直写光刻设备龙头PCB领域高速增长，泛半导体领域注入强劲动力

2023年6月30日 公司研究 直写光刻设备龙头PCB领域高速增长，泛半导体领域注入强劲动力 要点 ——芯碁微装（688630.SH）投资价值分析报告 公司是国内直写光刻设备龙头，PCB业务向高端化渗透，泛半导体业务多点开花。公司是国内直写光刻设备龙头企业，产品主要应⽤于PCB领域和泛半导体领域。在PCB领域，公司产品最小线宽涵盖8-75μm范围，主要应⽤于线路层及阻焊层曝光环节，随着技术不断的突破，已将应⽤于线路层的曝光精度由8μm提升至6μm，PCB阻焊层曝光精度由75/150μm提升至40/70μm，逐步向高端化渗透，实现了PCB前100强全覆盖。在泛半导体领域，公司产品应⽤在IC、IC掩膜版制造、IC载板、MEMS、生物芯片、分立功率器件等制造、先进封装、显示光刻等环节，应⽤场景不断拓展，实现多点开花。2022年公司实现营业收入6.52亿元，其中PCB业务和泛半导体业务收入分别为5.27亿元和0.96亿元，在总营收中的占比分别为80.8%和14.7%。 PCB领域产值不断上升带来庞⼤市场需求，泛半导体领域下游市场需求增长强劲。在PCB领域：随着全球PCB产品结构不断升级以及国内直接成像设备厂商的业务规模不断增长，国产直接成像设备有望加速实现对⾏业内传统曝光设备以及对进口PCB直接成像设备的替代，QYResearch预计23年中国PCB市场直接成像设备销售额将达约4.94亿美元，21-23年复合增长率约为9.0%，UResearch预测PCB阻焊层曝光设备销售额预计23年达20.50亿元，21-23年复合增长率约为13%。在泛半导体领域：IC载板朝着超高精细化路线发展，直写光刻技术成为主流曝光技术，预计曝光精度将提升至1μm；未来随着HJT等新型电池的不断渗透，铜电镀工艺有望取代现有的银浆丝网印刷工艺，曝光环节是铜电镀工艺中的核心工艺，有望迎来新动力；Mini-LED等新型显示对焊盘的公差、外观形状、阻焊图形精度、阻焊开口尺寸等均有较高要求，为直写光刻创造了广阔的市场空间。 公司具备较强的领先优势，PCB业务高速增长，泛半导体业务注入新动力。公司科学家团队具备近三⼗年半导体设备开发经验，专业背景及产业积累深厚，2021年全球PCB直写光刻设备销售收入公司排名第三，占比8.1%，仅次于以 ⾊列Orbotech的43.35%和日本ORC的10.22%。随着公司不断向高端化渗透以及对传统领域的替代，PCB业务销售收入有望维持40-50%的增速。公司定增募资积极扩展先进封装、光伏、新型显示等领域，未来将注入新的增长动力。 盈利预测、估值与评级：公司是国内直写光刻设备龙头，PCB业务增长强劲，泛半导体设备如先进封装、光伏、新型显示等业务有望迎来新的成长动力，我们预测公司2023-2025年的归母净利润为2.02/2.96/4.31亿元，当前股价对应PE值为45x/31x/21x，我们看好公司未来的成长空间，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示：技术研发不及预期、市场竞争加剧、下游应⽤需求及扩展不及预期。 指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 492 652 945 1,366 1,967 营业收入增长率 58.74% 32.51% 44.89% 44.59% 43.95% 净利润（百万元） 106 137 202 296 431 净利润增长率 49.44% 28.66% 48.05% 46.51% 45.55% EPS（元） 0.88 1.13 1.67 2.45 3.57 ROE（归属母公司)（摊薄） 11.40% 13.02% 16.16% 19.14% 21.79% P/E 85 66 45 31 21 P/B 9.7 8.6 7.2 5.8 4.6 公司盈利预测与估值简表 资料来源：Wind，光⼤证券研究所预测，股价时间为2023-06-28； 