累库周期将至，铝价运行中枢下移

半年度报告——铝 累库周期将至，铝价运行中枢下移 走势评级：铝：看跌 报告日期：2023年6月27日 ★成本端：成本各项难言见底，电解铝成本考验万五支撑： 下半年国内电解铝成本端各个分项预计仍处于下跌通道当中，电解铝成本仍面临下行风险，我们预计阳极、动力煤以及氧化铝价格分别下跌700元、100元以及100元，对应电解铝成本下行约 800元/吨，下半年电解铝成本预计将考验15000元/吨支撑。 ★供给端：云南全面放开电解铝复产，供应压力陡增： 由于国内云南地区电力负荷放开，下半年国内电解铝供应压力较上半年明显加大。下半年云南省各铝厂理论上最大待投产数量为云铝125万吨，神火36万吨，其亚13万吨，宏泰26万吨，总计 200万吨。当然云南地区铝厂复产也面临一定阻力，其主要来自于四季度枯水期电力供应依然面临紧张的风险。 ★需求端：内需尚具韧性，警惕外需走弱及铝水比例下调： 下半年铝消费侧国内各终端领域预计仍可以维持一定韧性，其中光伏和基建领域将提供主要的消费增量。同时观察国内是否会出台相关经济政策以提振终端消费以及预期。外需方面随着主要经济体的进一步加息及高利率环境，预计国内铝材出口可能继续承压甚至恶化。综合来看我们预计全年国内铝消费增速约为3.2%。除此之外，需要警惕铝材加工环节经营恶化带来的铝水比例下调可能给消费带来额外的下行风险。 ★投资建议： 随着云南的复产国内铝供给缺口将迅速抹平并逐步向过剩方向转化。我们预计从7月中下旬至8月开始，国内将进入一轮较长的累库周期。一旦铝锭累库发生，现货升水预计会明显回落，从而带动结构回归，结构对于铝价的支撑也将迅速减弱，此时铝价或将打开下跌空间。因此单边方面我们建议逢高做空沪铝远月合约套利方面国内跨期建议铝锭累库拐点出现后适当参与跨期反套，内外盘正套逻辑上更顺一些不过总体还是以震荡思路对待。 ★风险提示： 国内经济刺激力度超预期，四季度云南电力紧张。 孙伟东有色首席分析师（铝、锡）从业资格号：F3035243 投资咨询号：Z0014605Tel：8621-63325888 Emai：weidong.sun@orientfutures.com 国内氧化铝现货价格走势 有色金属 重要事项：本报告版权归上海东证期货有限公司所有。未获得东证期货书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。本报告的信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，报告中的信息或意见并不构成交易建议，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。 有关分析师承诺，见本报告最后部分。并请阅读报告最后一页的免责声明。 目录 1、成本端：成本各项难言见底，电解铝成本考验万五支撑5 2、供给端：云南全面放开电解铝复产，供应压力陡增10 3、需求端：内需尚具韧性，警惕外需走弱及铝水比例下调14 4、投资建议17 5、风险提示19 图表目录 图表1：国内石油焦价格走势5 图表2：国内预焙阳极价格走势5 图表3：国内港口动力煤价格6 图表4：国内电解铝企业加权电价6 图表5：国内铝土矿价格走势6 图表6：进口铝土矿价格走势6 图表7：国内铝土矿进口数量7 图表8：国内主要国家进口铝土矿数量7 图表9：国内氧化铝价格走势8 图表10：海外氧化铝价格走势8 图表11：国内氧化铝建成产能及开工率8 图表12：国内氧化铝产量8 图表13：下半年国内氧化铝待复产情况统计9 图表14：国内氧化铝远期新增产能统计9 图表15：国内电解铝运行产能变化10 图表16：国内电解铝产量变化10 图表17：国内电解铝成本及利润变化11 图表18：海外电解铝产量变化11 图表19：溪洛渡水库水位11 图表20：三峡水库水位11 图表21：1-5月国内电解铝企业产能变动情况统计12 