美国6月非农数据点评：非农质量略降

宏观研究 2023年7月12日 事件点评 宏观经济 非农质量略降 ——美国6月非农数据点评 东 分析师 康明怡电话：021-25102911邮箱：kangmy@dxzq.net.cn 执业证书编号：S1480519090001 兴 证券 份 股事件： 美国6月季调后非农就业增20.9万，预期22.5万，前值33.9；4月从29.4万下修至21.7万,5月从33.9万下修至30.6万。 有 限失业率3.6%，预期3.6%，前值3.7%。劳动参与率62.6%，前值62.6%。时薪同比4.4%，预期4.2，前值4.3。 公 司主要观点： 证1、非农质量略降，随着夏季旅游高峰来临，服务业仍有空间。 券2、薪资处于陆续见顶状态，仅后25%人群仍在新高。 研 究3、三季度进入衰退概率不大。 报4、本月核心CPI环比若不能显著跌破平台，则7月加息几成定局。 告 就业总量结构继续区间窄幅震荡。连续4个月，劳动参与率达到62.6%以上（vs疫情前63.3%），就业率达到60.3%（vs疫情前61.1%）（图1）。分年龄看，55岁以上参与率继续下跌，45-54岁持续上升，其余年龄层区间震荡（图3）。因为经济原 因不得不兼职的增加45.2万，部分反映了工作或商业环境疲软导致这些就业人群的工作时长下降。 服务业继续拉动非农，餐饮业首次负增长。非农就业主要集中于政府（6万）、医疗（4.1万）、社会援助（2.4万），以及建筑业（2.3万），专业和商业服务（2.1万），休闲住宿（2.1万）。专业和商务服务比上月（6.4万）有大幅下降，低于今年均值 （4万），值得关注。休闲住宿新增（2.1万）主要来自赌博娱乐（1.8万）和酒店（0.6万）。随着暑期旅游旺季来临，赌博娱乐和酒店就业回升合理。但餐饮首次数显就业下降（-0.8万），而1~5月平均月增3.8万，回落明显，该行业距离疫情前仍有 0.4%约4.9万人的差距。专业和商业服务、医疗、餐饮一直是私营部门服务业新增就业的三大主力，6月首次出现其中两大 行业新增就业出现环比显著下降，显示6月非农质量略降。其他服务业中，金融行业继续增加，其中银行和地产就业增加； 信息业连续2个月就业0增长。房地产业务受加息影响后就业一直低迷收缩后连续4个月出现就业回暖，与地产相关数据触底略有回升一致。 政府部门今年就业呈现加速恢复态势，支撑非农服务就业数据。政府部门（6万）就业继续加速，其中州政府（2.7）、地方政府（3.2万），低于疫情前2020年2月0.7%约16.1万人。（虽然2020年2月受到人口普查人手需求的扰动，但考虑到疫情3 年政府岗位的自然增长需求，我们仍以2020年2月作为标准。）就业差距主要在地方政府，州政府和联邦政府基本恢复到疫情之前。 除汽车行业外，与商品消费相关的就业下降。商品流通环节相关的服务就业呈现全面少量减少（-2.2万）的局面，其中批发-0.4万，零售-1.1万，运输仓储-0.7万。细分行业主要集中于零售中的装修园艺（-1万）、家具电子电器（-0.5万），以及运输仓 储中的快递（-0.7万）和仓储（-0.7万）。但客运交通就业继续上涨，其中航空和地面交通均有微弱涨幅，与旅游旺季相符。商品制造中，非耐用品行业（-0.8万）就业继续减少，耐用品行业就业增加（1.5万），主要集中于汽车（0.7万）、电子（0.2万）以及机械（0.3万）。建筑业就业增长主要与住宅相关，与住宅相关专业贸易承包继续增加1万，重型土木工程增0.5万。 劳动力市场紧绷看到部分缓解迹象。宏观上，消费的迅速恢复与就业市场固有的缓慢复苏特征是造成去年至今劳动力市场紧绷的主要原因。自4月略有反弹后，5月岗位空缺数代表的就业缺口小幅回落，是疫情前的140%vs147%，短期难以下降至合理范围。细分行业中，制造业（150%vs166%）、住宿餐饮（147%vs151%）的岗位空缺数回落至3月以下；建筑（115% vs121%）和政府（133%vs147%）则继续增长。（图8） 就业紧绷缓解仍需至少一个季度。总量上，GDP和消费分别超过2019年四季度的5.3%、4.6%，而5月非农仅超过2.4%， P2 东兴证券宏观报告 非农质量略降 差距明显（图15）。以餐饮业为例，餐饮业与疫情前只有0.4%约5万的差距，考虑到总非农已超过疫情前2%，若餐饮业以2.2%的恢复空间为目标，以去年12月餐饮每月3万人的增速计算需9个月达标，以1月8万人的速度需3个月。（但注意到餐饮业出现首次就业负增长，若夏季旅游高峰未能再次恢复平均增速，则该推断不成立。） 低收入人群薪资仍在上涨，但各阶层薪资已陆续见顶。时薪同比需降至4%以下（6月为4.4%）才可能看到通胀压力下降，需至少半年才能确定不会反弹。本轮周期中时薪第1~4分位同比增速均高企（图14），这是有别于1980年年代以来的薪资增速分化的特点，与1970年代的通胀周期更为相似。目前，低收入人群薪资仍在上涨。十二个月平均时薪，第一、二、三分位收 入均已见顶，只有最低分位（第四分位）继续新高。这与科技公司裁员，但服务行业人手紧缺吻合。 三季度衰退概率不大。以岗位空缺数为代表的劳动力市场紧绷程度来看，劳动力市场至少需一个季度才有可能恢复正常，仍有明显的恢复空间，特别是夏季旅游旺季到来对服务业需求将达到高峰。由于受疫情影响最大的低收入服务业就业占比远高于高 技能服务业就业人数，这种一方面裁员，一方面人手紧缺的现象在总量上以服务业占优。与以往经济周期中行业复苏同步性较强不同，本轮经济复苏中行业间存在明显的周期性错位（科技、商品消费v.s服务业）导致高利率、高通胀下的就业数据显得尤为强劲。服务业就业总量上的占优掩盖了先期行业的回落，而以餐饮为代表的休闲娱乐行业并不是经济增长的引擎，这使得在服务业恢复完成后就业市场突然预冷的可能性较以往明显提高。 通胀仍是加息第一决定因素。本月核心CPI环比若不能显著跌破平台，则7月加息几成定局。