各业务稳健复苏，新游戏有望驱动下半年增长提速

事项： 腾讯控股即将于2023年8月16日发布二季度业绩公告。 国信互联网观点：1）预计二季度收入增长12%：游戏业务受益于老产品复苏和新产品提升增速，广告业务受宏观需求反弹及新广告库存驱动，支付业务受消费反弹带动TPV和收入增长。2）预计实现Non-IFRS下归母净利润363亿元，同比增长29%；Non-IFRS下归母净利润率24%：预计Non-IFRS下经营利润增速会高于归母净利润，同比增长32%；增值服务和网络广告的经营杠杆，以及管理费率优化、部分亏损业务转盈，带动利润率持续回升。3）我们测算，腾讯当前股价对应2023年约21倍PE。今年公司基本面向上确定性较强，三大主业收入有望回归健康增长，利润端增速预期高于收入增速。考虑到公司重点新游戏上线进展略晚于此前预期，我们小幅下调盈利预测，预计2023-2025年经调整归母净利润为1491/1734/1942亿元，下调幅度1%/0%/0%。我们依然看好腾讯在今年的表现，继续维持“买入”评级。 评论： 预计二季度收入增长12%，经调整归母净利润增长29% 2023Q2，我们预计腾讯实现营收1498亿元，同比增长12%。预计二季度网络游戏、网络广告、金融科技均实现稳健增长。具体来看：①游戏方面，2023Q2《王者荣耀》等老产品处于持续复苏通道、但新游相比于去年同期数量有所降低，叠加季节性因素显现,预计23Q2收入增速为6.3%,低于23Q1约5pct；②广告方面，去年同期低基数叠加广告主需求反弹带动老广告位回归增长，同时视频号广告贡献较高增量,预计表现强劲,料收入增速为22.7%；③支付业务受益于消费回暖及降本增效，预计收入维持双位数增长,金融科技及云业务整体收入增速为19%。 2023Q2，预计实现Non-IFRS下归母净利润363亿元，同比增长29%；Non-IFRS下归母净利润率24%。此外，我们预计Non-IFRS下经营利润同比增长32%至483亿元，增速料高于归母净利润，经营利润率同比提升5pct至32%。利润侧实现同比较高增长，主要得益于：①收入端重回健康增长，增值服务和网络广告的经营杠杆带动利润率提升；②降本增效带动经营费率同比降低，特别是管理费率在离职补偿金影响消除后对利润产生正向影响；③部分亏损业务如腾讯视频、腾讯新闻、腾讯云等转向追求利润，自2022下半年起利润率显著优化。 表1：2023Q2腾讯主要财务指标前瞻（亿元） 图1：腾讯营业收入及增速（亿元、%） 图2：腾讯Non-IFRS归母净利润及净利润率（亿元、%） 网络游戏：预计本土市场增长3%，海外市场增长16% 2023Q2，我们预计公司网络游戏业务收入为452亿元，同比增长6%。其中，本土市场游戏收入预计增长3%，海外市场游戏收入预计增长16%。 料本土市场游戏收入为328亿元，同比增长3%。预计收入增长主要由《王者荣耀》《合金弹头：觉醒》《暗区突围》贡献。收入增速较一季度放缓，主要因二季度为游戏淡季，叠加去年同期《DNF》国服基数较高、新产品上线数量较少、《黎明觉醒：生机》市场表现平淡。但是，在7月上线的《无畏契约》《命运方舟》国服推动下，我们预计23Q3本土市场游戏收入增速会有明显的提升，特别是PC端游。 料海外市场游戏收入为124亿元，同比增长16%。预计《VALORANT》《TripleMatch3D》《胜利女神：NIKKE》贡献主要增量。《PUBG Mobile》仍然受到海外移动游戏市场整体回落影响，但预计降幅会有显著缩窄。 根据data.ai，2023上半年全球移动游戏支出同比下降0.7%，降幅显著缩窄，并且3月和5月分别取得1.5%和3.6%的同比增长。 图3：腾讯本土市场游戏收入及增速（亿元、%） 图4：腾讯海外市场游戏收入及增速（亿元、%） 图5：腾讯《合金弹头：觉醒》iOS畅销榜排名 图6：移动端iOS&GooglePlay月度支出同比增速 暑期新游密集上线，预计下半年游戏业务会有显著提速。本土市场方面，PC端游《无畏契约》已经于7月12日上线，《命运方舟》预计于7月20日上线、预约玩家可以于7月13日抢先登录，几款已获版号的重点手游《王者万象棋》《星之破晓》《新天龙八部》等也已经开启过一轮或多轮测试。