更新报告：全球能源建设龙头，“风光火氢储”多维发力、转型蝶变进行时

中泰证券研究所专业｜领先｜深度｜诚信 ｜证券研究报告｜ 全球能源建设龙头，“风光火氢储”多维发力、转型蝶变进行时 —中国能建（601868.SH）更新报告 个股评级：买入（上调） 2023.6.20 耿鹏智（分析师）S0740522080006 gengpz@zts.com.cn 1 目录 CONTENTS 1 •能源基建央企，全产业链布局 公司简介：全球能源电力建设龙头，全产业链布局 •业绩快增，费用管控良好 2 •“十四五”规划目标明确，五年再造一个新能建 竞争优势：体系、技术优势兼备 •体系优势：依托电规总院+中电工程+14省院，项目“近水楼台” •技术优势：新能源工程实力“一骑绝尘” 3 一路”需求强劲 立足当下：国内风光新能、火电EPC持续成长，海外“一带 •3.1国内：清洁能源运营业务高弹性，助力公司价值重估 •3.2国内：风光新能、火电高景气度持续，EPC业务有望受益 •3.3国外：“一带一路”电力建设需求足，公司国际化可期 4 •3.4定增赋予新动能，多领域项目建设蹄疾步稳 展望未来：前瞻布局储能氢能，落地开花、未来可期 •4.1战略合作、项目建设齐发力，氢能业务一马当先 5 •4.2发力储能投资，压缩空气储能/抽水蓄能/电化学储能多点开花 盈利预期与投资建议 6 风险提示 1、全球能源电力建设龙头、全产业链布局，“十四五”规划展望星辰大海 •业务构成：以工程建设为主业，勘测设计、工业制造、清洁能源及环保水务构成重要补充；2022年，工程建设/投资运营/工业制造/勘测设计 /其他业务营收占比分别77.7%/8.6%/7.1%/4.5%/2.1%。 •全产业链优势突出：电力规划、设计、施工全覆盖。2022年，工程建设新签合同额9910.1亿，同比增长23.7%；其中，新能源及综合智慧能源工程建设新签3550.1亿元，同比增长83.9%。 •财务指标持续优化：2018-2022年，公司营收由2240亿元增至3664亿元，CAGR+13.1%，归母净利润由47.03亿元增至78.09亿元，CAGR+13.5%；23Q1，公司实现营收885.2亿元，同比+24.2%，实现归母净利润11.31亿元，同比高增17.8%。 •发展目标明确：2025年营业收入、利润总额、新签合同额、资产总额等指标相比2020年实现翻番，五年再造一个高质量发展的新能建。 2、体系、技术优势兼备，新能源实力突出 •体系优势：依托电规总院+中电工程+14省院。电规总院—国家电力规划设计排头兵，累计发电容量超580GW，具备能源电力行业强话语权；中 电工程旗下6家区域院/14家省级电力规划设计院—承担全国90%以上电力规划研究和行业标准制定，引领能源电力行业发展。 •技术优势：新能源工程实力“一骑绝尘”。特高压输变电：全程参与国内特高压输变电工程设计，2018-2020年，公司输变电设计新签合同额占比维持约50%；光热发电：技术积累深厚，海内外项目经验丰富。国家首批20个光热发电示范项目中，公司主导规划建设12个，占比六成；海上风电：技术水平市场领先。公司广东院参建的海上风电项目中，已投产装机规模达4GW。2023年6月，中国能建广东院勘察设计的明阳阳 江青洲四海上风电场项目完成国内首台12兆瓦海上风电机组安装作业。 3、国内风光新能、火电EPC持续成长，海外“一带一路”需求强劲、公司国际化可期 •短期驱动1：国内新能源装机加码，2022年，公司新增并网风光新能源控股装机容量2.39GW，累计获得开发指标超30GW。我们预计公司2025年 新能源装机有望达到30GW。 •短期驱动2：国内火电核准提速、风光发电建设空间广阔，公司有望受益。23Q1，国内火电核准装机量达到18.3GW，同比增长112.8%。业务端看：2022年，公司新能源工程新签高增83.9%，传统能源新签高增+23.9%；23Q1，传统能源业务新签/营收分别111/290亿元，同比高增 +97.0%/18.0%。