风险提示：海外通胀超预期，海外经济衰退。 图1：劳动参与率、就业率停滞（%）图2：家庭调查就业与企业调查就业均超过疫情前（千人） 16 6414 6212 6010 588 566 544 522 2017-01 2017-07 2018-01 2018-07 2019-01 2019-07 2020-01 2020-07 2021-01 2021-07 2022-01 2022-07 2023-01 500 165,000 160,000 155,000 150,000 145,000 140,000 135,000 2019-05 2019-08 2019-11 2020-02 2020-05 2020-08 2020-11 2021-02 2021-05 2021-08 2021-11 2022-02 2022-05 2022-08 2022-11 2023-02 2023-05 130,000 就业率:16岁及以上:季调 劳动力参与率:16岁及以上:季调失业率:16岁及以上:季调（右轴） 美国:就业人数:16岁及以上:季调:当月值美国:非农就业人数:季调 资料来源：iFinD,东兴证券研究所整理资料来源：iFinD,东兴证券研究所整理 P3 东兴证券宏观报告 非农质量略降 图3：劳动参与率：分年龄（%）图4：制造业就业仍在平台期，非耐用品回落（千人） 20至24岁25至34岁 35至44岁:45至54岁 55岁及以上（右轴） 398,500 84 82 80 78 76 74 72 70 39 8,000 39 397,500 38 387,000 386,500 6,000 耐用品非耐用品（右轴） 5,000 4,900 4,800 4,700 4,600 4,500 4,400 2019-01 2019-04 2019-07 2019-10 2020-01 2020-04 2020-07 2020-10 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01 2023-04 4,300 资料来源：iFinD，东兴证券研究所资料来源：iFinD，东兴证券研究所 图5：非农细分行业新增环比（2020年2月=100） 10210310299 94104 102101108102 103 116 102107 103100108104103103 9899 140 120 100 80 60 40 20 0 0.5 0.4 0.3 0.2 0.1 0 -0.1 -0.2 -0.3 -0.4 -0.5 : : 总私私政非人人府农服商 就务品 业生生 人产产数 采建制制制制矿筑造造造造业业业业业业 : : : 耐耐非 用用耐 : 品品用 汽品 车及零部件 批运公 发输用 业仓事 储业 业 信金零专息融售业业活业和动商 业服务 专教教休其 业育育闲他 和和和和服 务 商保保酒务业健社健店业服服会服业 : : 务务救务 临助医 时疗 支保 持健 服和 2023年6月1006月新增变化（右） 资料来源：iFinD,东兴证券研究所 图6：周薪同比继续回落至正常周期末期高位，但基数效应明显，至少需半年时间验证是否为有效回落（%） 10 8 6 4 2 1970-01 1971-08 1973-03 1974-10 1976-05 1977-12 1979-07 1981-02 1982-09 1984-04 1985-11 1987-06 1989-01 1990-08 1992-03 1993-10 1995-05 1996-12 1998-07 2000-02 2001-09 2003-04 2004-11 2006-06 2008-01 2009-08 2011-03 2012-10 2014-05 2015-12 2017-07 2019-02 2020-09 2022-04 0 美国:平均时薪:非农和非管理生产员工:私营企业:季调:当月同比美国:平均周薪:非农和非管理生产员工:私营企业:季调:当月同比 资料来源：iFinD,东兴证券研究所 P4 东兴证券宏观报告 非农质量略降 图7：就业缺口下降，紧绷至少需一个季度才能缓解（千人）图8：制造、医疗、餐饮、娱乐等就业市场需求旺盛（2020年 2月=100） 175,000 170,000 165,000 160,000 155,000 150,000 145,000 140,000 135,000 130,000 美国:劳动力人数:16岁及以上:季调:当月值 160 150 151 140139 147 147 136 139 121 125 113 140 120 100 80 60 40 20 2003-07 2004-06 2005-05 2006-04 2007-03 2008-02 2009-01 2009-12 2010-11 2011-10 2012-09 2013-08 2014-07 2015-06 2016-05 2017-04 2018-03 2019-02 2020-01 2020-12 2021-11 2022-10 0 美国:职位空缺数:非农部门:季调:当月值+美国:就业人数:16岁及以上:季调:当 月值 空缺岗位/疫情前%占非农空缺岗位百分比 资料来源：iFinD,东兴证券研究所资料来源：iFinD,东兴证券研究所 图9：部分行业就业恢复距离（2020年2月=100）图10：医疗岗位需求旺盛，制造业和餐饮高位持续缓慢回落 私人部门 建筑业 制造业 贸易、运输和能源 （2020年2月=100） 105 300 100 95 90 85 2020-07 80 250 200 150 100 50 2023-01 2023-03 2023-05 0 2020-08 2020-10 2020-