油脂油料半年报：成本驱动加剧 连粕下半年或先扬后抑

国信期货油脂油料半年报 油脂油料 分析师：曹彦辉 从业资格号：F0247183投资咨询号：Z0000597电话：021-55007766-6617 邮箱：15037@guosen.com.cn 成本驱动加剧连粕下半年或先扬后抑 2023年7月2日 蛋白粕：2023年下半年，美豆在面积下滑，天气扰动下或呈现先扬后抑的走势，三季度天气炒作加剧，美豆供给担忧支撑期价。四季度，随着收割的加快，美豆需求疲软或拖累市场，美豆或承压回落。从目前的天气预期来看，7月份降雨明显增多，CBOT大豆出现2012年旱情的概率在下降，但由于整体供给端同比下滑的支撑，美豆上方目标位在1400-1450之间。2023年下半年国内豆粕库存或呈现先抑后扬的走势。9月之前，国内大豆供给相对充裕，9月后由于盘面压榨利润亏损，油厂采购偏低，后期供给存在变数。需求方面，三季度由于国内养殖存栏依然处于高位，豆粕需求或保持平稳，四季度或有下降。国内豆粕库存三季度或达到高点，四季度出现明显回落，基差四季度有望回升。相对而言，连粕走势更多跟随美豆而动，人民币对于进口成本的影响也不容忽视。在美豆先扬后抑的冲击下，连粕或将跟随美豆冲高回落，三季度连粕或小幅走高，四季度随着需求的疲软以及成本的下降，连粕开始回落。 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 独立性申明： 油脂：2023年下半年东南亚棕榈油处于弱现实强预期的格局中，三季度马来、印尼迎来年内增产最高峰，库存有望得到回升，但是进入四季度，减产周期到来叠加厄尔尼诺天气影响，减产幅度可能开始有所增加。需求方面，工业需求难有增量，出口仍是关键，随着国际豆棕价差的走高以及黑海协议的悲观预期，马棕油出口可能有所增长。马棕油下半年或呈现先抑后扬的走势。美豆油三季度则进入去库存阶段。供给端美豆短期面临较强支撑，这对美豆油有所提振，需求方面，现阶段良好的利润下，美豆油工业需求仍保持旺盛局面。四季度美豆油或跟随美豆高位有所回落。国内油脂市场下半年需求有望缓慢修复，供给端或有增加，增量或来自于豆油、棕榈油。豆油处于供需双增，库存稳中略降的局面。棕榈油下半年进口量或有回升，库存或从低位回升。菜油则因进口大幅回落，供给端压力减轻，库存去化明显。从价格上来看，三大油脂或将跟随国际油脂而动，豆油或先扬后抑，棕榈油或先抑后扬，菜油或稳中趋涨。三大植物油期货或延续底部区间震荡走势，价格重心或逐步抬升。2023年下半年机会或将出现在豆类的油粕比的波段趋势上，和菜棕、菜豆价差的上行趋势上。三季度市场或呈现粕强油弱，四季度或将油强粕弱。而菜豆、菜棕价差在2023年下半年有望大幅回升。 一、2023年上半年油脂油料市场行情回顾 1.1豆粕市场行情回顾 图：DCE豆粕与美豆走势比较 数据来源：文华财经国信期货 纵观2023年上半年国内豆粕走势，国内豆粕市场跟随美豆震荡下行，盘面自年初一直下跌至5月底，进入6月，期价止跌反弹。整体来看，上半年蛋白粕期价波动大体分为： 1、1月3日-2月22日：豆粕高位震荡。国际方面，阿根廷旱情持续发酵，美豆粕高点不断刷新，USDA报告下调美豆期末库存。巴西收割延误让美豆出口时间窗口延长，美豆不断上行。与之相比，国内豆粕市场走势不及美豆，年初受到国内油厂开工的增加，现货库存稳中有增，豆粕现货承压，1月中旬连粕跟随美豆反弹，但由于远期到港预期增加，豆粕高位抛压明显。 2、2月23日-3月24日：豆粕震荡下滑。国际方面，美国加息推动美元走高，国际原油下挫，大宗商品承压。3月中旬受美国硅谷银行等三家金融机构倒闭，美国金融系统风险担忧情绪加重，大宗商品加速下滑。巴西收割加快，升贴水报价高位回落，美豆出口开始显露疲态。CBOT大豆承压回落。受此影响，国内豆粕走势与美豆趋同，连粕震荡下挫。 3、3月25日-4月18日：豆粕区间震荡。