策略·专题：寻找基本面的β，传媒板块技术与监管的双击

策略专题 证券研究报告 2023年07月03日 作者 寻找基本面的：传媒板块技术与监管的双击 刘晨明分析师 SAC执业证书编号：S1110516090006 一、技术与监管双击，传媒或仍处于中期行情之中 1传媒产业周期，是技术与监管双变量的函数。其中，技术变革打开行业增长空间，而在粗放式发展后，监管政策体系为了适应新技术环境、也将进行精细化调整，从而约束规范传媒产业的成长性。例如1315年3G、4G技术周期催生的移动互联网红利，和16年起传媒监管趋严导致的行业业绩降速等。 2当前，传媒行业正迎来AI技术与监管红利的双击。一方面，22年底以来平台监管等多方面政策出现积极的边际变化，有利于传媒企业创新发展；另一方面，AI赋能也将助力传媒细分领域降本增效。具体来看： 1）游戏领域，AI赋能与版号常态化发行双击，23年板块业绩有望扭亏为盈、预期增速达16473； 2）影视领域，AI赋能与线下消费复苏双击，23年板块亏损幅度或大幅收敛，23E24E业绩增速分别为77405。 二、短期，传媒行业的调整或临近尾声 1端午假期前开始，受到假期效应、海外终端利率上修等因素的扰动，包括传媒在内的AI概念板块持续调整，市场担忧相关行业进一步下行风险。 2复盘来看，如果基本面没有被证伪，成长赛道阶段性调整（下跌与震荡）的幅度通常在1520 左右，个股层面最多可能在30左右。 3自6月20日高点起、至6月30日，AI概念相关一级行业中，通信、计算机、传媒区间内最大回撤分别为101、145、167，其中传媒相关的细分方向中，游戏、影视区间内最大回撤分别为168、130。 4考虑到AI、传媒产业链景气度向上的逻辑仍然成立，传媒可能还处于中期级别的上行趋势中，短期回调的幅度已经比较深，理论上进一步下探的空间有限、上限约在5左右，建议重点关注。 三、中证传媒指数：全面追踪传媒行业优质龙头的指数 1中证传媒指数（399971SZ）选取传媒产业中总市值较高的50只个股作为成分股，具备龙头优势，细分领域涵盖游戏、影视、广告等，中小盘风格突出。 2尽管权重股近期已积累较多涨幅，但23年PE一致预期大多在2030X左右，仍在偏低水平。 3从长期维度看，中证传媒的业绩与市场表现不算突出，但在特定阶段拥有较高的业绩弹性，体现出产业周期性特征。与全A、同类宽基相比，中证传媒具备独立于宏观经济的周期，其业绩周期的变动更多来自于产业的，不单来自中小企业在特定经济阶段天然具备的成长性。 4广发中证传媒ETF（代码512980）以紧密跟踪中证传媒指数为目标，配套发行场外联接基金 （A份额：004752；C份额：004753），截至2023年6月30日，广发中证传媒ETF市场规模 5019亿，流动性优势突出，为投资者提供一键布局传媒板块的工具，建议关注。 风险提示：宏观经济风险，国内外不可预测事件风险，基金产品收益不达预期风险等 liuchenmingtfzqcom 李如娟分析师 SAC执业证书编号：S1110518030001 lirujuantfzqcom 许向真分析师 SAC执业证书编号：S1110518070006 xuxiangzhentfzqcom 赵阳分析师 SAC执业证书编号：S1110519090002 zyangtfzqcom 吴黎艳分析师 SAC执业证书编号：S1110520090003 wuliyantfzqcom 逸昕分析师 SAC执业证书编号：S1110522080002 yixintfzqcom 相关报告 1《投资策略：【天风策略丨A股市场策略】4月决断：一季报后的行业比较思路》20230507 2《投资策略：策略政策专题我们需要什么样的政策跟踪（下）两会前瞻》20230301 3《投资策略：策略政策专题我们需要什么样的政策跟踪（上）二中前瞻》20230225 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 