策略专题报告：是时候关注业绩底了

是时候关注业绩底了 核心结论 分析师 证券研究报告 2023年07月09日 基于宏观与中观数据前瞻，A股业绩底渐行渐近。虽然二季度以来经济复苏斜 策略专题报告 率回落，从PMI、工业增加值、通胀等指标来看整体经济活动运行偏弱，但是与A股盈利高度相关的工业企业利润开始筑底回升。1-5月规上工业企业盈利延续负增，累计同比下降18.8%，较前一个月降幅收窄1.8个百分点，企业盈利筑底迹象逐步明晰。同时根据我们宏观与行业模型预测均呈现环比回升，预计全2023Q2A全/A两非归母净利润经调整预测增速为5.54%/-3.26%，相对Q1的业绩真实增速变动2.82%/2.14%。 分板块来看，可选消费与出行链为业绩改善核心线索。我们统计了上游材料、中游制造、必选消费、可选消费、金融地产、基建与公用事业、TMT等板块2023年中报盈利预测。中游制造、可选消费、金融地产、基建与公用事业预测净利润同比实现正增长，基建与公用事业（112.4%，交运板块拉动），以及可选消费（48.3%，主要受汽车行业拉动）板块预测业绩增速更高，中游制造（22.1%） 业绩前瞻较为稳健，机械设备与轻工业绩提速。金融地产（5.7%）前瞻业绩环比略有下行，但非银前瞻业绩明显改善。上游材料预测业绩增速显著下滑 （-66.6%）。 积极因素不断集聚，业绩底渐行渐近。4月以来市场对于经济预期的下修已经较为充分的反映在各类资产价格中，随着国内货币政策窗口打开，稳增长政策逐步发力，经济内生动能修复，叠加下半年库存周期启动，顺周期行业有望迎 来底部反转。 关注中报有望超预期的行业。前瞻业绩显示高景气的细分行业包括：交运（航空机场、铁路公路）、小金属、农林牧渔、非银（证券保险）、工程机械、中药、汽车、轻工、商贸零售、公用事业（电力）等。前瞻业绩显著改善的细分行业 包括：航空机场、小金属、轻工、工程机械等。 风险提示：历史不代表将来，模型预测偏离实际业绩表现，产业发展不及预期。 易斌S0800521120001 15821350001 yibin@research.xbmail.com.cn慈薇薇S080052305000413916466506 ciweiwei@research.xbmail.com.cn 索引 内容目录 一、中报业绩预测：全A业绩小幅环比改善3 二、大类板块：可选消费与出行复苏，中游制造业绩稳健5 2.1上游材料：前瞻业绩继续下降，小金属相对强势8 2.2中游制造：整体有韧性，机械设备去化较顺利9 2.3必选消费：前瞻业绩下滑，医药板块业绩承压10 2.4可选消费：摆脱疫情影响，业绩有望延续改善11 2.5基建与公用事业：疫后出行复苏，预计交运业绩困境反转12 2.6TMT：业绩前瞻显示下滑幅度趋缓14 2.7金融地产：业绩前瞻小幅下修，地产磨底14 三、风险提示15 图表目录 图1：A股业绩披露时间轴3 图2：全A两非板块真实增速与模型预测结果对比4 图3：PPI-CPI负剪刀差扩大5 图4：工业企业利润增速按板块分类5 图5：工业企业利润占比5 表1：全A与全A两非盈利预测4 表2：板块与行业业绩增速与2023Q2业绩前瞻7 表3：二季度上游材料盈利预期汇总8 表4：上游材料行业库存周期位置9 表5：二季度中游制造盈利预期汇总9 表6：中游制造行业库存周期位置10 表7：二季度必选消费盈利预期汇总11 表8：必选消费行业库存周期位置11 表9：二季度可选消费盈利预期汇总12 表10：可选消费行业库存周期位置12 表11：二季度基建与公共事业盈利预期汇总13 表12：基建与公用事业行业库存周期位置13 表13：二季度通信电子计算机盈利预期汇总14 表14：电子通信行业库存周期位置14 表15：二季度金融地产盈利预期汇总15 一、中报业绩预测：全A业绩小幅环比改善 7-10月将进入中报与三季报的披露期。A股盈利情况与宏观经济有着比较强的相关性，这种相关性不仅体现在整体层面，在具体的板块层面也有着同样相对明显的关系。