618表现亮眼，结构优化渠道精耕持续推进

百亚股份（003006） 证券研究报告 2023年06月26日 投资评级 618表现亮眼，结构优化渠道精耕持续推进 618自由点同比高增，益生菌产品表现靓丽 行业美容护理/个护用品 6个月评级买入（维持评级） 当前价格17.34元 目标价格元 据公司官微，通过抖音达人/投留视频等，618自由点全域曝光量10亿+， 其中益生菌新品全域曝光量1.5亿+，用户互动300w+，单日销售额破100w+。 天猫旗舰店获618期间国产品牌第一，销售额同增40%+，蝉联敏感肌卫生巾天猫榜单第一。 抖快618销售额同增100%+，其中旗舰店同增300%+。抖音旗舰店获618 单天自播榜第2名，极薄卫生巾为抖音榜单第一、第二，自由点裤型卫生巾获抖音女性卫生用品年度金榜第一。 淘宝618销售额同增50%+，天猫超市618销售额同增60%+，获空气夜用卫生巾飙升榜、益生菌夜用卫生巾飙升榜、卫生巾新品榜单第一。 拼多多自营618销售额同增200%+，自由点空气卫生巾获日用卫生巾单品排名第一；唯品会618销售额同增60%+，京东pop店连续两天品牌排名第一。 大健康产品日益丰富，形成有机、敏感肌、益生菌矩阵 公司主动对产品结构进行优化调整，加大中高端产品研发和营销拓展力度。针对定位于中高端品牌的自由点卫生巾，除公司旗下无感七日、无感无忧和舒睡等核心产品系列外，亦重点推广了方便贴身的裤型结构产品安睡裤系列、天然健康有机的有机纯棉和天然蚕丝敏感机型系列，丰富中高端产品品类，同时提升盈利水平。23Q1公司自由点卫生巾收入同增25.3%，其中安睡裤、敏感肌等中高端系列产品增速更快。百亚高度重视技术革新，不断加大研发投入力度，研发实力较强，形成了自身较为明显的研发技术优势。 差异化渠道打法，电商2023年有望实现盈利 在线下渠道，公司去年加大品牌资源投入，逐步拓展全国市场，市场份额持续提升；线上渠道，对电商结构进行优化，借助电商品牌化运营，线上 基本数据 A股总股本(百万股)430.33 流通A股股本(百万股)215.62 A股总市值(百万元)7,461.93 流通A股市值(百万元)3,738.81 每股净资产(元)3.15 资产负债率(%)24.25 一年内最高/最低(元)21.12/8.35 作者孙海洋分析师 SAC执业证书编号：S1110518070004 sunhaiyang@tfzq.com 尉鹏洁分析师 SAC执业证书编号：S1110521070001 weipengjie@tfzq.com 股价走势 百亚股份沪深300 54% 40% 26% 12% -2% -16% -30% 2022-062022-102023-02 资料来源：聚源数据 线下协同推动产品升级；此外O2O到家业务除公司自有直营外，也为经销、 CVS到家提供服务支持。今年公司在外围省份将会进驻部分KA，并扩大新市场经销覆盖；公司电商渠道毛利率水平逐步改善，随着平台结构占比、费用投入效率及产品结构优化，电商整体毛利率预期稳步增长，今年将可能实现盈亏平衡。 维持盈利预测，维持“买入”评级 公司顺应卫生巾产品中高端化的消费趋势，通过产品升级和推出新品来满足消费者对产品多样化的需求。公司借助品牌代言人开展市场推广和品牌宣传活动，进一步提升了品牌知名度和影响力，实现了产品更广泛的市场覆盖。公司结合消费升级及消费场景的变化趋势，持续优化营销体系，聚焦优势资源，强化渠道建设，持续扩大消费者人群和产品销售覆盖范围，产品收入持续保持稳定增长，电商渠道实现了快速增长。我们预计公司23-25年EPS分别为0.58元、0.70元以及0.86元，PE分别为30X、25X以及20X。 风险提示：线上增长不及预期，新品开发不及预期 相关报告 1《百亚股份-公司专题研究:立足产品发力渠道，品牌升级弯道超车》2023-04-24 2《百亚股份-年报点评报告:产品为基渠道延展，中高端产品占比持续提升》2023-03-30 3《百亚股份-季报点评:疫情影响减弱品牌结构调整和渠道建设助力营收快速增长》2022-11-05 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 1,463.06 1,612.14 2,020.01 2,436.14 2,918.49 增长率(%) 16.97 10.19 25.30 20.60 19.80 EBITDA(百万元) 343.71 318.54 340.54 400.09 471.73 归属母公司净利润(百万元) 227.92 187.29 248.73 302.97 368.08 增长率(%) 24.89 (17.83) 32.81 21.80 21.49 EPS(元/股) 0.53 0.44 0.58 0.70 0.86 市盈率(P/E) 32.74 39.84 30.00 24.63 20.27 市净率(P/B) 6.15 5.83 5.25 4.86 4.43 市销率(P/S) 5.10 4.63 3.69 3.06 2.56 EV/EBITDA 20.54 16.44 19.17 16.08 13.08 资料来源：wind，天风证券研究所 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2021 2022 2023E 2024E 2025E 利润表(百万元) 2021 2022 2023E 2024E 2025E 货币资金 258.51 301.68 546.59 635.29 898.95 营业收入 1,463.06 1,612.14 2,020.01 2,436.14 2,918.49 应收票据及应收账款 134.33 189.91 90.96 292.06 183.56 营业成本 808.92 884.90 1,084.75 1,310.64 1,567.23 预付账款 7.02 21.62 9.94 17.29 17.12 营业税金及附加 13.63 14.91 