数”看期货：分红影响逐渐凸显，IH与IF期指季月合约贴水加深

qqqqqqqqqqqqqqqqqqq 从整体表现来看，本周四大期指表现分化，大市值期指相对占优。其中上证50期指涨幅最大，涨幅为0.63%，中证1000期指跌幅最大，跌幅为-0.60%。 全部合约角度看，四大期指持仓量表现分化，整体变化不大；日均总成交量除IM期指外均减少。IH成交量减少最多，减少10.32%。周内结构上期指下挫时相对交易量更高，价量结果未表现出乐观情绪。 基差水平方面，截至周五收盘，IF、IC、IM和IH当季合约的年化基差率分别为-2.32%、-2.94%、-2.77%和-3.34%， IF、IH期指贴水小幅加深，IC、IM期指基差小幅收敛。 跨期价差方面，IF、IC、IM和IH当月合约与下月合约的跨期价差率分别处在2019年以来的56.00%、24.40%、22.90%、80.70%分位数。四大期指当月合约与下月、当季、下季的价差率均不再集中于历史分布峰度左尾，恢复常态，受分红影响，期指远月合约贴水轻微加深。 分红预测方面，分红对四大期指5月合约有所影响，根据我们的估算，沪深300指数、中证500、上证50指数和中证 1000指数分红对5月主力合约的点位的影响分别为1.48、9.24、0、8.11。 市场预期上，指数内结构性的交易分歧加大，强势板块调整带动指数整体下行，期指近2月内按照周度视角看多次呈现出“放量下跌”和“缩量上涨”的特征，本周内仍是下跌时交易量相对更高。日历效应影响下，5月4日开盘市场将快速交易五一期间累积信息量，市场波动短期有所放大。市场结构性机会仍在，交易主线明晰后，期指将打开更多上行空间。期指基差变化上，后续随着分红季的到来我们估计期指总体基差贴水有所加深。 本周，IC、IF和IH模拟被动对冲组合的收益率分别为-0.25%、0.05%和0.07%；IC主动对冲策略表现优于被动对冲组合，收益率为0.65%，IF和IH主动对冲策略表现逊于被动对冲组合，收益率为-0.85%和-0.49%。 本周商品期货市场普遍下跌，整体收跌-2.21%。涨幅靠前商品期货不锈钢、花生和玉米淀粉的相关股票表现如下：不锈钢相关西宁特钢本周表现最好收涨5.26%；花生相关青岛食品收涨3.38%；玉米淀粉相关隆平高科收涨2.28%。权益市场震荡可关注大宗商品传导链，长期供求的再平衡才是定价的核心。 价差方面，在统计的56个品种中有33个品种处于BACK结构，BACK结构本周整体变化不大。换手方面，线材是本周交易活跃上升最多的交易品种，沥青是本周交易活跃下降最多的交易品种。纯碱和焦煤是价差正偏离和负偏离最大的两个品种，分别为15.43%和-9.75%。最大偏离幅度变化不大。 市场方面，油价继续大幅调整，整体大宗商品均向下调整。整体大宗商品走势决定在于需求端约束，当前宏观博弈预期定价或过于超前，海外经济衰退与美联储加息利率终点都易产生预期差，当前整体大宗商品市场对商品金融属性定价或“过度敏感”，随着预期博弈越来越充分，大宗商品的实质供需平衡将越来越主导价格走势，关键宏观事件的发生时商品波动短期将放大，美欧一季度GDP明显低于预期，市场定价5月美联储最后一次加息，宏观政策变化节点，商品定价或出现“左右摇摆”，关注期权的波动率策略，CTA策略获利难度加大。 国内驱动方面，中国4月PMI降幅有所超预期，3月全国规模以上工业企业利润同比继续下降，上游价格同比回落才有利于改善下游行业盈利状况，下游行业盈利不佳将倒逼上游大宗商品重新对供求再定价。 以上结果通过历史数据统计、建模和测算完成，在政策、市场环境发生变化时模型存在失效的风险。 