信用债收益率先上后下，利差结构性分化

摘要 城投政策大事记 全国：6月20日，交易商协会官网发布《关于进一步加强银行间债券市场发行业务规范有关事项的通知》，以防止债券发行定价不审慎等行为；近日证监会发布《关于深化债券注册制改革的指导意见》，其中提及支持市场主体在平等协商的基础上通过债券展期、债务重组等方式化解风险，推动通过金融机构债权人委员会、破产重整等方式有效出清违约债券，加强与地方政府的沟通协作，进一步提升风险防控工作合力；近日，财政部官网发布2023年5月财政收支情况，23年前5个月全国国有土地使用权出让收入14893亿元、同比下降20%。 区域：近日《省人民政府关于进一步加快推动贵安新区高质量发展的意见》印发实施，明确贵安新区将积极向国家争取建制市（州）本级、县（区）化债试点政策。 市场走势 一级市场：本周信用债市场净融资转负，短期限城投占比较高，整体发行结果相对一般，贴上限发行多为资质较弱区域城投债。全周信用债总计发行3192.22亿元，净融资金额-80.29亿元。从期限来看，短期品种为发行主力，1年及以内的短期品种发行金额为1363.94亿元。从分类来看，城投债发行数量仍为多数，发行数量169只，数量占比41.42%，发行金额1121.53亿元，金额占比35.80%。区域上江苏、浙江和湖南仍为发行主力，其次为湖北、重庆、天津、河南等区域。其他行业方面，建筑、电力类大央企为发行主力，房地产、证券行业也发行较多。从发行结果来看，全周146只债券发行区间可查，最终票面利率落于发行区间上半区的共105只，落于下半区的共41只，一级发行结果较预期相对一般。105只结果位于下半区的债券中，贴上限发行的共60只，其中收益率在4%以上的共16只，发行主体主要是天津、重庆、四川、云南等地城投企业。 二级市场：信用债收益率呈现出先上后下态势，偏离成交数量一般，高估值成交以江浙和中东部区域城投债为主。本周城投债和产业债利差在周一压缩后走扩，截至本周三，城投债较上周五走扩2.85BP、产业债压缩0.49BP。经纪商成交方面，全周信用债经纪商成交数量共2994只，高于估值成交数量976只，低估值成交数量2018只、占比较高。从具体交易日来看，由于周内估值呈现快速先上后下态势，且估值调整存在滞后性，导致周一低估值成交为主，此后两天高估值成交占比快速提升。全周信用债经纪商成交偏离幅度超过20BP的共13只，其中城投债10只、占据绝大多数，数量上主要分布在浙江、江苏及中西部省份，久期方面以2年以内为主。 高收益债市场：中西部区域城投债成交增幅较大可适当关注，地产债成交格局尚无太大变动。城投债方面，贵州、山东、天津为前三大成交区域，从增长幅度来看，本周江西、湖南、云南、河北等区域成交增幅较大；地产债方面，成交价格结构性差异较大，地板价中主要为旭辉、合景等主体，50至70元附近中间档位则主要是远洋集团及上海宝龙等，80-95元价格区间以碧桂园和金地集团为成交主力，另有重庆龙湖、中骏集团等成交，价格均在80元以上。 风险提示：城投融资环境收紧超预期，信用风险暴露超预期。 1政策大事记 1.1全国层面 1）交易商协会：发布通知防止债券发行定价不审慎等行为 6月20日，交易商协会官网发布《关于进一步加强银行间债券市场发行业务规范有关事项的通知》（简称《通知》），主要针对目前部分债券存在发行定价不审慎、低价包销换取市场份额、未遵循市场化原则确定利率区间等发行业务不规范情形，以进一步提升债券发行规范性水平，严格市场纪律，防止定价不审慎等行为。《通知》在总体要求层面，强调不得有通过综合业务合作等方式干扰发行定价、违背市场化原则违规指定发行利率（价格）等情形；发行人应当按照市场化原则，合理设置承销机构比选评分指标，比选评分指标不得直接或间接与发行利率（价格）挂钩，不得影响发行价格的市场化形成机制。同时，《通知》在招标发行规范、簿记建档发行规范、包销业务规范等方面也进行了具体要求。 2） 证监会：发布《关于深化债券注册制改革的指导意见》 根据证监会官网6月21日的消息，近日证监会发布《关于深化债券注册制改革的指导意见》（以下简称《指导意见》）。《指导意见》围绕构建公开透明、规范有序、廉洁高效的债券注册体系；压实发行人主体责任，督促中介机构履职尽责；强化债券存续期管理，畅通出清渠道；依法打击债券违法违规行为，切实保护投资者合法权益四个方面进行了具体要求 。 其中在“依法打击债券违法违规行为，切实保护投资者合法权益”部分，关于健全债券违约风险处置机制，要求持续完善市场化、法治化、多元化的债券违约风险化解机制，健全违约债券转让机制，完善债券购回、债券置换、回售转售等债务管理工具相关制度安排，支持市场主体在平等协商的基础上通过债券展期、债务重组等方式化解风险，推动通过金融机构债权人委员会、破产重整等方式有效出清违约债券。加强与地方政府的沟通协作，进一步提升风险防控工作合力。 