内容目录 1中证传媒指数：全面追踪传媒行业优质龙头的指数 11聚焦游戏、影视、广告营销的中小盘指数 12指数业绩与市场表现的波动，主要取决于传媒产业周期 2技术与监管双击，传媒或仍处于中期行情之中 21游戏：AI赋能与版号常态化发行双击 22影视：AI赋能与线下消费场景复苏双击 3短期，传媒行业的调整或临近尾声 4广发中证传媒ETF：紧密追踪中证传媒指数的ETF 图表目录 图1：中证传媒指数成分股市值分布 图2：中证传媒指数成分股二级行业权重分布 图3：中证传媒指数前十大权重股 图4：中证传媒指数与同类指数、主流宽基业绩比较 图5：中证传媒指数与同类指数、主流宽基市场表现比较 图6：20112021年智能手机出货量与边际渗透率 图7：20112017年移动游戏市场规模及增速 图8：10年以来A股科技周期 图9：中证传媒指数估值与盈利拆分 图10：中国游戏市场实际销售收入 图11：中国游戏用户规模 图12：网络游戏指数归母净利润 图13：国产网络游戏版号发行数量 图14：全国电影总票房 图15：影视指数归母净利润 图16：7大成长赛道复盘：调整的因素、空间、时间 图17：广发中证传媒ETF产品信息 1中证传媒指数：全面追踪传媒行业优质龙头的指数 11聚焦游戏、影视、广告营销的中小盘指数 中证传媒指数（中证传媒，399971SZ）选取传媒产业中总市值较高的50只个股，细分行业包括游戏、影视、广告等，能够系统反映中国传媒行业优质上市公司的全貌。 市值方面，中证传媒指数中小盘风格突出。截至2023年6月30日，中证传媒指数样本总市值中位数为182亿，其中200亿以下市值小盘成分股数量占比56，500亿以上市值成分股数量占比8，多数个股市值分布在中小盘区间。 细分行业方面，游戏、影视、广告营销等占较大比重。截至2023年6月30日，中证传媒指数第一大成分行业为游戏、权重占比为42，第二为影视行业（包括电视广播、影视院线、数字媒体）、权重占比为24，第三为广告营销、权重占比为20。 图1：中证传媒指数成分股市值分布图2：中证传媒指数成分股二级行业权重分布 成分股数量个 30 18 4 4 0 24 20 10 0 出版6 数字媒体8 影视院线8 电视广播9 IT服务2 游戏42 广告营销20 资料来源：Wind，天风证券研究所资料来源：Wind，天风证券研究所 权重股方面，中证传媒指数聚焦传媒行业细分方向龙头，提高了指数的ROE水平。22年底，中证传媒指数ROE为29。中证传媒指数前10大成分股权重占比合计为479、22年中位ROE水平为110，且多为细分行业龙头，对指数整体的盈利能力形成牵引。 此外，尽管主要传媒个股近期已积累较多涨幅，但23年PE一致预期大多在2030X左右，仍处于偏低水平。 图3：中证传媒指数前十大权重股 代码 简称 权重 总市值 亿 上市板 23EPE Wind一致预期 ROE 22Y 二级行业 三级行业 1 002027SZ 分众传媒 93 9835 主板 207 158 广告营销 广告媒体 2 002555SZ 三七互娱 73 7736 主板 230 257 游戏 游戏 3 002602SZ 世纪华通 61 5656 主板 345 257 游戏 游戏 4 300418SZ 昆仑万维 46 4816 创业板 363 100 游戏 游戏 5 300002SZ 神州泰岳 37 2746 创业板 380 118 游戏 游戏 6 002517SZ 恺英网络 37 3388 主板 238 260 游戏 游戏 7 300413SZ 芒果超媒 35 6400 创业板 273 102 数字媒体 视频媒体 8 002558SZ 巨人网络 34 3595 主板 295 76 游戏 游戏 9 300058SZ 蓝色光标 33 2409 创业板 372 259 广告营销 营销代理 10 002624SZ 完美世界 31 3277 主板 205 142 游戏 游戏 资料来源：Wind，天风证券研究所。