美国6月CPI点评：美国通胀压力下降

宏观研究 2023年7月14日 事件点评 宏观经济 美国通胀压力下降 ——美国6月CPI点评 东 分析师 康明怡电话：021-25102911邮箱：kangmy@dxzq.net.cn 执业证书编号：S1480519090001 兴 证券 份 股事件： 美国6月CPI环比0.2%,预期0.3%，前值0.1%;同比3%，预期3.1%，前值4%。 有 限核心CPI环比0.2%，预期0.3%，前值0.4%；同比4.8%，预期5%，前值5.3%。 公主要观点： 司1、6月核心通胀环比减速显著，住宅价格影响或终于开始进入CPI数据，下半年通胀可能较为乐观。 证 券2、若下半年CPI环比稳定在0.3%以下，年末CPI同比或在4.4%附近，则随后小幅降息概率较高。 研3、短端利率结构改善稳定，可承受7月加息，但可以用延长现有政策利率水平的时间来替代。 究4、美十债正常波动范围维持3.4%~3.9%，上限4~4.25%；美股维持三季度没有明显风险点，长期仍保持中性。 报告 6月为基数效应最强月份，但在能源价格环比上升的背景下，通胀同比、环比均明显下降，表明6月通胀数据下降的质 量较高。6月CPI贡献最大的仍为住宅（环比0.4%），贡献了CPI的70%，其次为车险（1.7%）、服装（0.3%）、休闲和个人护理；降低的有机票（-8.1%）、通信（-0.5%）、二手车（-0.5%）、家装（-0.1%）。同比显著下降一方面基于基数效应，一 方面来自住宅分项终于环比减速。核心通胀环比从去年12月起进入0.4%附近的平台后迟迟不见显著放缓，3~5月还出现微涨，但6月跌破自2021年3月以来的高位平台落至0.2%（图6）。扣除住宅以外的核心CPI环比近几月稳定的处于0.3%以下，6月为0%（前值0.3%），是通胀周期以来的最低点（图9）。若下半年CPI环比均在0.3%以下，随着基数效应减弱，年末CPI同比将缓慢升高至4.4%附近。 能源、食品基本稳定。能源环比（0.6%vs前值-3.6%，下同），主要来自汽油1%。由于近期原油价格（NYMEX）一直在67-75美元窄幅震荡，能源不再能对通胀回落有所贡献，后续通胀回落仍主要依靠核心通胀。食品价格通胀压力基本消失， 环比没有增长，前值0.1。居家食品的六大分项仅有2类增长：蔬果0.8vs1.3，烘焙类0.1。其余下跌的分项中，鸡蛋-7.3%，非酒精饮料-0.1%。非居家食品升0.4%，环比亦有所下降。 住宅价格环比降低显著回落带动CPI和核心CPI增幅下降。住宅环比再次上涨（0.2%vs0.4%），为近期最小涨幅。核心通胀中的商品环比连续2个月维持在0.6后，6月环比下降-0.1%；不含住宅租金的服务（环比0.2%vs-0.2%）略有回升但 仍在低位区间，并未出现美联储所说的顽固压力（图7）。随着住宅价格增速下降开始体现在CPI分项中（比去年预计的晚半年），我们维持下半年通胀压力较低的判断。 关于货币政策。1）维持政策利率高于5.25%衰退风险加大的判断，即继续加息的紧迫性并不高。从数据看，扣除住宅以外的服务类通胀并未出现美联储所说的顽固压力，上周非农数据质量也首次出现略微下降的现象，完全可以通过延长停留 在5.25%的时间来代替再次加息。2）美国经济短期可承受介于2000年和2007年政策利率高峰之间的利率区间：5.5~6.25%，但需要随着后期通胀形势的变化灵活调整，高于5.25%的时间不宜太长。1年期国债利率已回到FFR上方，短端利差倒挂结束，利率结构部分改善；FFR利率在最近两个月中表现非常平稳，并未再次出现3月异常波动情况（图8）。这表明市场可承受未来的小幅加息并开始计入预期。非金融企业部门杠杆率无法承受太高的利率，但由于加息过快，基于贷款、公司债券利率结构，仍需1~2年才能显现（图13）。3）最早考察降息是否合适的时间段为4季度，若年尾CPI同比低于4.4%（即下半年通胀环比稳定在0.3%以下），则随后或有小幅降息的概率。 市场方面，观点不变。美十债波动范围3.6%~3.9%，上限4%~4.25%。美股观点不变，三季度没有明显风险点，长期泡沫再次出现，长期仍维持中性。 风险提示：海外通胀超预期，海外经济衰退。 P2 东兴证券宏观报告 美国通胀压力下降 图1：CPI、核心CPI、食品和能源价格同比（%）图2：食品同比回落显著（%） 12.00 10.00 8.00 6.00 4.00 2.00 0.00 食品CPI 50.00 40.00 30.00 20.00 10.00 0.00 -10.00 2022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 -20.00 核心CPI能源：同比 14.50 13.50 12.50 11.50 10.50 9.50 8.50 7.50 6.50 5.50 4.50 食品家庭食品非家庭食品 资料来源：iFinD,东兴证券研究所资料来源：iFinD,东兴证券研究所 图3：服务通胀同比分项1（%）图4：服务通胀同比分项2（%） 9.00 8.00 7.00 6.00 5.00 4.00 3.00 2.00 1.00 0.00 25.00 20.00 15.00 10.00 5.00 2020-07 2020-09 2020-11 2021-01 2021-03 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 0.00 2023-01 2023-03 2023-05 -5.00 2020-07 2020-09 2020-11 2021-01 