7月流动性展望：6月超储率料在1.4%左右，7月资金或围绕政策利率波动

金存款计算的超储规模约为3.1万亿，超储率料降至1.1%附近。截至6月 25日，6月央行逆回购、MLF和国库定存合计净投放资金5120亿，国债和地方债净融资规模在5604亿附近。假设M0、库存现金和再贷款等工具投放与历史同期均值接近，一般性存款同比假设与2023年5月持平，缴准基数 和财政存款规模变动与历史同期均值接近，预计6月末超储率或回升至1.4%左右。 7月政府债净融资规模有所回落，且缴准规模季节性下降，流动性缺口预 计不大，资金利率或围绕政策利率波动。政府存款方面，展望7月政府债发行，国债方面，三季度国债发行计划尚未发布，我们参考往年国债发行的平均水平进行预测，假设国债发行进度与过去五年（不含发行特别国债 的2020和2022年）同期均值一致，预计7月国债发行量约为7550亿元。 考虑7月国债到期偿还量约为8517亿元，预计净融资规模约为-967亿元， 较6月有所回落。地方债方面，各省市披露的7月地方债新发行计划合计 约为4600亿元，考虑到当前多数省市尚未公布发行计划并参考今年以来地 方债计划发行和实际发行的差别以及历年7月地方债的发行节奏估计，则7 月地方债发行规模预计处在7950亿附近。考虑到7月地方债到期规模约 3956亿元，净融资规模约为3994亿元，较6月有所回落。综合国债和地方 债，预计7月政府债发行规模约为1.55万亿，到期1.25万亿，净融资规 模约为3000亿元。财政收支具有明显的季节性，参考2020-2022年三年的 同期水平，我们预计2023年7月财政存款净回笼规模在1000亿附近。银行缴准方面，参考历史同期均值，结合金融机构加权平均存款准备金率为7.6%，则7月缴准带来的资金投放预计在1400亿元左右。货币发行方面，参照历史同期，7月居民和企业取现需求不高，M0和库存现金或小幅回笼流动性。外汇占款方面，近期人民币持续贬值，美元兑人民币中间价逼近7.2，外汇占款或延续流出。综合来看，在不考虑逆回购和MLF的情况下， 7月流动性缺口不大，资金面有望维持平稳，或将围绕政策利率波动。 6月同业存单利率先下后上，预计后续大幅上行的压力不大。6月初资金面延续宽松，叠加存款利率调降，推动同业存单利率进一步下行，1年期股份行同业存单平均发行利率较5月末的2.42%下行了16个BP至6月15日 的2.26%。但月中降息后，DR007即反弹，叠加税期走款和半年末因素扰动，后续几个交易日资金利率持续上行，资金面边际收敛，存单利率也继下行至2.26%后回升12个BP至21号的2.38%。后续，首先从供需角度来 看，一方面三季度存单到期规模明显回落，7-9月分别到期1.72万亿、 1.78万亿和1.75万亿，较5、6月的2.11万亿和2.47万亿明显下滑，续发压力减轻，另一方面尽管6月理财存量规模收缩下存单承接能力也明显渐弱，但理财规模的收缩更多是半年末的季节性回调，预计7月资金将会陆续回流，存单配置需求也有望回升；其次，从资金面来看，本轮降息是国常会“一批政策措施”中的一种，是为了“增强发展动能”，因此在其他政策有效出台、融资需求明显回升或经济持续回升向好之前，预计资金中枢难以明显抬升（详见报告《债市调整空间有多大？》），或将围绕政策利率波动。因此总体而言，预计同业存单利率后续大幅上行的压力不大。 6月以来杠杆率先升后小幅震荡回落，但仍处于历史同期偏高水平。6月初银行间市场流动性整体仍较为宽松，银行间质押式回购成交量一直在高位运行，5号到15号成交额均保持在8万亿元以上，隔夜成交占比也维持 池光胜分析师 2023年06月26日 6月超储率料在1.4%左右，7月资金或围绕政策利率波动——7月流动性展望 5月超储率料降至1.1%附近，6月末或回升至1.4%左右。5月末根据准备 固定收益主题报告 证券研究报告 SAC执业证书编号：S1450518100003 相关报告1分钟掌握端午节期间海内 2023-06-25 外全动态银行券商增利率减信用，基 2023-06-20 金保险全面增持——5月托管数据点评债市调整空间有多大？ 2023-06-18 杭州土拍零距离（1/22）： 2023-06-17 五拍高热度持续，当地民企仍为拿地主力国家级新区城投平台梳理 2023-06-17 （7）:贵州贵安新区 chigs@essence.com.cn 在90％左右，处于历史同期偏高位置，但月中以来随着资金面边际收敛，质押式回购成交量明显回落，21号已降至7万亿以下，隔夜成交占比亦明显回落，不过仍处于历史同期偏高位置。6月以来银行间杠杆率亦先上行后震荡回落，由5月末的108.1%上行至6月15日的109.7%，后震荡回落至 21日的109.0%，不过处于历史同期偏高水平。 风险提示：疫情发展超预期、信用风险超预期等。 内容目录 1.6月流动性回顾：5月超储率料降至1.1%附近，6月末或回升至1.4%左右4 2.7月流动性展望：资金利率或围绕政策利率波动4 3.6月同业存单利率先下后上，预计后续大幅上行的压力不大7 4.6月以来债市杠杆率先升后降，但处于历史同期偏高水平8 图表目录 图1：5月超储率料降至1.1%附近，6月末或回升至1.4%左右（标蓝色的部分为预测值） （%）........................................................................4图2：超储率与历史同期对比（%）..............................................4 图3：2023年国债发行节奏预估（亿元）5 图3：截至6月25日，部分省市已披露的7月份地方债发行计划（亿元）5 图3：2023年地方债发行节奏预估（亿元）6 图4：历年7月财政资金以净投放情况（%）6 图5：近年来财政收支同比增速（%）6 图6：缴准基数环比变动呈季节性波动（亿元）7 图7：1Y存单利率与银行资金利率对比（%，BP）8 图8：资金利率和1Y存单利率与政策利率对比（%）8 图10：6月债市杠杆率整体处于历史同期偏高水平（%）8 图11：6月整月隔夜成交占比处于历史同期偏高水平（%）9 1.6月流动性回顾：5月超储率料降至1.1%附近，6月末或回升至1.4%左右 5月超储率料降至1.1%附近，6月末或回升至1.4%左右。