聚酯2023年中期投资策略：扩产浪潮未停，产业低点未至

期货研究报告|商品研究 策略报告 扩产浪潮未停，产业低点未至 2023年6月16日 聚酯2023年中期投资策略 敬请阅读末页的重要声明 聚酯需求：下半年聚酯需求中性偏乐观 PTA期货走势图资料来源：WIND，招商期货MEG期货走势图资料来源：WIND，招商期货研究员：安婧0755-82763159anjing@cmschina.com.cnF3035271Z0014623 我们认为随着国内经济环境改善，下半年内需将是纺服需求的主力军，外需或显疲态。总体来看，下半年聚酯需求表现中性偏乐观，由于去年下半年基数较低，根据测算2023年下半年聚酯产量同比增速约在16%附近。 PTA：产业链利润集中上游，供需走弱利润难以维持 供需情况：从上游PX基本面来看，PXN价差存在压缩空间。三季度PX面临着前期检修装置供应回归，新装置中海油惠州投产以及旺季出行边际减弱芳烃调油需求减少的问题，尽管PTA的高开工负荷能够一定程度上支撑PX价格，但当前PTA加工费已经处在较低水平，利润持续压缩检修计划或增加，故而我们认为三季度PX将进入累库阶段，PXN价差或承压下行。四季度随着PTA装置投产叠加年末部分PX装置季节性检修，01上方PX供需将有所缓解。 从PTA基本面来看，大投产背景下PTA加工费承压为主，绝对价格跟随原油。去年四季度至今PTA产能大幅投放，若恒力惠州按计划7月投产则投产产能高达1250万吨，即便计价低加工费带来的装置检修量，PTA下半年依旧难逃累库格局且累库幅度较大，故而下半年PTA加工费逢高沽空为主，需要注意PTA产能集中度上升之后可能带来的短期流动性风险。 操作建议：单边来看PTA价格跟随原油为主，绝对价格区间在4800-6400，PXN存在较大压缩空间，整体偏空配。套利方面09上方逢高沽空芳烃及PTA利润，09相对01而言累库压力较大但矛盾并不突出，可轻仓尝试91反套。 风险提示：需关注新装置投产进度，效益压缩带来的装置检修计划以及调油需求的变动。 MEG：原料价格重心下移叠加产能过剩，维持逢高沽空观点 供需情况：下半年MEG维持弱平衡状态，09合约上方有一定累库压力。原料端煤炭全年过剩格局难改，发电旺季或小幅反弹但全年价格重心下移。下半年MEG新增产能较少，但与PTA相同从去年四季度至今年上半年合计投产560万吨，新产能贡献产量叠加前期检修装置回归，另外随着原料价格下跌MEG各工艺利润改善短期装置维持生产可能性较大，故而我们认为2023年下半年MEG依旧处在探底的过程当中。 操作建议：单边来看供需矛盾不大，绝对价格区间在3800-4500，在原料价格下行及供需累库下09合约上方维持逢高沽空观点，套利方面供需弱平衡09和01合约之间的矛盾并不大。 风险提示：MEG作为液体化工，库存弹性较低，需警惕持续大幅亏损MEG装置检修增加，关注新装置投产进度及需求情况。 正文目录 一、2023年上半年行情回顾5 (一)PTA行情回顾5 (二)MEG行情回顾5 二、聚酯需求：下半年聚酯需求中性偏乐观6 (一)上半年聚酯产量超预期，下半年需求值得期待6 (二)库存健康支撑旺季开工，扩产周期行业维持微利状态8 三、终端需求：内需有望改善，外需增速或下降11 (一)下游工厂预期偏低，备货积极性不高11 (二)纺服需求：期待内需改善，外贸环比走弱12 四、成本端：原油维持震荡格局，PX端利润难维系13 (一)原油：欧佩克减产，价格中枢或震荡上移13 (二)石脑油价差承压为主，汽油裂解利润旺季维持高位14 (三)PX：三季度累库，PXN价差或承压下行14 五、PTA：扩产周期产业利润压缩19 (一)高检修或成常态，关注低效益下老旧装置的淘汰压力19 (二)加工费波动加剧，成本支撑重心下移21 (三)PTA出口维持高位22 (四)下半年大幅累库，警惕短期流动性风险22 六、乙二醇：原料价格重心下移，扩产周期难给利润23 (一)上半年产能投放压力辐射全年23 (二)扩产周期进口量大幅减少26 (三)供需弱平衡，累库易去库难27 七、聚酯产业链2023年中交易机会展望28 图表目录 图1：PTA行情走势（元/吨）5 图2：MEG行情走势（元/吨）6 图3：聚酯年度产能产量（万吨，%）7 图4：聚酯月度累计供应（万吨，%）7 图5：聚酯月度产量（万吨，%）7 图6：聚酯开工负荷季节图（%）7 图7：长丝短纤综合库存（天）9 图8：长丝POY库存（天）9 图9：长丝FDY库存（天）9 图10：长丝DTY库存（天）9 图11：直纺短纤库存（天）9 图12：聚酯产品加权利润（元/吨）10 图13：长丝POY现金流（元/吨）10 图14：长丝DTY现金流（元/吨）10 图15：长丝FDY现金流（元/吨）11 图16：直纺涤短现金流（元/吨）11 图15：切片现金流（元/吨）11 图16：瓶片现金流（元/吨）11 图17：江浙加弹开工率（%）12 图18：江浙织机开工率（%）12 图25：纺服零售值同比增速（%）13 图26：纺服零售值累计同比增速（%）13 图27：纺织服装出口：当月同比（%）13 图28：纺织服装累计出口（万美元，%）13 图29：原油价格（美元/吨，元/吨）13 图30：日本石脑油价差（美元/吨）14 图31：新加坡汽柴油价差（美元/桶）14 图32：PX年度产能与表观供应（万吨，%）15 图33：PX月度表观供应（万吨，%）15 图34：国内PX开工率（%）15 图35：除中国大陆外PX开工率（%）15 图36：二甲苯区域套利（美元/吨）17 图37：PX区域套利（美元/吨）17 图38：价差：PX-MX（美元/吨）17 图39：PXN价差（美元/吨）17 图40：PX累计进口量（万吨，%）18 图41：PX当月进口同比（%）18 图42：PX社会库存（万吨）18 图43：PTA年度产能与表观供应（万吨，%）19 图44：PTA表观供应（万吨，%）19 图45：PTA装置检修量（万吨，%）20 图46：PTA开工负荷季节图（%）20 图47：PTA(华东现货)-PX(中国主港)季节图（元/吨）22 图48：PTA当月出口量（万吨）22 图49：PTA累计出口量（万吨）22 图50：PTA社会库存（万吨）23 图51：MEG年度产能与表观供应（万吨，%）24 图52：MEG表观供应（万吨，%）24 图53：MEG开工负荷（%）24 图54：MEG煤制开工负荷（%）24 图55：石脑油制乙二醇利润（美元/吨）26 图56：外采乙烯制乙二醇利润（美元/吨）26 图57：甲醇制乙二醇利润（元/吨）26 图58：煤制乙二醇利润（元/吨）26 图59：乙二醇累计进口量（万吨）27 图60：乙二醇当月进口同比（%）27 图61：MEG华东港口库存季节图（万吨）27 一、2023年上半年行情回顾 (一)PTA行情回顾 图1：PTA行情走势（元/吨） 资料来源：WIND，招商期货 截至报告当日，PTA期货价格与年初相比上涨3%，其中最高价格为6194元/吨，最低价格为4950元/吨，振幅约25%。回顾2023年上半年，受原油及PTA自身基本面影响PTA价格呈现震荡走势，波动较大。 根据PTA走势的演变情况，大体上可以把行情划分为5段，具体如下： 第一阶段（1月至3月上旬）：季节性累库，PTA价格震荡。1月油价受国内需求复苏预期影响震荡走强。同样地受疫情放开影响国内商品情绪好转叠加春节前备货需求，PTA价格跟随成本上涨。年后回来PTA装置重启叠加需求复苏不及预期，PTA价格承压下行。2月中下旬需求回暖叠加PTA装置短停影响现货流通性收紧，同时3月初公布的中国PMI数据表现亮眼，PTA基差走强价格回升。 第二阶段（3月中旬-4月中旬）：PX检修预期叠加现货紧张，PTA价格飙升。3月中旬欧美银行爆雷，恐慌情绪蔓延导致原油价格暴跌，PTA价格因现货流动性紧张表现坚韧。其后美国救助政策出台银行问题缓解叠加欧佩克减产消息刺激原油价格跳空高开。