公司正处于规模效应的上半段，Q2业绩符合预期

顺丰控股（002352） 公司研究/公司点评 公司正处于规模效应的上半段，Q2业绩符合预期 公司价格与沪深300走势比较 7/2210/221/234/23 26% 12% -2% -15% -29% 顺丰控股沪深300 分析师：金荣 执业证书号：S0010521080002邮箱：jinrong@hazq.com 相关报告 1.能力提升与需求改善共振，静待业绩持续修复2023-04-27 2.管理提升带动业绩持续改善，22Q3 利润略超预期2022-10-14 3.顺丰点评（002352.SZ）：网络调优叠加分层经营，有望带动业绩持续改善2022-09-01 主要观点： 投资评级：买入（维持） 报告日期： 2023-07-09 收盘价（元） 45.09 近12个月最高/最低（元） 60.79/44.76 总股本（百万股） 4,895 流通股本（百万股） 4,841 流通股比例（%） 98.90 总市值（亿元） 2,207 流通市值（亿元） 2,183 数据表现:2023年上半年归母净利润40.2-42.2亿元，业绩符合预期。 根据业绩预告，2023年上半年归母净利润为40.2亿元-42.2亿元(同比 +60%-68%)，扣非归母净利润为35.4亿元-37.4亿元（同比+65%-74%）；其中，2023Q2归母净利润为23.0-25.0亿元（同比+54.3%-67.8%）， 扣非归母净利润为20.2-22.2亿元（同比+63.7%-79.8%）。若剔除嘉里物流影响，我们测算2023年上半年归母净利润增速为134%-146%。 点评：公司正处于网络重构与产品结构调优作用下，规模效应的上半 段，业绩逐年逐季改善的逻辑得到进一步验证。 重申网络重构与产品结构调优是行之有效且可持续的经营决策，以此带来的规模效应将逐年显现，我们判断公司正处于规模效应上半段。网络重构是能力提升的集中体现，是保持中长期竞争力的前提，更是产品结构持续调优和进一步打开收入增长空间的基础。 回顾2023年上半年，公司取得三大优异表现。首先，发展战略更加清晰，出售丰网给极兔，并入股极兔环球（持股1.54%）。国内业务将来或可借力极兔进行战略防御，公司自身更加聚焦中高端赛道。国际业务或可探索业务层面合作，提高拓展效率。其次，网络端持续推进多网融通、深化模式变革和精益管理。最后，收入端进一步提升产品竞争力，实现速运物流业务的稳健增长，2023年前5月，件量增速为18.2%（行业为17.4%），收入增速为15.8%。 投资建议：静待更强的规模效应，持续关注收入利润能否双双超预期。 测算公司2023至2025年营收分别为2,857亿元、3,275亿元和3,763 亿元，归母净利润分别为89亿元、118亿元和145亿元，目前市值对应PE为24.7x、18.8x和15.2x，维持“买入”评级。 风险提示 网络融通和营运调优不及预期；人工成本上升；宏观经济增长放缓；业务增长不及预期；价格竞争加剧；油价上涨等。 重要财务指标单位:百万元 主要财务指标2022A2023E2024E2025E 营业收入 267490 285680 327468 376273 收入同比（%） 29.1% 6.8% 14.6% 14.9% 归属母公司净利润 6174 8941 11756 14516 净利润同比（%） 44.6% 44.8% 31.5% 23.5% 毛利率（%） 12.5% 13.0% 13.4% 13.9% ROE（%） 7.2% 9.3% 10.8% 11.7% 每股收益（元） 1.27 1.83 2.40 2.97 P/E 45.48 24.69 18.78 15.21 P/B 3.28 2.30 2.04 1.78 EV/EBITDA 10.69 7.83 5.67 4.60 资料来源：IFind，华安证券研究所整理 敬请参阅末页重要声明及评级说明证券研究报告 财务报表与盈利预测 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 90673 114455 140126 175775 营业收入 267490 285680 327468 376273 现金 41063 54549 88553 114329 营业成本 234072 248544 283505 323832 应收账款 25560 37240 31147 39575 营业税金及附加 477 514 622 715 其他应收款 3341 5348 4272 6977 销售费用 2784 3000 3406 4139 预付账款 3465 3849 4294 4960 管理费用 17574 17855 19976 23329 存货 1948 1642 2522 2195 财务费用 1712 2000 2292 2638 其他流动资产 15296 11827 9338 7740 资产减值损失 -132 -76 -89 -99 非流动资产 126169 128803 125997 121861 公允价值变动收益 -28 68 46 29 长期投资 7858 7858 7858 7858 投资净收益 1025 1428 1000 800 固定资产 43657 50013 53264 53474 营业利润 11034 13755 17219 20733 无形资产 19177 19322 19096 18666 营业外收入 231 250 257 246 其他非流动资产 55477 51610 45778 41864 营业外支出 299 343 