海外宏观经济周报：美国6月通胀：“漂亮”的背后掩盖了什么？

宏观周报20230716 证券研究报告·宏观报告·宏观周报 美国6月通胀：“漂亮”的背后掩盖了什么？ —海外宏观经济周报 美国6月通胀很“争气”。本周海外宏观最受瞩目的便是美国6月通胀了，受到去年油价高基数以及房租滞后的影响开始显现，通胀第十二连降，同比从5月的4%大幅下降至6月的3%。虽然通胀离2%的目标越来越近了，但核心通胀当前仍在较高的位置（6月为4.8%），且越往后 通胀的下降将变得越来越难，不仅如此，还有重新提速上升的风险。 薪资、二手车及楼市均是下半年或明年通胀提速的风险点。首先是当前薪资同比增速已经赶超通胀增速，未来倘若薪资增速不进一步大幅下降，工资通胀螺旋的压力将开始上升，给美联储降核心CPI带来较大的挑战。 其次是二手车价格传导至通胀的持续性。二手车价格作为CPI二手车分项的领先指标，且在核心商品中占比不低（截止到7月约为13%），该项的大幅回落对CPI的降温作用好。6月二手车价格继续大幅下降，环比下降4.2%。同比下降10.3%，价格的下降对本月核心通胀形成不小的 拖拽。但是未来倘若下降幅度减小、或者价格出现反弹，这些都将是通胀再次上扬的风险。 最后一个风险点则是美国的房市。正如我们之前的报告中所指出的，房产软着陆的可能性给远端通胀再添“坏消息”。由于住房租金CPI滞后于房价12-15个月，房租及房价从去年年底开始跳跌的价格终于开始反应在CPI房租分项上。但近期地产意外地回暖，带动房屋价格上涨，给 年末至明年年初的房租通胀再次带来上涨压力。 欧洲方面，“火热”的天气VS“降温”的经济。Cerberus热浪席卷南欧与之形成对比的却是越来越“冷”的经济。上周我们提到欧洲PMI全线下滑，各个分项数据也不断下探；而本周欧洲的工业产出给经济普遍的放缓再添力证。往后看，“热”度不减的气温意味着欧洲工业和建筑业 受限，这则会对生产及投资均产生负面的影响，从而给经济“雪上加霜”短期内，欧洲经济不好过。 重点数据速览后，我们不妨围绕着高频数据一览海外经济全貌。根据跟踪的高频数据，我们将它们主要分为四大部分：经济活动、需求、就业以及金融。 经济活动：美国经济活动保持强势。7月9日当周美国纽约联储WEI指数录得1.37，继前值修正为1.12后，本周继续强势上行，显示美国当前经济活动依然强劲，下半年经济衰退概率降低。此外，本周德国经济活动在服务和消费的余温下小幅上涨，但7月以来该指数的增速持续回 落。随着加息影响不断深化，生产和投资的不景气将制约经济活动的上升空间。 需求：出行消费涨跌分化，地产持续回暖。本周美国出行活动边际好转而欧洲国家则有所放缓。形成鲜明对比的是，上期表现强势的消费本期大幅回落、同比转负。红皮书零售销售一般仅在衰退期间坠入负增长区间，但当前程度尚浅。倘若未来持续下降，则对美国经济衰退有一定的 指示作用。同时OpenTable入座订餐同比相对上周也边际回落，需要密接关注美国消费的动向对核心CPI的支撑。 地产方面，即将再次破7%的抵押贷款利率，也难以阻挡购房者的“热情”，申请抵押贷款的人数周同比继续改善。虽然当前地产需求对高利率的反应有所钝化，但地产能否顶住高利率的压力，持续回暖的空间和时间都有待进一步观察。 就业：劳动力市场韧性不减。虽然6月新增就业人数超预期下滑，但劳动力市场仍具韧性：一方面，薪资水平“热”度不减，工资通胀螺旋压 2023年07月16日 证券分析师陶川 执业证书：S0600520050002 taoch@dwzq.com.cn 证券分析师邵翔 执业证书：S0600523010001 shaox@dwzq.com.cn 相关研究 《6月出口：意外的数据偏差，有何深意？》 2023-07-13 《6月信贷是热还是冷》 2023-07-12 1/9 东吴证券研究所 力加大；另一方面，进入7月以来（截止至7月9日），首次申请失业 救济人数再次回落，录得23.7万人，低于预期25万人，续请失业救济 人数，截止至7月2日，虽小幅升至172.9万人，但与6月相比总体呈下降趋势。