汽车座椅核心零部件小巨人，乘风轻量化未来可期

投资要点 推荐逻辑：1）公司是国内汽车座椅调节系统核心零部件的龙头企业，盈利能力] 强劲，2022年毛利率约为45.6%，显著高于同行平均水平27.8%。2）行业快速增长，2025年预计中国乘用车座椅单车价值量升至4148元，市场空间可达到1055亿元。3）募投项目预计2026年投产，项目建成后将形成年产5亿件汽车座椅关键零部件产品，扩产近100%，有望带动业绩维持高速增长。 大客户稳定供货，部分产品进入跨国公司全球采购体系。公司第一大客户华域汽车为国内座椅龙头企业，2022年销售占比约49.6%，稳定合作十余年；目前公司产品已实现在上海大众、上海通用、一汽大众、华晨宝马、北京奔驰、日本丰田等汽车上的国产化配套供货，部分产品已进入跨国公司全球采购体系。 汽车座椅行业高速增长，2025年市场规模将突破千亿元。新能源车行业的快速发展，带动乘用车产销量的恢复，为上游零部件行业带来新的市场空间。根据国家统计局及中汽协数据，2016-2022年，我国新能源汽车产、销量CAGR分别达到58.5%、54.5%。据中商产业研究院预测，2025年中国乘用车座椅单车价值量升至4148元，市场空间可达到1055亿。 募投扩产解决产能瓶颈，推动业绩高速增长。根据公司募投项目规划，达产后，预计自润滑轴承产能增长至约2亿件，传力杆产能增长至5300万件，金属粉末注射成形零件产能增长至3700万件，粉末冶金零件产能增长至约2.1亿件，产能提升近100%，助力业绩高速增长。 盈利预测与投资建议。预计公司2023-2025年归母净利润分别为0.7/0.8/1.0亿元，CAGR为24.0%，对应PE为10倍/8倍/7倍。考虑到2023年沪深同行业平均估值为22倍，北交所同行估值为14倍，公司作为汽车座椅零部件领先企业，叠加成本优势，募投扩产后业绩有望持续高速增长，同时考虑到北交所与主板有一定的流动性差异。综上，我们给予公司2023年16倍PE，对应目标价为20.48元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：宏观经济运行的风险、产业政策风险、市场空间及发展前景风险、原材料价格波动的风险、主要客户相对集中的风险、委外加工风险、潜在诉讼风险、募投项目实施后产能不及时消化的风险。 指标/年度 1国家专精特新“小巨人”，汽车座椅核心零部件引领者 公司深耕汽车座椅调节系统核心零部件20余年。公司成立于2000年，一直专注从事汽车座椅调节系统核心零部件的研发、生产和销售，专业提供高性能、高强度、高精度、复杂零部件的专业化定制服务。公司拥有自润滑轴承（DU）、传力杆（LG）、粉末冶金零件（PM）和金属粉末注射成形零件（MIM）四大系列产品，目前主要应用于汽车座椅的调节系统，并可以广泛应用于工程机械、电动工具等领域。公司2020年12月获得江苏省级企业技术中心认证，2021年被江苏省工业和信息化厅评为江苏省“专精特新”小巨人，2022年被国家工信部评为国家级“专精特新”小巨人。 图1：公司历史沿革 1.1公司股权结构稳定，重视自主研发实力 股权结构集中，董事长王明祥及家人为实际控制人。公司控股股东为王明祥；实际控制人为王明祥、沈培玉、沈旸，其中王明祥与沈培玉系夫妻关系，沈旸为王明祥与沈培玉之子。 截至2023年6月29日，王明祥直接持有46.0%的股份，通过控制苏州明玖和苏州玫玖间接控制公司6.6%股权；沈旸直接持有公司17.9%股权；沈培玉未直接持有公司股权，通过苏州明玖、苏州玫玖间接持有公司股权；三人合计控制公司70.6%股权。 图2：公司股权结构（截止2023年6月29日） 研发实力偏强，自主研发与产学研结合。公司与四川大学建立产学研合作，公司2020年12月获得江苏省级企业技术中心认证，2021年被江苏省工业和信息化厅评为江苏省“专精特新”小巨人，2022年被国家工信部评为国家级“专精特新”小巨人。