6月金融数据点评：居民及企业信贷超预期增长

宏观研 报 究居民及企业信贷超预期增长 告 2023-7-11 宏观研究报告 ——6月金融数据点评 证券分析师：尤春野 电话：021-58502206 太E-MAIL：youcy@tpyzq.com 平执业资格证书编码：S1190522030002 洋证券股份有限公司证券研究报告 报告摘要 社融及信贷双双超出预期。6月社融新增规模明显超出市场预期，同比虽仍为少增，但少增规模有所收窄，主要的正向贡献来源于企业和居民的信贷，主要的拖累项则是政府债券融资规模同比大幅缩量。整体 而言，本月社融数据反映出企业和居民部门的融资情况有所改善，经济拐点或已渐行渐近。6月社融同比少增，环比多增则为历史同期的最 高值，主要由以下几点所致：第一，政府发债和企业发债规模变动方 向有异。受去年政府债券发行节奏靠前形成的高基数影响，政府债券融资规模同比少增明显。企业债券环比同比则均为多增。第二，未贴现银行承兑汇票受到一定基数扰动。6月未贴现银行承兑汇票同比多减 规模进一步扩大，去年同期票据冲量现象有所改善，这带动未贴现银行承兑汇票规模基数走高，继而对同比形成了一定扰动。第三，新增人民币贷款明显多增。6月金融机构新增人民币贷款是社融的主要支撑 项，一方面，6月季末通常会出现信贷冲量，因而环比会有所多增，但本月环比多增的规模为历史同期最高值，且排除季节性影响之后，去年同期的高基数下同比也有多增，表明季节性效应之外，居民及企业部门融资规模的扩张还受其他因素影响，我们认为政策引导之下需求企稳或是一大驱动。 居民端，中长贷和短期贷款环比及同比均出现多增。短期贷款的多增并不难理解，消费（尤其是服务消费）处于修复进程中且6月大促活动及端午小长假对消费也有短期刺激作用，这在一定程度提升了居民 的短期借贷需求。但值得注意的是，居民中长期贷款也出现了较大幅 度的上升，这与6月偏弱的商品房销售数据相悖。中长贷规模的扩张受何因素驱动？我们认为可能有以下几种原因：一是除住房贷款以外的中长期消费贷款（如个人汽车贷）的多增；二是经营贷款规模的扩张。住户中长期贷款科目下分为“消费贷款”和“经营贷款”两个子类 目，前者占比八成左右，其中个人住房贷款为主要组成部分，考虑到住房贷款与地产景气关联密切且本月住房销售数据还在下探，中长期贷 款回暖更有可能来自其余分项的拉动。数据验证来看，6月份汽车销量 （减去出口数量）环比上行超12个百分点，居民中期贷款应在增加。同时，居民中长期贷款中经营贷款的比重在近几个月来持续增加，这其中可能有居民借低息经营贷用来置换存量高息贷款的影响，但如果只是贷款置换并不会增加总信贷，所以6月居民信贷总量的超预期增 居民及企业信贷超预期增长 2 宏观点评报告P 长仍然传递了较好的信号，即个体户的商业投资行为可能有明显回暖。 企业端，中长贷规模扩张更为明显，也是整体信贷新增规模上行的主要贡献。在稳增长政策引导及部分数据释放乐观信号下，企业对未来预期有所转好，进行中长期投资的意愿增强，这也表明基建和制造业投资受到一定资金支持，上行将有支撑。 M2增速回落小于市场预计。6月M2同比超出市场预期，高基数影响下较上月持续回落0.3个百分点。存款方面，住户及非金融性企业均为 正增，其中居民端存款同比及环比均为多增，财政存款则出现了超季节性的减少，或与本月政府端债券融资规模收缩，以存款保证支出有关，这也反映出本月实体经济受到一定政府部门资金流出的支撑。M1同比增长3.1%，增速同样有所回落，较前值下降1.6个百分点，也受到基数走高的一定影响。M1同比回落幅度大于M2，M1-M2增速差降至-8.2%，表明目前资金活化程度还有待改善。 经济企稳迹象逐渐显现。6月金融数据普遍超出市场预期，信贷增量对社融规模扩张的贡献明显，月季末冲量为重要驱动，此外本月金融数据同样反映出内生性需求的下行空间有限，经济企稳的迹象已逐步显 现，这同PMI产需指数边际上行一样释放出一定的积极信号。