作为就业的冷热的先行指标，该数据显示出就业市场仍具韧性。美联储需看到全面的劳动力市场降温的信号，否则当前尚不满足让美联储转向的标准。 流动性：整体表现平稳。美国净流动性（美联储总资产-TGA-逆回购）连续�周下降，总资产规模小幅下降，但是对于美股的影响相对有限。监测美元流动性的核心指标Libor-OIS和企业债利差在本周继续边际下降。美元流动性在不断改善，目前表现整体较为平稳。 风险提示：欧美通胀韧性大超预期，美联储及欧央行货币政策紧缩大超预期，欧美陷入衰退概率大幅增加，美国中小银行再现挤兑风波，各国金融风险大超预期。 2/9 图1：美国近三个月通胀大幅回落 数据来源：Wind，东吴证券研究所 图2：美国时薪强韧性，工作小时数在上升图3：美国薪资水平有“工资-通胀”螺旋上升风险 %1.5 1.0 0.5 0.0 -0.5 -1.0 -1.5 美国私人非农行业平均时薪环比（3个月移动平均）美国私人非农行业平均每周工时（右轴） 美国私人非农行业平均时薪同比 美国CPI同比（右轴） %% 1011 89 67 45 23 01 -2-1 2010201220142016201920212023 数据来源：Bloomberg，东吴证券研究所数据来源：Bloomberg，东吴证券研究所 图4：上半年二手车价格和CPI分项走势分离图5：CPI二手车能否持续反应价格的下跌存疑 3/9 东吴证券研究所 美国： 二手车价格指数环比 CPI:二手汽车和卡车季调环比 % 11 9 6 4 1 -2 -4 -7 -9 -12 -14 2017-062018-062019-062020-062021-062022-062023-06 %二手车和卡车同比 二手车和卡车环比 50美国CPI： 40 30 20 10 0 -10 -20 2020-022020-102021-062022-022022-102023-06 数据来源：Wind，东吴证券研究所数据来源：Wind，东吴证券研究所 图6：房价回落终于在CPI上有所体现图7：当前上涨的房价对未来通胀不利 同比：%克利夫兰联储新租赁价格 CPI房租分项 % 4美国： 标准普尔/CS房价指数环比房地美房价指数环比 Zillow观察租金指数 14 12 10 8 6 4 2 0 2013-072016-012018-072021-012023-07 3 2 1 0 -1 -2 2020-012020-092021-052022-012022-092023-05 数据来源：Wind，东吴证券研究所数据来源：Wind，东吴证券研究所 4/9 东吴证券研究所 【东吴宏观】美国当周核心数据回顾（2023.7.10-2023.7.16） 图8：海外经济数据跟踪 单位 价格 边际变化 2023-06 2023-05 2023-04 2023-03 2023-02 2023-01 重要性 CPI同比 % -1.00 3.00 4.00 4.90 5.00 6.00 6.40 ★★★ 核心CPI同比 % -0.50 4.80 5.30 5.50 5.60 5.50 5.60 ★★★ CPI环比（季调） % 0.10 0.20 0.10 0.40 0.10 0.40 0.50 ★★★ 核心CPI环比（季调） % -0.20 0.20 0.40 0.40 0.40 0.50 0.40 ★★★ PPI同比 % -0.80 0.10 0.90 2.10 2.70 4.70 5.70 ★★★ 核心PPI同比 % -0.20 2.40 2.60 3.00 3.30 4.60 5.00 ★★★ PPI环比（季调） % 0.50 0.10 -0.40 0.10 -0.40 0.00 0.40 ★★★ 核心PPI环比（季调） % 0.00 0.10 