食品饮料2023年中期投资策略报告：长期可布局，短期等β

核心观点: ——食品饮料2023年中期投资策略报告 推荐(维持评级) 白酒：估值已低，静待基本面拐点。23H1，白酒需求弱复苏，其中Q1较好、Q2偏弱。供给端库存先降后升，企业表现分化。展望23H2，预期需求维持稳步复苏态势，高端酒相对稳健，次高端分化，部分区域酒龙头品牌保持稳健。从估值来看，白酒板块已处于中长期配置价值区间。 啤酒：量价齐升，成本端压力减轻。23H1，啤酒销量在低基数下稳健增长，经济疲弱并未对啤酒结构升级造成明显影响，成本端原材料市场价格下行。展望23H2，预期维持量价齐升的态势，企业成本端压力减轻。 乳制品：成本下行周期，关注促销与盈利改善。23H1，板块整体弱改善，区域乳企表现突出。展望23H2，需求端，预计消费场景修复与收入有望改善，需求仍有改善空间；成本端，预计原奶价格23H2仍处下行周期，主要考虑到供给量增加以及短期需求恢复斜率不高。投资方向，建议关注：1）部分区域型乳企，受益于品类结构优化的空间、省外市场快速扩张；2）鲜奶品类红利，随着消费者认知加强、冷链运输水平提升，鲜奶渗透率有望持续提升。软饮料：短期关注旺季动销，即饮茶与运动饮料高景气。23H1，板块复苏节奏领先，β与α并举。展望23H2，需求端，场景修复+体育赛事对冲气温高基数；成本端，虽然白糖价格涨幅较大，但成本占比更高的PET价格下降能予以对冲。投资方向，建议关注：1）气温区域性差异带来动销分化，23Q3厄尔尼诺可能导致北方干旱高温；2）品类景气与新品逻辑，在弱宏观经济周期背景下，企业往往能够通过捕捉个别品类的景气与培育新品实现快速增长。 调味品：关注渠道修复进展与零添加、复调渗透率提升。23H1，整体经营弱改善，板块内部分化。展望23H2，从趋势来看，随着经济回暖推动宏观需求恢复，同时费用加快投放帮助去化库存，叠加大豆、瓦楞纸等成本下行，23H2行业有望再次实现多个周期因子的向上共振。投资方向，建议关注：1）零添加事件后，千禾加快区域扩张与品类扩张；2）复合调料，疫情导致C端消费者对复调的接受度大大提升，消费习惯在后疫情时代亦将延续。 速冻与预制菜：静待旺季改善，关注竞争格局。23H1，速冻实现稳健增长，预制菜延续景气。展望23H2，行业渐入旺季，并且C端基数走低，同时预制菜景气度延续，但行业竞争者逐渐增多，建议积极关注竞争格局演变。投资方向，建议关注：1）潜力大单品，速冻米面、畜禽肉制品更具发展前景；2）C端新渠道，全家已开设预制菜专门冷柜，参考日本经验，便利店是预制菜品类重要的渠道，在消费者画像、市场层级、冷链运输方面有较好重叠度。休闲食品：布局渠道变革，格局有望重塑。23H1，板块弱改善与强分化，新品类与新渠道表现突出。展望23H2，渠道转型浪潮持续，把握行业拐点的企业有望胜出，建议关注：1）直接开设零售折扣店的渠道型公司，如良品铺子、三只松鼠；2）凭借强品牌力与产品矩阵丰富，向折扣店供货的制造型公司，如盐津铺子、甘源食品。 投资建议：①白酒板块坚守高端贵州茅台、泸州老窖、五粮液，维持古井贡酒、今世缘、迎驾贡酒配置，等待行业β择机配置舍得酒业、山西汾酒、老白干酒等。②啤酒板块配置值的青岛啤酒，其他低度酒推荐百润股份。③食品板块，关注景气+疫后复苏共振，如东鹏饮料、李子园、宝立食品、海天味业、欢乐家；④重视长期逻辑，如伊利股份、天味食品、安井食品、中炬高新。 风险提示：需求恢复不及预期；成本价格涨幅超预期；食品安全问题。 