截至2022年6月30日，公司拥有国家技术专利38项，并于2012年取得国家高新技术企业称号，享受国家高新技术企业税收优惠。同时，公司历来重视产品的质量控制，通过了IATF16949汽车产品质量体系认证，公司所生产的产品质量受到了客户的广泛认可。截至2022年，公司拥有研发人员22人，占员工总数比例为11.3%。公司研发费用率处于行业中等水平。2019-2023年一季度公司研发费用率为5.9%、5.2%、5.0%、4.4%和4.9%，维持在5%左右的水平。 截至2022年12月31日，公司拥有专利37项，拥有发明专利3项。 图3：2019年-2023年Q1可比公司研发费用率比较情况 图4：公司专利获得情况（截至2022年12月31日） 参与多项行业标准制定。公司自成立以来，始终重视技术的研发。公司部分产品取得江苏省科学技术厅颁发的《高新技术产品认定证书》。由公司作为第一起草单位申报的《塑料-钢背二层粘接复合自润滑板材技术条件第1部分：带改性聚四氟乙烯（PTFE）减摩层的板材（国家标准GB/T39142. 1-2020）》国家标准已实施。公司也是行业标准《汽车座椅调节机构用粉末冶金滑块技术规范（行业标准JB/T14396-2022）》的牵头起草人。 1.2产品技术较为成熟，矩阵丰富而有梯度 公司产品矩阵丰富，覆盖自润滑轴承（DU）、传力杆（LG）、粉末冶金零件（PM）和金属粉末注射成形零件（MIM）四大系列产品。目前主要应用于汽车座椅的调节系统，并可以广泛应用于工程机械、电动工具等领域。 表1：公司主要产品介绍 公司核心科技成果转化成功，有良好的经济效益。发行人积累的核心技术均大量应用到自润滑轴承（DU）、传力杆（LG）、粉末冶金零件（PM）和金属粉末注射成形零件（MIM）四大系列产品中。2019年至2022年上半年，发行人四个系列产品收入总值保持100%，实现了科技成果转化，产生良好的经济效益。 表2：公司核心技术情况 1.3业绩保持稳健增长，盈利能力持续增强 营业收入高速增长，未来增长确定性强。公司的营业收入由2019年的1.2亿元增长到2022年的2.1亿元，CAGR为20.3%。2022年收入同比增长28.4%，收入持续稳定增长。 公司产品可根据应用领域，分为汽车座椅、汽车非座椅和非汽车三大领域。2019年至2022年上半年汽车座椅领域应用产品占营业收入的92.6%、92.7%、93.7%和89.8%。 净利润稳健增长，盈利能力持续增强。2019年至2023年一季度，公司的归母净利润为0.3亿、0.4亿元、0.4亿元、0.5亿元和0.1亿元。2019年至2022年的CAGR高达20.3%。 2022、2023Q1年归母净利润分别同比增长34.6%、20.95%。 图5：营业总收入及增速 图6：归母净利润及增速 分产品看，金属粉末冶金零件产品占主营业务收入比例逐年上升。2019-2022年金属粉末冶金零件产品收入分别为3287. 3万元，4035.5万元，5956.1万元和8297. 9万元，2022年同比增速率达39.3%。 图7：公司主营业务收入按销售产品类型构成情况 图8：公司按产品分主营业务收入增速 遵循汽车零部件行业惯例，公司年降客户比例大，但毛利率未受明显影响。乘用车市场竞争激烈，随着汽车生命周期的推进与汽车零部件产业链研发成本的收回，整车厂商为保持产品竞争力，会降低汽车售价，同时为保证自身利润水平，会要求上游汽车零部件供应商同步降价以减轻成本压力。一级供应商在受到整车厂商年降压力后，同样为维持利润水平，控制成本，会将降价压力继续向产业链上游传导，最终形成行业年降惯例。公司作为乘用车行业的二级、三级供应商，属于汽车零部件行业的一环，同样受到年降的影响。2019-2022年上半年公司年降客户的主营业务收入占比分别为82.6%、81.9%、81.6%和80.3%。但公司毛利率仍保持高位，2019-2023Q1分别为46.1%、46.7%、43.9%、45.1%和45.3%。