财报披露则相对滞后，年报与一季报的披露时点节点为4月底、中报为8月底、三季报为10月底。相比之下，宏观经济数据更为高频和及时，部分重要的宏观经济数据为月频，因此可以实现每个月对上市公司业绩进行跟踪分析。 图1：A股业绩披露时间轴 资料来源：上交所，深交所，西部证券研发中心 今年二季度经济复苏斜率下修，从PMI、通胀、工业企业数据等指标来看整体经济活动运行偏弱。2-5月PMI指数持续下降，6月制造业PMI为49.0%，比上月上升0.2个百分点，需求不足仍是制约复苏斜率的关键，5月固投（不含农户）增速为4.0%，环比下降0.7 个百分点；社零总额累计同比增长9.3%，较前值修复；1-5月进出口总值同比增长4.7%，5月进出口下降6.2%。工业企业利润筑底修复，1-5月规上工业企业盈利延续负增，累计同比下降18.8%，较前一个月降幅收窄1.8个百分点，反映出经济与企业盈利复苏趋弱。 根据我们的模型结果来看，预计全2023Q2A全/全A两非归母净利润经调整预测增速为 5.54%/-3.26%，相对Q1的业绩真实增速变动+2.82pcts/2.14pcts。 表1：全A与全A两非盈利预测 行业 描述 预测指标 边际变化 指标值 2023年 2022年 5月 4月 3月 2月 1月 12月 11月 10月 全市场层面 据测算，全A两非在23Q2的归母净利润调整预测增速为：-3.26%，23Q1真实增速为：-5.4%，23年Q2的业绩预测增速相对Q1的业绩真实增速变动为：2.14%。 全A两非 制造业PMI、规上工业企业利润数据反映经济复苏偏弱；通胀数据偏低 规上工业企业利润总额(累计同比%) ↑ -18.80 -20.60 -21.40 -22.90 -4.00 -3.60 -3.00 固定资产投资完成额(累计同比%) ↓↓↓↓↓ 4.00 4.70 5.10 5.50 5.10 5.30 5.80 制造业PMI 48.80 49.20 51.90 52.60 50.10 47.00 48.00 49.20 社会融资规模存量(同比%) 9.50 10.00 10.00 9.90 9.40 9.60 10.00 10.30 CPI(累计同比%) 0.80 1.00 1.30 1.50 2.10 2.00 2.00 2.00 PPI(累计同比%) -2.60 -2.10 -1.60 -1.10 -0.80 4.10 4.60 5.20 据测算，全A在23Q2的归母净利润调整预测增速为：5.54%，23Q1真实增速为：2.72%，23年Q2的业绩预测增速相对Q1的业绩真实增速变动为：2.82%。 全A 消费回暖，出口下行 社会消费品零售总额(累计同比%)进出口总值(累计同比%) ↑ 9.30 8.50 5.80 3.50 -0.20 -0.10 0.60 ↓ 4.70 5.90 4.80 -0.70 -6.80 7.66 8.41 9.41 资料来源：Wind，同花顺，西部证券研发中心 图2：全A两非板块真实增速与模型预测结果对比 板块汇总拟合增速（%）模型拟合增速（%）全A两非：净利润真实增速（%） 140 120 100 80 60 40 20 0 -20 -40 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 -60 资料来源：Wind，同花顺，西部证券研发中心 二、大类板块：可选消费与出行复苏，中游制造业绩稳健 从工业企业利润结构上来看，利润分配结构从上游向公用事业转移。1-5月工业企业利润数据反映出，伴随PPI回落，上游采掘利润较去年同期缩水36%，拖累工业企业利润表现且利润占比回落6.4%。在经济链条上，原材料价格高企的现象缓解，中下游成本端压 力得到一定程度改善，不过在消费需求较为低迷的背景下下游消费工业利润仍然缩水15% （不过占比较去年同期保持稳定）。