3 •短期驱动3：“一带一路”沿线国家能源电力建设需求强劲，公司海外业务稳步提升。业务端看，2020-2022年，公司海外业务营收分别321.5/462.5/467.8亿元，CAGR+10.3%，营收占比分别11.9%/14.4%/12.8%；2022年，海外业务新签合同额2397.9亿元，yoy+10.4%。市场经营看，2023年6月13日，中国能建党委书记、董事长宋海良在塔什干拜访乌兹别克斯坦总理，双方就大力深化乌兹别克斯坦电网规划、电力系统升级改造、新能源、储能、城市更新、综合交通等基础设施领域投资建设广泛合作达成共识；6月18日，在利雅得拜会沙特能源部部长，提出在新 能源咨询规划、制氢、制氨、产业园区、国际产能合作等领域打造国际合作标杆项目，赋能沙特能源结构转型。 •短期驱动4：公司拟增发不超150亿元，募投金额用于用于光伏、压缩空气储能、风电等多项目及补充流动资金。4、前瞻布局氢能储能，落地开花、未来可期 •长期驱动1：公司旗下设备公司制氢电解槽产能达1GW，投资在建三个绿氢一体化基地项目，全产业链优势凸显。当前在建三个绿氢一体化基地 项目—中能建松原氢能产业园、酒泉风光氢储及氢能综合利用一体化示范项目、兰州新区氢能产业园制储加用氢及配套光伏项目，总投资额超 420亿元；2022年12月签署埃及绿氢项目合作开发备忘录。 •长期驱动2：1）压缩空气储能：2022年，全国已投运新型储能项目装机达8.7GW，同比增长超110%。公司已成立新型储能子公司、与宁德时代达成合作、设立压缩空气储能技术装备研究院；截至2022年，公司已完成50余座压缩空气储能电站选点布局，计划首批全国布局100座；公司已开工的压缩空气储能项目包括湖北应城300MW级/山东泰安350MW/甘肃酒泉300MW级压缩空气储能电站等；2）电化学储能：投资建设张掖市甘州/西北地区首个电化学储能生产项目，年产能2GWh;已建成广西崇左储能PACK产线（一期）项目，年产能超1GWh；3）抽水蓄能：大型水电工程领域施工市占率超50%，累计建设抽蓄电站36GW。2022年，公司获得湖北蕲春等4个国家“十四五”规划项目投资开发权，总装机容量7.9GW。 5、投资建议：预计2023-2025年，公司实现归母净利润92.76（前值92.53）、109.92（前值126.57）、131.90（前值126.57）亿元，同比增长 18.78%、18.50%、19.99%。整体估值法下：2023年6月19日，可比公司2023-2025年PE加权均值分别11.5倍、9.6倍、8.2倍，当前行业PB均值1.33 倍，公司收盘价对应2023-2025年PE为10.5倍、9.0倍、7.3倍，PB为1.06倍，低于行业均值；分部估值法下，公司2023年业绩对应合理估值1310亿 元，看34%成长空间。综合考虑公司当前价值较可比公司有所低估、分部估值法下公司股价看34%向上空间，上调至“买入”评级。 6、风险提示：公司新能源投资开展不及预期；“一带一路”沿线国家能源电力建设业务开展不及预期；测算偏差风险；研报使用信息数据更新不 及时风险。4 中长期驱动 短期驱动 中国能建 定增赋予新动能，多领域项目建设蹄疾步稳 •募投金额用于公司源网荷储一体化、多能互补、光热光伏、空气压缩储能等多领域项目建设和补充流动资金 公司：构建“一体两翼”体系、深度参与“一带一路”建设 •构建“一体两翼”海外优先发展体系，20-22年，公司海外业务营收CAGR+10.3%；22年，海外营收/新签占比分别12.7%/22.9%；23年6月，董事长相继出访乌兹别克斯坦、沙特，洽谈绿氢、绿氨、电网等领域合作 行业：风光未来发展可期，火电维持高景气度 •23Q2，国内火电核准装机量达30.1GW，YOY+84.7% •预计2030年中国光伏新增并网装机并网容量将达120GW 22年投资运营业务业绩亮眼，有望推动价值重估 •2022年，公司新增并网风光新能源控股装机容量2.39GW •2022年，新能源及综合智慧能源运营实现收入23.41亿 元，同比高增86.9% •规划2025年控股新能源装机20GW 驱动5： 氢能 压缩空气 储能 驱动6： 储能 电化学储 能 抽水 蓄能 公司：抽水蓄能开发建设提速。