深度报告：长光所唯一上市平台，编码器龙头受益国产替代

中科院长春光机所下属上市企业，领衔国防光电测控技术。公司从事的主要业务为光电测控仪器设备、新型医疗仪器、光学材料、光栅编码器、高性能碳纤维复合材料制品等产品的研发、生产与销售。公司主导产品为光电经纬仪光机分系统、航空/航天相机光机分系统、新型雷达天线座、精密转台、军民两用医疗检测仪器、光栅编码器、导弹火箭及空间结构件、k9光学玻璃等。从技术实现和产品生产方面，公司在国内国防光电测控仪器设备的升级和更新换代中处于领导地位，是同行业中的领先者，拥有较高的市场占有率。 禹衡光学为国内高端龙头，国产替代趋势已成。控股子公司禹衡光学是国内编码器领域的龙头企业，是唯一被国家认定为编码器工程中试基地的公司。2021年实现了2.08亿元的营收，同比增长了25.40%。2022年同比下降13.9%至1.79亿元。2022年净利润1244.79万元，同比下降了8.5%。2022年的业绩下滑主要受疫情影响。在高端角度编码器和绝对尺领域，公司的表现优异，这主要得益于国家需求、市场需求以及国际局势等多种因素的叠加影响，这些因素导致国内对高端传感器的需求大幅增加。禹衡光学是国内高端机床光栅编码器核心供货商，满足在中国高端机床上的使用要求，价格相较编码器龙头海德汉有20%-30%的优势，在国产替代大趋势下发展潜力较大。此外，光栅尺在半导体及机器人领域均有较好的应用场景，公司竞争力突出。 控股长光宇航，布局航天碳纤维复材。2022年9月，奥普光电以3.128亿现金结算，完成了对长春长光宇航复合材料有限公司40%股权的收购。长光宇航是国内航天复材领域的重要供应商，其产品主要应用于商业航天、空间相机、武器装备等领域。截至2022年，公司的年营收为2.42亿元，两年复合增速达到72.2%；归母净利润为7265万元，两年复合增速为159.5%。长光宇航掌握多项核心技术，在复合材料领域经过多年的深耕细作，已经成为行业的领军者。公司在氰酸酯预浸料制造、定量化成型工艺、超大尺寸一体化复合材料研制以及低成本制造方面取得了重要的成就，填补了国内在这些领域的空白。 投资建议：公司光栅编码器行业领先，有望实现国产替代；复合材料核心产品自研自产，在航天复材领域优势明显；我们预测公司2023-2025年归母净利润将达到1.72/2.43/3.44亿元，对应估值分别是58x/41x/29x，考虑公司核心业务的稳定增长以及近几年新领域的布局，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：政策风险；市场风险；原材料价格波动风险。 盈利预测与财务指标项目/年度 1背靠中科院光机所，光学实力国内顶尖 1.1前身为中科院光机所试验场 图1：公司发展重要里程碑 背靠中科院光机所，国防领域优势突出。奥普光电成立于2001年，是一家老牌光电测控厂商，在国防领域有着突出的优势。公司前身为1958年建立的中国科学院长春光机所实验工厂，2010年在深交所上市。公司专注于光机电一体化产品的研发和生产，其产品包括光电测控仪器设备、新型医疗仪器、光学材料和光栅编码器等。公司的下游客户主要是军工企业和国防科研机构，是精确制导武器产业链的重要组成部分。截至2022年底，公司共拥有近2000台/套先进的精密机械、光学加工设备和检测仪器，在该领域拥有几十项关键技术。从技术实现和产品生产方面，公司在国内国防光电测控仪器设备的升级和更新换代中处于领导地位，是同行业中的领先者，拥有较高的市场占有率。近几年来，公司逐步从零件级向部件级和组件级转型升级。 1.2长光所持股42.4% 奥普光电通过“长光所体外孵化+上市公司外延并购”的模式实现快速发展。 近几年，公司分别通过收购长光宇航以及参股长光辰芯，在多个下游领域完成了布局，积极为需求释放做准备。截至目前，公司下属共有七家控股子公司以及四家参股公司，且均为自孵化产业。