5月末根据准备金存款计算的超储规模约为3.1万亿，超储率料降至1.1%附近。截至6月25日，6月央行逆回购、MLF 和国库定存合计净投放资金5120亿，国债和地方债净融资规模在5604亿附近。考虑到历史季节性，假设M0、库存现金和再贷款等工具投放与历史同期均值接近，一般性存款同比假设与2023年5月持平，缴准基数和财政存款规模变动与历史同期均值接近（详见报告 《5月末超储率或在1.2%左右，6月资金面有望维持平稳——6月流动性展望》），预计6月末超储率或回升至1.4%左右。 图1：5月超储率料降至1.1%附近，6月末或回升至1.4%左右（标蓝色的部分为预测值） （%） 资料来源：Wind，安信证券研究中心 图2：超储率与历史同期对比（%） 20192020202120222023 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 资料来源：Wind，安信证券研究中心 2.7月流动性展望：资金利率或围绕政策利率波动 2.1.政府存款：政府债整体净融资约3000亿，财政存款小幅回笼流动性 展望7月政府债发行，国债方面，三季度国债发行计划尚未发布，我们参考往年国债发 行的平均水平进行预测，假设国债发行进度与过去五年（不含发行特别国债的2020和2022 年）同期均值一致，预计7月国债发行量约为7550亿元。考虑7月国债到期偿还量约为 8517亿元，预计净融资规模约为-967亿元，较6月有所回落。地方债方面，各省市披露的 7月地方债新发行计划合计约为4600亿元，考虑到当前多数省市尚未公布发行计划并参考 今年以来地方债计划发行和实际发行的差别以及历年7月地方债的发行节奏估计，则7月 地方债发行规模预计处在7950亿附近。考虑到7月地方债到期规模约3956亿元，净融资 规模约为3994亿元。 综合国债和地方债，预计7月政府债发行规模约为1.55万亿，到期1.25万亿，净融资 规模约为3000亿元。 图3：2023年国债发行节奏预估（亿元） 201820192020202120222023E 16,000 14,000 12,000 10,000 8,000 6,000 4,000 2,000 0 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 资料来源：Wind，安信证券研究中心 新增一般债 新增专项债 再融资债 总计 总计 755.63 2297.32 1552.93 4605.88 福建 87.00 87.00 甘肃 60.00 139.57 199.57 贵州 176.97 176.97 海南 10.00 165.76 175.76 河北 174.00 300.00 125.60 599.60 黑龙江 190.63 153.53 242.13 586.29 吉林 30.00 50.00 37.57 117.57 宁波 2.00 86.00 90.28 178.28 山东 40.00 157.00 197.00 山西 20.00 90.00 110.00 四川 148.00 400.00 315.00 863.00 云南 109.63 109.63 浙江 79.00 712.03 791.03 重庆 42.00 300.00 342.00 宁夏 72.18 72.18 图3：截至6月25日，部分省市已披露的7月份地方债发行计划（亿元） 资料来源：中国债券信息网，地方政府债信息公开平台，安信证券研究中心 图3：2023年地方债发行节奏预估（亿元） 2020202120222023E 25,000 20,000 15,000 10,000 5,000 0 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 资料来源：Wind，安信证券研究中心 财政收支方面，参考历史同期，预计财政存款净回笼约1000亿流动性。具体来看，财政收 支具有明显的季节性，参考2020-2022年三年的同期水平，我们预计2023年7月财政存款 净回笼规模在1000亿附近。 总财政收入当月同比 总财政支出当月同比 图4：历年7月财政资金以净投放情况（%）图5：近年来财政收支同比增速（%） 60 4,000 3,000 2,000 1,000 0 (1,000) (2,000) 40 20 0 (20) (40) (60) 2018/12019/12020/12021/12022/12023/1 2022 2021 2020 2019 2018 2017 2016 资料来源：Wind，安信证券研究中心资料来源：Wind，安信证券研究中心 2.2.银行缴准：7月缴准压力不大 参考历史同期情况，7月份缴准基数（新增人民币存款扣除非银和境外存款）季节性回落趋势明显。2020年、2021年和2022年7月缴准基数分别环比减少2.1万亿、减少2.4 万亿和减少1.3万亿，参考过去三年同期均值，预计7月份扣除非银和境外存款的缴准基 数环比或将减少1.8万亿，结合金融机构加权平均存款准备金率为7.6%，则7月缴准带来 的资金投放预计在1400亿元左右。 图6：缴准基数环比变动呈季节性波动（亿元） 20182019202020212022 70,000 60,000 50,000 40,000 30,000 20,000 10,000 0 (10,000) (20,000) (30,000) 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月 资料来源：Wind，安信证券研究中心 外汇占款方面，近期人民币持续贬值，美元兑人民币中间价逼近7.