技术为核铸重器，产能为帆展空间

科新机电是国内知名的重型压力容器制造企业。产品主要包括重型容器、大型反应器、换热器以及塔器等设备，公司所生产设备体积较大且使用中会经历高温高压，因此对制造工艺及技术要求较高。公司多年来持续为中石油、中石化等大型客户的大型项目建设提供关键核心设备。公司营收利润增长稳健，2019-2022年，公司营收由5.94亿提升至10.75亿，CAGR为29.52%；净利润由0.43亿提升至1.21亿，CAGR为15.99%；石油炼化、煤化工以及天然气化工是公司传统优势项目，2020年-2022年三板块营收合计占比分别为60.47%、69.80%以及49.31%。 非标压力容器是化工流程中的关键设备，当前国内已经实现了国产化替代。数据显示，2022年我国压力容器保有量为497.15万台，从应用上看，下游行业规模扩大直接促进压力容器市场规模提升。以石化行业及核电行业为例，近年来，石油和化学工业景气度高企，液氨、尿素、BDO等化工行业市场需求保持稳步增长； 核电板块进入发展新周期，自2019年核电项目重启审批后已经有多个新项目陆续获准建设。2022年度已累计核准5个核电项目、10台核电机组，政策性支持效果明显，核电行业政策利好将拉动核电相关压力容器的不断发展。 公司技术国内领先，人才体系完整，持续加码中长期技术储备。 截至2022年底，科新机电共有23项自主研发的核心技术，具备了匹配当前国内前沿需求的能力。同时科新机电持续加码技术储备，目前已经在乏燃料领域以及氢能板块进行了布局。公司核电板块核心产品已通过中广核的性能检测，技术层面可实现对进口品牌的替代。氢能板块科新机电公司拟募资对制氢、储氢、加氢等环节关键技术及应用进行研究开发。人才方面，科新机电已形成多级人才培养矩阵。首先公司由焊接博士、化工机械专家以及核电领域高级专家共同确定顶层技术路线；其次积极引入“外脑”，与高校科研单位建立合作关系；再次持续打造后备力量，与多方合作建立人才培养机制。 公司生产能力多元，顺利承接新兴领域需求。天然气化工领域中公司是为数不多的可以完整制造尿素“四大件装置”的公司。 2022年公司天然气化工营收占比为30%，较2020年提升近三倍。 新能源光伏领域中，公司在光伏多晶硅工艺装置领域进展明显，高镍合金一级换热器已运用于太阳能光伏多晶硅反应器，流化床反应器也已经逐步商业化，目前公司在光伏领域已成功承制交付了大量的多晶硅制造设备，2020-2022年新能源高端装备（含核电）收入占比从29.9%提升至43.9%。多元化的生产能力，让公司的发展不局限于单一产品，提升了公司的规模上限。 当前产能充沛订单饱满，定增计划带来产能新增量。科新机电2022年压力容器产量已接近3万吨，销量五年CAGR达到19.13%，规模优势逐步呈现。生产能力在合同负债层面得到直观体现。2022年公司合同负债为5.95亿元，同增7.72%，五年CAGR达到41.3%。 由于目前公司已进入超产状态，科新机电于2023年初推出定增，通过募资增建8400吨/年的高端过程装备生产能力，新产能的顺利投建，或将进一步推动公司业绩增长。 投资建议： 公司作为压力容器行业中少有的兼具较高技术水平及较强生产能力的公司，在手订单充沛，产能有望进一步提升，公司行业龙头效应或将逐步凸显，未来有望持续受益于下游工程的快速建设，实现市占率的稳步提升。我们预测公司2023-2025年净利润分别为1.7、2.3、3.1亿元，同比增长38.5%、33.9%、35.8%，对应PE为25X、19X、14X，6个月目标价为17元，相当于2023年27倍动态市盈率。首次覆盖给予“增持-A”评级。 风险提示：设备安装进度不及预期；新业务及新版块拓展不及预期；石化天然气行业对压力容器需求下滑；相关假设不成立 1.公司介绍：业绩稳健的重型压力容器领先者 1.1.业务概况:重型压力容器“小巨人”，产品应用领域广泛 科新机电是行业内知名的重型压力容器制造企业。