分产品来看，金属粉末冶金零件、自润滑轴承与金属粉末注射成形零件毛利率2019年至2022年一直保持在40%以上水平。公司净利率在219-2023年一季度均保持在20%以上，分别为24.6%、27.3%、23.4%、24.6%和25.3%。 图9：公司毛利率与净利率 图10：公司分产品毛利率情况 销售费用率和财务费用率稳中有降。2019-2022年公司销售费用率分别为4.5%、2.5%、2.6%和1.5%，处于行业平均水平。2019-2022年公司财务费用率分别为0.6%、1.0%、0.6%和0.8%，也处于行业平均水平。 图11：公司销售费用率同行对比 图12：公司财务费用率同行对比 整体期间费用率逐年提升，管理费用率仍有优化空间。2019-2022年公司期间费用率分别为18.4%、15.6%、16.0%和15.3%，略高于行业平均水平。2019-2022年公司管理费用率小幅提升，分别为7.4%、6.9%、7.9%和8.6%。 图13：公司期间费用率同行对比 图14：公司管理费用率同行对比 2新能源车行业蓬勃发展，拉动汽车座椅行业高速增长 2.1国家产业政策助力扶持，汽车座椅行业快速发展 汽车零部件是指组成汽车各个部分的基本单元，是汽车行业的重要组成部分，也是支撑汽车工业持续健康发展的必要因素。一辆汽车通常由上万个零部件组装而成，主要包括发动机、底盘、车身和电气设备四大部分。其中，车身安装在底盘的车架上，用以驾驶员、乘客乘坐或装载货物。车身系统包括车身壳体（白车身）、车门、外饰件、内饰件、车身附件、座椅等。 表3：车身系统结构 汽车座椅是集人体工程学、机械驱动和控制工程等为一体的系统工程产品，关系到汽车的驾乘舒适性和安全性，是汽车基本配置及汽车被动安全的重要产品之一。汽车座椅主要由座椅骨架、滑轨、头枕、调角器、座椅驱动器等核心零部件组成，这些核心零部件的生产是由汽车座椅行业上游领域中的厂商负责。座椅滑轨是调节座椅前后的装置，是汽车座椅中重要的零部件，具有高技术含量，是重要的安全件。座椅调高器主要用于改变座盆四连杆的角度，根据乘客的需求调整座椅坐垫高度。座椅调角器是实现汽车座椅靠背仰卧和折叠运动的装置，是汽车上二十项核心技术之一，其核心技术被国际企业掌握，华域汽车、安道拓、麦格纳、佛吉亚等企业拥有行业内领先的技术水平。 图15：汽车座椅结构图 国家政策支持和鼓励汽车零部件产业快速发展。公司主要从事汽车座椅调节系统核心零部件的研发、生产和销售，属于汽车零部件行业，为国家鼓励类行业。近年来，我国颁布了一系列政策与法律法规来支持本行业的发展。2020年10月，《新能源汽车产业发展规划（2021-2035年）》提出建立健全龙头企业、国家重点实验室、国家制造业创新中心联合研发攻关机制，聚焦核心工艺、专用材料、关键零部件、制造装备等短板弱项，从不同技术路径积极探索，提高关键共性技术供给能力；2021年6月，《“十四五”汽车产业发展建议》提出主动参与国际竞争，一批具有比较优势的零部件企业规模不断扩大，并进入全球配套体系，为全球化发展奠定基础；2021年12月，《产业结构调整指导目录》将汽车轻量化材料包括粉末冶金列为鼓励类产业。 2.2下游乘用车产销恢复，2025年我国汽车座椅市场将破千亿元 自主品牌整车厂的崛起为国内上游零部件行业带来新的市场空间。近年来，国内自主品牌汽车，如长城、长安、奇瑞、吉利等企业发展迅速，在乘用车市场份额逐渐增大。同时在快速发展的新能源车领域，国内自主品牌比亚迪、蔚来、理想、小鹏等快速崛起壮大，在世界范围内的新能源车市场已经占据了一定领先优势。自主品牌整车制造企业因地缘和成本的因素，倾向于向内资汽车零部件厂商采购零部件，这为内资汽车零部件厂商提供了产品订单。 自主品牌整车制造企业的发展壮大将会带动内资汽车零部件行业的发展，为内资汽车零部件企业提供市场空间。 国内新能源汽车行业的快速发展有助于培育国内优质零部件供应商。新能源汽车作为我国战略性新兴产业之一，近年来取