固定收益月报：6月债市调整，后续关注稳增长政策

证券研究报告 固定收益报告 6月债市调整，后续关注稳增长政策 固定收益月报（0601-0630） 2023年07月05日 投资要点 中债综指-上证指数走势图 5% 0% 5% 0% 5% 中债综指上证指数 - -1 -1 % 1M 3M 12M 上证指数 -0.22 -2.71 -5.36 中债综指 0.08 0.43 -0.07 彭刚龙分析师 执业证书编号:S0530521060001 pengganglong@hnchasing.com 相关报告 1固定收益周报（0512-0519）：利率债小幅下跌信用债继续走牛2023-05-25 2固定收益周报（0505-0512）：利率继续下行，贵州城投谋取债务化解2023-05-17 3固定收益月报（0401-0428）：城投结构化发债受约束，关注弱平台再融资压力2023-05-10 央行公开市场净投放10690亿元，资金利率有所下行，资金面趋紧。本 月公开市场共有逆回购投放16490亿元，逆回购到期5670亿元，MLF 投放2370亿元，MLF到期2000亿元，全月广义公开市场累计净投放10690亿元。6月末，DR001收于1.40%，月环比下行30.00BP；DR007收于2.18%，月环比下行10.00BP。 国债收益率整体上行，国开债收益率整体上行，一年期品种下行。本月 1年期国债收于1.95%，较上月末下行3.25BP；3年期国债收于2.45%，较上月末上行19.81BP；10年期国债收于2.82%，较上月末上行13.55BP。1年期国开债收于2.02%，较上月末下行8.35BP，3年期国开债收于 2.62%，月环比上行15.64BP；10年期国开债收于3.05%，月环比上行 20.84BP。 中短票收益率和城投债收益率涨跌互现。中短票收益率方面，3年期AAA、5年期AAA、3年期AA+和3年期AA分别下行9.8BP、2.1BP、3.8BP和4.8BP。上涨幅度最大的是5年期和7年期的AA+，较上月分 别上行7.9BP和5.1BP。城投债方面，除1年期AAA、3年期AAA、3年期AA+和7年期AA外，其余品种收益率上行，其中5年期AA+上行幅度最大，为9.1BP。下行幅度最大的是3年期AAA，下行幅度为6.0BP。 利率债方面，6月重点行业开工率中除钢厂开工率、产能利用率指标环比回落外，其它行业开工率环比指标均有不同程度改善。本月地产销售 数据仍然表现不佳，地产投资预计持续维持偏弱格局。居民端置业意愿持续收缩，中长期加杠杆意愿或延续弱势，主要城市土地出让情况低于预期，地产市场预期改善还需要政策引导。从利率走势上来看，当前利率调整可能已经结束，利率上行空间不大，未来债市运行有望重回基本面逻辑。在宏观经济“弱复苏”的背景下，当前债券市场的主要不确定性因素可能在于7月政治局会议稳增长政策的力度，若7月政治局会议所公布的政策低于市场预期，债市可能重启慢牛进程。 信用债方面，6月山东国资委发文指导防范债务风险，对省属企业做出化债细节要求，对城投债市场带来一定积极信号。由于地方政府对于城 投债较为积极的处理态度，以及城投债始终未出现实质性违约的现象，我们认为城投债的公开兑付仍然拥有一定的保障。但考虑到在土地市场持续低迷的情况下，地方财力难以大幅好转，且当前城投融资政策仍然偏紧，城投债市场存在超风险信用事件发生的可能，建议投资者守住底线思维，局部挖掘好地区+好平台城投债。 风险提示：土地市场持续低迷，宏观经济下行压力，城投再融资压力。 此报告考请务必阅读正文之后的免责条款部分 内容目录 1核心观点3 2货币市场3 3债券市场4 3.1利率债4 3.2信用债6 4风险提示12 图表目录 图1：DR001下行、DR007下行（%）4 图2：央行公开市场净投放10690亿元（亿元）4 图3：国债收益率曲线变化（%）4 图4：国开债收益率曲线变化（%）4 图5：国债收益率走势（%）5 图6：国开债收益率走势（%）5 图7：利率债总发行量、净供给量（亿元）5 图8：中短票收益率及变动（%，BP）6 图9：城投债收益率及变动（%，BP）6 图10：中短票收益率走势（%）6 图11：城投债收益率走势（%）6 图12：中短票信用利差及变动（%，BP）7 图13：城投债信用利差及变动（%，BP）7 图14：中短票等级利差及变动（%，BP）7 图15：城投债等级利差及变动（%，BP）7 图16：信用债总发行量、净供给量（亿元）8 图17：本月债券发行情况（亿元，按主体评级）8 图18：本月债券发行情况（亿元，按是否城投债）8 图19：本月债券发行情况（亿元，按企业性质）9 图20：本月债券发行情况（亿元，按券种）9 表1：本月企业评级下调情况9 1核心观点 利率债方面，经济基本面有所修复，但仍然偏弱。其中工业生产景气度有所回升，但大中小企业景气度进一步分化，小微型企业生存压力持续增大。本月央行持续降息， 或为政策发力的起点，未来债市有望复现慢牛态势。本月国债收益率整体上行，公开市场共有逆回购投放16490亿元，逆回购到期5670亿元，MLF投放2370亿元，MLF到期 2000亿元，全月广义公开市场累计净投放10690亿元。从国内经济基本面来看，6月制造业PMI环比上月小幅回升0.2个百分点，其改善主要来自于供给端，需求弱于供给的结构仍未改变。6月重点行业开工率中除钢厂开工率、产能利用率指标环比回落外，其它行业开工率环比指标均有不同程度改善，土木工程建筑业商务活动指数和新订单指数分别为64.3%和53.9%，比上月上升2.6和2.2个百分点。信贷层面，6月票据利率先升后降，月末甚至下探至1.30%，这或预示着6月信贷仍然偏弱。