国际方面，3月底随着各国救市措施的陆续出台，宏观悲观情绪开始缓和，空头平仓美豆止跌企稳。3月种植意向报告和季度库存报告远低于市场预估支撑美豆逐步回升。受此影响，连粕走势跟随美豆触底反弹，进口大豆到港不及预期，油厂停工增多，现货坚挺。连粕近强远弱。4月中旬进口大豆到港预期压力体现，连粕远期合约回落。 4、4月19日-5月31日：豆粕下挫后低位宽幅震荡。国际方面，巴西大豆丰产压力导致升贴水骤降，阿根廷实行第三轮大豆美元优惠政策，美豆出口受阻。良好的天气有利于美豆春播，USDA预估新年度美豆库存修复，美元加息预期增强，美豆大幅下挫。与之相比，国内豆粕略强于美豆，现货强于期货。部分地区大豆通关严格，油厂豆源紧张，部分油厂停工检修，国内油厂开工下降，豆粕库存持续低位。国内豆粕现货坚挺，基差高位运行。连粕在现货坚挺、买粕卖油套利的支撑下底部宽幅震荡。 5、6月1日-6月21日：豆粕触底反弹。国际方面,伴随着债务上限谈判通过，美元高位回落，大宗商品集体反弹，美豆中西部产区旱情逐步严重。基金重返市场做多，美豆震荡反弹。受此影响，连粕跟随美豆震荡走高，尽管油厂开工逐步增加，豆粕库存回升，现货承压，基差走低，但连粕在美豆走高与人民币回落中获得成本驱动而上行。 6、6月22日-至今：豆粕高位震荡。国际方面，美豆高位震荡，天气前景有助于中西部干旱缓解，引发抛盘涌出。6月底种植面积大幅下调超预期，美豆高涨，连粕跟随美豆高位震荡。 1.2油脂行情回顾 图：国际油脂期货指数走势图：国内油脂期货指数走势 数据来源：文华财经国信期货数据来源:文华财经国信期货 纵观2023年上半年国内外油脂市场，价格持续走低，供给端压力不断体现，油脂熊市格局不断上演。整体来看，上半年油脂期价波动大体分为： 1、1月3日-3月3日：国内油脂高位震荡。国际方面，美豆油、马棕油先抑后扬。1月国际原油的走低以及美豆的回落、买粕卖油套利均给美豆油带来压力。与之相比，马棕油因出口疲软承压，尽管洪水侵袭导致产量下滑。2月印尼出口政策收紧马棕油止跌反弹，国际油脂反弹以及油粕套利平仓给美豆油带来提振。受此影响，国内油脂跟随国际油脂而动，菜油因进口量激增而表现最弱。 2、3月4日-3月24日：国内油脂大幅下挫。国际方面，美国加息推动美元走高，国际原油下挫，大宗商品承压。3月中旬受美国硅谷银行等三家金融机构倒闭，美国金融系统风险担忧情绪加重，大宗商品加速下滑。美豆油、马棕油大幅下挫。受此影响，国内油脂跟随国际油脂下挫。 3、3月25日-4月3日：国内油脂小幅反弹。国际方面，国际原油的触底反弹，美豆油止跌企稳。马棕油在产量下滑、出口增加、库存下滑的预期下低位回升。受此影响，国内油脂也跟盘反弹，内盘油脂走势不及外盘。市场对于4月到来大豆和菜籽的供给压力依然心存疑虑。 4、4月5日-5月31日：国内油脂继续下跌。国际方面，欧洲菜籽油、葵花籽油的大幅下调报价，对马棕油冲击明显，马棕油领跌油脂，期价开启回落态势。此后原油连续下挫，美豆播种良好丰产预期强劲、美豆油库存回升明显。买粕卖油对美豆油形成压制。印尼库存回升放松出口政策，马棕油出口疲软，马棕油震荡回落。受此影响，国内油脂轮番领跌，国内油脂库存稳步回升，豆油、菜油库存增幅超过棕榈油降幅。受到成本推动因素，连豆油率先跌破前期低点，棕榈油随后，菜油低位支撑明显。 5、6月1日-6月21日：国内油脂触底反弹。国际方面,黑海协议暂时中断，让美豆油获得提振，随后市场预期EPA法案或将上调美豆油生柴需求，法案公布时间从14日推延到21日，期价震荡走高。相比之下，马棕油走势与美豆油趋同，但走势弱于美豆油，5月马棕油库存回升让市场承压。国内油脂走势跟随外盘，人民币回落提升进口成本，不过内盘油脂库存回升依然制约涨幅。 6、6月22日-至今：国内油脂高位震荡。国际方面，美豆油暴跌，美国政府公布的生物燃料掺混最终规定低于业内预期。随后买粕卖油套利平仓，美豆油止跌反弹。6月底USDA报告大幅下调美豆种植面积，美豆油高涨，马棕油跟随美豆油震荡。