增持（首次） 当前价：74.86元 作者分析师：刘凯 执业证书编号：S0930517100002 021-52523849 kailiu@ebscn.com 分析师：杨德珩 执业证书编号：S0930522110003021-52523805 yangdh@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)1.21 总市值(亿元)：90.43 一年最低/最高(元)：60.90/107.33近3月换手率：103.70% 股价相对走势 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 1.74 3.40 27.11 绝对 1.92 -0.57 12.64 资料来源：Wind 芯碁微装（688630.SH） 投资聚焦 关键假设 PCB设备业务：随着PCB产业向国内转移，同时服务器/数据存储、汽车产业、手机、通信板块等⾏业对PCB强劲需求，给PCB曝光设备带来了新增的市场机会；另外，PCB产品往高阶发展，催生现有PCB曝光设备的更新换代，直接成像设备替代现有传统曝光设备需求强劲。随着公司PCB设备业务往高端领域扩展，营收有望维持30-50%的增长，毛利率将逐年提升。2022年受半导体⾏业景气度下⾏影响业务增速有所变缓，2023年⾏业景气度有望回暖，预计业务增速将逐年提升，我们预测2023-2025年该业务营收分别为7.41/10.47/14.90亿元，同比增长41%/41%/42%，毛利率分别为38.5%/39.0%/39.5%。 泛半导体设备业务：公司在泛半导体领域主要布局IC载板、新能源光伏、新型显示、晶圆级封装等领域：（1）随着制造要求的不断提升，IC载板朝着超高精细化路线发展，直写光刻技术成为IC载板的主流曝光技术，预计未来高端IC载板的曝光精度将提升至1μm，公司有望持续受益；（2）目前光伏电池片的主要材料为银浆，通过丝网印刷的方式制备金属栅线，未来随着TOP-Con、HJT等新型电池技术的不断渗透，铜电镀工艺有望取代现有的银浆丝网印刷工艺，曝光环节是铜电镀工艺中的核心工艺，有望成为公司新的发展动力；（3）Mini-LED等新型显示技术对焊盘的公差、外观形状、阻焊图形精度、阻焊开口尺寸及油墨外观均有较高要求，为直写光刻设备创造广阔的市场空间。公司泛半导体设备处于导入前期，基数低有望迎来高速增长，毛利率将稳持稳定，我们预测2023-2025年该业务营业收入分别为1.63/2.63/3.99亿元，同比增长70%/61%/52%，毛利率分别为65.0%/65.0%/65.0%。 基于以上假设，我们预测公司2023-2025年的营业总收入分别为9.45/13.66/19.67亿元，同比增长45%/45%/44%，毛利率分别为 44.3%/45.1%/45.7%，归母净利润分别为2.02/2.96/4.31亿元，对应EPS分别为1.67/2.45/3.57元。 我们区别于市场的观点 有别于市场认为相比于掩膜光刻设备，公司聚焦中低端市场的直写光刻设备，增长空间有限，我们认为：（1）公司目前PCB业务基数还不高，相比于头部以⾊列Orbotech还有较⼤差距，随着不断向高端领域突破以及对传统领域的替代，有望维持高速增长；（2）先进封装、新能源光伏以及新型显示等技术的发展，给公司带来了广阔的成长空间，有望凭借成本等优势持续向相关领域渗透。 股价上涨的催化因素 （1）PCB业务技术高端化不断突破，持续获得海内外订单；（2）先进封装、新能源光伏、新型显示等领域客户端导入顺利，进入放量阶段；（3）PCB下游应⽤景气度回升。 盈利预测与估值 公司是国内直写光刻设备龙头，PCB设备业务增长强劲，泛半导体设备如先进封装、光伏、新型显示等业务有望迎来新的成长动力，我们预测公司2023-2025年的归母净利润为2.02/2.96/4.31亿元，当前股价对应PE值为45x/31x/21x，我们看好公司未来的成长空间，首次覆盖给予“增持”评级。 