禹衡光学主营光栅编码器，为国内第一领军企业；长光易格主营精密铸造铝合金；长光宇航主要产出碳纤维复合材料制品；长光辰芯为国内CMOS图像传感器龙头。 图2：奥普光电股权结构（截至2023Q1末） 1.3收入利润稳健增长 从2017年至2022年，公司的营业收入实现了较为稳定的增长，从3.68亿元增长至6.27亿元，CAGR=10.89%。主要归因于公司主打产品的销售提升以及收并购业务带来的新增收入。费用率方面，公司自2018年以来维持了平稳降本增效的节奏，除研发费用外，各项费用占营收的比例整体呈下降趋势。归母净利润稳步提升，在2022年创新高，达到8179万元，主要系收购标的公司长光宇航拥有较高的利润水平，叠加2023年将全额纳入合并口径，我们预计公司归母净利润和整体净利率在2023年将会进一步提升。 图3：2017-2022公司营收及归母净利润情况 图4：2017-2022公司费用率情况 从毛利率角度看，光电测控仪器受直接人工和直接材料成本上升影响，近几年有所下滑。光栅传感类产品和复合材料在2022年保持了较高的毛利水平，分别为38.65%和40.24%。光学材料主要为K9光学玻璃，体量较小，对整体利润水平影响有限。 2022年收购长光宇航以前，公司基本维持了10%左右较低的负债率，2022年资产负债率大幅上升，主要系长光宇航拥有较高的流动负债，且资产负债表在并购完成时已全额纳入合并口径所致。 图5：2017-2023Q1公司毛利率和净利率情况 图6：2017-2023Q1公司ROE和资产负债率情况 根据公司主营业务构成来看，光电测控仪器和光栅传感类产品是公司的主打产品。在合并复合材料收入之前，这两类产品贡献了公司营收的90%以上。从2017年到2021年，光电测控仪器类产品呈现出稳定增长的趋势，从1.71亿元增长至3.15亿元，CAGR为16.63%。光栅传感类产品受到疫情和管控措施的影响，在2019年和2020年出现了下滑，但在2021年业绩恢复，实现了2.13亿元的收入，同比增长26.44%。2022年9月，公司成功并表了长光宇航公司，纳入复合材料的收入约为1.16亿元，占总收入的18.45%。由于此次收购不属于同一控制下的企业合并，且利润表并表只包括收购完成日到年底的数据，预计2023年复合材料收入的占比将进一步提升。 图7：公司主营业务构成情况 图8：公司分业务毛利率情况 1.4主营为光学相关产品 公司从事的主要业务为光电测控仪器设备、新型医疗仪器、光学材料、光栅编码器、高性能碳纤维复合材料制品等产品的研发、生产与销售。公司主导产品为光电经纬仪光机分系统、航空/航天相机光机分系统、新型雷达天线座、精密转台、军民两用医疗检测仪器、光栅编码器、导弹火箭及空间结构件、k9光学玻璃等。 值得注意的是，航天复材需求旺盛，高精度光栅尺和编码器、工业级CMOS图像传感器深度受益国产替代，公司进入业绩快速增长期。 表1：奥普光电主营产品 2光栅国产龙头，受益数控系统及半导体国产化 2.1禹衡光学为光编码器龙头，规模居国内首位 控股子公司禹衡光学是国内编码器领域的龙头企业，被国家认定为编码器工程中试基地的公司。禹衡光学在研发能力、技术水平、产业规模和市场占有率等方面均位居国内同行业之首。在光栅传感器领域，禹衡光学具有绝对优势，2021年销售116.67万个，同比增长33.47%。此外，公司还提供专门的产品来供应工业机器人和协作机器人，并在近年来实现了较快的增长。光栅编码器是一种集光、机、电技术于一体的数字化传感器，可高精度测量转角或直线位移，是机器人关节电机的重要部件。 公司积极参与制定行业标准，承担国家重大专项，推动国内光栅编码器产业迅速发展。自2009年以来，禹衡光学作为标准化技术委员单位，主持制定、修订、参与起草了多项行业标准，包括《光栅旋转编码器》、《光栅角度编码器》、《光栅角位移测量系统》和《CPE-Bus位移编码器双向串行通讯协议规范》等。