中国经济金融展望报告（2023年第3季度）：2023年第3季度（总第55期）

研究院 中国经济金融展望报告 2023年第3季度（总第55期）报告日期：2023年7月3日 要点 ●2023年上半年，中国国内疫情影响明显消退，需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力缓解，国内需求对经济增长的贡献提高，一季度中国GDP增长4.5%，好于市场预期。进入二季度，经济恢复势头有所放缓，内生动力不强、需求不足的问题突出，预计二季度GDP增长6%左右，其增速高于一季度，主要是由于上年同期基数较低。 ●展望下半年，中国经济增长仍将主要取决于内需的恢复程度。在促消费政策、服务消费加快释放的带动下，消费有望保持温和修复，基建投资将继续较快增长，高技术产业投资对制造业投资增长带来支撑，房地产市场逐步探底修复。总体预计三季度GDP增长4.9%左右，全年增长5.4%左右。 ●考虑到外部环境不确定性仍然较大，国内经济内生增长动力不强，尤其是近期经济恢复弱于预期，应引起高度重视。建议多措并举稳定市场预期；财政政策进一步发力，加大稳增长力度；金融政策要“总量+结构+监管”三重发力，助力经济持续恢复；促进内生动力增强、社会预期改善的良性循环，形成扩大内需合力；关注国际需求不振对外贸企业冲击；稳楼市政策重在持续稳预期、化风险。 中国经济内生增长动能亟待增强 资料来源：中国银行研究院 中国银行研究院 中国经济金融研究课题组 组长：陈卫东副组长：周景彤成员：李佩珈 梁婧赵廷辰范若滢梁斯叶银丹刘晨 吴丹邱亦霖刘佩忠王静 平婧 曾圣钧（大湾区金融研究院） 联系人：刘晨 电话：010-66594264 邮件：lczs0711@163.com 内生增长动力亟待增强，政策需着力稳预期 ——中国银行中国经济金融展望报告（2023年第3季度） 2023年上半年，中国国内疫情影响明显消退，需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力缓解，国内需求对经济增长的贡献提高，一季度中国GDP增长4.5%，好于市场预期。进入二季度，经济恢复势头有所放缓，内生动力不强、需求不足的问题突出，预计二季度GDP增长6%左右，其增速高于一季度，主要是由于上年同期基数较低。展望下半年，全球经济增速将继续放缓，出口增长面临压力。中国经济增长仍将主要取决于内需的恢复程度。在促消费政策、服务消费加快释放的带动下，消费有望保持温和修复，基建投资继续较快增长，高技术产业投资对制造业投资增长带来支撑。房地产市场逐步探底修复，房地产开发投资降幅缓慢收窄。总体预计三季度GDP增长4.9%左右，全年增长5.4%左右。考虑到外部环境不确定性仍然较大，国内经济内生增长动力不强，尤其是近期经济恢复弱于预期，应引起高度重视。建议多措并举稳定市场预期；财政政策进一步发力，加大稳增长力度；金融政策要“总量+结构+监管”三重发力，助力经济持续恢复；促进内生动力增强、社会预期改善的良性循环，形成扩大内需合力；关注国际需求不振对外贸企业冲击；稳楼市政策重在持续稳预期、化风险。 一、2023年上半年经济形势回顾与下半年展望 （一）2023年上半年经济形势回顾 上半年，全球经济下行压力较大，但总体表现好于预期，主要发达经济体延续加息进程，国际金融市场大幅波动，中国面临的外部市场需求总体放缓。国内疫情影响明显消退，需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力缓解。前期 积压需求集中释放，消费尤其是接触性消费显著回升，各项稳经济政策继续靠前发力，基建和制造业投资较快增长，新动能势头依然强劲，新产业新业态较快发展。一季度中国GDP增长4.5%，好于市场预期，其中国内需求对GDP累计同比贡献率超过100%。进入二季度，经济恢复势头有所放缓，内生动力不强、总需求不足的问题突出，这既体现了疫情“疤痕效应”的影响，也叠加了经济转型升级的结构性阵痛。