分红对期指基差影响渐弱，IF、IH期指贴水加深

qqqqqqqqqqqqqqqqqqq 从整体表现来看，本周仅四大期指均有所回落，大市值期指相对占优。全部合约角度看，四大期指持仓量小幅下滑。周内结构上大市值期指与小市值期指表现分化明显，期指周内走势波动向均值回复，期指波动较上周有所缩小，2019年以来的反弹行情中，小市值期指有更高的概率率先反弹。 基差水平方面，截至周五收盘，IF、IC、IM和IH当季合约的年化基差率分别为-1.33%、-2.77%、-3.37%和-2.70%，除IM期指外，期指贴水均加深，指数分红影响已被定价充分。跨期价差方面，IF、IC、IM和IH当月合约与下月合约的跨期价差率分别处在2019年以来的16.10%、15.60%、15.90%、18.50%分位数。价差受分红影响趋弱，价差率分位数处在分布左尾，同样部分体现投资者乐观预期。 分红预测方面，分红对四大期指7月合约的影响较大，根据我们的估算，沪深300指数、中证500、上证50指数和 中证1000指数分红对7月主力合约的点位的影响分别为22.80、8.13、23.34、7.18。 市场预期上，受到海外美联储加息预期升温扰动，国内市场情绪改善后期指并未上行。但避险情绪和悲观情绪的底部变化或已率先在基差结构和价差结构中体现，虽然期指短期贴水加深，但价差结构已经持续体现出投资者的边际乐观转向。各期指价差率分位数处在2019年以来分布左尾，2022年11月时出现相似基差与价差结构，彼时期指底部形成后续持续反弹。其次市场处于悲观预期“惯性外推”中，国内稳增长政策交易主线未变，指数价格或再次领先基本面回升。期指基差变化上，期指基差已经较充分反应期指分红影响，我们估计期指基差将保持在当前水平。 本周商品期货市场整体小幅收涨，整体上涨1.06%。涨幅靠前商品期货菜粕、沪锡和豆二的相关股票表现如下：菜粕相关道道全本周表现收跌-2.86%；沪锡相关锡业股份收涨4.89%；豆二相关嘉华股份、祖名股份和来伊份收涨6.08%、6.04%和5.67%。权益市场震荡可关注大宗商品传导链，长期供求的再平衡才是定价的核心。价差方面，在统计的56个品种中有39个品种处于BACK结构，BACK结构本周变化不大。换手方面，菜油是本周交易活跃上升最多的交易品种，豆二是本周交易活跃下降最多的交易品种。纯碱和红枣是价差正偏离和负偏离最大的两个品种，分别为14.92%和-16.62%。最大偏离幅度变化不大。我们也额外展示了市场热点品种的历史价差分布与同期对比。 市场方面，大宗商品的一致性走势近期出现一定程度分化，首先宏观环境作用在不同商品上不再是同一方向的表现，其次，商品越来越回归基本面供求定价，短期大幅的波动来源在于预期差，从月度均线剥离短期波动的平均值看，均线逐渐呈现“均线缠绕”的特征，市场此时趋势不明确，缺乏明确的方向性。此时以往的统计价差与基差规律，甚至基本面上长期的供求变化作用在短期的表现出的方向在短期的有效性都在降低，预期交易博弈多层嵌套，可能会因无法忍受短期的波动而错失长期的投资机会。交易结构上看，部分商品的价差结构仍未回到历史均值水平，结构显示市场对未来需求预期仍较为悲观，但是价格的均衡也是在预期和实际互相验证修正动态而形成，价格拐点时刻往往是价格领先于基本面提前进行反应，海外加息尾端至实质降息的间隔时间与价格表现只有历史的统计规律而没有绝对的规律性，利率处于限制利率区间下美欧通胀回落和经济衰退可能均会“不及预期”，货币政策调整节奏可能非线性，预期变化博弈下商品价格将持续保持高波动。 以上结果通过历史数据统计、建模和测算完成，在政策、市场环境发生变化时模型存在失效的风险。 