2023年6月美国CPI数据点评：美国通胀步入平台期

2023年7月13日 总量研究 美国通胀步入平台期 ——2023年6月美国CPI数据点评 要点 作者 分析师：高瑞东 执业证书编号：S0930520120002010-56513108 gaoruidong@ebscn.com 分析师：刘星辰 执业证书编号：S0930522030001 021-52523880 liuxc@ebscn.com 相关研报 6月非农虽回落，美联储难转向——2023年 6月美国非农数据点评兼光大宏观周报 （2023-07-08） 美国零售温和回升，消费韧性犹强——2023年5月美国零售数据点评（2023-06-16） “更慢”地走向“更高”的终点——2023年6月FOMC会议点评（2023-06-15） 美国通胀加快下行趋势能否延续？——2023年5月美国CPI数据点评（2023-06-14） 非农超预期，美联储如何抉择？——2023年 5月美国非农数据点评兼光大宏观周报 （2023-06-04） 零售止跌回稳，但改善幅度不及预期——2023年4月美国零售数据点评 （2023-05-17） 美联储降息窗口何时开启？——2023年4月美国CPI数据点评（2023-05-11） 非农超预期，美股为何淡定——2023年4月非农数据点评（2023-05-06） 加息即将结束，美股为何下挫？——2023年5月FOMC会议点评（2023-05-04） 美国通胀下行之路仍存波折——2023年3月美国CPI数据点评（2023-04-13） 就业持续降温，但薪资粘性犹强——2023年 3月美国非农数据点评兼光大宏观周报 （2023-04-08） 事件：6月美国CPI同比升3.0%，前值升4.0%，市场预期升3.1%；季调后CPI环比升0.2%，前值升0.1%，市场预期升0.3%；核心CPI同比升4.8%，前值升5.3%，市场预期升5.0%；季调后核心CPI环比升0.2%，前值升0.4%，市场预期升 0.3%。 核心观点：6月美国通胀迎来超预期下行。受基数走高影响，美国CPI同比增速快速降至3%。受二手车价格回落和住房价格涨幅收敛影响，核心通胀也出现明显降温。向前看，考虑到下半年基数效应走弱、能源价格存在上行风险，美国通胀将步入平台期，下行难度加大，三季度或将出现小幅回升。 6月通胀数据降温，难改美联储7月加息预期，但鉴于核心通胀开始松动，后续再度加息概率下降，此前市场过度交易的流动性紧缩预期得以修正。受此影响，美股、大宗等风险资产上涨，美债利率、美元指数加快回落。 一、6月美国总体通胀加快下行，核心通胀明显降温 6月受基数走高影响，美国CPI同比增速加快下行至3%，低于市场预期的3.1%。此前我们在2023年6月14日发布的报告《美国通胀加快下行趋势能否延续？—— 2023年5月美国CPI数据点评》中曾提到：“由于基数进一步走高（受油价冲高影响，去年6月美国CPI环比增速高达1.2%），今年6月美国CPI同比增速将进一步加快回落，预计降至3%附近。”从实际情况看，符合我们前期的判断。6月，尽管能源价格环比小幅上涨0.6%，但在高基数影响下，能源价格同比增速大幅降至 -16.7%，上月为-11.7%。 更值得关注的是，6月美国核心通胀也出现明显降温。6月核心CPI环比增速放缓至0.2%，低于前值0.4%，也低于市场预期0.3%。核心CPI同比增速自上月的5.3%降至4.8%，低于市场预期5.0%。 二手车价格回落和住房价格涨幅收窄是带动核心通胀降温的主要原因。6月，二手车和卡车价格环比增速降至-0.5%，结束连续两个月上涨，此前5月、4月环比增速均为4.4%。从二手车批发价格高频指标来看，7月以来二手车价格仍在持续回落；住房价格环比增速降至0.4%，上月为0.6%。此前住房通胀已经迎来拐点，3月住房价格环比增速开始回落，但仍保持在偏高水平。