聚酯半年报：闲潭云影日悠悠,物换星移几度秋
投资咨询业务资格：证监许可【2012】31号 研究报告内容不代表协会观点 仅供交流使用 不构成任何投资建议 闲潭云影日悠悠,物换星移几度秋。 美联储加息周期尚未结束，风险资产明显受到压制，市场交易开始寻求现金类资产。海外对于衰退风险的担忧加剧，在通胀与衰退的矛盾之中，海外环境恶化。国内经济处于复苏阶段，出口数据依然强劲，全球市场都在期待国内的刺激政策，但在经济目标整体达到预期的局面下，产业升级转型与就业依然是政策的主要发力点。 三季度的聚酯市场略有转弱的迹象，织造端的负荷开始下滑，市场的库存从上游向下游转移，坯布端的库存开始累积，随着库存的积累，市场的投机情绪也便开始下滑，库存向上累库的概率大幅增加，当前中性的聚酯库存对于PTA的价格有明显的支撑。这其中的风险点在于PX大型装置是否在7-9月出现故障或是集中的检修，如果PX大型装置的检修，将会使得窗口的博弈更加剧烈，市场情绪将会推升PTA价格的大幅拉涨。乙二醇的变动则更关注于成本端，国内乙二醇产能已经较好地满足市场需求。由于乙烯下游衍生品利润价差，石脑油和乙烯的价格均明显疲弱，成本端难有抬升，成本端难有抬升则限制乙二醇向上的价格驱动。两者相互制约之下，乙二醇难以形成趋势性的上涨。 海外宏观持续搅扰市场的神经，海外加息的热潮还未结束，国内经济也处在复苏阶段，聚酯产业在等待阶段性的矛盾出现，结束震荡的行情。 聚酯·半年报告 2023年7月2日星期日 国贸期货.研究院能源化工研究中心 陈胜 从业资格证号：F3066728投资咨询证号：Z0017251 欢迎扫描下方二维码 进入国贸投研小程序 期市有风险，入市需谨慎 聚酯半年报：闲潭云影日悠悠,物换星移几度秋 不构成任何投资建议 一、行情回顾 1.聚酯行情回顾 2023年的二季度聚酯市场表现呈现震荡。聚酯品种在阶段性行情上涨后，便陷入长时间的震荡。PTA市场短时间的现货紧张并未引发极端行情，市场预期的正套行情也随着聚酯进入淡季叠加海外宏观环境偏弱而无法持续。北美汽油的低库存引起高辛烷值组分紧张，轻重石脑油价差的拉开至100美元的高峰，也未能给PX带来极端行情的演绎，更多的是短时间引起的扰动。相较于芳烃的强势，烯烃则明显弱势，由于乙烯衍生品需求整体的疲软，亚洲轻石脑油的价格持续低迷，烯烃的裂解价差并不理想，乙二醇成本支撑还未出现。受到煤炭价格大幅下跌的影响，乙二醇的成本支撑继续下滑，乙二醇价格已经下跌至4000元以下。产能分散、国内开工负荷高，海外乙烯制品向国内集中流入，库存持续无法去化已经成为乙二醇的老大难。 研究报告内容不代表协会观点 图表1：PTA期货价格图表2：乙二醇期货价格 数据来源：文华财经数据来源：文华财经 仅供交流使用 二、宏观展望 1.宏观扰动市场 大宗商品在下跌一个季度之后，市场适时开始预期国内将会出台刺激政策。6月，央行降息带动市场短时间内情绪修复，金融市场对于进一步放宽房地产市场有强烈的期待。国务院总理李强6月27日上午在天津出席2023年夏季达沃斯论坛开幕式并致辞，总理李强强调:中国将在扩大内需潜力、激活市场活力等方面推出更多务实举措，有信心有能力在较长周期内 不构成任何投资建议 推动中国经济行稳致远。市场预计下半年的经济工作，将会做好就业工作，以落实稳就业政策文件为主，稳存量、扩增量、提质量、兜底线，确保今年就业目标任务完成，确保稳住就业基本盘。政府将会通过稳住公共部门岗位规模、拓宽市场化就业渠道，努力稳住毕业生就业水平。市场期待7月下旬的经济工作会议，但当前的复苏中的国内经济环境也并不需要推出强力的经济刺激计划，在2022年低基数效应的影响下，完成5%的增长目标应该有较强的确定性。 海外机构预计美国经济将以更快的速度进入停滞状态，今年月度非农新增就业人数将大幅放缓，在2023年第四季度可能将降至9万人以下。在就业增长缓慢的情况下，海外机构目 前预计美联储将在7月份的会议上继续加息。