前五个月净利润减少约83%，下半年有望回暖

东岳集团（189）更新报告 买入2023年6月20日 邹炜 852-25321597 wilson.zou@firstshanghai.com.hk 陈晓霞 852-25321956 xx.chen@firstshanghai.com.hk 主要数据 行业化工新材料 股价 5.56港元 目标价 7.00港元 （+26.12%） 股票代码 189 已发行股本 22.54亿股 市值 125.31亿港元 52周高/低 11.10/5.51港元 每股净资产 7.81港元 主要股东 新华联控股16.46% 张建宏11.81% 前五个月净利润减少约83%，下半年有望回暖 发布盈警公告，前五个月净利润大幅减少约83%：公司近日发布盈警公告，根据截至2023年5月31日止五个月的未经审核业绩所示，截至 2023年前五个月公司拥有人应占净溢利与2022年相应期间相比，大幅 减少约83%。因此预期截至2023年6月30日止六个月的公司拥有人应占净溢利，与同期相比可能会录得大幅下跌，主要由于1)公司主要产品平均售价与2022年同期相比有大幅下跌，相关收入有所减少；2)虽然原材料成本下降，但下滑比例低于售价下降比例，导致利润率下降。假若公司上半年业绩维持此增速，则上半年拥有人应占净溢利约为2.88亿，低于我们此前预测。今年前五个月，公司经营状况稳定，产品产量、销量较2022年相应期间皆有增长，且保持着适度的研发投入，拓展新产品应用。 高分子、有机硅业务低迷，制冷剂业务逆势增长：公司目前PVDF报价为161710元/吨，同比下滑26%，今年以来均价和同期相比，下滑19%，目前整体价格依旧比较低迷。2023年以来，PVDF下游注塑、涂料等领域需求偏弱。从供应角度看，国内产能仍在增长，国内产能过剩现象凸显，PVDF产能增速大于需求增速，目前PVDF产业链各产品价格均跌至近5年低点，PVDF产业链整体供需矛盾问题突出，预计短期对产业链整体价格仍延续利空影响。有机硅DMC报价约14140元/吨，同比下滑33%，今年以来均价和同期相比，下滑46%。有机硅板块受地产板块影响比较大，而地产当下未见起色，目前国内单体企业开工低位，但受高库存压力影响，行业供需失衡局面仍在延续。最近终端订单稍有好转，但工业硅价格回落，有机硅价格以弱稳为主。制冷剂业务取得逆势增长，R22报价为20500元/吨，同比上涨18%，今年以来均价和同期相比，同比上涨13%，制冷剂供给格局继续改善。根据生态环境部数据，R22在2023年配额削减19%，供给端削减加速。而需求端在PTFE持续扩产及空调冰箱维修市场需求具备一定韧性的情况下，供需关系持续紧张，价格持续上行。三代制冷剂配额锁定期已过，供给端重回理性。预计随着二三季度制冷剂需求旺季来临及行业库存消化出清，二代、三代制冷剂价格有望持续上涨。 下半年有望回暖，目标价7.00港元，买入评级：虽上半年业绩表现不及预期，但我们认为随着经济的持续复苏，公司核心产品有望在下半年逐步回暖。根据2024年盈利预测，给予公司7倍的PE估值中枢，对应目标价7.00港元，维持买入评级。 盈利摘要股价表现 截止12月31日财政年度 2021实际 2022实际 2023预测 2024预测 2025预测 收入（百万人民币） 15,859.96 20,027.99 17,952.46 19,858.55 21,656.32 变动（％） 57.90% 26.28% -10.36% 10.62% 9.05% 归母净利润（百万人民币） 2,090.86 3,855.54 1,234.67 2,053.44 2,830.84 每股基本收益（人民币元） 0.99 1.73 0.55 0.92 1.27 变动（％） 163.14% 74.96% -67.98% 66.31% 37.86% 市盈率@5.56港元（倍） 5.17 2.96 9.23 5.55 4.03 市净率@5.56港元（倍） 0.74 0.63 0.67 0.60 0.53 每股派息（港元） 0.34 0.60 0.21 0.35 0.48 息率（％） 6.12% 10.79% 3.79% 6.31% 8.70% 12 10 8 6 4 2 0 来源:公司资料,第一上海预测来源：Bloomberg 第一上海证券有限公司 www.mystockhk.com 附录1：主要财务报表 损益表财务分析 〈人民币〉〈百万元〉，财务年度截至12月31日 21年 22年 23年 24年 25年 21年 22年 23年 24年 25年 收入 实际 15860 实际 20028 预测 17952 预测 19859 预测 21656 盈利能力 实际 实际 预测 预测 预测 毛利 5234 6514 3079 4201 5249 毛利率 33.0% 32.5% 17.2% 21.2% 24.2% 其他业务收入 182 229 240 252 265 EBITDA利率 21.2% 29.9% 14.7% 19.5% 23.4% 销售及管理费用 (1250) (1493) (1338) (1480) (1614) 净利率 13.2% 19.3% 6.9% 10.3% 13.1% 其他收支净额 (824) (111) (341) (244) (137) 营业利润 3342 5140 1641 2730 3763 营运表现 财务开支 (82) (15) 0 0 0 SG&A/收入 7.9% 7.5% 7.5% 7.5% 7.5% 联营公司 0 0 0 0 0 实际税率 17.3% 18.5% 18.5% 18.5% 18.5% 税前盈利 3260 5125 1641 2730 3763 所得税 (563) (949) (304) (505) (697) 库存周转 53 39 45 38 45 少数股东应占利润 607 321 103 171 235 应付账款天数 160 146 89 148 101 净利润 2091 3856 