6月，业主等价租金环比增速降至0.4%，前三月均为0.5%，指向住房通胀放缓趋势进一步加快。 二、美国通胀步入平台期，后续下行难度加大 今年上半年，美国通胀读数快速回落，很大程度上来自于基数持续走高。今年1月美国CPI同比增速为6.4%，6月降至3.0%。但从环比视角来看，今年上半年通胀环比均值为0.3%，甚至高于去年下半年的环比均值0.2%。此外，能源价格下跌和食品价格涨幅收敛，也起到一定推动。 因此，考虑到下半年基数效应走弱、能源价格存在上涨风险，美国通胀下行难度加大，三季度或将出现小幅回升，四季度或继续回落，但回落速度取决于核心通胀降温程度。 一是，今年7月之后，基数效应将明显减弱，制约后续CPI同比回落速度。去年7月起，受俄乌冲突影响收敛、供应链矛盾缓和，能源、二手车价格下跌，食品价格涨势收窄，去年三、四季度CPI环比均值分别收窄至0.2%、0.3%，远低于去年二季度的0.8%。这意味着，若今年下半年CPI环比维持在0.2%附近，CPI同比难有明显回落。 二是，在需求韧性、供给收紧的环境下，下半年能源价格下跌空间有限，存在上涨风险。6月以来，随着美国债务违约风险解除、OPEC+延长减产协议达成，油 价逐步企稳。进入三季度后，石油需求开始进入旺季，沙特、俄罗斯宣布自愿减少石油产量或出口，供需催化下，油价开始逐步上涨。7月3日，沙特能源部宣布，7月份开始实施的自愿额外减产日均100万桶原油的措施将延长1个月至8 月底，该措施可能还会延长。同日，俄罗斯副总理也表示，俄罗斯将在8月份每 天减少50万桶石油出口。因此，在预期美国经济“软着陆”的基础上，需求侧预计维持韧性，供给侧在OPEC+主导下大概率灵活调整，总体上预计油价维持区间震荡，下半年下跌空间较为有限，存在上涨风险。 三是，从核心通胀角度看，6月环比回落指向房租等服务价格粘性下降，前期房地产和劳动力市场降温向通胀领域进一步传导。总体上看，有助于后续通胀数据回落，但通胀风险尚未完全消退。 一则，住房价格延续回落趋势，但从绝对水平看，环比增速仍处在偏高水平。6月，主要居所租金和业主等价租金分别降至0.5%、0.4%，均高于2019年环比均值0.3%。同时，从领先指标，美国新签房租价格来看，仍在继续上涨，6月环比上涨0.4%，连续三个月低于季节性水平，表明租房市场降温，但仍维持韧性。 二则，就业市场降温偏慢，时薪增速仍然较高。6月，受极端气候影响，美国新增非农就业人数回落，但失业率仍维持在3.6%的低位，时薪增速环比持平于上月的0.4%，仍处在偏高水平。表明美国就业市场中，需求端保持强劲，供给端有所减弱，劳动力市场依然存在较大缺口。（详见2023年7月9日外发报告《6月非农虽回落，美联储难转向》） 三、通胀降温难改7月加息预期，但后续加息概率下降 通胀数据发布后，市场预计7月仍大概率加息，但7月后再度加息预期下降。据CMEFedWatch显示，通胀数据发布后，7月再度加息的概率依然高达92.4%，前一日93.0%；9月暂停加息的概率为78.8%，前一日为72.4%；11月暂停加息的概率为66.4%，前一日为53.7%；12月停止加息的概率为58.4%，前一日为51.5%。 总体看，尽管通胀风险尚未完全消退，但6月服务价格粘性松动，有助于下半年核心通胀进一步回落，流动性紧缩预期开始修正。此前，受经济、就业数据超预期影响，市场提前计入下半年加息两次的紧缩预期，导致10年期美债利率一 度大幅升至4%上方。而6月通胀数据发布后，指向核心通胀明显降温，租金等服务价格粘性松动，有助于下半年核心通胀进一步回落。因此，尽管7月加息预期难改，但此后进一步加息概率下降，市场开始押注加息周期的提前结束。受此影响，美股、大宗商品等风险资产价格全线上涨，美债利率、美元指数明显回落。 