此前鲍威尔暗示，美联储激进的加息周期尚未结束，美联储年内或有两次加息。高利率之下，对于现金资产的追逐开始加剧，风险资产受到明显的压制。预计随着美国进入衰退周期，海外宏观环境将有明显的恶化。 三、PTA展望 研究报告内容不代表协会观点 1.PTA等待契机 仅供交流使用 北美汽油虽然已经进入旺季，汽油的利润依然可观，但重整油的价格却开始出现下跌，从数据上看，重石脑油和轻石脑有的价差已经出现明显的收缩，重石脑油和轻石脑油的价差已经从110美元下跌至70美元左右，需求出现了明显的疲软。并且由于石脑油价格低廉，重整装置的利润率仍然很高，重整BTX利润率也同样较高。目前欧洲与北美的汽油价差扩大至窗口打开，欧洲部分贸易商已经开始考虑将调油的芳烃运至美国，但是由于运输时间等各方面的问题，高辛烷值的调油组分到达北美的之时，汽油旺季或已经过去。 EIA数据表明炼油厂继续以高速度运行，开工率达到90%以上，目前汽油的裂解利润依然良好，因此炼厂愿意维持较高的开工率。但与去年相比，2023年的汽油库存数据则在旺季里出现了明显的上浮，总体而言，汽油库存仍然非常低。如果美国炼厂的开工率出现明显的变化或是美国的汽油进口量出现影响，那么当前汽油的状况就极容易出现改变，而这部分的变化可能影响重整并且影响调油市场。欧洲石脑油价格下跌，裂解价差扩大，但石脑油下跌的主要原因是石化产品需求低迷。高辛烷值组分均被汽油所左右，欧洲汽油价格保持稳定，欧洲与美国的汽油套利窗口打开。亚洲汽油市场因原料成本上涨而走强，汽油利润率仍然很高。东南亚需求旺盛，高品质汽油与低品质汽油的价差拉大。 图表3：美国炼厂开工率图表4：EIA汽油库存 105 270000 95260000 250000 85 240000 75230000 220000 65 210000 55 1/42/43/44/45/46/47/48/49/410/411/412/4 200000 1/12/13/14/15/16/17/18/19/110/111/112/1 数据来源：国贸期货&WIND数据来源：国贸期货&WIND TDP和STDP较差的利润，限制了二甲苯的开工率，海外歧化装置已经面临长停，特别是北美地区的歧化装置在当前的利润水平之下，再开工的可能性极低。二甲苯异构化的价差与化工价差相比，并未展现出明显的优势，因此将芳烃组分留在汽油池依然比提取有较大的优势。 研究报告内容不代表协会观点 图表5：TDP价差图表6：二甲苯调油与化工价差 1600 1400 1200 1000 800 600 400 200 0 TDP价差 TDP价差 甲苯 二甲苯 纯苯 250 500 二甲苯调油价差 异构化价差 400 300 200 100 0 2018-01-01 100 2020-01-01 2022-01-01 200 150 100 仅供交流使用 50 0 -50 - -100 二甲苯调油价差VS化工价差 2018-01-012019-01-012020-01-012021-01-012022-01-012023-01-01 -200 不构成任何投资建议 数据来源：国贸期货&WIND数据来源：国贸期货&WIND 当前，北美与亚洲的二甲苯的窗口已经打开，大规模量的混合芳烃出口已经有利润，不过考虑到运输等原因，在芳烃运输至美国之时，汽油的旺季或已经过去。当前，MX与石脑油的价差达到380美元，处于较高的水平，PX与石脑油的价差达到460美元的水平，处于较为 强势阶段。考虑到轻重石脑油之间70-100美元的价差，PX-重石脑的价差依然有380美元左右的价差。因此，PX-石脑油的利润预计在后市依然有下行收缩的空间。而这一阶段预计将等待至汽油旺季的尾声。近期PX大型装置均没有检修的意愿，而这部分装置实际上已经面临一 定的检修的压力，是否后市有突发性的检修，对行情的演绎将有转折的作用。 