内容目录 股指期货市场概况与主动对冲策略表现4 股指期货市场本周概况4 基于主动交易的对冲成本优化模型跟踪8 商品市场回顾与最新配置观点9 商品期货市场本周概况与配置建议9 附录12 股指期限套利计算12 股利预估方法13 股指期货主动对冲策略14 风险提示14 图表目录 图表1：本周期指表现概览4 图表2：四大期指合约存续期分红影响点位预估5 图表3：IF主力合约基差率5 图表4：IF当季合约年化基差率5 图表5：IC主力合约基差率6 图表6：IC当季合约年化基差率6 图表7：IH主力合约基差率6 图表8：IH当季合约年化基差率6 图表9：IM主力合约基差率6 图表10：IM当季合约年化基差率6 图表11：IF合约加总持仓量与成交量7 图表12：IC合约加总持仓量与成交量7 图表13：IH合约加总持仓量与成交量7 图表14：IM合约加总持仓量与成交量7 图表15：IF跨期价差率频数分布7 图表16：IC跨期价差率频数分布7 图表17：IH跨期价差率频数分布8 图表18：IM跨期价差率频数分布8 图表19：交易限制较小的主动对冲策略回测表现8 图表20：主动对冲策略净值对比（IC期货）9 图表21：主动对冲策略净值对比（IF期货）9 图表22：主动对冲策略净值对比（IH期货）9 图表23：本周策略表现9 图表24：主动对冲策略开仓信号9 图表25：本周南华指数涨跌幅10 图表26：今年以来南华指数涨跌幅10 图表27：商品期货市场细分涨跌幅11 图表28：大宗关联股票涨跌幅11 图表29：价差偏离与交易热度12 图表30：玻璃价差率12 图表31：郑棉价差率12 图表32：成分股分红预测方法13 图表33：EPS取值方法13 图表34：预测派息率取值方法13 图表35：策略信号定义14 图表1：本周期指表现概览 股指期货市场本周概况 从整体表现来看，本周四大期指表现分化，大市值期指相对占优。其中上证50期指涨幅最大，涨幅为0.63%，中证1000期指跌幅最大，跌幅为-0.60%。 全部合约角度看，四大期指持仓量表现分化，整体变化不大；日均总成交量除IM期指外均减少。IH成交量减少最多，减少10.32%。周内结构上期指下挫时相对交易量更高，价量结果未表现出乐观情绪。 基差水平方面，截至周五收盘，IF、IC、IM和IH当季合约的年化基差率分别为-2.32%、 -2.94%、-2.77%和-3.34%，IF、IH期指贴水小幅加深，IC、IM期指基差小幅收敛。 跨期价差方面，IF、IC、IM和IH当月合约与下月合约的跨期价差率分别处在2019年以来的56.00%、24.40%、22.90%、80.70%分位数。四大期指当月合约与下月、当季、下季的价差率均不再集中于历史分布峰度左尾，恢复常态，受分红影响，期指远月合约贴水轻微加深。 正反套空间上，以年化收益5%计算，剩余12个交易日，正反套当月合约基差率需要分别达到0.51%与-0.86%，按照收盘价格看目前没有套利空间。 分红预测方面，分红对四大期指5月合约有所影响，根据我们的估算，沪深300指数、中 证500、上证50指数和中证1000指数分红对5月主力合约的点位的影响分别为1.48、9.24、0、8.11。 市场预期上，指数内结构性的交易分歧加大，强势板块调整带动指数整体下行，期指近2月内按照周度视角看多次呈现出“放量下跌”和“缩量上涨”的特征，本周内仍是下跌时交易量相对更高。日历效应影响下，5月4日开盘市场将快速交易五一期间累积信息量，市场波动短期有所放大。市场结构性机会仍在，交易主线明晰后，期指将打开更多上行空间。期指基差变化上，后续随着分红季的到来我们估计期指总体基差贴水有所加深。 指数主力合约 主力合约 主力合约分 涨跌幅 涨跌幅 基差率 基差率 均值 （万） （万） 分位数 分位数 沪深300 -0.09% -0.43% 0.062% 0.132% 0.101% 8.57 21.09 56.00% 45% 中证500 -0.15% -0.03% 0.214% 0.372% -0.037% 7.37 28.41 24.40% 31% 中证1000 -0.74% -0.60% 0.225% 0.569% -0.080% 6.39 17.25 22.90% 25% 上证50 0.89% 0.63% 0.173% 0.208% 0.135% 6.00 12.75 80.70% 51% 红调整 20日基差率 本周全合约 平均成交 本周全合约 平均持仓 跨期价差 指数PE 来源：Wind，国金证券研究所 注:分位数统计区间为2019年1月1日至今，跨期价差率=(当月合约价格-下月合约价格)/当月合约价格。