注：数据截至20230630 12指数业绩与市场表现的波动，主要取决于传媒产业周期 从长期维度看，中证传媒的业绩表现不算突出，但在特定阶段拥有较高的业绩弹性，体现出产业周期性特征。 1）与全A相比，中证传媒具备独立于宏观经济的周期。在2015年至2023年一季度之间，中证传媒的业绩增速与ROE中位水平均弱于全A，但在特定时间段的基本面表现强于全A， 包括1516年、2021年、23年一季度等，其中不乏有15年、20年这种的宏观经济偏弱阶段；相反地，也存在19年这种经济修复、但中证传媒业绩一般的情形。 2）与同类宽基相比，中证传媒的周期性更多来自于产业的。具体来看，中小盘业绩占优通常有两种情形： 其一是低基数效应下的困境反转，例如中证500在15年业绩负增形成低基数、并在16年实现高增长，由于基数依赖、这种反转占优情形在年的维度一般难有持续性； 其二是产业周期自身上行，在成长渗透的过程中可能出现连续多年业绩占优的情况，例如在1516年、2021年，中证传媒实现了持续一年以上的、景气度优于全A的情况、也总体优于表征中小盘风格的中证500，表明中证传媒的业绩周期、特别是正增周期，也不单来自中小企业在特定经济阶段天然具备的成长性，更多来自传媒产业自身的逻辑支撑。 图4：中证传媒指数与同类指数、主流宽基业绩比较 中证传媒 文娱传媒 中证500 万得全A 年份 业绩增速 ROE 业绩增速 ROE 业绩增速 ROE 业绩增速 ROE 2015 273 117 151 123 63 65 23 109 2016 100 119 32 94 336 75 58 102 2017 49 110 45 123 354 91 182 108 2018 597 55 328 74 327 70 22 97 2019 298 51 417 45 207 67 52 95 2020 471 70 508 68 25 71 19 89 2021 267 84 271 103 171 84 178 96 2022 682 29 688 32 238 70 07 90 2023Q1 286 22 203 26 81 19 19 25 中位数 15 53 62 56 144 70 19 93 资料来源：Wind，天风证券研究所 对应到权益市场，中证传媒的表现也依附于自身传媒产业周期。15年以来，中证传媒指数的累计收益、夏普率均弱于全A与宽基指数，但在特定的区间体现了极高的收益弹性，例如15年与23年一季度，中证传媒的区间收益、夏普率大幅优于中证500和全A；相反地， 在经济向好带来权益市场普涨的阶段（如19年），或在中小企业表观业绩增速反转的阶段 （如16年），中证传媒相较于同类宽基与全A也未能跑出超额收益。 图5：中证传媒指数与同类指数、主流宽基市场表现比较 中证传媒 文娱传媒 中证500 万得全A 年份 涨跌幅 夏普比率 涨跌幅 夏普比率 涨跌幅 夏普比率 涨跌幅 夏普比率 2015 693 19 585 17 431 13 385 12 2016 323 11 302 10 178 06 129 05 2017 177 14 100 09 02 02 49 02 2018 369 14 344 14 333 14 283 14 2019 267 11 259 11 264 12 330 17 2020 12 00 24 01 209 09 256 12 2021 21 00 57 02 156 11 92 07 2022 311 10 287 09 203 09 187 09 2023Q1 495 10 390 10 23 01 31 00 中位数 17 00 17 00 89 04 61 03 区间累计值 292 01 237 00 191 01 435 02 年化收益率 42 33 22 46 年化波动率 300 283 256 244 资料来源：Wind，天风证