内容目录 股指期货市场概况与主动对冲策略表现4 股指期货市场本周概况4 基于主动交易的对冲成本优化模型跟踪7 商品市场回顾与最新配置观点9 商品期货市场本周概况与配置建议9 附录11 股指期限套利计算11 股利预估方法12 股指期货主动对冲策略13 风险提示13 图表目录 图表1：本周期指表现概览4 图表2：四大期指合约存续期分红影响点位预估5 图表3：IF主力合约基差率5 图表4：IF当季合约年化基差率5 图表5：IC主力合约基差率5 图表6：IC当季合约年化基差率5 图表7：IH主力合约基差率6 图表8：IH当季合约年化基差率6 图表9：IM主力合约基差率6 图表10：IM当季合约年化基差率6 图表11：IF合约加总持仓量与成交量6 图表12：IC合约加总持仓量与成交量6 图表13：IH合约加总持仓量与成交量7 图表14：IM合约加总持仓量与成交量7 图表15：IF跨期价差率频数分布7 图表16：IC跨期价差率频数分布7 图表17：IH跨期价差率频数分布7 图表18：IM跨期价差率频数分布7 图表19：交易限制较小的主动对冲策略回测表现8 图表20：主动对冲策略净值对比（IC期货）8 图表21：主动对冲策略净值对比（IF期货）8 图表22：主动对冲策略净值对比（IH期货）8 图表23：本周策略表现8 图表24：主动对冲策略开仓信号8 图表25：本周南华指数涨跌幅9 图表26：今年以来南华指数涨跌幅9 图表27：商品期货市场细分涨跌幅10 图表28：大宗关联股票涨跌幅10 图表29：价差偏离与交易热度11 图表30：玻璃价差率11 图表31：铁矿石价差率11 图表32：成分股分红预测方法12 图表33：EPS取值方法12 图表34：预测派息率取值方法12 图表35：策略信号定义13 图表1：本周期指表现概览 股指期货市场本周概况 从整体表现来看，本周四大期指均小幅回落，大市值期指相对占优。其中中证1000期指 跌幅最大，为-0.94%，上证50期指跌幅最小，幅度为-0.40%。 全部合约角度看，四大期指持仓量小幅下滑。周内结构上大市值期指与小市值期指表现分化明显，期指周内走势波动向均值回复，期指波动较上周有所缩小，2019年以来的反弹行情中，小市值期指有更高的概率率先反弹。 基差水平方面，截至周五收盘，IF、IC、IM和IH当季合约的年化基差率分别为-1.33%、 -2.77%、-3.37%和-2.70%，除IM期指外，期指贴水均加深，分红调整基差率处于较高水平，指数分红影响已被定价充分，基差结构边际变化展示的交易情绪较悲观。 跨期价差方面，IF、IC、IM和IH当月合约与下月合约的跨期价差率分别处在2019年以来的16.10%、15.60%、15.90%、18.50%分位数。价差受分红影响趋弱，价差率分位数处在分布左尾，远月预期体现投资者一定乐观预期。 正反套空间上，以年化收益5%计算，剩余10个交易日，正反套当月合约基差率需要分别达到-0.75%与0.46%，按照收盘价格看目前没有套利空间。 分红预测方面，分红对四大期指7月合约的影响较大，根据我们的估算，沪深300指数、 中证500、上证50指数和中证1000指数分红对7月主力合约的点位的影响分别为22.80、8.13、23.34、7.18。 市场预期上，受到海外美联储加息预期升温扰动，国内市场情绪改善后期指并未上行。但避险情绪和悲观情绪的底部变化或已率先在基差结构和价差结构中体现，虽然期指短期贴水加深，但价差结构已经持续体现出投资者的边际乐观转向。各期指价差率分位数处在2019年以来分布左尾，2022年11月时出现相似基差与价差结构，彼时期指底部形成后续持续反弹。其次市场处于悲观预期“惯性外推”中，国内稳增长政策交易主线未变，指数内部机会明显，指数价格或再次领先基本面回升。期指基差变化上，期指基差已经较充分反应期指分红影响，我们估计期指基差将保持在当前水平。 