成本端PX季节性检修预期亦提振价格。PTA现货流动性随着自身低供应及聚酯负荷提升而进一步收紧，PTA基差大幅走强，期货价格跟随现货价格大幅上涨。 第三阶段（4月下旬-5月中上旬）：原油下跌及需求负反馈，PTA价格下跌。四月下旬美国加息落地，欧美银行再度爆雷，市场交易衰退预期，原油价格回收减产后的涨幅。5月初银行业再度爆雷，原油价格再度暴跌冲击年内低点。PTA价格因PX检修支撑及PTA供应商收货表现相对坚挺，但需求负反馈影响基差走弱。 第四阶段（5月中下旬至今）：PTA价格震荡走强。原油价格在欧佩克减产落地供需改善及美国债务违约问题间波动。PTA装置检修叠加需求超预期带来阶段性去库，PTA价格小幅走强，但随后PTA装置供应回归，基本面再度走向过剩，PTA价格承压下行。 (二)MEG行情回顾 图2：MEG行情走势（元/吨） 资料来源：WIND，招商期货 截至报告当日，MEG期货价格与年初相比下跌8%，其中最高价格为4630元/吨，最低价格为3915元/吨，振幅约18%。回顾2023年上半年，受累于煤炭价格下跌及自身过剩格局，MEG整体呈现震荡下跌得价格走势。 根据MEG价格走势的变换主要可分为以下4个阶段： 第一阶段（1月）：疫情后复苏预期提振商品情绪，MEG价格跟涨。疫情放开后的第一波感染高峰过去，对需求的强预期使得国内商品板块迎来普涨行情，同时MEG基本面供应端有多套大产能装置宣布转产计划，港口库存去化，MEG价格跟随商品上涨。 第二阶段（2月至3月中旬）：大幅累库MEG价格暴跌。年后回来MEG华东港口库存大幅累库，需求复苏不及预期，工人返岗及工厂返工均推迟，供需双弱的基本面叠加成本端煤炭价格下跌，MEG价格基本回吐1月份涨幅。2月中旬浙石化装置检修卫星石化短停叠加海外装置检修预期，MEG价格小幅反弹但受制于高库存反弹幅度有限。3月中上旬受煤炭价格下跌及装置重启供应宽松影响，价格再度下跌。 第三阶段（3月下旬至5月中上旬）：供需去库支撑价格高库存限制上涨空间，MEG价格震荡小幅上行。3月下旬至五月上旬MEG维持低位供应支撑价格上涨，但4月受高成本影响聚酯需求负反馈抑制价格上涨，5月初在原油暴跌背景下MEG港口大幅去库叠加浙石化、卫星石化检修预期及煤制装置意外检修，MEG价格上涨。 第四阶段（5月中下旬至今）：成本崩塌带动MEG价格暴跌。5月中旬MEG华东港口库存去库不及预期甚至小幅累库，MEG期货价格回调。5月下旬海外煤炭价格暴跌带动国内煤炭价格，成本崩塌使得MEG价格创年内新低。 二、聚酯需求：下半年聚酯需求中性偏乐观 (一)上半年聚酯产量超预期，下半年需求值得期待 近五年上半年聚酯平均产量同比增速为8%，最高在2021年的19%，最低在去年2022年的0%。2023年1-6月聚酯累计产量为3033万吨，累计产量同比增长6.5%，其中5月产量最高约560万吨，1月产量最低在400万吨附近。上半年聚酯产量略超预期，一方面是因为去年产量基数较低，另一方面则是成本下降及需求环比改善使得聚酯工厂生产利 润增加。 我们预计全年产量增速预计在9-11%之间，下半年聚酯需求能够维持在中性偏乐观水平。上半年聚酯工厂经历了需求复苏不及预期及成本挤压下的需求负反馈，虽然聚酯负荷在4月有所下降但开工快速恢复且创年内新高，而且上半年聚酯产能还处在扩张周期，反应了下游需求一定的韧性。另外上半年宏观经历略显疲态，4、5月PMI不及预期，下半年政府或推行政策刺激消费拉动经济，而聚酯终端对应纺织消费有望收益。除此之外，成本端PTA下半年仍处于扩张周期，MEG受制于煤炭价格难有大幅上涨空间，聚合成本较低聚酯工厂使得其生产积极性提升。 聚酯产能 聚酯产能增速 产量 产量增速 10000 8000 6000 4000 2000 0 0 0 0 0 0 资 聚酯表观供应累积 7000 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0