分析师刘来珍 ：021-20252647 ：liulaizhen_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130523040001 分析师刘光意 ：021-20252650 ：liuguangyi_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130522070002 食品饮料（中信） 沪深300 行业数据2023.7.3 10% 22/6 22/7 22/8 22/9 22/10 22/11 22/12 23/1 23/2 23/3 23/4 23/5 23/6 0% -10% -20% -30% -40% 资料来源：IFinD，中国银河证券研究院整理 相关研究 【银河食饮】食品饮料2023年投资策略报告：布局非典型复苏下的三个阶段 行业深度报告●食品饮料 2023年7月3日 长期可布局，短期等β 食品饮料行业 www.chinastock.com.cn证券研究报告请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明 目录 一、白酒：估值已低，等待基本面拐点2 （一）23H1复盘：需求弱复苏，库存累积2 （二）23H2展望：等待消费需求好转4 二、啤酒：量价齐升，成本端压力减轻6 （一）23H1复盘：受益场景恢复，成本现拐点6 （二）23H2展望：产品结构升级持续，成本压力减轻7 三、乳制品：成本下行周期，关注促销与盈利改善8 （一）23H1复盘：板块整体弱改善，区域乳企表现突出8 （二）23H2展望：需求有望持续修复，成本压力持续可控8 四、软饮料：短期关注旺季动销，即饮茶与运动饮料高景气10 （一）23H1复盘：复苏节奏领先，β与α并举10 （二）23H2展望：短期关注旺季动销，即饮茶与运动饮料高景气11 五、调味品：关注渠道修复进展与零添加渗透13 （一）23H1复盘：整体经营弱改善，板块内部分化13 （二）23H2展望：整体延续弱复苏，关注渠道修复进展与零添加渗透14 六、速冻与预制菜：静待旺季改善，关注竞争格局17 （一）23H1复盘：速冻实现稳健增长，预制菜延续景气17 （二）23H2展望：静待旺季需求改善，关注预制菜竞争格局17 七、休闲食品：布局渠道变革，格局有望重塑20 （一）23H1复盘：弱改善与强分化，新品类与新渠道表现突出20 （二）23H2展望：渠道转型浪潮持续，关注零食折扣店相关品牌21 八、投资建议22 九、风险提示22 一、白酒：估值已低，等待基本面拐点 （一）23H1复盘：需求弱复苏，库存累积 白酒需求端：疫后消费回补释放后，进入与宏观经济基本面匹配的疲弱状态。白酒属于可选消费，与消费场景、企业商务活动情况、居民社交活动、居民边际消费支出意愿等因素相关。上半年白酒消费需求表现：1）从时间节奏上来看，Q1较好、Q2偏弱。Q1春节旺季处于疫情影响消除后返乡热潮带动白酒消费回补反弹的阶段；Q2包含五一消费小高峰，但整体白酒消费平淡，集中在宴席消费，Q2由于商务活动、居民边际消费支出意愿偏弱，消费平淡。2）从消费结构上来看，消费有所降级，高端除茅台外，500元以下价格带动销表现较好。 白酒供给端：库存先降后升，企业表现分化。由于消费整体偏弱，企业在平衡好业绩增长与渠道库存、产品价格关系方面难度更大，表现有所分化。在设定2023年增长目标方面整体偏积极，多数品牌2023年目标营收同比增速在10%以上，其中除五粮液（两位数稳健增长）、老白干酒以外均在15%及以上；仅水井坊目标设定相对审慎。整体2023年目标比2022年实际增速有所放缓，但放缓幅度不大，尤其是高端龙头；也有部分去年疫情严重受损的品牌期待2023年在低基数下大幅反弹，例如伊力特、金徽酒；还有部分自身具备成长α的区域 白酒品牌设定了相较于2022年更高的增长目标，例如今世缘、迎驾贡酒。 库存在被消化后又有所累积。得益于Q1消费反弹，多数公司按计划完成了销售任务；少部分品牌因库存压力在Q1业绩掉队，或因实施了较为审慎的库存消化策略；另有部分去年疫情受损品牌在Q1获得了更为强劲的增长。Q2需求平淡，端午节后整体渠道库存较春节期间有所升高，较以往同期有所升高，预计Q2报表表现将进一步分化。 批价相对稳定，零售成交价下行。千元及以上价格带成熟产品批价在去年因疫情有所波动，今年以来较为稳定；近几年新布局的千元价格带产品批价在今年仍有松动。次高端价位在去年下半年下行之后反弹回稳，今年整体比较稳定，部分品牌次高端产品如水井坊、古井、口子窖批价在今年上半年有小幅上行。