农林牧渔行业2023年中期投资策略：多条主线严重低估，重点关注底部价值

农林牧渔行业2023年中期投资策略 多条主线严重低估，重点关注底部价值 西南证券研究发展中心农林牧渔研究团队2023年7月 核心观点 养殖板块：从能繁母猪存栏量看，产能持续去化。当前行业现金流紧张短期存在加速去产能的可能。Q3消费旺季临近，价格有望回升至成本线以上。但仍需关注二次育肥影响，猪价存在持续低位运行的可能。黄羽鸡或迎景气度提升，截至23年2月中在产父母代存栏处于相对低位，且雏鸡价格相对偏低，未来消费提振，供需缺口体现，形成价格支撑。推荐牧原股份（002714）、巨星农牧 （603477）、温氏股份（300498）、立华股份（300761）。 风险提示：养殖端突发疫情，消费需求不及预期等。 动保板块：当前动保领域迎双重机遇，一方面非瘟疫苗相关研究稳步推进，若未来顺利实现商业化，新产品将推动市场扩容，另一方面规模养殖场占比不断提升，动保重视程度提高，下游需求增长，行业蓬勃发展。禁抗令的施行推动治疗用抗生素下游需求，新版GMP的实施提高化药行业门槛，当前行业集中度低，拥有丰富产品矩阵的头部动保企业具有明显竞争优势，市场份额将进一步提升。重点推荐中牧股份（600195）、瑞普生物（300119）、回盛生物（300871）。 风险提示：下游需求不及预期，产品研发进度不及预期等。 油脂油料板块：一方面菜籽油价格下降，食品油加工企业成本将得到有效控制。菜籽油在国际社会上一重要用途在于制作生物柴油，其与棕榈油、豆油价格走势高度相关。未来棕榈油进入产出旺季，加之植物油做生物柴油比例逐步降低，面临较大库存压力，短期难回高位，有利于打开菜油加工行业的盈利空间，另一方面国内菜籽的种植面积持续上升，上游供给改善。推荐道道全（002852）。 风险提示：极端天气、自然灾害、原材料成本升高、消费端需求不及预期等。 1 板块数据回顾 2022年农林牧渔板块收入12389.97亿元（+12.83%），净利润171.45亿元（-115.34%）。23Q1来看，农林牧渔板块收入2889.29亿元（15.69%），净利润-41.35亿元（-70.73%）。分子板块来看，种植业/渔业/林业/饲料/农产品加工业/养殖业/动物保健/农业综合板块收入增速37.76%/21.15 %/15.8%/17.35%/6.57%/20.80%/6.03%/0.99%，净利润增速67.48%/19.47%/460.37%/34.75 %/35.63%/51.76%/23.11%/-24.39%。展望下半年来看，养殖板块现金流紧张短期存在加速去产能的可能；动保板块迎来新产品和重视程度提高双重机遇，油脂油料板块原材料价格回落打开盈利空间。 18-22年申万农林牧渔板块收入/利润增速（％） 2023Q1各子板块收入/净利润增速 2018 2019 2020 2021 2022 200 500 150 100 50 400 300 0200 -50 -100 -150 100 0 -200 营业收入同比增长率净利润同比增长率 -100 收入增长率（%）净利润增长率（%） 数据来源：Wind，西南证券整理 2 23年1-5月农林牧渔板块涨跌幅TOP10（%） 板块数据回顾 23Q1年申万农林牧渔板块收入增速TOP10（%） 12,000 23Q1申万农林牧渔板块净利润增速TOP10（%） 个股层面来看，23Q1个股的收入利润增速在基数效应下分化较大。报告期内种植企业受益于行业集中度提升及价格上涨，盈利状况较好。2023年1-5月涨幅居前的个股以种植板块企业为主，如众兴菌业、京基智农等，主要由于国家政策大力支持，叠加受地缘冲突升温的影响，国内外粮价短期有继续上涨的动力。具备先发优势的头部企业有望受益其中，获得更多市场份额。 