 1,300 1,300 1,300 1,300 PE -16.90 12.38 8.84 7.53 其他长期负债 1,131 1,150 1,162 1,161 PB 2.30 1.74 1.45 1.22 非流动负债合计 2,431 2,450 2,462 2,461 负债合计 6,637 6,260 7,081 6,667 股本 415 415 415 415 少数股东权益 291 270 237 193 股东权益合计 3,541 3,982 4,678 5,491 负债和股东权益合计 10,179 10,241 11,759 12,159 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师与研究助理简介 戚舒扬：建筑建材+新材料团队首席分析师，FRM，香港中文大学金融学硕士/中山大学管理学学士。曾供职于华泰证券、国泰君安证券等机构任建材行业分析师，7年卖方从业经验。曾作为核心成员获得2016、2017年新财富非金属建材第二、第一名，2020年个人获得21世纪金牌分析师金属、非金属类建材和新材料第五名、wind金牌分析师第二名、东方财富2020年最佳分析师第二名等奖项。 金兵：建筑建材+新材料行业研究助理，土木工程学士，金融学硕士；5年工程建设和融资经验，曾任职于百强房企资金管理部、咨询公司项目管理部；全程深度参与上海迪士尼乐园、合肥离子医学中心等重大工程建设开发，建筑建材从业经历和产业积累丰富。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 投资 评级买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 以报告发布日后的6个 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 月内公司股价相对上证 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 指数的涨跌幅为基准。 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准以报告发布日后的6个 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 月内行业指数的涨跌幅 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%—10%之间 为基准。 回避 分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过10% 公司评级标准说明 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发