中低端品牌价格整体稳定，玻汾价格小幅回落1元。 分品类来看，酱酒品牌批价在去年波动幅度相对较大，今年4月以来国台、金沙、珍酒主要产品批价企稳。今年批价整体相对稳定或低位企稳，酒厂加大C端费用投放以促进动销，实际零售成交价较以往下行。 图1：上市白酒企业2023年业绩目标和第一季度业绩表现 分类公司2023年度营收增长目标2022年度营收增速23Q1营收增速23Q1营收占全年目标比重2021Q1营收占比2019Q1营收占比22上半年营收占比 贵州茅台 15% 17% 19% 27% 26% 25% 47% 高端 五粮液 两位数稳健增长 12% 13% 38% 37% 35% 56% 泸州老窖 15% 22% 21% 26% 24% 26% 46% 山西汾酒 20%股权激励：+22.4%； 31% 20% 40% 37% 34% 58% 得酒业渠道了解：22-35%22%7%27%21%26%50% 2022年第四季度和2023年第一季度的主要目标是降低社会库存，从2023年第二季度开始营业收入 水井坊恢复增长，并预期从2023年第三季度开始营业收 1% -40% 18% 27% 26% 44% 入恢复双位数成长。2023年全年的净利润与营业收入同比2022年保持增长。 舍 次高端 酒鬼酒 渠道了解：增长 19% -43% 24% 27% 23% 63% 洋河股份 15% 19% 16% 43% 41% 47% 63% 古井贡酒 20.26% 26% 25% 33% 31% 35% 54% 今世缘 26.77% 23% 27% 38% 37% 40% 59% 迎驾贡酒 渠道了解：20% 20% 21% 29% 25% 31% 46% 地产酒 口子窖 股权激励：15% 2% 21% 27% 23% 29% 45% 老白干酒 11.11% 16% 10% 19% 19% 29% 44% 金种子酒 稳步增长 -2% 25% - 24% 32% 51% 金徽酒 24.25% 12% 27% 36% 28% 31% 61% 伊力特 54% -16% 19% 30% 28% 23% 70% 低档酒 顺鑫农业 - -21% 5% - 37% 32% 56% 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 图2：飞天茅台一批价（整箱，元）图3：普五一批价（元） 4100 3900 3700 3500 3300 3100 2900 2700 2500 2021/1/12022/1/12023/1/1 1020 1000 980 960 940 920 900 2021/1/12022/1/12023/1/1 资料来源：今日酒价，中国银河证券研究院资料来源：今日酒价，中国银河证券研究院 图4：洋河M6+批价（元）图5：青花20批价（元） 670 660 650 640 630 620 610 600 590 580 570 2021/4/52022/4/52023/4/5 410 390 370 350 330 310 290 270 250 2020/4/62021/4/62022/4/62023/4/6 资料来源：今日酒价，中国银河证券研究院资料来源：今日酒价，中国银河证券研究院 图6：水井坊臻酿八号批价（元）图7：珍酒珍15批价（元） 360 340 320 300 280 260 240 220 200 2020/4/62021/4/62022/4/62023/4/6 400 380 360 340 320 300 280 2020/4/62021/4/62022/4/62023/4/6 资料来源：今日酒价，中国银河证券研究院资料来源：今日酒价，中国银河证券研究院 （二）23H2展望：等待消费需求好转 预期下半年需求稳步复苏。由于维护产品价值是白酒企业的共识，因此并不会出现激烈降价促进库存消化的情况。供给端可用工具不多