1235 2053 2831 应收账款天数 62 55 43 66 44 折旧及摊销 16 838 991 1143 1295 EBITDA增长率 3358 5979 2632 3872 5058 财务状况净负债/权益 (0.34) (0.33) (0.20) (0.28) (0.22) 总收入 57.9% 26.3% -10.4% 10.6% 9.1% 收入/总资产 0.73 0.81 0.82 0.75 0.80 EBITDA 194.9% 78.1% -56.0% 47.1% 30.6% 总资产/股本 1.67 1.53 1.44 1.57 1.42 每股收益 170.8% 84.4% -68.0% 66.3% 37.9% 盈利对利息倍数 39.95 334.93 资产负债表 现金流量表 〈人民币〉〈百万元〉，财务年度截至12月31日 21年 实际 22年 实际 23年 预测 24年 预测 25年 预测 21年 实际 22年 预测 23年 预测 24年 预测 25年 预测 5103 5316 2981 4666 4271EBITDA 3358 5979 2632 3872 5058 应付帐款46645409 362063684525负债变化 短期银行贷款2690 000股本变化 其他短期负债315164 164164164股息 总短期负债52475573 378465324689其他融资活动 现金 应收账款26903040209635862610融资成本(82) (15) 0 0 0 存货15361442183516152001营运资金变化(2713) (5014) (2328) (3367) (4361) 其他流动资产17221334973720544所得税(563) (949) (304) (505) (697) 总流动资产11050111327885105869425营运活动现金流3930 5723 1395 5030 3205 固定资产972712864127581463016350联营公司投资19888888888资本开支(3957) (3000) (3000) (3000) (3000) 其他固定资产626562103410861157其他投资活动(129) 73 37 37 37 总资产2160124645217662639127021投资活动现金流(4087) (2927) (2963) (2963) (2963) 0 (767) 0 0 0 60 114 0 0 0 (246) (621) (1197) (383) (637) 1186 (896) 0 0 0 长期银行贷款4980000融资活动现金流1000 (2169) (1197) (383) (637) 其他负债423579520541570总负债61686151430470735259现金变化843 627 (2764) 1684 (395) 少数股东权益25152411234825192754股东权益每股净资产(港元) 12918 7.49 160828.85 15114 8.32 16799 9.25 19008 10.46 期初持有现金期末持有现金 42765119 51195745 57452981 29814666 46664271 数据来源：公司资料，第一上海预测 -2- 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国籍人士发放 -3- 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国籍人士发放 第一上海证券有限公司 香港中环德辅道中71号 永安集团大厦19楼 电话:(852)2522-2101 传真:(852)2810-6789 本报告由第一上海证券有限公司(“第一上海”)编制，仅供机构投资者一般审阅。未经第一上海事先明确书面许可，就本报告之任何材料、内容或印本，不得以任何方式复制、摘录、引用、更改、转移、传输或分发给任何其他人。本报告所载的资料、工具及材料只提供给阁下作参考之用，并非作为或被视为出售或购买或认购证券或其它金融票据，或就其作出要约或要约邀请，也不构成投资建议。阁下不可依赖本报告中的任何内容作出任何投资决策。本报告及任何资料、材料及内容并未有考虑到个别的投资者的特定投资目标、财务情况、风险承受能力或任何特别需要。阁下应综合考虑到本身的投资目标、风险评估、财务及税务状况等因素，自行作出本身独立的投资决策。 本报告所载资料及意见来自第一上海认为可靠的来源取得或衍生，但对于本报告所载预测、意见和预期的公平性、准确性、完整性或正确性，并不作任何明示或暗示的陈述或保证。第一上海或其各自的董事、主管人员、职员、雇员或代理均不对因使用本报告或其内容或与此相关的任何损失而承担任何责任。对于本报告所载信息的准确性、公平性、完整性或正确性，不可作出依赖。 第一上海或其一家或多家关联公司可能或已经，就本报告所载信息、评论或投资策略，发布不一致或得出不同结论的其他报告或观点。信息、意见和估计均按“现况”提供，不提供任何形式的保证，并可随时更改，恕不另行通知。 第一上海并不是美国一九三四年修订的证券法(「一九三四年证券法」)或其他有关的美国州政府法例下的注册经纪-交易商。此外，第一上海亦不是美国一九四零年修订的投资顾问法(下简称为「投资顾问法」，「投资顾问法」及「一九三四年证券法」一起简称为「有关法例」)或其他有关的美国州政府法例下的注册投资顾问。在没有获得有关法例特别豁免的情况下，任何由第一上海提供的经纪及投资顾问服务，包括(但不限于)在此档内陈述的内容，皆没有意图提供给美国人。此档及其复印本均不可传送或被带往美国、在美国分发或提供给美国人。 在若干国家或司法管辖区，分发、发行或使用本报告可能会抵触当地法律、规定或其他注册/发牌的规例。本报告不是旨在向该等国家或司法管辖区的任何人或单位分发或由其使用。 ©2023第一上海证券有限公司版权所有。保留一切权利