首次覆盖报告：无人机系列4，我国无人机禁毒服务领域龙头

我们首次覆盖我国无人机禁毒服务领域龙头企业：观典防务（688287.SH），给予“推荐”评级，主要理由如下： 国家级专精特精“小巨人”，国内无人机禁毒服务领域龙头。公司成立于2004年，2005年首次提出将无人机应用于禁毒领域的理念，并于2008年实现商用，2013年以来逐步成为国家禁毒部门的单一来源采购供应商，2022年由北交所转板至科创板上市。公司主营无人机飞行服务与数据处理、无人机系统及智能防务装备的研制与销售业务，公司是我国无人机禁毒服务领域龙头企业，国内领先的无人机服务提供商。2021年，获评国家级第三批专精特新“小巨人”企业。 业绩快速增长；利润率水平持续提升。1）2018~2022年，公司营收由1.1亿元增长至2.9亿元，CAGR=29%；归母净利润对应由0.21亿元增长至0.87亿元，CAGR=43%，业绩增速显著，主要受益于公司技术实力的不断提升、产品应用领域、市场和客户的不断拓展。2）2018~2021年，公司毛利率、净利率水平持续提升。毛利率从2018年的45.8%提升至2021年的53.2%，净利率对应从19.7%提升至31.5%。22年利润率虽有波动，但仍处于较高水平。近年来公司毛利率提升主要是随着深耕地方禁毒及其他应用市场，高毛利率的地方禁毒业务收入及其他应用业务规模增长导致；净利率提升主要是毛利率水平提升以及期间费用率从2018年的20.9%持续下降至2022年的15.4%共同导致。 无人机千亿市场等待开拓；智能防务装备有望打开第二条成长曲线。1）近年来，无人机工业级应用随着下游测绘、应急、安防、禁毒、反恐等多领域拓展实现了快速发展，我们预计到“十四五”末期，我国工业级无人机市场规模将突破1500亿元，占全球市场规模比例超过50%。2）无人机禁毒领域方面，我国每年需开展禁毒航测的潜在国土面积超过480万平方公里，综合考虑现有服务的计费标准，预计我国每年禁毒航测的市场空间约为30亿元，公司当前每年的航测面积不足50万平方公里，未来仍有近10倍的市场空间等待开拓。3）公司智能电击制暴器产品方面，其使用场景涵盖了边防、海关、法院、监狱等部门的巡逻、执法工作，未来在我国的市场需求空间有望超过200亿元。 投资建议：公司是我国无人机禁毒服务领域龙头企业，国家级专精特新“小巨人”。受益于下游禁毒、反恐、资源调查、环境监测等领域需求的拉动和相关行业政策的支持，以及公司在智能电击制暴器、无人机特种领域业务的快速突破，预计未来几年公司业绩有望不断增厚。我们预计，公司2023~2025年归母净利润分别是1.15亿元、1.57亿元、2.14亿元，当前股价对应2023~2025年PE为37x/27x/20x。我们考虑到公司下游需求较好以及公司在无人机禁毒领域的较强竞争力，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：下游需求不及预期；市场竞争加剧；技术研发风险等。 盈利预测与财务指标项目/年度 1观典防务：无人机禁毒龙头，智能防务装备开启第二成长曲线 1.1无人机禁毒龙头，市场竞争优势明显 公司是国家级专精特新“小巨人”企业、高新技术企业，是国内领先的无人机禁毒服务供应商，也是国内最早从事无人机禁毒产品研发与服务产业化的企业。公司的主营业务为无人机飞行服务与数据处理和无人机系统及智能防务装备的研发、生产与销售。 行业积累深厚，领先优势明显。截至2022年末，公司积累了约400万平方公里的影像数据，并且每年保持不低于30万平方公里的增量。公司影像数据的积累和核心算法的迭代建立起行业壁垒和核心竞争力，禁毒业务每年涉及二十余省份，在国内率先实现了对多种新型涉毒手段的精准识别，协助禁毒部门监控住了新的毒情趋势，为科学部署禁毒工作、实现精确打击提供了重要的技术支持。公司在无人机禁毒服务细分市场具有领先优势，目前尚无实质性的竞争对手。 公司实控人为董事长高明先生。