250 200 150 100 50 0 10,000 8,000 6,000 4,000 2,000 1,400 1,200 1,000 800 600 400 200 0 0 数据来源：Wind，西南证券整理 3 目录 养殖行业：养殖景气或提升，优质养殖企业稳步发展 动物保健：创新推动成长，发展格局广阔 油脂油料：原料成本回调，盈利空间打开 重点投资标的 4 养殖行业：供给方——产能去化进行时，生产效率持续优化 能繁母猪存栏：产能去化进行时。能繁母猪于2022年4月见底以后一路微幅增加至2022年12月。2023年开始能繁母猪存栏不断下降。1月/2月/3月/4月/5月能繁母猪存栏环比分别增长-0.50%/-0.60%/-0.87%/-0.5%/-0.60%。2023年5月末能繁母猪存栏为4258万头。 产能结构：生产效率持续优化。2020年能繁母猪数量仍较大程度地受到猪瘟影响，2022年一季度的样本能繁母猪存栏数量较2020年一季度同比恢复了48.8%，并且，由于当时过热的二次育肥压栏的影响，2022年四季度的实际出栏量较2020年四季度同比增长了72.2%。 冻肉进口：大幅下降，未来增量有限。《“十四五”全国畜牧兽医行业发展规划》提到,到2025年,猪肉自给率保持在95%左右。2022年1-12月,全国累计进口猪肉175.79万吨,同比较2021年1-12月下降52.6%。2023年1-5月累计进口猪肉81万吨，同比增长17.4%。 4,600 4,500 4,400 4,300 4,200 4,100 4,000 3,900 能繁母猪存栏 数据来源：ifind,中国种猪信息网，西南证券整理 全国能繁母猪存栏(万头） 0 50 40 30 20 10 猪肉进口数量（万吨） 16-01 16-05 16-09 17-01 17-05 17-09 18-01 18-05 18-09 19-01 19-05 19-09 20-01 20-05 20-09 21-01 21-05 21-09 22-01 22-05 22-09 23-01 数据来源：ifind,中国种猪信息网，西南证券整理 猪肉进口数量（当月值） 数据来源：ifind，中国种猪信息网，西南证券整理数据来源：ifind，海关总署，西南证券整理 5 养殖行业：消费方——自周期性强需求刚性强 猪价自周期性较强 6 4 2 0 -2 40.00 30.00 20.00 10.00 0.00 生猪平均价格 猪价自周期性较强，同时因为在CPI中占比较大，对CPI有明显影响。 CPI当月同比(%)(左)22个省市平均价格:生猪(元/千克) 数据来源：ifind，中国种猪信息网，西南证券整理 猪肉需求刚性强 根据华南农业大学《我国农村居民猪肉需求弹性测算及其周期性比较》研究结果，除蔬菜以外,猪肉的平均收入弹性普遍低于其他食品.农村居民对其他食品诸如牛羊肉的价格变化比猪肉更敏感。猪肉作为一个刚性需求，是中国必不可少一种肉类食用。事实上，供给对猪肉价格的决定作用经常大于需求的作用，猪价的剧烈波动往往来自于猪肉产能大幅波动。猪肉消费的需求端相对稳定，是刚性需求。影响因素主要有：猪肉价格、消费者收入水平、相关肉类替代价格等。猪肉需求收入弹性、需求价格弹性绝对值小于1。2022年猪肉最大消费国仍是中国。据经济合作与发展组织数据表明，中国大陆人均猪肉消费量为25.39千克/人。预计2023年中国大陆为26.94千克/人。 6 养殖行业：2023价格预测 部分猪企养殖成本 企业 养殖成本(元/斤) 2023年目标成本 牧原股份 7.75(一季度末) 7.75元/斤以下 神农集团 8.35(2022年度） 7.9元/斤以下 新希望 8.35(2022年四季度) 7.75-8元/斤 京基智农 8.4(2022年度) 7.83元/斤 温氏股份 8.5(三月末) 降至8元/斤以下 天康生物 8.5(2022年四季度) 8.25元/斤 傲农生物 9(2022年末) 8.5元/斤以下 大北农 9-9.5(2022年度) 8元/斤以内 天邦食品 9(2022年末) 8元/斤 金新农 9.2(2022年度) 8元/斤以下 东瑞股份 9.2(2022年四季度) 8.5元/斤以下 2023年价格预测：寻找合理的成本 定价锚定。 