海外市场方面，腾讯于6月12日获得《刺客信条：代号JADE》海外发行权，《黎明觉醒：生机》（Undawn）、《暗区突围》（ArenaBreakout）也陆续于海外多地区上线。 表1：腾讯游戏新产品列表 网络广告：预计收入增长23%，宏观需求复苏叠加新广告库存驱动 2023Q2，我们预计腾讯网络广告收入为229亿元，同比增长23%。随着娱乐、出行需求增加，线下相关的行业广告主需求反弹。根据CTR媒介智讯数据，2023年1-5月广告市场同比上涨3.9%，与去年同期对比由负转正。5月份广告市场花费同比增长21.4%，涨幅较上月扩大6个百分点。分广告类型来看： 预计社交及其他广告收入为201亿元，同比增长25%。微信广告和移动广告联盟预计是增长的主力。具体来看：1）朋友圈广告预计随需求端复苏，并受益于打通朋友圈直跳淘宝APP，增加电商平台的投放开支； 2）视频号流量稳健增长，陆续开放更多广告位；3）看一看焦点卡片广告6月上线，带来新的增量；4）由于开屏监管等因素的影响减弱，移动广告联盟预计维持强劲复苏。 预计媒体广告收入为28亿元，同比增长10%。由于去年同期低基数，叠加《云襄传》等电视剧和综艺的热播，预计媒体广告收入有望回归正增长。 图7：腾讯网络广告收入及增速（亿元、%） 图8：中国广告市场增速 内循环电商是短视频平台的第二增长曲线，有望成为视频号广告新的增长点。5月视频号原生广告能力升级，支持短视频推广视频号直播间，帮助商家提升转化。此外，微信朋友圈和公众平台广告等广告位均开放为直播间引流能力。6·18大促期间，微信广告推出视频号直播推广广告助力计划，帮助投放广告引流直播间的商家提升广告效果。总体来说，目前微信视频号电商生态仍处于发展初期，但潜力巨大，需要观察后续进展。 图9：微信看一看焦点卡片广告 图10：微信视频号广告短视频推广直播间 金融科技及企业服务：料收入同比增长19%.支付业务收入保持双位数增长 2023Q2，我们预计金融科技及企业服务收入为501亿元，同比增长19%；其中，金融科技预计增长21%。 随着居民出行和消费活动逐渐正常化，线下消费的复苏预计会带动商业支付交易金额和收入的增速回升。 根据国家统计局，今年4月和5月，社会消费品零售总额同比增速分别为18.4%和12.7%。同时，视频号直播带货交易相关的技术服务费预计会驱动企业服务收入增长。 图11：腾讯金融科技及企业服务收入及增速（亿元、%） 图12：社会消费品零售总额及同比增速（亿元、%） MaaS（Modelasaservice）有望为腾讯云带来新的增长点。6月19日，腾讯云召开行业大模型及智能应用技术峰会，发布一站式行业大模型解决方案。算力层，发布新一代HCC高性能计算集群，7月推出向量数据库；平台层，依托腾讯云TI平台，提供行业大模型精选商店，包括数据标注、训练、评估、测试和部署全套工具，保障客户需求顺利交付；应用层，重点发布腾讯会议AI小助手、腾讯企点智能客服和智能商业分析、腾讯云AI代码助手等三大工具。预计上述产品及服务会陆续在未来季度为腾讯云贡献额外的增量。 投资建议：利润增速处于强势区间，继续维持“买入”评级 我们测算，腾讯当前股价对应2023年调整后净利润约21倍PE。今年公司基本面向上确定性较强： 1）老游戏复苏，新游戏23Q3密集上线：《王者荣耀》和《金铲铲之战》在二季度延续春节期间的增长态势，同时《无畏契约》《命运方舟》等重点新品的上线有望带动游戏业务提速。 2）广告主需求反弹，视频号表现强劲：微信持续释放新的商业化能力，视频号持续完善内循环电商生态。 3）支付TPV增速反弹明显：线下消费的复苏预计会带动商业支付交易金额和收入的增速回升。 4）成本端经营杠杆有望提升毛利率，管理费率的优化已经开始体现。 考虑到公司重点新游戏上线进展略晚于此前预期，我们小幅下调盈利预测，预计2023-2025年经调整归母净利润为1491/1734/1942亿元，下调幅度1%/0%/0%。我们依然看好腾讯在今年的表现，继续维持“买入”评级。 风险提示 政策风险；疫情反复导致宏观经济疲软的风险；广告行业竞争激烈的风险；新游戏不能如期上线的风险等。 财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元）