图表7：MX-石脑油图表8：PX-石脑油 600.00 400.00 200.00 0.00 2018-01-012019-01-012020-01-012021-01-012022-01-012 (200.00) 数据来源：国贸期货&WIND数据来源：国贸期货&WIND 研究报告内容不代表协会观点 对于PTA加工费而言，亏损收缩是一个确定性的趋势。PTA大厂无检修的意愿，更多的是做多PX，做空PTA，将利润留在芳烃端。因此，PTA加工费就一直受到压缩。并且在今年的4月的缺货事件出来之后，PTA某些大型工厂的现货销售已经变得困难，这导致工厂现货零散出售明显增加，这不仅对PTA的基差以及正套是巨大的打击。同时，由于流动性的宽松，也将导致PTA价格上行之时，容易受到明显的压制。 图表9：聚酯现金流图表10：PTA加工费 1200 仅供交流使用 1000 800 600 400 200 PTA加工费 不构成任何投资建议 现货加工区间 盘面加工区间 0 20/01/0521/01/0522/01/0523/01/05 数据来源：国贸期货&WIND数据来源：国贸期货&WIND 目前，聚酯POY、FDY、DTY以及涤纶短纤的库存维持中性，国内聚酯负荷短期难有明显的下滑。虽然数据显示聚酯现金流一般，大通货维持低利润，不过差异化利润较好。 聚酯的高负荷预计将维持至旺季结束，由于聚酯库存水平尚处中性，所以并未有明显的检修的需求。聚酯工厂持续让利促销，在下游集中补库的时间点，工厂的间歇性优惠，使得 下游出现放量成交的情况。 图表11：PTA负荷指数图表12：聚酯负荷指数 100 95 90 85 80 75 70 65 60 PTA负荷指数 201820192020202120222023 100 95 90 85 80 75 70 65 60 聚酯负荷指数 2018 2019 2020 2021 2022 2023 01/0903/0905/0907/0909/0911/09 01/0903/0905/0907/0909/0911/09 不构成任何投资建议 数据来源：国贸期货&CCF数据来源：国贸期货&CCF 研究报告内容不代表协会观点 出口订单转暖是聚酯能够去库的较重要的原因，海外市场的装置在低加工费之下选择减产甚至是停产，这样就为国内企业出口打开了空间。聚酯企业的让利促销，使下游利润扩张，买货意愿增强。在阶段性产销疯狂，持续去库之后，聚酯要开始面对下游开始减产的事实。目前的市场反应并未充分计价下游的减产，市场在观望和等待聚酯工厂的负荷下滑，毕竟90%以上的聚酯开工只能说明聚酯的需求旺盛，市场并没有明显的累库压力，因此虽然PTA的基差持续下滑，但TA的绝对价格却并未有明显的变化。 仅供交流使用 这里也不得不提到汇率的影响，国内汇率下跌之后，使得以美元计价的PX换算成人民币之后价格上涨，支撑PTA的绝对价格。聚酯下半年装置投产预计将超过300万吨，因此市场的PTA需求可能会进一步提升。即便如此，国内PTA的开工负荷依然有上升的空间。在我们的供需平衡表中，国内PX6月预计累库8万吨，7月累库2万吨，8月累库1万吨，9月累库2万吨。近期的聚酯负已经达到93%，聚酯在高开工的情况下，下游转入淡季，负荷下滑。PTA6月PTA预计去库1万吨，7月PTA预计小幅累库30万吨，8月PTA将累库32万吨。市场后市累库压力依旧存在。 随着短纤新产能的投放，短纤行业的竞争进一步加剧，特别是北方地区，由于对市场下游的疯狂竞争与扩张，短纤的加工费持续受到收缩，目前已经有传统的1.4D为主的生产企业开始转型，降低可交割品的生产量，开始寻求在差异化的短纤品种上找到突破。新凤鸣新装置近期投产使用，这使得短纤的开工率处于历史高位。在下游需求保持平稳，无明显增量和 不构成任何投资建议 投机需求的情况下，边际供给的大幅增加，必然导致产业利润的明显收缩。 图表13：直纺短纤负荷图表14：再生棉形短纤负荷 数据来源：国贸期货&WIND数据来源：国贸期货&WIND 研究报告内