截至2023年一季度末，高明先生直接持有公司41.45%的股权，是公司控股股东和实控人。高明先生曾荣获评2020年“全国劳动模范”，“北京市劳动模范”，“2013年民间最美禁毒人士”候选人，2014年“首都精神文明建设奖”等奖项，2004年8月至今就职于公司。与此同时，李振冰先生与控股股东、实际控制人高明先生为一致行动人，李振冰先生为公司副总经理兼董事会秘书，截至2023年一季度末持有公司11.25%股权。 图1：公司股权结构 1.2无人机主业发展迅速，利润率水平持续提升 业绩快速增长；利润率水平持续提升。1）2018~2022年，公司营收由1.1亿元增长至2.9亿元，CAGR=29%；归母净利润对应由0.21亿元增长至0.87亿元，CAGR=43%，业绩增速显著。公司无人机飞行服务与数据处理、无人机系统及智能防务装备销售两大业务板块收入规模持续扩大，且公司始终保持着在无人机禁毒领域的龙头地位。2）2018~2021年，公司毛利率、净利率水平持续提升。毛利率从2018年的45.8%提升至2021年的53.2%，净利率对应从19.7%提升至31.5%。毛利率提升主要是随着公司深耕地方禁毒市场及积极开拓其他无人机应用领域战略的有效推进，高毛利率的地方禁毒业务收入及其他无人机应用业务规模增长导致；净利率提升主要是公司期间费用率从2018年的20.9%持续下降至2021年的16.3%，费用管控能力持续增强。其中2022年公司毛利率水平有所波动，主要是子公司投产后折旧摊销增加导致。 图2：2018~2022年营业收入及增速 图3：2018~2022年归母净利润及增速 图4：2018~2022年毛利率及净利率 图5：2018~2022年分产品收入占比 费用管控能力持续提升；研发投入不断加大。2018~2022年，公司期间费用率从20.9%持续降低至15.4%，费用管控能力持续提升。具体看：1）销售费用：2020~2022年，公司销售费用率基本稳定在1.5~2%之间；但销售费用有所增加，从2018年的183万元增至2022年的539万元，主要是公司增加市场拓展力度及营销能力，增加销售人员数量，从而职工薪酬、差旅费、招待费等有所增加导致。 2）管理费用：2018~2022年，管理费用率整体呈现下降趋势。2018年的管理费用率为10.4%，相较其他年度略高，主要是新购置的办公楼计提了折旧费用以及物业费，同时因公司业务规模扩大，招待费、差旅费有所增加共同导致。3）研发费用：2018年以来，公司研发投入持续加大，研发团队规模也不断增加，至2022年时，研发费用达到0.2亿元，研发费用率为7%。公司通过持续加大研发投入，不断完善产品系列，提升公司产品技术含量，增强品牌竞争力。 图6：2018~2022年期间费用率 图7：2018~2022年研发费用及研发费用率 应收规模增长较多，或反映下游需求景气。1）2018年以来，公司应收规模增长较多，由2018年0.6亿元增长到2022年的1.2亿元，且应收账款周转率保持在1.88次/年以上，或说明下游需求较为景气。2）2017年以来，公司存货规模有所变化。截至2022年末，公司存货规模为3658万元，较年初增长了18%，主要是为业务拓展合理延长测试周期，为重要投标储备产品导致；2018年以来，公司存货周转率一直保持在2.23次/年以上，存货流动性较高。 图8：2018年以来，应收规模整体呈现上涨趋势 图9：2018~2022年存货规模 合同负债增长较多；经营活动现金流净额持续较好。1）2021年，公司合同负债规模较年初实现了翻倍以上的增长，主要是公司持续进行市场拓展，销售订单增加同时预收款增加导致。2022年合同负债规模下降较多，主要是某项目顺利交付导致。2）公司经营活动现金流净额持续较好，连续5年为正。其中2022年经营活动现金流净额达到最高，达到1.04亿元，主要是销售回款增加导致。 图10：2020~2022年合同负债情况 图11：2018~2022年经营活动现金流净额 聚焦无人机禁毒服务主业，同时拓展其他领域市场。