国际油脂以及人民币共振内盘油脂高位震荡，重心上移。 二、2023年下半年蛋白粕热点分析 2.1全球油籽库存修复明显 22/23年度，随着加拿大菜籽的丰产、巴西大豆的丰产，全球油籽供给紧张格局已经转向平衡。而23/24年度全球油籽产量继续增加，而消费则显得后劲不足，库存修复加快。6月USDA预估2023/24年全球油籽产量为6.71亿吨，同比增长7.01%，相对而言，消费量为6.44亿吨，同比增加3.78%，库存从上年的1.18亿吨增加至1.4亿吨，增幅达18.41%，可见全球油籽在23/24年度当年产消盈余较大，库存修复明显，库消比回升至16.59%，已经恢复到合理区间内。 图：全球油籽供需结构对比（单位：百万吨、%）图：全球油籽年度产消盈余对比（单位：百万吨） 数据来源：USDA国信期货数据来源：USDA国信期货 分品种来看，23/24年度全球油籽中，大豆、葵花籽产量均有明显上涨，而菜籽产量则略有下滑，其他油脂产量增幅有限。其中全球大豆23/24年度产量增加4113万吨至4.10亿吨。葵花籽产量5401万吨，同比增加235万吨，而菜籽产量则减少92万吨至8721万吨。库存方面，由于大豆库存回升明显，使得全球油籽库存修复加快。可见23/24年度全球油籽市场的修复主要依靠大豆市场。 图：全球油籽各品种间供需格局变化（单位：百万吨）图：分国别油籽产量同比变化（单位：百万吨） 数据来源：USDA国信期货数据来源：USDA国信期货 分国别来看，23/24年度全球油籽产量的增加更多来自于美国、巴西和阿根廷大豆、加拿大菜籽产量的修复，这大大抵消了澳洲菜籽减产的幅度。对于2023年下半年，主要是美国大豆、加拿大菜籽、澳大利亚菜籽的生长季，全球油籽能否实现USDA预估，生长季天气显得尤为重要。 2.2面积下调天气堪忧美豆供给端仍有变数 美国全国海洋及大气管理局（NOAA）气候预测中心（CPC）确认2023年已经进入弱厄尔尼诺模式，7月份以后，厄尔尼诺逐步增强。NOAA预计2023年北半球冬季（11月至1月）有84%的机会出现超过中等强度的厄尔尼诺，有56%的机会发展为强厄尔尼诺。通常情况下，秋季和冬季期间出现中度至强厄尔尼诺，将会给南加州到墨西哥湾等地区带来偏多降雨，而美国太平洋西北地区以及俄亥俄河谷比正常更为干燥。 图：当前市场预估厄尔尼诺出现的概率图：全球天气情况对比 数据来源：NOAA国信期货数据来源：NOAA国信期货 从全球范围而言，厄尔尼诺现象可能意味高温天气。2023年6月以来，全球多地出现高温天气，欧洲、东南亚地区、印度、中国的北方、美国中西部西部、东部地区等地持续高温少雨天气。这让当地的农作物生长受到一定的影响。 图：厄尔尼诺天气下美豆单产走势对比图：2000年以来厄尔尼诺天气对美豆的影响 数据来源：USDA国信期货数据来源：USDA国信期货 尽管从历史来看，厄尔尼诺会给美国中西部产区带来充沛的降雨，但是目前似乎降雨未到，但高温提前到来。有专业机构称，最近美国中西部的干旱和厄尔尼诺无关，而是因为位于加拿大北部的大气高压块有效阻止了冷空气前锋到达中西部地区。自1970年以来，已经有17个厄尔尼诺夏季，其中14个夏季美国作物单产略高于趋势线水平。尤其是2000年以后，6次厄尔尼诺夏季，美豆单产4次上调，2次下调。可见一般而言，厄尔尼诺大概率会给美豆带来单产的提升。 图：美豆旱情情况图：美豆优良率情况 数据来源：USDA国信期货数据来源：USDA国信期货 2023年美豆新季大豆播种以来，4月中旬至5月，良好的天气让美豆播种快于往年。但进入6月持续高温少雨，让美豆产区旱情不断加重。截止到6月27日，目前美豆产区干旱面积为63%，为2000年以来同期最高干旱面积。尤其是美豆主产区集中的美国中西部地区，异常干旱以上的面积高达90.74%。而2012年同比干旱面积占比在71.13%。从各州美豆生长情况来看，伊利诺伊州优良率仅为