中庚基金 目录 1、芯碁微装：国内激光直写光刻设备龙头6 1.1、公司直写光刻设备覆盖PCB、泛半导体等领域6 1.2、公司核心技术人员9 1.3、公司财务状况良好10 2、PCB领域逐步向高端化渗透，泛半导体领域将成为新的增长动力11 2.1、微纳直写光刻技术原理及市场应⽤11 2.1.1、光刻技术在PCB领域内的应⽤情况11 2.1.2、光刻技术在泛半导体领域内的应⽤情况15 2.2、直写光刻设备下游应⽤场景丰富18 2.2.1、PCB直接光刻设备下游市场需求良好18 2.2.2、泛半导体光刻设备下游市场增长强劲20 3、公司技术实力国内领先，具备较强的先发优势29 3.1、公司具备较强的技术研发实力29 3.2、定增募资着眼公司长远发展30 3.3、推股权激励计划彰显对未来发展的信心33 4、盈利预测、估值分析与投资建议35 4.1、盈利预测35 4.2、估值分析36 4.2.1、相对估值36 4.2.2、绝对估值36 4.3、投资建议38 5、风险分析39 图表目录 图表1：采⽤DMD的直写光刻技术原理示意图6 图表2：公司主要产品演变情况7 图表3：PCB制造工艺流程示意图7 图表4：PCB直接成像设备主要产品系列及应⽤领域8 图表5：泛半导体领域直写光刻设备应⽤示意图8 图表6：泛半导体直接成像设备主要产品系列及应⽤领域9 图表7：公司核心技术人员简介9 图表8：公司2018-2022年营业收入及同比10 图表9：公司2018-2022年归母净利润及同比10 图表10：公司2018-2022年扣非归母净利润及同比10 图表11：公司2018-2022年扣毛利率及净利率情况10 图表12：PCB主要光刻技术分类11 图表13：直接成像技术原理示意图12 图表14：使⽤传统曝光设备与直接成像设备的PCB制造工艺流程示意图12 图表15：传统曝光技术与直写成像技术对比13 图表16：2019-2023年PCB产品曝光精度（最小线宽）要求演进14 图表17：⾏业内主要企业14 图表18：2021年全球PCB直接成像设备市场销售收入前三名14 图表19：泛半导体主要光刻技术分类15 图表20：直写光刻、接近/接触式光刻以及投影式光刻示意图15 图表21：直写光刻与掩膜光刻不同应⽤市场对比16 图表22：PCB工艺流程图18 图表23：21-26年全球PCB产值复合增长率预测（百万美元）18 图表24：2016-2026年中国PCB产值统计19 图表25：2017-2023年全球PCB市场直接成像设备产量19 图表26：2017-2023年全球PCB市场直接成像设备销售额19 图表27：2017-2023年中国PCB市场直接成像设备产量20 图表28：2017-2023年中国PCB市场直接成像设备销售额20 图表29：2013-2023年我国PCB阻焊层曝光设备市场规模（亿元）20 图表30：典型的微电子封装分级21 图表31：封装基板与其他类型PCB产品对比21 图表32：2019-2025年全球封装基板⾏业产值及增速情况22 图表33：2017-2022年中国封装基板⾏业市场规模及增速22 图表34：PERC、TOPCon、HJT电池的对比22 图表35：2021-2030年各种电池技术平均转换效率变化趋势23 图表36：2021-2030年各种电池技术市场占比变化趋势23 图表37：PERC和TOPCon电池工艺流程及对应设备23 图表38：N-HJT电池两种技术路线工艺流程23 图表39：2023-2030年全球光伏电池片“铜电镀”工艺曝光设备市场规模24 图表40：各种显示技术性能比较24 图表41：MiniLED产业链25 图表42：中国MiniLED技术应⽤方向25 图表43：2021-2026年Mini-LED背光LCD终端产品出货量（万台）25 图表44：引线框架分类26 图表45：引线框架示意图26 图表46：冲压型工艺26 图表47：蚀刻型工艺26 图表48：2015-2022年我国引线框架市场规模26 图表49：掩膜版工艺流程图27 图表50：平