此外，公司还承担了2012年国家科技重大专项《高精度、高分辨力绝对式光栅旋转编码器研制》和2013年《高集成化单码道绝对式光栅尺研发及产业化》等项目，并担负起产品产业化的重要任务，这两个项目均已通过国家验收。另外，公司于2017年成功申报国家重大科学仪器设备开发重点专项“高分辨率角位移传感器研制与产业化”项目，此次申报让公司成为国家关于传感器类的四项重大专项的受益者之一。 表2：禹衡光学主要产品及应用领域 禹衡光学得益于下游需求的释放以及自主可控需求的提升，在2021年实现了2.08亿元的营收，同比增长了25.40%。2022年同比下降13.9%至1.79亿元。 2022年净利润1244.79万元，同比下降了8.5%。2022年的业绩下滑主要系三到五月份疫情的影响较大。经过六到八月份的努力，疫情影响逐渐缓解，公司整体效益得到了提升。尤其在第三季度，公司成功地延续了自六月份以来的良好表现，并取得了更加显著的进步。无论是订单量还是出库情况，都实现了全面提升。在高端角度编码器和绝对尺领域，公司的表现更加抢眼，这主要得益于国家需求、市场需求以及国际局势等多种因素的叠加影响，这些因素导致国内对高端传感器的需求大幅增加。 图9：禹衡光学近六年营收变动情况 图10：禹衡光学近六年净利润变动情况 2.2机床有望迎来景气周期，零部件国产化势不可挡 2.2.1全球机床受疫情影响，中国是第二机床消费国家 德国VDW口径下，2021年全球工业机床市场规模700亿欧元，中国是全球最大的工业机床消费市场。据德国机床制造商业协会（VDW）对全球市场的统计数据，2002-2012年全球机床市场产值规模从345亿欧元增长至751亿欧元；2020年全球经济受疫情影响机床产值下降幅度较大仅有592亿欧元。2021年实现恢复性增长至709亿欧元。按机床类型来看，2021年全球金属切削机床、金属成形机床分别为501亿欧元、207亿欧元。按区域来看，2021年中国地区工业机床消费规模236亿欧元，全球占比约34%。 图11：2002-2021全球机床生产总值 图12：2021年中国机床消费占比全球约34% 2.2.2高端数控机床规模持续扩大，国产替代启动在即 图13：机床行业有望进入国产替代新阶段 我国是数控机床的主要生产国家，2022年国内数控机床市场规模占全球超65%。近年来，我国数控机床产业规模持续扩大。根据MarketWatch估计，2022年全球数控机床市场规模869亿美元，按2022年美元:人民币平均汇率6.72计算约5839亿元，我国数控机床产业规模3825亿元，占全球市场超六成，同比增长6.6%。根据中商产业研究院预测，2023年我国数控机床产业规模将达4090亿元。从产业结构来看，我国数控金属切割机床产业规模最大，占比53.2%，数控金属成形机床紧随其后，产业规模占比28.5%，数控特种加工机床产业规模占比较小，仅17.0%。 图14：中国数控机床市场规模 图15：2019年中国数控机床市场占比情况 2.2.3核心零部件自制率低，国产化空间巨大 根据前瞻产业研究院的调查整理，我国数控机床行业目前的主要问题前两位是“精度和稳定性差”、“故障多发”，所以在中低端市场能够得以应用，在高端市场则显得不足。 图16：中国数控机床主要问题分析 核心零部件自制率低，或是核心问题。我国机床行业参与厂商众多，但核心零部件自制能力较为薄弱，在部分核心技术领域受制于人。根据海天精工的招股书内容，数控机床的核心零部件根据其成本占比依次为结构件、控制系统、传动系统、驱动系统、刀塔、倒库及组件和光栅尺。当前我国机床行业已经在结构件、驱动系统领域实现了在中、低端机床上的国产替代，控制系统、传动系统方面国产替代已取得初步进展，但在高精密零部件和电气元件等方面仍然依赖于进口。 图17：数控机床核心零部件及成本拆分（%） 2.2.4十年更新周期或将开启 机床一般更换周期约为10年，国内机床消费量和产值在2011年达到顶峰后回落，进入长达10年的下行周期。国内制造业复苏深化，机床产业迎更新替换新周期。 机床使用寿命普遍超