Atour 生活方式 ： 通过正确的策略获得最高评价和快速增长

2023年6月27日 CMB国际全球市场|股权研究|启动 Atour生活方式(ATATUS) 通过正确的策略获得最高评价和快速增长 由于出色的客户满意度和扩张空间，我们开始在Ator上买入，并将其作为我们的行业首选。尽管3Q23E可能会受到宏观数据疲软和高基数的挑战，但我们仍然认为hote行业的上升周期才 刚刚开始（即使有波动），Ator的FY23E指导也足够保守。我们的TP基于35xFY23E市盈l率，得到39%/135%销售额/patt的良好支持。22-25E财年复合年增长率。.催化剂：好于预期 1）PMI；2）关键假期旅游数据；3）同行业绩。 中国领先的生活方式中高档酒店集团。Atour是中国中上层地区的大型酒店集团，2021年市场份额为10.1％。它拥有六个品牌（A.T.House/AtourS/ZHotel/Atour/AtourX/tAtourLight），932家酒店，客房数超过100K。房价/OC率/RevPAR为人民币391 /63％/人民币261元，销售额/NP为人民币23亿元/9800万元 比同行更好的客户满意度和财务状况。Atour不仅在客户评级方面表现出色（Ctrip.com.和Dianping.com），而且在第23季度RevPAR回收率方面也处于领先地位（与HWorld/Jinjiang/BTGHotel的118％/103％/96％相比为118％）。我们认为，这 样的结果得到了其以下方面的很好支持：1）个性化服务的“标准化”方法，2）专注于年轻客户，3） 加盟商的快速回报，良好的重复购买率和有限的关闭证明。典型的Atour酒店的投资回收期在3到5年是行业领先的，其结果主要是由于其房价相对于同行的溢价。我们认为其加盟商普遍满意，基于30％以上的重复购买率和异常低的商店关闭。 充足的空间让Atour在中高档酒店的空间扩张酒店扩张应该保持快速，因为中高档酒店的需求仍然很高，而且支离破碎，再加上Atour的低城市渗透率和密度。 酒店业仍应处于上行周期，结构原因支撑根据我们对过去许多周期的研究，我们认为上升周期才刚刚开始（尽管波动也应在预期中），因为典型周期应至少持续五个季度，并且供应在结构上受到限制。 我们预测22-25财年销售额为39%，复合年增长率为135%。主要驱动因素是：1）.酒店快速扩张，2）RevPAR反弹，3）提高酒店的GP利润率，4）经营杠杆。第1季度118%的RevPAR回收率强于预期，但FY23E净利润可能会受到2H23E的撤退和一次性基于股份的薪酬的拖累。O在FY23E-24E的每股收益估计比缺点低23%-13%。，因.为我们考虑了较低的GP利润率和较高的一次性基于股份的费用。 目标价21.83美元涨/跌38.5% 现价15.76美元中国非必需消费品 沃尔特·吴 (852)37618776 拉斐尔TSE (852)39000856 库存数据 市值上限（美元mn)6,014.0 平均3个月t/o（百万美元）4.0 52w高/低(US$)NA/NA 已发行股份总数(mn)381.6 来源：FactSet 股权结构 Haijun先生Wang31.0% 传奇资本24.7% 来源：彭博社 份额业绩 绝对相对 1个月-20.1%-19.8% 3个月-41.1％-42.3％ 6个月5.8%5.9% 来源：FactSet 12-mth价格表现 l 我们开始在Atour买入，TP为21.83美元，基于35xFY23EP/E。我们的TP比同行平均30倍的溢价16％（比HWorld的28倍高26％）。我们认为，由于其销售速度快于同行，EBITDA增长，再加上酒店管理方面的较高组合，这是合理的。Atour的23 财年市盈率为25倍，企业价值/EBITDA为14倍，我们认为这并不高。 f r 来源：FactSet - 收益汇总(YE12月31日) FY21A FY22A FY23E FY24E FY25E 收入（百万元） 2,148 2,263 3,681 4,736 6,017 同比增长（%） 37.1 5.4 62.7 28.6 27.1 息税折旧及摊销前利润（百万元） 299 261 892 1,304 1,829 净利润（百万元） 139.7 96.1 562.9 912.1 1,316.3 每股收益（报告）（人民币） 0.45 0.77 4.31 6.98 10.07 同比增长（%） 83.2 71.8 458.5 62.1 44.3 共识每股收益（人民币） na na 5.62 8.01 9.85 市盈率（x） na 140.8 25.2 15.6 10.8 企业价值/息税折旧及摊销前利润（x） 122.0 48.7 13.5 8.4 5.2 收率(%) na 0.0 0.0 0.0 0.0 资料来源：公司数据，彭博社，CMBIGM估计24.711.038.341.439.7 请阅读过去的分析师认证和重要披露PAGE1 来自彭博社的更多报告：重新设置CMBR<GO>或http://www.cmbi.com.hk Contents 焦点图表和表3 公司概况4 中国领先的生活方式中高档酒店集团4 公司的主要积极因素和增长动力8 1)在现代化和以客户为中心的管理的推动下，客户满意度和财务状况优于同行模型8 2)加盟商的快速回报，体面的重复购买证明价格和有限的商店关闭12 3)充足的空间让Atour在中高档酒店15的空间中扩展 行业分析17 1)酒店业应处于上升周期的早期阶段(或最后阶段下行周期)，但波动率预计为17 2)商务与休闲旅行？我们仍然乐观，但大多在中高档ones21 3)行业整合预计将继续，尤其是。从中型到高档酒店24 假设27 收益修正28 财务分析29 我们预测FY23E/24E/25E的销售额同比增长63%/29%/27%29 我们预测NP量。