相比之下，今年表现较好的方向包括下游制造与公用事业，其利润占比分别回升5.6%与4.3%，尤其是公用事业板块（电热燃水）的累计利润增幅高达35%。 利润增速：上游采掘（%）中游加工（%） 下游制造（%） 下游消费（%）公用事业（%） 图3：PPI-CPI负剪刀差扩大图4：工业企业利润增速按板块分类 PPI-CPI差（%）PPI同比(%)CPI同比(%) 15 10 5 0 -5 2000 -10 10300 8250 6200 150 4100 250 00 -50 -2 2010 2013 2016 2019 2022 -100 2022 -4 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020 资料来源：Wind，西部证券研发中心资料来源：Wind，西部证券研发中心 图5：工业企业利润占比 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 2015 0% 上游采掘占比中游加工占比 下游消费占比下游制造占比 公用事业占比CPI同比(右轴：%) PPI-CPI差（右轴：%） 15 10 5 0 -5 2023 -10 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 资料来源：Wind，西部证券研发中心 从各板块中报业绩预测数据来看，基建与公用事业，以及可选消费板块预测业绩增速较快。我们统计了上游材料、中游制造、必选消费、可选消费、金融地产、基建与公用事业、TMT （通信、电子、计算机）等板块的2023年中报盈利预测。板块间比较来看，中游制造、可选消费、金融地产、基建与公用事业预测净利润同比实现正增长，基建与公用事业 （112.4%），以及可选消费（48.3%）板块预测业绩增速更高，上游材料预测业绩增速显著下滑（-66.6%），与工业企业数据表现大体吻合。 基建与公用事业：疫情扰动消退，交运拉动板块前瞻业绩表现，预计Q2业绩增长112% （较Q1真实增速，环比变动+128pcts，下同），公用事业与建筑行业业绩前瞻环比变化较小。 可选消费：预计Q2业绩增长48%（环比变动+29pcts），主要是受汽车行业拉动，商贸零售与家电均迎来不同程度修复。 中游制造：关注量价与盈利能力，前瞻业绩相对稳健，预计Q2业绩增长22%（环比变动+7pcts），电力设备增幅收敛，机械与轻工业绩增速加快。 金融地产：受流动性与政策面影响，前瞻业绩回落，预计Q2业绩增长5.7%（环比变动-3.5pcts），非银前瞻业绩亮眼，地产与银行相对稳定，建材业绩前瞻恶化。 必选消费：医药拖累板块前瞻表现，预计Q2业绩增长-23%（环比变动-23pcts），食品饮料与纺服业绩前瞻持平。 TMT：业绩前瞻回暖，预计Q2业绩增长-11%（环比变动+8pcts）。 上游材料：受价格变动影响较大，景气趋势下行，预计Q2业绩下降67%（环比变动 -47pcts）。 表2：板块与行业业绩增速与2023Q2业绩前瞻 板块 趋势 23Q2(E) 23Q2(E)-23Q1 23Q1 22Q4 22Q3 22Q2 全A ↑ 5.54% 2.82% 2.72% -0.39% 1.39% 1.93% 全A两非 ↑ -3.26% 2.14% -5.40% -4.30% -0.99% -0.07% 上游材料 ↓ -66.61% -46.51% -20.10% 17.31% 21.74% 37.63% 石油石化煤炭有色金属钢铁基础化工 ↓↓↓↓↓ -37.75%-90.29%-73.62% -118.05% -77.90% -28.20%-95.43%-52.92%-48.39%-31.49% -9.56%5.14%-20.70%-69.65%-46.42% 33.06%53.22%68.48% -72.94% -6.08% 35.63%69.21%80.04%-70.98%4.52% 44.8