本月地产销售数据仍然表现不佳，地产投资预计持续维持偏弱格局。居民端置业意愿持续收缩，中长期加杠杆意愿或延续弱势，主要城市土地出让情况低于预期，地产市场预期改善还需要政策引导。从利率走势上来看，当前利率调整可能已经结束，利率上行空间不大，未来债市运行有望重回基本面逻辑。在宏观经济“弱复苏”的背景下，当前债券市场的主要不确定性因素可能在于7月政治局会议稳增长政策的力度，若7月政治局会议所公布的政策低于市场预期，债市可能重启慢牛进程。 信用债方面，本月信用债新发行规模为12095.09亿元，净融资规模为2463.73亿元， 分产业债和城投债来看，本月城投债发行规模为5832.19亿元，本月产业债的发行规模为 6257.7亿元。2023年上半年城投平台非标违约数量、规模同比增加，多分布在山东、贵州、河南、广西等地。投资者对不同区域的认可度加速分化，债务压力较大的区域市场投资者参与减少。不过，舆情严重区域平台认可度出现修复迹象，6月山东国资委发文指导防范债务风险，对省属企业做出化债细节要求，对城投债市场带来一定积极信号。由于地方政府对于城投债较为积极的处理态度，以及城投债始终未出现实质性违约的现象，我们认为城投债的公开兑付仍然拥有一定的保障。但考虑到在土地市场持续低迷的情况下，地方财力难以大幅好转，且当前城投融资政策仍然偏紧，城投债市场存在超风险信用事件发生的可能，建议投资者守住底线思维，局部挖掘好地区+好平台城投债。 2货币市场 央行公开市场净投放10690亿元，资金利率有所下行，资金面趋紧。本月公开市场 共有逆回购投放16490亿元，逆回购到期5670亿元，MLF投放2370亿元，MLF到期2000亿元，全月广义公开市场累计净投放10690亿元。6月末，DR001收于1.40%，月环比下行30.00BP；DR007收于2.18%，月环比下行10.00BP。 图1：DR001下行、DR007下行（%）图2：央行公开市场净投放10690亿元（亿元） DR001 DR007 2.5 2.0 1.5 1.0 2023/022023/032023/042023/052023/06 70,000 60,000 50,000 40,000 30,000 20,000 10,000 0 -10,000 -20,000 投放量 回笼量 净投放量 22-0722-0922-1123-0123-0323-05 资料来源：wind，财信证券资料来源：wind，财信证券 3债券市场 3.1利率债 国债收益率整体上行，国开债收益率整体上行，一年期品种下行。本月1年期国债收于1.95%，较上月末下行3.25BP；3年期国债收于2.45%，较上月末上行19.81BP；10 年期国债收于2.82%，较上月末上行13.55BP。1年期国开债收于2.02%，较上月末下行8.35BP，3年期国开债收于2.62%，月环比上行15.64BP；10年期国开债收于3.05%，月环比上行20.84BP。 图3：国债收益率曲线变化（%）图4：国开债收益率曲线变化（%） 3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 国债变动（BP，右）2022-06-30 2023-05-31 25 20 15 10 5 0 -5 1y3y5y7y10y 3.5 3.0 2.5 2.0 国开变动（BP，右）2022-06-30 2023-05-31 1y3y5y7y10y 30 25 20 15 10 5 0 -5 -10 -15 资料来源：wind，财信证券资料来源：wind，财信证券 图5：国债收益率走势（%）图6：国开债收益率走势（%） 3.53.5 中债国债到期收益率:1年 中债国债到期收益率:10年 中债国开债到期收益率:1年 中债国开债到期收益率:10年 3.03.0 2.5 2.0 1.5 2.5 2.0 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 1.5 资料来源：wind，财信证券资料来源：wind，财信证券 本月利率债总发行量和净供给量较上月小幅上升。本月利率债总发行规模为 21671.68亿元，较上月小幅上升；本月净供给规模为9189.67亿元，上月为8675.04亿元。 国债发行规模为8299.4亿元，净融资规模为4058.56亿元。地方政府债发行规模为8302.28 亿元，净融资规模为2385.31亿元。政金债发行规模为5070.00亿元，净供给规模为2745.8 亿元。 图7：利率债总发行量、净供给量（亿元） 总发行量(亿元) 总偿还量(亿元) 净融资额(亿元) 30,000 25,000 20,000 15,000 10,000 5,000 0 -5,000 -10,000 -15,000 2023-06-01 2023-05-01 2023-04-01 2023-03-01 2023-02-01 2023-01-01 2022-12-01 2022-11-01 2022-10-01 2022-09-01 2022-08-01 2022-07-04 -20,000 资料来源：wind，财信证券 3.2信用债 中短票收益率和城投债收益率涨跌互现。中短票收益率方面，3年期AAA、5年期AAA、3年期AA+和3年期AA分别下行9.8BP、2.1BP、3.8BP和4.8BP。上涨幅度最大的是5年期和7年期的AA+，较上月分别上行7.9BP和5.1BP。城投债方面，除1年期 AAA、3年期AAA、3年期AA+和7年期AA外，其余品种收益率上行，其中5年期AA+ 上行幅度最大，为9.1BP。下行幅度最大的是3年期AAA，下行幅度为6.0BP。 图8：中短票收益率及变动（%，