在FY23E/24E/25E31中，将增长473%/57%/45% 资产负债表和现金流量32 估价33 以23财年35倍的市盈率为基础，以21.83美元的价格在Atour上买入。34 股权结构37 管理概况38 关键风险39 财务摘要40 焦点图表和表格 图1：销售额和净利润att。（年度）图2：GP/EBITDA/NPatt.利润率（年度） (人民币K 7,000,000 6,000,000 5,000,000 4,000,000 3,000,000 2,000,000 1,000,000 0 50.0% 40.0% 30.0% 20.0% 10.0% 24.8% 11.6% 21.6% 10.3% 26.3% 13.9% 30.2% 11.5% 39.9%41.1% 24.2%26.7% 18.6% 15.3% 43.6% 29.6% 21.2% 0.0% 4.1%2.7%6.8% 4.3% FY19AFY20AFY21AFY22AFY23EFY24EFY25E 销售净收入att。GP利润率息税折旧及摊销前利润率NP附加利润率 资料来源：公司数据，CMBIGM估计资料来源：公司数据，CMBIGM估计 图3：按部门划分的酒店数量 2,004 33 1,555 33 1,201 33 570 33 537 745 33 932 33 1,971 1,522 420 29 391 1,168 712 899 FY19AFY20AFY21AFY22AFY23EFY24EFY25E 2,200 1,800 1,400 1,000 600 200 -200 图4：RevPAR和回收率（与2019年相比） 365 377 384 330 275 295 261111%114%117% 83% 89% 79% （人民币元） 400 300 200 100 140% 120% 100% 80% 60% 40% 租赁酒店RevPAR（（人民币）回收率（与2019年相比） 资料来源：公司数据，CMBIGM估计资料来源：公司数据，CMBIGM估计 图5：按公司划分的RevPAR回收率图6：中国酒店数量和增长 120% 110% 100% 90% 118% 118% 10% 更高的vsvs2019 10%至 15% 较高 2019 10%+ 较高vs2019 103% 100%+的 2019 96% AtourH世界JJ酒店BTGHotel1Q23（实际） FY23E（管理指导） 400 350 300 250 200 150 100 FY16FY17FY18FY19FY20FY21FY22 酒店数量a.增长率(%) 15% 344 338 317 289 279 279 252 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% 来源：公司数据，CMBIGM估计来源：公司数据，CMBIGM估计 公司概况 中国领先的生活方式中高档酒店集团。 AtourHotelGroup是一家领先的酒店管理公司，总部位于上海，主要专注于中国中高档酒店领域。拥有 10.1％的市场份额，在2021年已经是中国中高档酒店业最大的品牌。 该公司成立，第一家酒店于2013年由Mr.王海军.他是中国酒店业备受尊敬的资深人士。王先生是中国住宿集团的执行副总裁，曾在携程，如家和锦江之星工作。曾荣获“中国饭店业40人致敬改革发展40年” 、“中国旅游业最具创新力人物奖”。 Atour拥有A.T.HOUSE，AtourSHotel，ZHOTEL，AtourHotel，AtourXHotel和AtourLight等六个住宿品牌，涵盖了中端，高端和豪华四个不同的子市场。此外，AtourGroup还创建了三个基于场景的零售品牌：“αTOURPLANETAtourPlanet”，“SAVHESahe”和“Z2GO＆CO涵盖睡眠和 图7：AtourLifestyleHoldings旗下的品牌列表 资料来源：公司数据，CMBIGM估计 图9:2022年按中国酒店客房数量划分的前五大酒店集团市场份额 图8:按中国中高档酒店客房数量划分的前5家酒店集团市场份额，2021年 12.0% 10.1% 9.4% 8.0% 5.4% 4.0% AJJ酒店 H-温BTG酒 店 德姆 世界 -上部 tour 10.0% 8.0% 6.0% 4.0% 2.0% 0.0% 中档中上层 -上部中尺度 来源：Frost&Sullivan，公司数据，CMBIGM估计来源：中国酒店业协会，CMBIGM估计 截至FY22，Atour拥有932家酒店（899家，租赁33家），拥有超过10万间客房，遍及163个城市（主要是1级和2级）。房价为391元人民币，OC率为63％，RevPAR（包括F＆B收入 ）为261元人民币。尽管受到大流行的影响，它仍产生了23亿元人民币的销售额和9800万元人民币的净利润。 从FY20到FY22，酒店数量/销售/净利润。复合年增长率为29％/20％/53％。在FY22-25E，我们预测酒店数量/销售/净利润复合年增长率为29％/39％/135％，主要原因是：1）人工酒店的增加，2）商务和休闲旅游需求的恢复，3）由于人工酒店的恢复和运营杠杆的恢复而导致利润扩大。 图10：销售额和净利润（年度） (人民币K 7,000,000 6,000,000 5,000,000 4,000,000 3,000,000 2,000,000 1,000,000 图11：22财年按部门划分的销售组合 零售和其他 15% ， 租赁 酒店, Manachised 销售净收入att。 024%酒店，60% 资料来源：公司数据，CMBIGM估计数资料来源：公司数据，CMBIGM 图12：22财年按一线城市划分的酒店数量组合图13：按品牌划分的酒店数量 其他， 21% 第1层 城市，19% 2,004 1,359 753 932 266248 11 54129 11 48 75 2,500