当主力合约发生变化，主力合约涨跌幅以新的主力合约涨跌幅计算。 图表2：四大期指合约存续期分红影响点位预估 当月下月当季 93.23 88.65 73.69 64.42 38.06 37.08 19.72 9.24 11.72 8.11 1.48 0.00 100.00 90.00 80.00 70.00 60.00 50.00 40.00 30.00 20.00 10.00 0.00 IFIC IHIM 来源：Wind，国金证券研究所 注：当月合约为5月合约，下月合约为6月合约，当季合约为9月合约。 图表3：IF主力合约基差率图表4：IF当季合约年化基差率 IF主力基差率20日平均基差率0.40%5%套利收益线指数(右轴) 0.30% 0.20% 0.10% 0.00% -0.10% -0.20% 4200 4150 4100 4050 4000 3950 3900 3850 3800 0.50% -0.50% -1.50% -2.50% -3.50% IF当季年化基差率20日平均基差率 5%套利收益线指数(右轴) 4200 4150 4100 4050 4000 3950 3900 3850 3800 2023-03-162023-03-302023-04-142023-04-282023-03-162023-03-302023-04-142023-04-28 来源：Wind，国金证券研究所 注：基差率=(指数对应主力合约–指数)，套利所需基差率超过最大坐标轴将不在图中显示。（下同） 来源：Wind，国金证券研究所 注：年化基差率=(指数对应当季合约–指数)/指数/剩余交易日天数*252，套利所需基差率超最大坐标将不在图中显示。（下同） 图表5：IC主力合约基差率图表6：IC当季合约年化基差率 0.35% 0.25% 0.15% 0.05% -0.05% -0.15% -0.25% -0.35% IC主力基差率20日平均基差率5%套利收益线指数(右轴) 6500 6400 6300 6200 6100 6000 5900 IC当季年化基差率20日平均基差率 1.00%5%套利收益线指数(右轴) 0.00% -1.00% -2.00% -3.00% -4.00% -5.00% -6.00% 6500 6400 6300 6200 6100 6000 5900 2023-03-162023-03-302023-04-142023-04-28 2023-03-162023-03-302023-04-142023-04-28 来源：Wind，国金证券研究所来源：Wind，国金证券研究所 图表7：IH主力合约基差率图表8：IH当季合约年化基差率 0.40% 0.30% 0.20% 0.10% 0.00% -0.10% -0.20% IH主力基差率20日平均基差率 5%套利收益线 指数(右轴) 2800 2750 2700 2650 2600 2550 1.50% 0.50% -0.50% -1.50% -2.50% -3.50% IH当季年化基差率20日平均基差率 5%套利收益线指数(右轴) 2800 2750 2700 2650 2600 2550 2023-03-162023-03-302023-04-142023-04-282023-03-162023-03-302023-04-142023-04-28 来源：Wind，国金证券研究所来源：Wind，国金证券研究所 图表9：IM主力合约