在大型水电工程领域施工市场份额超50%，抽水蓄能电站累计建设36GW;2022年获湖北蕲春等4个国家“十四五” 规划项目投资开发权，总装机容量7.9GW 公司：加强重大产业示范项目。投资建设张掖市甘州/西北地区首个电化学储能生产项目，年产能2GWh;已建成广西崇左储能PACK产线（一期）项目，年产能1GWh以上 公司：截至2022年，公司已完成50余座压缩空气储能电站选点布局，计划首批全国布局100座；公司已开工的压缩空气储能项目包括湖北应城300MW级/山东泰安350MW/甘肃酒泉300MW级压缩空气储能电站等 公司：氢电解槽、绿氢投资建设双向发力，全产业链优势突出 •旗下设备公司电解槽产能达1GW •目前在建三个绿氢一体化基地项目，总投资额超420亿元；22M12签署埃及绿氢项目合作开发备忘录 •22Q1-3，氢能项目新签合同额26.69亿元，占比1% 行业：氢气未来市场空间广阔 •根据中国氢能联盟，我国氢气年需求量将达到3715万吨，在终端能源消费中占比约5% •据RMI与中国氢能联盟研究院，2030年我国绿氢总需求达到770万吨/年 驱动1：清洁能源业务 高弹性 驱动2：风光新能、火电高景气度持续，EPC业务有望受益 驱动3：“一带一路”电力建设 公司：火电领域行业龙头，新能源建设蹄疾步稳 •中电工程旗下6家区域电网火电设计院+14家省级电力设计院，完成全国80%的火电勘测设计，2022年，传统能源新签2493亿元，YOY+23.9%；23Q1，传统能源业务新签/营收分别111/290亿元，YOY+97.0%/18.0% •2022年，新能源工程建设业务新签合同额YOY+83.9% 行业：“一带一路”沿线国家能源电力建设需求强劲 •2021年，东盟、南亚、非洲、拉美地区人均年耗电量均低于我国，沙特等国家绿色转型需求释放 5 驱动4：拟定增150亿元 目录 CONTENT CONTENTS 中泰所 ｜领先｜深度 1 公司简介：全球能源电力建设龙头，全产业链布局 1.1能源基建央企，全产业链布局 1.2业绩快增，费用管控良好 1.3“十四五”规划目标明确，五年再造一个新能建 公司概况：能源一体化方案解决商，全球水电施工、电力工程咨询领域龙头企业 •中国能源建设股份有限公司（简称“中国能建”）成立于2014年12月，分别于2015年12月、2021年9月完成H股、A股上市。 •母公司：中国能源建设集团有限公司成立于2011年，系我国电网主辅业分离改革背景下，由葛洲坝集团、中国电力工程顾问集团两大央企战略重组而成。 •公司定位：为中国乃至全球能源电力、基础设施等行业提供整体解决方案、全产业链服务的综合性特大型集团公司。 •主业范围：涵盖能源电力、基础设施全领域（水利水务、铁路公路、港航、市政、城轨、生态环保和房屋建筑等）。 •业务分布：境外140多个国家/地区。2022年，境外业务营收占比12.8%，2022年，国际业务新签占比22.9%。 •实力排名：2022年，ENR全球工程设计公司150强/国际工程设计公司225强/国际承包商250强中位居前列。 图表：公司发展历程 经国务院批准，中国能源建设集团有限公司成立。由中国葛洲坝集团公司、中国电 力工程顾问集团公司和国家电网公司、南方电网公司所属15个省（市、区）的电力勘测设计、工程建设和装备制造企业组成特大型能源建设集团。 中国能建集团将其持有的中国能建部分内资国有股权无偿划转至国新控股和诚通金控。 公司附属公司参建的20项工程荣获国家优质工程奖 中国能建换股吸收合并中国葛