2022年报及2023年一季报点评：海外市场去库订单放缓，国内自主品牌强劲增长

2022年报及2023年一季报点评：海外市场去库订单放缓，国内自主品牌强劲增长 佩蒂股份(300673)公司简评报告|2023.04.25 评级：增持 于那 首席分析师 SAC执证编号：S0110522070001 yuna3@sczq.com.cn 电话：021-58820297 1佩蒂股份 沪深300 0.5 0 -0.5 市场指数走势（最近1年） 21-Apr 8-Feb 28-Nov 17-Sep 7-Jul 26-Apr 资料来源：聚源数据 公司基本数据 最新收盘价（元）13.22 一年内最高/最低价（元）25.13/13.22市盈率（当前）55.37 核心观点 事件：公司公告2022年度及2023Q1业绩。22年实现收入17.32亿元，同比+36.27%；归母净利润1.27亿元，同比+111.81%。23Q1实现收入1.59亿元，同比-53.81%；归母净利润-0.38亿元，同比-233.36%。 22年国内外营收高增，23Q1营收承压。1）分产品：2022年公司畜皮咬胶/植物咬胶/营养肉质零食/主粮和湿粮业务实现收入5.44/6.49/3.38/1.60亿元，同比增长25.92%/64.05%/33.24%/6.69%，营收占比31.40%/37.47%/19.49%/9.23%。植物咬胶的产能利用率提升，带动品类销售放量增长。2）分地区：2022年公司国外/国内实现收入14.56/2.75亿元，同增37.33%/30.91%，营收占比84.10%/15.90%。国外收入高增受益于越南工厂投产扩大生产规模及把握海外市场需求；国内市场收入高增主要由于公司加大线上渠道布局，并聚焦自有品牌爵宴、好适佳等，打造多款明星单品带动销售增长。3）23Q1业绩下滑，主要由于海外客户自22Q4以来一直处于调整库存阶段，外销订单减少，拖累业绩表现。 盈利能力下降，费用投入力度加大。1）盈利能力：22年公司实现毛利 /净利3.86/1.29亿元；公司综合毛利率/净利率分别为22.30%/7.47%，分别同比-0.63pct/+2.59pct。其中，畜皮咬胶/植物咬胶/营养肉质零食/主粮 市净率（当前） 1.94 和湿粮业务毛利率分别为16.59%/28.66%/21.90%/18.56%，分别同比- 总股本（亿股） 2.53 1.61pct/-2.04pct/-1.85pct/+0.87pct；国外/国内业务毛利率分别为 总市值（亿元） 资料来源：聚源数据 相关研究 33.50 22.06%/23.57%，同比-1.84pct/+5.51pct，快速增长的直营业务拉动国内盈利能力提升。23Q1，公司实现毛利/净利0.22/-0.38亿元；公司综合毛利率/净利率分别为14.04%/-23.93%，同比-10.62pct/-32.40pct。盈利能力 三季报点评：双轮驱动业绩高增，自主品牌高速发展 22H1中报点评：自主品牌发力，国内外双轮驱动业绩高增 22H1业绩预告点评：产能恢复驱动业绩高增，股权激励彰显发展信心 下滑主要受原料价格上涨以及汇兑损失影响。2）费用投入：22年公司 销售/管理/研发费率分别为5.00%/6.98%/1.66%，同比变动+0.70pct/-1.59pct/-0.12pct。23Q1公司销售/管理/研发费率分别为 10.71%/17.30%/2.57%，同比变动+6.42pct/+10.66/+0.77pct。 产能利用率持续提升，渠道精细化运营。1）产能方面：越南工厂运营成熟；柬埔寨爵味仍处于产能爬坡阶段，随着产能利用率提升，业绩将持续改善；新西兰北岛小镇和主粮工厂的募投项目“年产4万吨高品质宠物干粮项目”处于建设期，投产后将显著提升生产规模；佩蒂智创承担国内自有品牌业务仍处于战略投入阶段，后续有望持续发力。2）渠道方面：公司将精细化渠道运营，OBM业务将持续打造多品牌矩阵、打造优势单品；ODM业务将充分发挥多国制造的优势，提升海外市场营收质量。 盈利预测与投资建议：公司是国内宠物食品龙头企业，海外业务短期承压不改长期发展势头，伴随客户库存去化需求将逐步回升；公司加大自主品牌建设投入，加大主粮等高毛利品类的生产，持续看好公司中长期 业务增长及盈利能力提升。我们预计公司2023-2025年EPS为0.59/0.68/0.79元，当前价格对应PE为22/19/17倍，考虑海外业务的短期压力及原料价格波动对盈利的影响，调整公司至“增持”评级。 风险提示：行业竞争加剧；新品拓展不及预期；产品拿证不及预期；产品安全风险；行业政策监管超预期。 盈利预测 2022 2023E 2024E 2025E 营收（亿元） 17.32 20.66 24.26 27.98 同比增速（%） 36.3 19.3 17.4 15.3 归母净利润（亿元） 1.27 1.49 1.73 2.00 同比增速（%） 111.8 16.9 16.2 15.8 EPS(元/股) 0.50 0.59 0.68 0.79 PE（倍） 26.2 22.4 19.3 16.6 资料来源：Wind，首创证券 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 2022 2023E 2024E 2025E 现金流量表（百万元） 2022 2023E 2024E 2025E 流动资产 1671 2050 2403 2767 经营活动现金流 223 109 156 175 现金 833 1033 1213 1399 净利润 129 152 177 205 应收账款 180 296 348 401 折旧摊销 57 60 64 59 其它应收款 10 14 17 19 财务费用 -33 35 37 38 预付账款 97 107 125 145 投资损失 9 0 1 0 存货 424 560 653 750 营运资金变动 9 -139 -124 -128 其他 128 40 47 54 其它 53 1 0 0 非流动资产 1217 1158 