公司主要产品属于高端过程装备，主要包括重型容器、大型反应器、换热器以及塔器等设备，具体产品功能列示如下： 反应器：实现液液、气液、液固、气液固等多种不同物质反应过程的装备。 换热器：将不同温度的流体进行热量交换的装备。 塔器：主要用于执行物理过程及改变气体或液体混合物组成的压力容器，具备分离、提纯、吸收及精馏等功能。 容器：用于储存气体或液体的装备，用于保持介质压力的稳定，包括过滤器、储罐等压力容器。 公司所生产的重型压力容器体积较大，且使用过程中会经历高温高压等环境因素影响，因此对制造工艺的要求较高。公司经过多年的发展，积累形成了行业领先的制造技术，多年以来公司持续与中石油、中石化等大型客户合作，为多个大型项目建设提供了大量超限及特殊材料的多领域重要关键核心设备。 图1.科新机电主要产品一览 公司产品主要应用于天然气化工、石油炼化、油气加工、煤化工等领域，2022年公司营业收入中天然气化工设备、石油炼化设备以及油气装备占比分别为30%、15%以及6%，合计高达52%，石油及天然气炼化板块是公司业务的核心基础。近年来公司基于在压力容器板块积累的技术优势，积极切入光伏等新能源领域，先后与通威、大全、协鑫科技等客户进行项目合作。 目前公司制造的高镍合金一级换热器已成功运用于协鑫科技的太阳能光伏多晶硅反应器、自主设计并制造的流化床反应器也得到客户认可，2022年公司已成功承制并交付了大量塔器、换热器、反应器等光伏多晶硅过程设备，光伏设备收入占比达到44%，成为当年营收占比最高的业务板块。 图2.2022年公司营业收入按产品板块区分情况 1.2.公司历程：以压力容器为基础，多领域持续突破 公司成立于1997年，依据公司规模及产品资质的获取节奏，公司历程可分为三个阶段：阶段一：事业起步，以压力容器为基础打开市场。公司于1997年设立，以压力容器的设计与打造为主要业务。公司发展初期重视技术积累与产品质量，发展过程中持续获得各类压力容器的制造许可，公司压力容器制造范围逐步扩大；2007年，科新机电销售收入突破亿元，规模优势逐步呈现；2008年股份改制成功，公司注册资本增加至6800万元，为日后登陆A股打好基础，同年公司获得“国家高新技术企业”称号。 阶段二：登陆创业板建设能力大幅提升，核电领域实现突破。随着公司业务规模的稳步扩大，公司于2010年成功在深交所创业板上市，设备生产能力得到直接增强。 2011年，公司取得民用核安全机械设备制造许可证;2012年公司重型压力容器（含核级）制造基地建设项目建设投产，公司业务逐步扩大至核电领域，2013年公司实现了核电订单零的突破，正式进入核电设备市场。 阶段三：多地布点打造一体化服务体系，先后获得新燃料及乏燃料制造许可。业务层面，科新机电以四川基地为基础，先后在四川和宁夏建设子公司为客户提供一体化服务。技术层面，科新机电先后取得主要用于运输493-2堆新燃料元件或靶件的YJ-2型运输容器制造许可证，以及用于运输乏燃料的ANT-12A型运输容器制造许可证。2022年，科新机电实现了BDO（高端精细化工）和PBAT（可降解一体化塑料）项目的核心设备国产化，业务发展空间进一步打开。 图3.科新机电发展历程 1.3.公司架构：股权结构稳定，管理团队技术实力雄厚 公司股权结构稳定，董事长兄弟三人为一致行动人。截至2023年Q1，公司董事长林祯华持有公司15.6%的股份，公司前十名股东中持有公司5%以上股份的股东共有3人，分别为林祯华、林祯荣、林祯富，三人合计持有公司41.06%的股份；此三人系兄弟关系且签署了《一致行动协议》，为公司的实际控制人。科新机电曾于2016年进行过股权激励，共计向164名股权激励对象授予限制性激励股票1083.50万股，对公司的董事、核心技术人员、核心业务人员、高级及中级管理人员都进行了覆盖，提升了公司员工凝聚力，同时也为未来潜在的股权激励推进打好了基础。 图4.