19.60 23.25 27.59 存货 162.12 178.33 193.89 299.37 284.49 销售费用 278.92 395.02 494.90 584.67 700.44 其他 354.76 398.41 389.09 405.98 390.37 管理费用 74.77 61.88 87.94 110.17 130.05 流动资产合计 916.74 1,089.95 1,230.45 1,650.00 1,774.49 研发费用 50.96 43.51 51.22 67.63 83.86 长期股权投资 19.62 18.99 18.99 18.99 18.99 财务费用 (2.84) (3.67) (5.06) (7.05) (9.15) 固定资产 450.95 447.02 399.13 351.25 303.36 资产/信用减值损失 (3.72) (12.70) (6.21) (6.45) (7.27) 在建工程 79.59 61.89 61.89 61.89 61.89 公允价值变动收益 (0.58) (2.44) 0.00 0.00 0.00 无形资产 65.57 66.39 64.51 62.62 60.74 投资净收益 12.79 7.37 5.04 6.30 7.88 其他 20.72 47.36 28.79 32.64 32.16 其他 (25.00) 6.86 0.00 0.00 0.00 非流动资产合计 636.45 641.66 573.32 527.40 477.15 营业利润 255.23 216.51 285.48 346.67 419.08 资产总计 1,553.19 1,731.60 1,803.77 2,177.40 2,251.64 营业外收入 0.58 0.86 0.72 0.86 0.75 短期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 营业外支出 0.67 5.03 1.81 2.24 2.44 应付票据及应付账款 164.37 187.86 198.54 310.66 290.31 利润总额 255.14 212.33 284.40 345.29 417.39 其他 116.12 196.20 176.54 323.29 270.92 所得税 31.06 25.46 37.10 44.39 52.24 流动负债合计 280.49 384.06 375.08 633.95 561.23 净利润 224.09 186.87 247.30 300.90 365.15 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 少数股东损益 (3.84) (0.42) (1.44) (2.07) (2.93) 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润 227.92 187.29 248.73 302.97 368.08 其他 8.46 8.98 7.52 7.98 8.24 每股收益（元） 0.53 0.44 0.58 0.70 0.86 非流动负债合计 8.46 8.98 7.52 7.98 8.24 负债合计 338.84 451.10 382.60 641.94 569.46 少数股东权益 1.05 0.64 (0.10) (0.90) (2.10) 主要财务比率 2021 2022 2023E 2024E 2025E 股本 427.78 430.33 430.33 430.33 430.33 成长能力 资本公积 250.28 277.52 277.52 277.52 277.52 营业收入 16.97% 10.19% 25.30% 20.60% 19.80% 留存收益 535.24 593.74 720.66 838.17 989.30 营业利润 20.15% -15.17% 31.86% 21.43% 20.89% 其他 0.00 (21.71) (7.24) (9.65) (12.87) 归属于母公司净利润 24.89% -17.83% 32.81% 21.80% 21.49% 股东权益合计 1,214.35 1,280.51 1,421.17 1,535.46 1,682.18 获利能力 负债和股东权益总计 1,553.19 1,731.60 1,803.77 2,177.40 2,251.64 毛利率 44.71% 45.11% 46.30% 46.20% 46.30% 净利率 15.58% 11.62% 12.31% 12.44% 12.61% ROE 18.79% 14.63% 17.50% 19.72% 21.85% ROIC 48.39% 30.98% 42.56% 60.81% 70.54% 现金流量表(百万元) 2021 2022 2023E 2024E 2025E 偿债能力 净利润 224.09 186.87 248.73 302.97 368.08 资产负债率 21.82% 26.05% 21.21% 29.48% 25.29% 折旧摊销 42.80 50.23 49.77 49.77 49.77 净负债率 -21.20% -23.52% -38.46% -41.37% -53.44% 财务费用 0.18 (0.63) (5.06) (7.05) (9.15) 流动比率 2.77 2.47 3.28 2.60 3.16 投资损失 (12.79) (7.37) (5.04) (6.30) (7.88) 速动比率 2.28 2.06 2.76 2.13 2.65 营运资金变动 (40.26) (18.89) 54.99 (75.35) 67.18 营运能力 其它 (16.76) 23.36 (1.44) (2.07) (2.93) 应收账款周转率 12.95 9.94 14.38 12.72 12.27 经营活动现金流 197.25