1093 1035 投资活动现金流 -278 79 -1 -2 长期投资 14 14 14 15 资本支出 155 0 0 0 固定资产 628 644 655 663 长期投资 -122 0 0 0 无形资产 49 41 33 25 其他 -311 79 -1 -2 其他 526 459 391 333 筹资活动现金流 -193 13 25 12 资产总计 2889 3207 3496 3802 短期借款 -111 220 230 209 流动负债 288 628 907 1168 长期借款 46 -159 -156 -148 短期借款 110 330 560 770 其他 -129 -49 -49 -49 应付账款89 202 236 271 现金净增加额 -207 200 180 186 其他89 95 111 127 主要财务比率 2022 2023E 2024E 2025E 非流动负债679 520 364 216 成长能力 长期借款674 515 359 211 营业收入 36.3% 19.3% 17.4% 15.3% 其他5 5 5 5 营业利润 113.3% 6.0% 16.5% 16.5% 负债合计967 1148 1272 1384 归属母公司净利润 111.8% 16.9% 16.2% 15.8% 少数股东权益 18 21 26 31 获利能力 归属母公司股东权益 1903 2038 2199 2388 毛利率 22.3% 22.7% 23.1% 23.5% 负债和股东权益 2889 3207 3496 3802 净利率 7.3% 7.2% 7.1% 7.2% 利润表（百万元） 2022 2023E 2024E 2025E ROE 6.7% 7.3% 7.9% 8.4% 营业收入 1732 2066 2426 2798 ROIC 4.9% 7.1% 7.3% 7.7% 营业成本 1346 1598 1864 2140 偿债能力 营业税金及附加 4 6 7 9 资产负债率 33.5% 35.8% 36.4% 36.4% 营业费用 87 94 115 135 净负债比率 -2.6% -9.1% -13.2% -17.3% 研发费用 121 117 154 193 流动比率 5.8 3.3 2.6 2.4 管理费用 29 37 39 39 速动比率 3.8 2.1 1.7 1.6 财务费用 -33 35 37 38 营运能力 资产减值损失 -2 -3 -3 -4 总资产周转率 0.6 0.6 0.7 0.7 公允价值变动收益 -2 0 0 0 应收账款周转率 9.6 7.0 7.0 7.0 投资净收益 -9 0 -1 0 应付账款周转率 15.1 7.9 7.9 7.9 营业利润 169 179 208 243 每股指标(元) 营业外收入 1 2 2 2 每股收益 0.5 0.6 0.7 0.8 营业外支出 4 3 3 3 每股经营现金 0.9 0.4 0.6 0.7 利润总额 166 178 208 242 每股净资产 7.0 7.5 8.2 8.9 所得税37 27 31 36 估值比率 净利润129 152 177 205 P/E 26.2 22.4 19.3 16.6 少数股东损益2 3 4 5 P/B 1.9 1.7 1.6 1.5 归属母公司净利润127 149 173 200 EBITDA189 274 309 338 EPS（元）0.50 0.59 0.68 0.79 分析师简介 于那，社服行业首席分析师。毕业于剑桥大学金融与经济学，曾就职于方正证券、东方财富证券、德邦证券等曾获2017-2018年新财富第4/2名，2017-2019年水晶球第4/3/5（公募）名。 分析师声明 本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者将对报告的内容和观点负责。 免责声明 本报告由首创证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）制作。本报告所在资料的来源及观点的出处皆被首创证券认为可靠，但首创证券不保证其准确性或完整性。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业财务顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，首创证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。投资者需自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告所载的信息、材料或分析工具仅提供给阁下作参考用，不是也不应被视为出售、购买或认购证券或其他金融工具的要约或要约邀请。该等信息、材料及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，首创证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 首创证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。首创证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。首创证券的自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 在法律许可的情况下，首创证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。因此，投资者应当考虑到首创证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。 本报告的版权仅为首创证券所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式转发、翻版、复制、刊登、发表或引