349 330 资产总计 216843 243258 266123 297636 利润总额 10967 13663 17127 20649 流动负债 77677 89175 95992 108408 所得税 3963 4099 4624 5162 短期借款 12838 15259 13689 14115 净利润 7004 9564 12503 15487 应付账款 24715 27529 31447 36271 少数股东损益 830 622 747 971 其他流动负债 40124 46387 50856 58022 归属母公司净利润 6174 8941 11756 14516 非流动负债 40880 45593 48374 51179 EBITDA 28136 29687 35211 38446 长期借款 7472 7238 6392 5240 EPS（元） 1.27 1.83 2.40 2.97 其他非流动负债 33408 38355 41982 45939 负债合计 118557 134768 144366 159587 主要财务比率 少数股东权益 12022 12645 13392 14363 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 股本 4895 4894 4894 4894 成长能力 资本公积 43996 43937 43937 43937 营业收入 29.1% 6.8% 14.6% 14.9% 留存收益 37372 47014 59534 74856 营业利润 52.2% 24.7% 25.2% 20.4% 归属母公司股东权 86264 95845 108365 123687 归属于母公司净利 44.6% 44.8% 31.5% 23.5% 负债和股东权益 216843 243258 266123 297636 获利能力毛利率（%） 12.5% 13.0% 13.4% 13.9% 现金流量表 单位:百万元 净利率（%） 2.3% 3.1% 3.6% 3.9% 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E ROE（%） 7.2% 9.3% 10.8% 11.7% 经营活动现金流 32703 21219 44424 32587 ROIC（%） 4.8% 6.2% 7.7% 8.6% 净利润 7004 9564 12503 15487 偿债能力 折旧摊销 16348 14143 15365 14457 资产负债率（%） 54.7% 55.4% 54.2% 53.6% 财务费用 1929 1691 1789 1817 净负债比率（%） 120.6% 124.2% 118.6% 115.6% 投资损失 -1025 -1428 -1000 -800 流动比率 1.17 1.28 1.46 1.62 营运资金变动 7399 -3436 15015 831 速动比率 1.00 1.15 1.33 1.51 其他经营现金流 653 13684 -1760 15451 营运能力 投资活动现金流 -12091 -13153 -9906 -8275 总资产周转率 1.25 1.24 1.29 1.33 资本支出 -14007 -15053 -11334 -8819 应收账款周转率 9.55 9.10 9.58 10.64 长期投资 -1418 1023 784 225 应付账款周转率 9.72 9.51 9.61 9.56 其他投资现金流 3334 878 644 319 每股指标（元） 筹资活动现金流 -16017 5420 -515 1464 每股收益 1.27 1.83 2.40 2.97 短期借款 -5559 2421 -1569 426 每股经营现金流薄） 6.68 4.33 9.08 6.66 长期借款 3961 -234 -846 -1152 每股净资产 17.62 19.58 22.14 25.27 普通股增加 -11 -1 0 0 估值比率 资本公积增加 -2204 -59 0 0 P/E 45.48 24.69 18.78 15.21 其他筹资现金流 -12203 3293 1901 2191 P/B 3.28 2.30 2.04 1.78 现金净增加额 5466 13486 34004 25776 EV/EBITDA 10.69 7.83 5.67 4.60 资料来源：公司公告，华安证券研究所 分析师与研究助理简介 分析师：金荣，香港中文大学经济学硕士，天津大学数学与应用数学学士，曾就职于申万宏源证券研究所及头部互联网公司，金融及产业复合背景，善于结合产业及投资视角进行卖方研究。2015年水晶球第三名及2017年新财富第四名核心成员。执业证书编号：S0010521080002 重要声明 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告由华安证券股份有限公司在中华人民共和国（不包括香港、澳门、台湾）提供。本报告中的信息均来源于合规渠道，华安证券研究所力求准确、可靠，但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证。在任何情况下，本报告中的信息或表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。华安证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 本报告仅向特定客