今年以来在上市养猪企业中，已有多家头部养猪企业提出把成本管控作为今年工作重点。在行业中保持中上水平的成本控制力，将有机会在猪价走出低谷后，获得更大的机会。2023年6月，中国农业科学院北京畜牧兽医研究所研究员表示，国内生猪养殖成本线一般在16元/公斤，下半年行业若不出现超预期变化，上市猪企估测2023年生猪规模养殖平均成本或有16元/公斤。 数据来源：上市公司公告，西南证券整理 7 养殖行业：2023价格预测 2023年价格预测：从产能规模角度分析 商品猪盈利状况（元/斤） 在没有长期稳定的高毛利率驱动的情况下，前期退出的中小规模场没有动力重新复产，行业外新增资本也没有2022年涌入养殖行业的冲动。根据农业农村部数据，2022年3月-2023年2月能繁母猪存栏均值为4306万头，仍在农业部基准线4100万头的95%-105%合理区间范围内，预计2023年全年生猪均价在成本附近，或有16.5元/公斤，行业全年微利。 90%90.00 70%70.00 50%50.00 30%30.00 10%10.00 20-01 20-02 20-03 20-04 20-05 20-06 20-07 20-08 20-09 20-10 20-11 20-12 21-01 21-01 21-03 21-04 21-05 21-06 21-07 21-08 21-09 21-10 21-10 21-11 21-12 22-01 22-03 22-04 22-04 22-05 22-06 22-07 22-08 22-09 22-10 22-11 22-12 23-01 23-02 23-03 23-04 23-05 23-06 -10%-10.00 -30%-30.00 -50%-50.00 全国自繁自养生猪养殖利润率自繁自养生猪养殖利润（右）商品猪出栏全国均价(右）屠宰量（万头）（右） 数据来源：ifind，畜牧业监测预警信息网，西南证券整理 8 养殖行业：产能持续深度去化养殖景气或提升 1）随着市场对板块的研究发展，生猪养殖板块的投资节奏已经从以前买拐点的逻辑前置到买产能去化的逻辑上。今年1月份以来，整个行业持续亏损5个月，头均的平均亏损达到了接近200元/头， 前4个月在持续去化，能繁母猪存栏数量的下降幅度平均在0.5%-0.6%。 2）仔猪价格快速下跌，产能去化加速预期提升。2023年6月，规模场15公斤的仔猪出栏价从3 月初的700元下降到400元，基本持平仔猪成本价格。 3）预计前期周期扩张带来的供给快速释放阶段将结束，后续猪价上行趋势确定性增加，伴随猪肉消费持续恢复，成本随饲料价格下行逐步进入下行通道，未来生猪均价及板块盈利水平趋势向好。 4）生猪养殖整体板块的头均市值处在历史分位线的底部，甚至接近最低点，悲观预期已基本全部反应，股价的位置调整非常充分。 上市公司头均市值（万元） 25,000 能繁母猪与10个月后生猪价格对比 5000 4000 3000 2000 1000 0 40.00 35.00 30.00 25.00 20.00 15.00 10.00 5.00 0.00 20,000 15,000 10,000 5,000 20-01 20-03 20-05 20-07 20-09 20-11 21-01 21-03 21-05 21-07 21-09 21-11 22-01 22-03 22-05 20-01 20-02 20-04 20-05 20-07 20-08 20-09 20-11 20-12 21-02 21-03 21-05 21-06 21-08 21-09 21-11 21-12 22-02 22-03 2