0.10 0.10 0.00 0.20 0.20 ★★★ 进口价格指数同比 % -0.40 -6.10 -5.70 -4.90 -4.70 -1.10 0.90 ★★ 进口价格指数环比 % 0.20 -0.20 -0.40 0.30 -0.80 -0.20 -0.40 ★★ 出口价格指数同比 % -1.80 -12.00 -10.20 -6.00 -5.00 -0.80 2.00 ★ 出口价格指数环比 % 1.00 -0.90 -1.90 -0.10 -0.40 0.40 0.20 ★ 财政 联邦政府财政赤字(盈余为负) 景气调查 亿美元 -125.80 2277.682403.48-1761.81 3780.76 2624.34 ★★ 密歇根大学消费者信心指数初值 1966年2季=100 8.20 72.60 64.40 59.20 63.50 62.00 67.00 ★★★ 密歇根大学消费者预期指数初值 1966年2季=100 7.90 69.40 61.50 55.40 60.50 59.20 64.70 ★★ 密歇根大学消费者现状指数初值 1966年2季=100 8.50 77.50 69.00 64.90 68.20 66.30 70.70 ★★ 中小企业乐观指数（季调） 1986年=100 1.60 91.00 89.40 89.00 90.10 90.90 ★★ 密歇根大学1年通胀预期初值 % 0.10 3.40 3.30 4.20 4.60 3.60 4.10 ★ 密歇根大学5年通胀预期初值 % 0.10 3.10 3.00 3.10 3.00 2.90 2.90 ★ 【东吴宏观 经济活动 】海外高频数 单位 据周度回顾（ 边际变化2023/7/16 2023. 2023/7/9 7.10-2023.7.16） 2023/7/22023/6/252023/6/182023/6/112023/6/4 美国纽约联储WEI指数 0.25 1.37 1.12 1.22 1.11 0.89 0.90 德国WAI指数 0.07 0.54 0.47 0.42 0.26 0.13 0.07 瑞士WEI指数 -0.15 -0.26 -0.11 消费 美国红皮书商业零售销售:周同比 % -1.10 -0.40 0.70 0.50 0.90 0.40 0.60 美国OpenTable入座订餐人数：周同比 % -4.74 -3.87 0.87 -2.58 -3.43 -2.36 -4.72 -3.38 出行 美国执行航班：周环比 % 7.51 5.9 -1.6 -1.3 0.6 2.2 0.8 2.1 TSA安检人数：周环比 % 10.94 3.17 -7.77 -0.04 1.98 3.08 2.47 -0.45 美国纽约交通拥堵指数：周环比 % 40.81 23.67 -17.13 -5.86 -0.74 5.41 -0.58 0.96 地产 美国30年期抵押贷款固定利率 % 0.15 6.96 6.81 6.71 6.67 6.69 6.71 6.79 美国MBA市场综合指数：周同比 % 1.83 -30.53 -32.36 -33.03 -34.52 -32.08 -32.49 美国MBA购买指数：周同比 就业 % 3.88 -26.30 -30.18 -29.95-31.80 -27.47 -27.14 美国当周初次申请失业金人数（季调） 万人 -1.20 23.70 24.90 23.60 26.50 26.40 26.20 美国持续领取失业金人数（季调） 万人 1.10 172.90 171.80 173.30 176.10 177.20 美国失业率:持有失业保险人群（季调） % 0.00 1.20 1.20 1.20 1.20 1.20 数据来源：Wind，CEIC，东吴证券研究所 图9：美国经济活动继续改善图10：红皮书零售销售同比转负