图表22：云南去年四季度以来电解铝企业减产情况统计13 图表23：下半年国内电解铝企业增复产计划统计13 图表24：下半年海外电解铝企业增复产计划统计14 图表25：国内电解铝表观消费累计同比14 图表26：国内房屋新开工及竣工面积累计同比14 图表27：国内三大白电产量累计同比15 图表28：国内光伏新增装机量累计同比15 图表29：国内汽车用铝消费量走势15 图表30：国内铝建筑型材企业开工率走势15 图表31：国内铝线缆企业开工率走势16 图表32：国内铝材出口量走势16 图表33：国内铝水比例走势16 图表34：国内铝锭出库量走势16 图表35：国内电解铝社会库存18 图表36：LME铝库存18 图表37：国内原铝供需平衡表19 图表38：海外原铝供需平衡表19 1、成本端：成本各项难言见底，电解铝成本考验万五支撑 5月国内电解铝产能加权平均成本为16600元/吨左右，环比降低476元/吨，同比降低 1814元/吨。5月行业平均利润为2227元/吨，环比增加148元/吨，同比下降301元/吨。全行业盈利能力较好，行业亏损产能仅占3.5%。 预焙阳极：6月份山东某大型铝厂预焙阳极招标基准价跌300元/吨，现汇价4225元/ 吨。年初以来，预焙阳极价格持续大跌，较年初跌幅达2700元/吨，折合电解铝成本下 跌1300元。5月预焙阳极行业运行产能2103.7万吨，较上月增加44万吨，建成产能 2985万吨，产能运行率为70.5%，环比上月增加1个百分点。出口大幅下降、电解铝需 求增速不及预期以及成本坍塌是造成阳极大跌的主要原因，5月阳极行业平均亏损196元/吨，行业已经陷入较为严重的亏损。展望下半年，尽管随着行业亏损加剧行业供给过剩压力有望得到缓解，不过由于原料端石油焦港口库存过高，成本端可能仍存下行 压力，预计预焙阳极价格仍有一定下行空间。我们预计下半年阳极价格会跌至3500元/ 吨左右，折合电解铝成本跌300元/吨左右。 图表1：国内石油焦价格走势图表2：国内预焙阳极价格走势 资料来源：Wind，东证衍生品研究院资料来源：Wind，东证衍生品研究院 电力：5月份行业加权电价0.416元/度，环比降低0.009元/度。其中网电加权0.48元/度，自备电加权0.379元/度。动力煤价格大幅下降带动铝厂自备电成本快速下行。6月底港口动力煤价格为835元/吨与5月底价格基本持平。3季度随着夏季电厂日耗的增加，煤价或迎来一波维稳期。根据东证衍生品研究院动力煤分析师的观点，下半年煤供需基本面依然较差，后续煤价仍有下跌空间，或将继续带动铝成本下行，预计下半年煤价下方低点或在600-700元/吨，较上半年低点或仍有100元/吨下跌空间，对应电 解铝成本下行300元/吨左右。 图表3：国内港口动力煤价格图表4：国内电解铝企业加权电价 资料来源：我的有色网，东证衍生品研究院资料来源：SMM，东证衍生品研究院 图表5：国内铝土矿价格走势图表6：进口铝土矿价格走势 资料来源：我的有色网，东证衍生品研究院资料来源：我的有色网，东证衍生品研究院 铝土矿及氧化铝：原料端铝土矿价维持高位，6月国产铝土矿均价439元/吨，较5月 上涨4元/吨。北方进入雨季后，各地对矿山安环政策明显收紧，对全国矿石生产节奏造成一定影响，部分外包小型矿山基本于停滞状态，从全国范围内来看供给依然偏紧，矿山挺价意愿较强，短期来看国内矿石价格将继续稳定在高位。6月海外矿价变动不大仍维持在高位运行，几内亚、澳大利亚矿价均保持稳定。1-5月国内铝土矿进口6059万 吨，同比+8.5%。几内亚矿山在雨季期间多以长单供应国内，量价相对稳定。4、5月印尼进口矿数量已经连续两个月归0，印尼政府正式决定从6月10日开始实施铝土矿出口禁令，并鼓励在印尼国内加工和提炼铝土矿。部分国内用户利用土耳其、黑山以及加纳矿掺配来替代部分印尼矿的缺口。预计下半年全球矿价以高位震荡运行为主。 