2021-03 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 -10.00 住所医疗服务:服务(不含能源):其他 服饰娱乐运输教育通信 资料来源：iFinD,东兴证券研究所资料来源：iFinD,东兴证券研究所 图5：不含住宅服务同比回落显著（%）图6：核心CPI环比跌破4%平台（%） 9.00 8.00 7.00 6.00 5.00 4.00 3.00 2.00 1.00 0.00 1.00 0.80 0.60 0.40 0.20 2019-07 2019-10 2020-01 2020-04 2020-07 2020-10 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01 2023-04 0.00 -0.20 2020-07 2020-09 2020-11 2021-01 2021-03 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 -0.40 核心CPI核心CPI：不含住宅 服务:不含住房租金服务:其他 -0.60 美国:核心CPI(不含食物、能源):季调:当月环比 资料来源：iFinD,东兴证券研究所资料来源：iFinD,东兴证券研究所 P3 东兴证券宏观报告 美国通胀压力下降 图7：通胀分项环比尚可（%）图8：短端利率倒挂结束（%） 1.40 1.20 1.00 0.80 0.60 0.40 0.20 0.00 -0.20 -0.40 -0.60 5.6000 5.4000 5.2000 5.0000 4.8000 4.6000 4.4000 4.2000 4.0000 核心CPI：不含住所服务:不含住房租金 服务:住房租金商品:不含食物和能源 美国:联邦基金利率美国:国债收益率:1年 资料来源：iFinD，东兴证券研究所资料来源：iFinD，东兴证券研究所 图9：非住宅核心CPI环比增速放缓，6月环比为0（%） 1.50 1.00 0.50 1969-03 1971-04 1973-05 1975-06 1977-07 1979-08 1981-09 1983-10 1985-11 1987-12 1990-01 1992-02 1994-03 1996-04 1998-05 2000-06 2002-07 2004-08 2006-09 2008-10 2010-11 2012-12 2015-01 2017-02 2019-03 2021-04 2023-05 0.00 -0.50 -1.00 美国:CPI:不含食物、住所和能源:季调:当月环比0.3 资料来源：iFinD,东兴证券研究所 图10：住宅领先指标已先行回落（%） 资料来源：FED,东兴证券研究所 P4 东兴证券宏观报告 美国通胀压力下降 图11：住宅分项或开始降低通胀压力（%）：同比图12：住宅分项或开始降低通胀压力（%）：环比 1.00 0.80 0.60 0.40 0.20 0.00 -0.20 -0.40 -0.60 9.00 8.00 7.00 6.00 5.00 4.00 3.00 2.00 1.00 1983-07 1985-05 1987-03 1989-01 1990-11 1992-09 1994-07 1996-05 1998-03 2000-01 2001-11 2003-09 2005-07 2007-05 2009-03 2011-01 2012-11 2014-09 2016-07 2018-05 2020-03 2022-01 0.00 -1.00 -2.00 美国:核心CPI(不含食物、能源):当月同比 美国:CPI:房屋:住所:季调:当月同比 美国:CPI:房屋:季调:当月环比 美国:核心CPI(不含食物、能源):季调:当月环比 资料来源：iFinD，东兴证券研究所资料来源：iFinD，东兴证券研究所 图13：企业杠杆率处于高位（%） 40.00 30.00 20.00 10.00 0.00 -10.00 -20.00 180.00 160.00 140.00 120.00 100.00 80.00 1973-06 1975-12 1978-06 1980-12 1983-06 1985-12 1988-06 1990-12 1993-06 1995-12 1998-06 2000-12 2003-06 2005-12 2008-06 2010-12 2013-06 2015-12 2018-06 2020-12 60.00 40.00 20.00 0.00 美国:非金融企业:负债总额:折年数:季调:当季值:同比 (美国:非金融企业:负债总额:折年数:季调:当季值)*100/美国:GDP:支出法: 折年数:季调:当季值 资料来源：iFinD，东兴证券研究所 相关报告汇总 报告类型 标题 日期 宏观普通报告 宏观普通报告：非农质量略降 2023-07-12 宏观普通报告 东兴宏观：衰退延迟--2023年年中海外经济展望 2023-07-07 宏观深度报告 东兴宏观：衰退延迟--2023年年中海外经济展望 2023-07-06 宏观普通报告 宏观普通报告：美联储暂停加息，保留进一步加息空间 2023-06-16 宏观普通报告 宏观普通报告：基数效应护航，6月CPI将继续回落 2023-06-14 宏观普通报告 宏观普通报告：非农仍有上升空间 2023-06-06 宏观普通报告 宏观普通报告：美国6月通胀同比可降至4% 2023-05-11 宏观普通报告 宏