1）公司是国内最早从事无人机禁毒产品研发与服务产业化的企业，拥有一批稳定客户，业务覆盖20余个省份，涉及百余个政府禁毒单位客户，核心优势明显。除禁毒业务外，公司也积极向反恐、资源调查、环境监测等其他领域市场拓展。2019~2021年，公司无人机禁毒服务业务规模保持在0.6亿左右，行业市场空间与政府在禁毒领域的财政预算具有相关性。2）2018~2022年，公司前五大客户收入占公司总收入的比例由82%降至30%，但20~22年前五大客户合并收入规模基本稳定在8000万左右，或说明随着公司持续进行市场拓展，下游客户群体日趋丰富。 图12：2018~2021年禁毒服务业务发展情况 图13：2018~2022年前五大客户收入及占比 公司无人机服务类业务主要客户为各级禁毒部门，无人机产品业务主要客户为航空航天系企业，客户群体需求确定性较强。2018年以来，无人机飞行服务与数据处理、无人机系统及智能防务装备收入规模持续增长，且毛利率水平相对较高。 1）2018~2022年，无人机飞行服务与数据处理业务毛利率持续较高。其中2020年毛利率最高，达到72%，同比增长11.62ppt，主要是随着公司深耕地方禁毒市场及积极开拓其他无人机应用领域战略的有效推进，高毛利率的地方禁毒业务收入及其他无人机应用业务规模增长导致。2）2018~2022年，无人机系统及智能防务装备毛利率有所波动。2021~2022年，毛利率有所回升，主要是公司部分无人机系统产品采用新工艺、新技术，毛利率有所提高导致。 图14：2018~2022年分产品收入情况 图15：2018~2022年分产品毛利率情况 1.3智能防务装备有望打开第二条成长曲线 研发实力是公司布局新业务的重要基础。公司自主研发了多款无人机整机、分系统以及非致命性装备等防务产品，建设了高标准的生产线，可根据客户需求，提供定制化产品设计及生产服务。公司在无人机总体设计、飞行控制、气动优化等方面掌握核心技术。截至2022年末，公司取得知识产权65项，其中发明专利4项，实用新型专利30项，外观设计专利1项，软件著作权30项，2项产品被认定为北京市新技术新产品，技术实力不断增强。 核心新产品已经通过检验，制暴器业务有望开启第二成长曲线。公司自主研发的非致命性防务装备产品——手持智能电击制暴器已经通过了权威机构的检测。 中国兵器装备集团兵器装备研究所测试试验中心、中国兵器装备特种产品质量监督检测中心等多家权威机构，先后对公司自主研发的手持智能电击制暴器的关键功能要求、主要战技指标、电性能测试指标、环境适应性、生物效能与安全性等性能和指标进行了全面检测和研究，检测结论为：该手持智能电击制暴器是一种迄今国内外具有独特、创新的结构设计和使用时间的新型防暴非致命有线式电击武器，可提高执法行动中人员的安全性，其部分特点尚未见于国内外同类产品中。 智能电击制暴器相较传统警用产品具备多种优势，且在手订单充足。根据公司公开资料披露，智能电击制暴器可供公安、部队、民用安保等部门使用，应用场景广泛，且在国内、国际均有较大市场空间。公司将不断加快以智能制暴器为代表的执法装备的成果转化，填补在维稳、处突等领域的应用空白，并且不断强化新产品研发能力建设，完善不同类别防务产品的研产及验证体系。与传统的警棍等产品相比，公司智能电击制暴器在外形、功能、特点等方面具备多种优势。 图16：智能电机制暴器与警棍的对比 百亿市场可期，公司具有重要发展潜力。根据公安部公开统计数据，我国民警数量达200余万人，其中一线民警超过50万人，边防武警以及特警近80万人，并设有约5万个派出所。公司研发的智能电击制暴器使用场景涵盖了边防、海关、法院、监狱等部门的巡逻、执法工作，精确地针对以上执法者研发的日常装备，根据公司公开资料披露，该类产品在我国的市场空间或有望超过200亿元。 2全球无人机市场持续增长，民用领域活力较强 2.1无人机系统主要构成：一个飞行平台、五大分系统 无人机是指