当然数据中居民中长贷增量弱于短贷、M1与M2同比增速差下行等结构性问题表明目前经济动能依然偏弱，也表明货币政策维持宽松的必要性仍存，再加上通胀同比偏低位，客观上也为政策留出了空间，预计下阶段货币政策还将遵循精准有力原则，与财政政策协调配合以支持社会融资需求的回升。 风险提示：国内稳增长政策不及预期。 居民及企业信贷超预期增长 3 宏观点评报告P 目录 1.数据5 2.社融及信贷双双超出预期5 3.M2增速回落小于市场预计8 4.经济企稳迹象逐渐显现9 居民及企业信贷超预期增长 4 宏观点评报告P 图表目录 图表1：6月新增社融明显超出市场预期5 图表2：政府发债为社融同比拖累6 图表3：企业债融资拉动社融环比多增6 图表4：6月信贷新增规模同样明显超出市场预计8 图表5：居民部门信贷有所改善8 图表6：企业部门中长期贷款持续改善8 图表7：6月M2同比高出市场预期9 居民及企业信贷超预期增长 5 宏观点评报告P 1.数据 6月社会融资规模新增4.22万亿元，市场预期3万亿元，前值1.56万亿元。 6月人民币贷款新增3.05万亿元，市场预期2.34万亿元，前值1.36万亿元。 6月M2同比增长11.3%，市场预期11.2%，前值11.6%。 2.社融及信贷双双超出预期 6月社融新增规模明显超出市场预期，环比出现超季节性的多增；同比虽仍为少增，但少增规模有所收窄，主要的正向贡献来源于企业和居民的信贷，主要的拖累项则是政府债券融资规模同比大幅缩量。整体而言，本月社融数据反映出企业和居民部门的融资情况有所改善，经济拐点或已渐行渐近。 图表1：6月新增社融明显超出市场预期 70000.0 60000.0 50000.0 40000.0 30000.0 20000.0 10000.0 0.0 -10000.0 -20000.0 社融当月新增社融同比多增 2023/6 2023/5 2023/4 2023/3 2023/2 2023/1 资料来源：Wind，太平洋证券研究院 6月社融同比少增9726亿元，环比则出现季节性上行，多增26644亿元，为历史同期的最高值。环比与同比的明显差异主要由以下几点所致： 第一，政府发债和企业发债规模变动方向有异。一方面，政府债券融资规模同比、环比均为少增。6月政府债券融资5388亿元，同比少增尤其明显（规模达10828亿元），去年二季度受 到“6月底前基本完成新增专项债券发行工作”的影响，存在较强的高基数效应。另一方面，企业债券融资相比去年同期及前值则均为多增。6月企业发债2365亿元，环比出现季节性上行，由净偿还转为净融资，多增4540亿元，同比则多增19亿元。由此，政府部门发债拖累社融新增同比，企业部门发债则拉动社融新增环比。 居民及企业信贷超预期增长 6 宏观点评报告P 图表2：政府发债为社融同比拖累图表3：企业债融资拉动社融环比多增 10000.0 5000.0 0.0 -5000.0 6000.0 政府债同比多增 企业债环比多增 4000.0 2000.0 0.0 -2000.0 -10000.0 -15000.0 -4000.0 2023-06 2023-05 2023-04 2023-03 2023-02 2023-01 2022-12 2022-11 2022-10 2022-09 2022-08 2022-07 2022-06 2023-06 2023-05 2023-04 2023-03 2023-02 2023-01 2022-12 2022-11 2022-10 2022-09 2022-08 2022-07 2022-06 -6000.0 资料来源：Wind，太平洋证券研究院资料来源：Wind，太平洋证券研究院 第二，未贴现银行承兑汇票受到一定基数扰动。6月未贴现银行承兑汇票仍为负增，但环比少减了1105亿元，同比多减规模则进一步扩大至1758亿元（上月同比多减729亿元），去年同期票据冲量现象有所改善，这带动未贴现银行承兑汇票规模基数走高，继而对同比形成了一定扰动。 