海外宏观经济周报：美国6月通胀：“漂亮”的背后掩盖了什么？

证券研究报告·宏观报告·宏观周报 东吴证券研究所 1 / 9 请务必阅读正文之后的免责声明部分 宏观周报20230716 美国6月通胀：“漂亮”的背后掩盖了什么？—海外宏观经济周报 2023年07月16日 证券分析师 陶川 执业证书：S0600520050002 taoch@dwzq.com.cn 证券分析师 邵翔 执业证书：S0600523010001 shaox@dwzq.com.cn 相关研究 《6月出口：意外的数据偏差，有何深意？》 2023-07-13 《6月信贷是热还是冷》 2023-07-12 [Table_Tag] [Table_Summary] [Table_Summary] ◼ 美国6月通胀很“争气”。本周海外宏观最受瞩目的便是美国6月通胀了，受到去年油价高基数以及房租滞后的影响开始显现，通胀第十二连降，同比从5月的4%大幅下降至6月的3%。虽然通胀离2%的目标越来越近了，但核心通胀当前仍在较高的位置（6月为4.8%），且越往后通胀的下降将变得越来越难，不仅如此，还有重新提速上升的风险。 ◼ 薪资、二手车及楼市均是下半年或明年通胀提速的风险点。首先是当前薪资同比增速已经赶超通胀增速，未来倘若薪资增速不进一步大幅下降，工资通胀螺旋的压力将开始上升，给美联储降核心CPI带来较大的挑战。 ◼ 其次是二手车价格传导至通胀的持续性。二手车价格作为CPI二手车分项的领先指标，且在核心商品中占比不低（截止到7月约为13%），该项的大幅回落对CPI的降温作用好。6月二手车价格继续大幅下降，环比下降4.2%。同比下降10.3%，价格的下降对本月核心通胀形成不小的拖拽。但是未来倘若下降幅度减小、或者价格出现反弹，这些都将是通胀再次上扬的风险。 ◼ 最后一个风险点则是美国的房市。正如我们之前的报告中所指出的，房产软着陆的可能性给远端通胀再添“坏消息”。由于住房租金CPI滞后于房价12-15个月，房租及房价从去年年底开始跳跌的价格终于开始反应在CPI房租分项上。但近期地产意外地回暖，带动房屋价格上涨，给年末至明年年初的房租通胀再次带来上涨压力。 ◼ 欧洲方面，“火热”的天气VS“降温”的经济。Cerberus热浪席卷南欧，与之形成对比的却是越来越“冷”的经济。上周我们提到欧洲PMI全线下滑，各个分项数据也不断下探；而本周欧洲的工业产出给经济普遍的放缓再添力证。往后看，“热”度不减的气温意味着欧洲工业和建筑业受限，这则会对生产及投资均产生负面的影响，从而给经济“雪上加霜”。短期内，欧洲经济不好过。 ◼ 重点数据速览后，我们不妨围绕着高频数据一览海外经济全貌。根据跟踪的高频数据，我们将它们主要分为四大部分：经济活动、需求、就业以及金融。 ◼ 经济活动：美国经济活动保持强势。7月9日当周美国纽约联储WEI指数录得1.37，继前值修正为1.12后，本周继续强势上行，显示美国当前经济活动依然强劲，下半年经济衰退概率降低。此外，本周德国经济活动在服务和消费的余温下小幅上涨，但7月以来该指数的增速持续回落。随着加息影响不断深化，生产和投资的不景气将制约经济活动的上升空间。 ◼ 需求：出行消费涨跌分化，地产持续回暖。本周美国出行活动边际好转，而欧洲国家则有所放缓。形成鲜明对比的是，上期表现强势的消费本期大幅回落、同比转负。红皮书零售销售一般仅在衰退期间坠入负增长区间，但当前程度尚浅。倘若未来持续下降，则对美国经济衰退有一定的指示作用。同时Open Table入座订餐同比相对上周也边际回落，需要密接关注美国消费的动向对核心CPI的支撑。 地产方面，即将再次破7%的抵押贷款利率，也难以阻挡购房者的“热情”，申请抵押贷款的人数周同比继续改善。虽然当前地产需求对高利率的反应有所钝化，但地产能否顶住高利率的压力，持续回暖的空间和时间都有待进一步观察。 就业：劳动力市场韧性不减。虽然6月新增就业人数超预期下滑，但劳动力市场仍具韧性：一方面，薪资水平“热”度不减，工资通胀螺旋压 请务必阅读正文之后的免责声明部分 宏观周报 东吴证券研究所 2 / 9 力加大；另一方面，进入7月以来（截止至7月9日），首次申请失业救济人数再次回落，录得23.7万人，低于预期25万人，续请失业救济人数，截止至7月2日，虽小幅升至172.9万人，但与6月相比总体呈下降趋势。作为就业的冷热的先行指标，该数据显示出就业市场仍具韧性。美联储需看到全面的劳动力市场降温的信号，否则当前尚不满足让美联储转向的标准。 ◼ 流动性：整体表现平稳。美国净流动性（美联储总资产-TGA-逆回购）连续五周下降，总资产规模小幅下降，但是对于美股的影响相对有限。监测美元流动性的核心指标Libor-OIS和企业债利差在本周继续边际下降。美元流动性在不断改善，目前表现整体较为平稳。 ◼ 风险提示：欧美通胀韧性大超预期，美联储及欧央行货币政策紧缩大超预期，欧美陷入衰退概率大幅增加，美国中小银行再现挤兑风波，各国金融风险大超预期。 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 宏观周报 3 / 9 图1：美国近三个月通胀大幅回落 数据来源：Wind，东吴证券研究所 图2：美国时薪强韧性，工作小时数在上升 图3：美国薪资水平有“工资-通胀”螺旋上升风险 数据来源：Bloomberg，东吴证券研究所 数据来源：Bloomberg，东吴证券研究所 图4：上半年二手车价格和CPI分项走势分离 图5：CPI二手车能否持续反应价格的下跌存疑 