科新机电股权结构图（截至2023年3月6日） 子公司主营油气辅助类业务，与母公司业务形成有效协同。截至2022年3月，科新机电主要子公司共有三家，分别为四川科新能源环保科技有限公司、科新重装（宁夏）化工设备有限公司、四川科德孚石化装备有限公司。其中科新能源环保科技有限公司以油田服务、石油钻采设备、油田环保设备、采油机械设备、井口设备、输油设备的销售及进出口业务为主，可以为公司主营业务形成一定的协同支持；宁夏化工设备有限公司以压力容器产品的设计、制造、安装和销售等为主要业务，主要协助母公司覆盖西北地区的客户，从而扩大服务范围； 科德孚石化装备有限公司主要从事石油钻采专用设备制造，深海石油钻探设备制造；泵、阀门、压缩机及类似机械制造业务，能为公司在细分行业的业务承揽上提供支持。 图5.科新机电重要参控股公司一览（截至2023年3月31日） 管理团队深耕机械行业多年，技术实力雄厚。公司管理层均具备长期生产或管理经验，如公司董事林祯华有多年厂长、生产部门管理经验；董事强凯为高级工程师和四川省机械工程协会、总工程师协会会员，具有丰富的机械研发和制造经验，参加过国家压力容器行业标准的讨论、制订和审查；公司总经理李勇曾为任西南化机营销部职员，自2003年起便加入科新机电，历任科新机电市场营销部部长及副总经理等职务，对压力容器行业及产品具有深刻了解。 专业化的高管团队，能有效获取行业前沿科技变化及市场趋势，从而持续巩固公司的技术及规模优势。 表1：科新机电部分管理层履历情况 1.4.财务分析：业绩稳定增长，新能源及石化板块提供增长主动能 科新机电多年持续进行技术改造升级，有效地顺应了国家发展规划，也承接了公司下游产业结构调整带来的需求变化。2019-2022年，公司营收CAGR为21.86%，净利润CAGR为15.99%，近4年来收入端和利润端快速提升，主要原因为：1）公司压力容器装备制造技术水平、产品质量持续优化，拉动毛利率提升；2）高端及生产难度高的核心设备成功实现国产化，相应订单随之增长；3）自主可控以及新环保政策的实施，全球相关产业逐布向国内转移，下游需求随之提升。2022年公司营收10.75亿元，同比提升13.42%；净利润1.21亿元，同比提升30.87%，利润增速高于营收增速主要原因为：1）人力成本、原材料采购价格环比优化，费用率微幅下降；2）高端复杂设备成功实现国产化，生产呈现一定规模优势；3）新能源板块订单增长较快，结构性提升毛利率。我们认为当前国内石化及新能源行业发展趋势较为稳定，公司营收及业绩有望随之稳定增长。 图6.2019-2022公司收入情况（亿元） 图7.2019-2022公司净利润情况（亿元） 石油炼化、煤化工以及天然气化工设备营收占比较高，新能源板块收入后来居上。石油炼化、煤化工以及天然气化工是公司传统优势项目，这三项业务营收占比较高，2020年-2022年合计占比分别为60.47%、69.80%以及49.31%。随着公司在新能源领域产品逐渐成熟，核电新燃料运输容器及光伏核心设备的订单持续提升，拉动新能源装备收入占比提升，2020-2022年，新能源高端装备（含核电）收入占比从29.9%提升至43.9%。2022年公司整体收入结构与2021年相比存在一定变化，我们认为主要原因是下游不同板块的需求存在差异，公司为了平衡下游多个板块对设备的需求，对产能进行了合理调配，未来随着公司订单的逐步消化以及产能的进一步的扩充，公司下游各板块营收占比有望达到新的均衡状态。 图8.科新机电营收按产品分布基本情况 毛利率和净利率波动向上，费用率稳步优化。科新机电近年毛利率和净利率呈现出波动向上的趋势，主要原因为：1）公司不同年度获得的各领域订单分布不同，而不同产品毛利率存在一定差别，因此对毛利率产生一定影响；2）2021年国内会计准则更改，与产品销售相关的运费、安装费由费用转为合同履约成本，从而导致销售费用率及毛利率产生相应变动；3）公司规模优势逐步呈现，伴随着公司自上而下的提效降费，公