指数涨跌幅 主力合约涨跌幅 主力合约基差率 主力合约分红调整基差率 20日基差率均值 本周全合约平均成交（万） 本周全合约平均持仓（万） 跨期价差分位数 指数PE分位数 沪深300-0.44%-0.63%-0.510%0.090%-0.451%6.6620.6716.10%27% 中证500-0.62%-0.66%-0.178%-0.041%-0.194%4.9328.0115.60%22% 中证1000-1.22%-0.94%-0.129%0.808%-0.315%4.2416.9715.90%33% 上证50-0.10%-0.40%-0.841%-0.731%-0.716%4.9014.5418.50%38% 来源：Wind，国金证券研究所 注:分位数统计区间为2019年1月1日至今，跨期价差率=(当月合约价格-下月合约价格)/当月合约价格。当主力合约发生变化，主力合约涨跌幅以新的主力合约涨跌幅计算。 图表2：四大期指合约存续期分红影响点位预估 来源：Wind，国金证券研究所 注：当月合约为7月合约，下月合约为8月合约，当季合约为9月合约。 图表3：IF主力合约基差率图表4：IF当季合约年化基差率 来源：Wind，国金证券研究所 注：基差率=(指数对应主力合约–指数)，套利所需基差率超过最大坐标轴将不在图中显示。（下同） 来源：Wind，国金证券研究所 注：年化基差率=(指数对应当季合约–指数)/指数/剩余交易日天数*252，套利所需基差率超最大坐标将不在图中显示。（下同） 图表5：IC主力合约基差率图表6：IC当季合约年化基差率 来源：Wind，国金证券研究所来源：Wind，国金证券研究所 图表7：IH主力合约基差率图表8：IH当季合约年化基差率 来源：Wind，国金证券研究所来源：Wind，国金证券研究所 图表9：IM主力合约基差率图表10：IM当季合约年化基差率 来源：Wind，国金证券研究所来源：Wind，国金证券研究所 图表11：IF合约加总持仓量与成交量图表12：IC合约加总持仓量与成交量 来源：Wind，国金证券研究所 注：加总条件为当个交易日可交易的所有在市合约。 来源：Wind，国金证券研究所 注：加总条件为当个交易日可交易的所有在市合约。 图表13：IH合约加总持仓量与成交量图表14：IM合约加总持仓量与成交量 来源：Wind，国金证券研究所 注：加总条件为当个交易日可交易的所有在市合约。 来源：Wind，国金证券研究所 注：加总条件为当个交易日可交易的所有在市合约。 图表15：IF跨期价差率频数分布图表16：IC跨期价差率频数分布 来源：Wind，国金证券研究所 注：价差率=（当月合约收盘价-下月/当季/下季合约收盘价）/当月合约收盘价，统计周期为2019年1月1日至今。 来源：Wind，国金证券研究所 注：价差率=（当月合约收盘价-下月/当季/下季合约收盘价）/当月合约收盘价，统计周期为2019年1月1日至今。 图表17：IH跨期价差率频数分布图表18：IM跨期价差率频数分布 来源：Wind，国金证券研究所 注：价差率=（当月合约收盘价-下月/当季/下季合约收盘价）/当月合约收盘价，统计周期为2019年1月1日至今。 来源：Wind，国金证券研究所 注：价差率=（当月合约收盘价-下月/当季/下季合约收盘价）/当月合约收盘价，统计周期为2019年1月1日至今。 基于主动交易的对冲成本优化模型跟踪 本模型创新性地将股指期货交易策略与对冲持仓相结合，通过主动交易消除贴水带来的损失甚至贡献正收益，能够增强市场中性策略的表现。本模型中我们用多项式拟合的方法来预测价格的变动趋势，采用1分钟的价格频率来进行拟合和监控。我们着重展示交易限制较小的产品如专户类产品的对冲思路，此类产品对开多和开空没有限制，对每周换手率等限制较小。 本周，IC、IF和IH模拟被动对冲组合的收益率分别为0.05%、0.08%和0.12%；IC、IF和IH主动对冲策略表现逊于被动对冲组合，收益率为-0.38、-0.76%%和0.14%。从历史 表现来看，采用主动交易的对冲策略表现优于被动对冲策略。 本周的策略信号开多、开空均有，各期货合约策略信号方向较为一致，大部分平仓为信号平仓，有一次平仓为止盈/损平仓。 图