2023-062023-052023-042023-062023-052023-04CPI3.04.04.90.20.10.4食品5.76.77.70.10.20.0家庭食品4.75.87.10.00.1-0.2非家用食品7.78.38.60.40.50.4能源-16.7-11.7-5.10.6-3.60.6能源类商品-26.8-20.5-12.60.8-5.62.7汽油（所有种类）-26.5-19.7-12.21.0-5.63.0燃油-36.6-37.0-20.2-0.4-7.7-4.5能源服务-1.11.65.90.4-1.4-1.7电力5.45.98.40.9-1.0-0.7公共事业（管道）燃气服务-18.6-11.0-2.1-1.7-2.6-4.9核心CPI4.85.35.50.20.40.4商品,不含食品和能源类商品1.42.02.1-0.10.60.6新汽车和卡车0.00.00.00.00.00.0二手汽车和卡车-5.2-4.2-6.6-0.54.44.4服装3.13.53.60.30.30.3医疗护理商品4.24.44.00.20.60.5服务,不含能源服务6.26.66.80.30.40.4收容所7.88.08.10.40.60.4运输服务8.510.311.10.10.8-0.2医疗护理服务-0.8-0.10.40.0-0.1-0.1同比，季调（%）环比，季调（%）34.034.234.434.634.835.0-1.5-1.0-0.50.00.51.01.52019202020222023美国私人非农行业平均时薪环比（3个月移动平均）美国私人非农行业平均每周工时（右轴）%小时-11357911-202468102010201220142016201920212023美国私人非农行业平均时薪同比美国CPI同比（右轴）%% 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 宏观周报 4 / 9 数据来源：Wind，东吴证券研究所 数据来源：Wind，东吴证券研究所 图6：房价回落终于在CPI上有所体现 图7：当前上涨的房价对未来通胀不利 数据来源：Wind，东吴证券研究所 数据来源：Wind，东吴证券研究所 -14-12-9-7-4-21469112017-062018-062019-062020-062021-062022-062023-06二手车价格指数环比CPI:二手汽车和卡车季调环比%美国：-20-10010203040502020-022020-102021-062022-022022-102023-06二手车和卡车同比二手车和卡车环比%美国CPI：024681012142013-072016-012018-072021-012023-07克利夫兰联储新租赁价格CPI房租分项Zillow观察租金指数同比：%-2-1012342020-012020-092021-052022-012022-092023-05标准普尔/CS房价指数环比房地美房价指数环比%美国： 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 宏观周报 5 / 9 图8：海外经济数据跟踪 数据来源：Wind，CEIC，东吴证券研究所 图9：美国经济活动继续改善 图10：红皮书零售销售同比转负 数据来源：CEIC，东吴证券研究所 注：阴影部分表示美国衰退； 数据来源：Wind，东吴证券研究所 单位边际变化2023-062023-052023-042023-032023-022023-01重要性价格CPI同比%-1.003.004.004.905.006.006.40★★★核心CPI同比%-0.504.805.305.505.605.505.60★★★CPI环比（季调）%0.100.200.100.400.100.400.50★★★核心CPI环比（季调）%-0.200.200.400.400.400.500.40★★★PPI同比%-0.800.100.902.102.704.705.70★★★核心PPI同比%-0.202.402.603.003.304.605.00★★★PPI环比（季调）%0.500.10-0.400.10-0.400.000.40★★★核心PPI环比（季调）%0.000.100.100.100.000.200.20★★★进口价格指数同比%-0.40-6.10-5.70-4.90-4.70-1.100.90★★进口价格指数环比%0.20-0.20-0.400.30-0.80-0.20-0.40★★出口价格指数同比%-1.80-12.00-10.20-6.00-5.00-0.802.00★出口价格指数环比%1.00-0.90-1.90-0.10-0.400.400.20★财政联邦政府财政赤字(盈余为负)亿美元-125.802277.682403.48-1761.813780.762624.34★★景气调查密歇根大学消费者信心指数初值1966年2季=1008.2072.6064.4059.2063.5062.0067.00★★★密歇根大学消费者预期指数初值1966年2季=1007.9069.4061.5055.4060.5059.2064.70★★密歇根大学消费者现状指数初值1966年2季=1008.5077.5069.0064.9068.2066.3070.70★★中小企业乐观指数（季调）1986年=1001.6091.0089.4089.0090.1090.90★★密歇根大学1年通胀预期初值%0.103.403.304.204.603.604.10★密歇根大学5年通胀预期初值%0.103.103.003.103.002.902.90★单位边际变化2023/7/162023/7/92023/7/22023/6/252023/6/182023/6/112023/6/4经济活动美国纽约联储WEI指数0.251.371.121.221.110.890.90德国WAI指数0.070.540.470.420.260.130.07瑞士WEI指数-0.15-0.26-0.11消费美国红皮书商业零售销售:周同比%-1.10-0.400.700.500.900.400.60美国Open Table入座订餐人数：周同比%-4.74-3.870.87-2.58-3.43-2.36-4.72-3.38出行美国执行航班：周环比%7.515.9-1.