预计二季度GDP增长6%左右，增速高于一季度，主要是由于上年同期基数较低。回顾2023年上半年宏观经济形势，有三大动力和三大挑战值得关注。 1.三大动力 动力一：消费与服务业是拉动本轮经济复苏的主要动力。受疫情影响减弱、消费场景恢复、前期积压需求释放以及低基数等影响，上半年中国消费呈现较好恢复态势。2023年1-5月社会消费品零售总额累计增长9.3%，增速较上年同期回升10.8个百分点。从2022-2023年两年平均增速来看，一季度为4.5%，4、 5月份逐渐放缓至3.8%，恢复节奏表现为前快后慢。同时，消费结构分化明显。一是服务消费恢复好于商品消费。旅游、餐饮等接触型消费增长强劲。1-5月餐饮收入累计增速和2022-2023年两年平均增速分别为22.6%、5.9%，均快于商品零售（7.9%、3.5%）（图1）。服务消费强势反弹带动服务业生产较快复苏。1-5月服务业生产指数累计增长9.1%，比上年同期加快9.8个百分点；5月份非制造业PMI指数为54.5%，高于临界点。截至一季度末，餐饮行业门店数回升至788万家，较上年末净增加13万家。“五一”假期，全国国内旅游出游 合计2.74亿人次，实现国内旅游收入1480.6亿元，按可比口径分别恢复至2019年同期的119.1%和100.7%（表1）。5月民航客运量已恢复至2019年同期的94.5%。二是升级类消费需求持续释放。在金价上涨推升消费者投资需求、疫情后婚庆需求释放等因素支撑下，1-5月金银珠宝类消费累计增速达19.5% （2022-2023年平均增速为7.6%），远高于疫情前水平（2019年同期为2.7%）。 此外，1-5月体育娱乐用品、化妆品类消费分别增长11%和9.7%。三是汽车消费有所回暖。随着前期汽车市场价格战“停火”，消费者观望情绪缓解，多地政府出台购车鼓励政策，汽车消费在经过一季度负增长后，二季度有所回暖，1-5月累计增长8.9%。 图1：餐饮收入增速好于商品零售表1：“五一”旅游消费情况1 资料来源：Wind，文化旅游部，中国银行研究院 动力二：基建和制造业投资继续发挥稳增长关键作用。1-5月全国固定资产投资累计增长4%。其中，基建和制造业投资增长较快，1-5月分别累计增长7.5%和6%，拉动固定资产投资增长约1.6和1.8个百分点。一是财政支出和施工建设保持较快进度，助力基建投资较快增长。上半年财政资金继续前置发力，各地工程项目集中开工复工，建筑业施工进度加快。1-4月地方政府新增专项债发行额累计达到16216亿元，占全年限额的42.7%（图2）。在财政资金支持下，项目施工保持较快节奏，建筑业PMI持续处于较高景气区间，3月达到近年来峰值65.6%（图3）。二是产业新动能驱动制造业投资增长。一方面，上半年原油、煤炭、钢铁等工业产品价格波动下行降低了原材料加工行业利润，企业投资意愿较弱。另一方面，电动车、锂电池、计算机集成制造等技术密集类产品出口表现好于劳动密集类产品，出口需求结构性变化驱动制造业投资结构转换和提升。据测算，1-5月份黑色金属冶炼等原材料行业和纺织服装业等劳动密 1此处旅游收入的恢复程度按可比口径计算，剔除了价格变动因素影响。 集型行业投资贡献度2较上年同期明显下降；电气机械及器材制造业、计算机设备制造业等高技术和装备制造业投资贡献率大幅提高至81.5%（图4）。 图2：各年新增专项债发行进度图3：各年建筑业PMI 图4：各行业对制造业投资增速贡献度 资料来源：Wind，中国银行研究院 2行业投资贡献率=行业投资增速×行业投资完成额占比/制造业投资增速。 动力三：出口产品和目的地市场结构变化。2023年以来，全球其他出口型经济体出口增速持续负增长，比如1-5月韩国、越南出口分别同比下降13.6%、11.6%。而中国出口好于其他出口型经济体（图5），也好于市场预期（专栏1）。 1-5月出口金额累计增长0.3%（按美元计，下同）。其中，3、4月单月增速分别达14.8%、8.5%。中国出口正增长的原因主要有三方面：一是对新兴经济体出口较快增长。1-5月对东盟、俄罗斯、非洲和拉丁美洲出口占总出口比重达38.5%，对出口增速贡献为44.2%。