图表7：国内铝土矿进口数量图表8：国内主要国家进口铝土矿数量 资料来源：海关总署，东证衍生品研究院资料来源：海关总署，东证衍生品研究院 5月国内冶金级氧化铝产量为668.2万吨，同比-3.9%，主要由于部分企业于五月集中检修，同时部分新投产能进度缓慢，因此日均产量出现下滑。1-5月国内氧化铝产量为3234.4万吨，同比+4.2%。5月国内氧化铝企业运行产能为8250万吨，环比减少80万吨。 5月国内氧化铝企业开工率为80.8%，环比降低0.8个百分点。6月国内氧化铝（山西地 区）均价为2819元/吨，环比下降57.7元/吨，同比下降66元/吨。6月澳大利亚氧化铝 FOB均价为337美元/吨，环比降低7美元/吨，同比下降27美元/吨。上半年国内氧化 铝新增产能540万吨，新产能分布在山东、河北、广西以及贵州。下半年新增产能投产 数量较上半年明显放缓。不过综合考虑新增以及待复产产能，目前行业仍有1000万吨左右的闲置产能，即便考虑到云南地区电解铝复产需求有所增加，但供应预计依然较 为充裕，我们预计下半年氧化铝将继续震荡偏弱运行，价格运行区间为（2600，2800）元/吨，对应电解铝成本下移约200元/吨左右。 图表9：国内氧化铝价格走势图表10：海外氧化铝价格走势 资料来源：Wind，东证衍生品研究院资料来源：我的有色网，东证衍生品研究院 图表11：国内氧化铝建成产能及开工率图表12：国内氧化铝产量 资料来源：我的有色网，东证衍生品研究院资料来源：SMM，东证衍生品研究院 图表13：下半年国内氧化铝待复产情况统计 企业 建成产能 运行产能 复产规划 广西田东锦鑫化工有限公司 200 120 矿石及成本原因限制暂无满产计划 龙州新翔生态铝业有限公司 100 70 矿石限制暂无满产计划 贵州广铝铝业有限公司 90 50 矿石及成本原因限制暂无满产计划 贵州其亚铝业有限公司 140 60 矿石限制暂无满产计划 山西奥凯达化工有限公司 50 46 暂无满产计划 柳林县森泽煤铝有限责任公司 130 110 矿石限制暂无满产计划 山西孝义信发化工有限公司 320 270 运行维持相对高位，无满产计划 山西交口肥美信发铝业有限公司 280 180 运行维持相对高位，无满产计划 中铝兴华科技 90 35 矿石限制暂无满产计划 东方希望晋中化工有限公司 320 100 矿石及自身原因限制暂无满产计划 中铝矿业有限公司 200 140 矿石限制暂无满产计划 中铝中州铝业有限公司 280 150 矿石及成本原因限制暂无满产计划 洛阳香江万基铝业有限责任公司 140 80 矿石限制暂无满产计划 东方希望(三门峡)铝业有限公司 260 160 矿石限制暂无满产计划 三门峡义翔铝业有限公司 60 45 矿石及成本原因限制暂无满产计划 总计（万吨） 2660 1616 资料来源：爱择咨询，东证衍生品研究院 图表14：国内氧化铝远期新增产能统计 项目名称 规划产能 投产时间 投产进度 山东鲁北海生生物 有限公司 100 2023年5月 受弱势行情影响多次延后投产，暂未满产 河北文丰新材料 240 2023年2月、3月 二期双线分别于一季度中下旬时期投产，现满产运 行稳定 广西田东锦鑫化工 有限公司 120 2023年4月 受矿石供应及成本影响未满产运行 山西奥凯达化工有限公司 40 2023年三季度 老旧产线改造，受资金限制多次延后，现计划于 2023年三季度投产 广西广投北海绿色 200 2024年下半年 项目已于年初开始建设， 生态铝 计划工期18个月 北海东方希望材料科技有限公司 240 2024-2025年 防城港中丝路新材 料科技有限公司 240 规划拟建 资料来源：爱择咨询，东证衍生品研究院（单位：万吨） 综合来看下半年国内电解铝成本端各个分项仍处于下跌通道当中，电解铝成本仍面临下行风险，我们预计阳极、动力煤以及氧化铝价格分别下跌700元、100元以及100元， 对应电解铝成本下行约800元/吨，下半年电解铝成本预计将考验15000元/吨支撑。