图1：6月CPI环比增速小幅回升，同比增速加速回落图2：6月核心CPI环比增速明显收敛，同比增速加快回落 1.5 1.0 0.5 0.0 -0.5 2021-06 2021-06 -1.0 CPI环比(季调,%）CPI同比(右,%) 10.0 8.0 6.0 4.0 2.0 2023-06 0.0 1.0 0.8 0.6 0.4 0.2 0.0 -0.2 -0.4 -0.6 核心CPI环比(季调,%)核心CPI同比(右,%) 7.0 6.0 5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 2023-06 0.0 2023-04 2023-02 2022-12 2022-10 2022-08 2022-06 2022-04 2022-02 2021-12 2021-10 2021-08 2023-04 2023-02 2022-12 2022-10 2022-08 2022-06 2022-04 2022-02 2021-12 2021-10 2021-08 资料来源：Wind，光大证券研究所注：数据截止日期2023年6月资料来源：Wind，光大证券研究所注：数据截止日期2023年6月 图3：住房、二手车价格环比增速回落，推动6月核心CPI环比收窄 图4：今年上半年美国通胀回落，多数受能源价格下跌影响 交通服务医疗护理服务其他核心商品二手车和卡车 (%) 2022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 住所能源食品 6月5月 (%) 10 8 6 4 2 0 -2 核心服务食品核心商品能源 -0.3-0.2-0.10.00.10.20.3 资料来源：Wind，光大证券研究所注：以上数据为环比拉动率资料来源：Wind，光大证券研究所；注：以上数据为同比拉动率 图5：今年2月起，美国公寓房租价格持续上涨图6：市场预计7月大概率加息，此后再度加息概率下降 3.0% 2.5% 2.0% 1.5% 1.0% 0.5% 0.0% -0.5% -1.0% -1.5% 全国公寓房租价格环比 2019 2020 2022 2023 2021 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 3.0% 2.5% 2.0% 1.5% 1.0% 0.5% 0.0% -0.5% -1.0% -1.5% 100% 80% 60% 40% 20% 0% 7月再度加息(525-550）9月暂停加息(525-550） 11月暂停加息(525-550）12月停止加息(525-550） 2023-06-03 2023-06-06 2023-06-09 2023-06-12 2023-06-15 2023-06-18 2023-06-21 2023-06-24 2023-06-27 2023-06-30 2023-07-03 2023-07-06 2023-07-09 2023-07-12 资料来源：Wind，光大证券研究所；数据截止日期2023年6月资料来源：cmegroup，光大证券研究所；数据截止日期2023年7月12日 表1：2023年4月-2023年6月CPI同比和环比分项 2023年6月 年同比（%） 月环比（季调，%） 指标名称 相对权重 2023/04 2023/05 2023/06 2023/04 2023/05 2023/06 2019年环比 食品 13.4 7.7 6.7 5.7 0.0 0.2 0.1 0.1 家庭食品 8.6 7.1 5.8 4.7 -0.2 0.1 0.0 0.1 谷物和烘焙制品 1.2 12.4 10.7 8.8 0.2 0.0 0.1 0.0 肉类、家禽、鱼和蛋类 1.8 2.8 0.3 -0.2 -0.3 -1.2 -0.4 0.2 乳制品及相关制品 0.8 8.0 4.6 2.7 -0.7 -1.1 -0.3 0.2 水果和蔬菜 1.5 2.0 2.7 3.0 -0.5 1.3 0.8 -0.1 无酒精饮料