3）财政部：23年前5个月全国国有土地使用权出让收入14893亿元、同比下降20% 近日，财政部官网发布2023年5月财政收支情况。一般公共预算收入方面，1-5月累计，全国一般公共预算收入99692亿元，同比增长14.9%。其中，中央一般公共预算收入45851亿元，同比增长13.1%；地方一般公共预算本级收入53841亿元，同比增长16.5%。 全国税收收入84774亿元，同比增长17%；非税收入14918亿元，同比增长4.5%。政府性基金预算收入方面，1-5月累计，全国政府性基金预算收入18657亿元，同比下降15%。分中央和地方看，中央政府性基金预算收入1606亿元，同比增长9.4%；地方政府性基金预算本级收入17051亿元，同比下降16.7%，其中，国有土地使用权出让收入14893亿元，同比下降20%。 1.2区域层面 1） 贵州省贵安新区：积极向国家争取建制市（州）本级、县（区）化债试点政策 6月19日，贵阳市人民政府、贵安新区管委会召开“加快推动贵安新区高质量发展”新闻发布会，会上提及近日《省人民政府关于进一步加快推动贵安新区高质量发展的意见》（简称《意见》）印发实施。在在加大财政支持方面，《意见》明确为保障贵安新区高质量发展资金需求，将现行支持贵安新区开发建设补助标准从每年20亿元提高到30亿元；省级前期工作专项资金支持贵安新区项目前期工作和重大规划编制；积极向国家争取建制市（州）本级、县（区）化债试点政策在贵安新区实施等政策措施。 2一级市场 总量上看，本周信用债市场净融资转负。截至6月21日，按起息日口径全周信用债共发行361只，总计3128.61亿元，相较上周减少833.91亿元。期间信用债偿还金额为3208.90亿元，净融资金额-80.29亿元。 图1：全周信用债净融资状况 具体明细方面，从期限来看，短期品种为发行主力。1年及以内的短期品种发行金额为1363.94亿元，1至3年品种发行金额为1194.91亿元，3至5年品种发行金额为428.31亿元，5年以上品种发行金额为469.67亿元。 从分类来看，城投债发行数量仍为多数，发行数量169只，数量占比41.42%，发行金额1121.53亿元，金额占比35.80%。区域上江苏、浙江和湖南仍为发行主力，其次为湖北、重庆、天津、河南等区域。其他行业方面，建筑、电力类大央企为发行主力，房地产、证券行业也发行较多，产业债票面较高的包括23云投SCP021、23港科01、23山西建投MTN003、23页岩气ABN001优先等。从发行结果来看，全周146只债券发行区间可查，最终票面利率落于发行区间上半区的共105只，落于下半区的共41只，一级发行结果较预期相对一般。 105只结果位于下半区的债券中，贴上限发行的共60只，其中收益率在4%以上的共16只，发行主体主要是天津、重庆、四川、云南等地城投企业。 图2：全周城投债区域分布概况 图3：全周贴上限发行债券数量/比例 3二级市场 估值及利差走势方面，全周信用债收益率呈现出先上后下态势，1年、3年及5年AAA级中债中短期票据收益率周内分别上行2.99BP、4.77BP和3.64BP，1年、3年及5年AA+级中债中短期票据收益率周内分别上行2.98BP、2.76BP和2.64BP；1年、3年及5年AAA级中债城投收益率周内分别上行3.85BP、4.38BP和1.50BP，1年、3年及5年AA+级中债城投收益率周内分别上行5.86BP、5.38BP和1.49BP。信用利差方面，本周城投债和产业债利差在周一压缩后走扩，截至本周三，城投债较上周五走扩2.85BP、产业债压缩0.49BP。 图4：全周估值收益率走势 图5：全周城投及产业信用利差走势 经纪商成交方面，全周信用债经纪商成交数量共2994只，高于估值成交数量976只，低估值成交数量2018只、占比较高。从具体交易日来看，由于周内估值呈现快速先上后下态势，且估值调整存在滞后性，导致周一低估值成交为主，此后两天高估值成交占比快速提升。全周信用债经纪商成交偏离幅度超过20BP的共13只，其中城投债10只、占据绝大多数 ，数量上主要分布在浙江、江苏及中西部省份，久期方面以2年以内为主。 图6：全周交易日经纪商成交情况 图7：全周经纪商成交偏离超20BP的城投债区域分布 高收益债成交方面，全周全市场高收益债成交数量共725只，其中城投债551只，剩余多为地产债。城投债方面，贵州、山东、天津为前三大成交区域，从增长幅度来看，本周江西、湖南、云南、河北等区域成交增幅较大；地产债方面，成交价格结构性差异较大，地板价中主要为旭辉、合景等主体，50至70元附近中间档位则主要是远洋集团及上海宝龙等，80-95元价格区间以碧桂园和金地集团为成交主力，另有重庆龙湖、中骏集团等成交，价格均在80元以上。 图8：全周高收益城投债成交情况 1到期收益率高于8.00% 图9：全周高收益地产债成交情况