第三，新增人民币贷款明显多增。6月金融机构新增人民币贷款3.05万亿元，是本月社融数据的主要支撑项，与前值相比大幅多增1.69万亿元，中长贷也明显多增1.12万亿元左右。一方面，6月季末通常会出现信贷冲量，因而环比会有所多增，另一方面本月环比多增的规模为 历史同期最高值，企业和居民部门信贷环比多增亦超季节性，且排除季节性影响之后，去年同期的高基数下同比多增规模也有2400亿元，中长贷同比多增1899.3亿元，表明季节性效应之外，居民及企业部门融资规模的扩张还受其他因素影响，我们认为政策引导之下需求企稳或是一大驱动。 居民端，6月新增人民币贷款9639亿元，同比多增1157亿元，环比多增5967亿元。结构上， 中长贷和短期贷款新增规模均超4500亿元，且两者环比及同比均出现多增。短期贷款的多增 并不难理解，消费（尤其是服务消费）处于修复进程中且6月大促活动及端午小长假对消费也有短期刺激作用，这在一定程度提升了居民的短期借贷需求。 值得注意的是，居民中长期贷款也出现了较大幅度的上升，这与6月偏弱的商品房销售数据相悖。 居民及企业信贷超预期增长 7 宏观点评报告P 图表4：6月商品房销售数据走弱 30大中城市商品房成交面积:月同比 60 40 20 0 -20 -40 2023-06 2023-05 2023-04 2023-03 2023-02 2023-01 2022-12 2022-11 2022-10 2022-09 2022-08 2022-07 2022-06 2022-05 2022-04 2022-03 2022-02 2022-01 2021-12 2021-11 2021-10 2021-09 2021-08 2021-07 2021-06 2021-05 2021-04 -60 资料来源：Wind，太平洋证券研究院 从结构来看，居民中长期贷款主要由个人住房贷款构成，占比近7成，因此也往往与住房销售指标同步变动，而本月两者却出现背离：据中指研究院，6月重点100城新建商品住宅销售面积同比降幅超过20个百分点；30大中城市商品房销售面积同比下降超过30%，但中长期 贷款的新增规模已回暖超出历史同期均值水平，这一规模的扩张受何因素驱动？我们认为可能有以下几种原因：一是除住房贷款以外的中长期消费贷款的多增；二是经营贷款规模的扩张。根据央行发布的金融机构信贷收支统计，住户中长期贷款科目下分为“消费贷款”和“经营贷款”两个子类目，前者占比八成左右，其中个人住房贷款为主要组成部分，考虑到住房 贷款与地产景气关联密切且本月住房销售数据还在下探，个人住房贷款或并非本月中长期贷款回暖的贡献因素，拉动效应更有可能来自其余分项，比如同为中长期消费贷款的个人汽车贷款以及经营贷款。数据验证来看，6月份汽车销量（减去出口数量）环比上行超12个百分 点，居民中期贷款应在增加。同时，居民中长期贷款中经营贷款的比重在近几个月来持续增 加，这其中可能有居民借低息经营贷用来置换存量高息贷款的影响，但如果只是贷款置换并不会增加总信贷，所以6月居民信贷总量的超预期增长仍然传递了较好的信号，即个体户的商业投资行为可能有明显回暖。 居民及企业信贷超预期增长 8 宏观点评报告P 企业端，中长贷规模扩张更为明显。6月企业部门新增贷款2.28万亿元，同比多增687亿元， 环比多增规模大幅上行至14245亿元。结构上而言，票据融资转为负增，短贷和中长贷则有 扩张，中长期贷款同比多增1436亿元，环比多增8235亿元，也是整体信贷新增规模上行的主要贡献。在稳增长政策引导及部分数据释放乐观信号下，企业对未来预期有所转好，进行中长期投资的意愿增强，这也表明基建和制造业投资受到一定资金支持，上行将有支撑。 图表5：6月信贷新增规模同样明显超出市场预计 新增人民币贷款 新增中长期贷款 新增短期贷款及票据融资 60000.0 50