而对欧、美出口延续下降趋势，1-5月分别累计下降4.9%、15.1%（图6）。二是新能源产业链相关产品竞争力持续提高，出口表现亮眼。得益于技术储备和完备的产业链布局，中国新能源相关产业全球竞争力不断提升。1-4月，出口“新三样”（电动载人汽车、锂电池、太阳能电池）累计增长59.6%，占总出口比重达到4.4%，对出口增速贡献率为88.2%。三是前期积压订单集中交付。2月新出口订单指数达52.4%，较上月提升6.3个百分点至扩张区间。经1-2个月左右的生产周期，这些新订单于3、4月集中释放，带动出口高增。 图5：主要出口型国家出口增速图6：中国对主要贸易伙伴出口当月增速 注：图5中，中国、韩国、越南为2023年1-5月累计增速，其他为2023年1-4月累计增速 资料来源：Wind，中国银行研究院 专栏1：近期中国出口缘何好于预期 第一，中国出口表现好于其他出口型经济体。1-5月，中国出口累计增长0.3%（按美元计，下同）。其中，3、4月单月增速分别为14.8%、8.5%。而其他出口型经济体出口贸易集体减速。2023年4月，印度尼西亚、马来西亚、越南、印度出口分别减少29.4%、17.4%、14.7%、12.7%。 一是大宗商品出口结构差异。中国虽是大宗商品净进口国，但钢铁出口量较大。2023年以来，受俄乌冲突、土耳其地震的影响，中国以外的钢铁产区产量大幅下滑。2023年4月，全球粗钢产量同比下降2.4%。受益于供应链和成本优势，中国钢铁产量稳定，出口报价低于国际市场，明显的价格优势带动中国钢铁出口放量增长。1-5月，中国出口钢材金额累计增长15.1%，对出口增速贡献率为1.3%。马来西亚、印度尼西亚等国主要出口能源、农产品等大宗商品，其价格总体高位回落，且主要进口国库存水平偏高，短期进口需求有限。国际市场供过于求，使这类产品出口走弱。 二是机电产品细分优势差异。中、韩两国机电产品出口的结构性差异正在拉大。韩国高度集中于半导体产业链，集成电路占出口比重达到17%。存储半导体市场持续低迷以及美国半导体法案的“长臂管辖”严重影响韩国半导体出口，进而累及韩国整体出口表现。在中国机电类出口中，集成电路仅占4.6%，“新三样”占比提升较快。在国际绿色转型背景下，新能源产品出口高景气对中国出口增速的拉动作用日益加大，欧盟是中国新能源产品出口的主要目的地。欧盟提出《“REPowerEU”能源投资计划》，将2030年可再生能源占比目标从40%提高至45%。计划发布后，中国出口欧盟新能源产品同比增速甚至一度超过90%。 三是出口目的地集中度差异。非欧美市场对中国出口的重要性日渐提升，对俄罗斯、非洲国家、东盟国家出口增长能在一定程度上抵消欧美需求走弱的负面影响。2018年之前，美国、欧洲的终端需求与中国出口增速高度正相关。近年来，中国积极参与区域贸易，持续深化与非欧美国家的经贸合作，“一带一路”效果显现，东盟以及俄罗斯等对中国出口增速的拉动力明显加大。据测算，2018年6月之后，美国PMI、欧元区综合PMI对中国出口增速的边际影响显著下降，越南制造业PMI的边际影响明显提高。 第二，中国出口表现好于前瞻高频数据。海运数据、出口交货值和各国自中国进口数据是市场观察、预测出口变化常用高频前瞻指标。2023年以来，这些高频前瞻指标走势与出口表现存在差异。 一是海运供给改善使运价指数持续走低。2023年1-5月，CCFI运价指数由1255.9下降至952.1，下降幅度为20.1%，与出口表现明显不同。运价指数是运力供给和需求两端共同作用的结果。2020年下半年至2022年下半年，受疫情影响，港口缺员，船舶塞港，海运运输效率大幅降低，运价指数一路飙升。2022年下半年以来，疫情冲击趋于平稳，且此前相关企业加大集装箱、船舶投入，运力短缺明显缓解，海运供给大幅改善，带动运价指数逐渐走低，与中国出口增速呈背离态势。此外，陆路运输对出口的拉动作用逐渐加大。4月，中欧班列累计开行1459列、运送货物16万标准箱，分别同比增长25%、45%。 二