坚持高质量发展，第二曲线业务成长快速

中国中铁（601390） 证券研究报告·公司深度研究·基础建设 坚持高质量发展，第二曲线业务成长快速2023年06月19日 买入（首次） 盈利预测与估值 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入（百万元） 1,154,358 1,281,396 1,393,345 1,509,264 同比 8% 11% 9% 8% 归属母公司净利润（百万元） 31,276 35,378 40,118 45,111 同比 13% 13% 13% 12% 每股收益-最新股本摊薄（元/股） 1.26 1.43 1.62 1.82 P/E（现价&最新股本摊薄） 6.24 5.51 4.86 4.32 关键词：#比同类公司便宜投资要点 公司是交通基建领先龙头，是集勘察设计、施工安装、工业制造、房地产开发、资源矿产、金融投资和其他业务于一体的特大型企业集团。近年来公司营收规模稳步扩张，2017-2022年中国中铁营收年均复合增速10.73%， 归母净利润年均复合增速14.25%。公司2022年实现新签合同额30,323.9亿元，同比增长11.1%，再创历史新高。公司坚持高质量发展，ROE水平高于行业平均，在八大央企中位列第二。 深化公司战略转型，加大业务结构调整力度。基础设施建设：铁路公路稳步发展，第二曲线业务快速增长。1-5月广义/狭义基建保持+10.1%/+7.5%的高增长，预计基建为今年经济增长的重要抓手。从中国中铁的各项业务情况来看，（1）铁路及公路：中铁在铁路、公路等基础设施工程建设方面行 业领先，铁路及公路收入规模稳健增长，毛利率水平逐步提升，铁路从2019 年3.00%提升到2022年3.54%，公路从2017年7.09%提升到2022年12.10%。 （2）市政及其他：公司加大业务结构转型，近年来市政及其他业务新签订单占比逐步提升，从2016年占比47.88%提升到2022年的59.42%。（3）第二曲线业务：公司积极开拓城市更新、水利水电、水务环保、清洁能源等“第二曲线”市场，布局转型升级新赛道，培育新兴业务板块增量。2022年公司“第二曲线”业务全年新签合同额同比增长81.18%。其他业务：矿产资源储备丰富，稳增长政策发力有色金属需求有望增加。2022年公司其他业务板块实现营收729.12亿元，同比增长25.38%。其中，毛利率较高的矿 产资源业务量价齐升，2022年铜金属产量30.29万吨，同比增长25%。随着国内经济恢复，扩大内需、稳定房地产等系列稳增长政策发力，新旧消费动能转换，新领域的高速发展加大对铜、钴、钼、锂等有色金属需求度，为有色金属价格提供稳定支撑。 共建“一带一路”加速推进，公司海外经营有望复苏。中国中铁充分发挥 自身全产业链优势，深度参与“一带一路”建设；通过推动海外经营体制改 革，构建“一体两翼N驱”海外发展新阵型、“大区+国别+项目”海外经营管理新体系，加快了国际化发展步伐。公司境外新签合同规模从2017年的 905亿元提升到2022年的1838亿元，年均复合增速达到15.23%，2022年公司境外业务营收占比达到5.06%，预计未来仍将进一步提升。 盈利预测与投资评级：当前公司估值水平处于历史中枢偏下位置，6月16 日收盘价对应的PB-LF为0.742倍，对应PE-TTM为6.179倍，处于历史 区间25%-50%分位之间。当前稳增长主线清晰，基建链条景气维持高位，房建及房地产开发景气筑底复苏，“一带一路”相关政治、经济政策落地将提振建筑公司海外业务成长预期，国企改革加速推进，看好公司估值持续修复机会。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别354/401/451亿元，对应PE分别为5.5X/4.9X/4.3X，公司目前估值水平低于可比公司平均水平，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：基建投资增速不及预期的风险、“一带一路”提振海外业务不及 预期、国企改革推进不及预期、新业务拓展不及预期的风险。 证券分析师黄诗涛 执业证书：S0600521120004 huangshitao@dwzq.com.cn 证券分析师房大磊 执业证书：S0600522100001 fangdl@dwzq.com.cn 证券分析师石峰源 执业证书：S0600521120001 shify@dwzq.com.cn 证券分析师任婕 执业证书：S0600522070003 renj@dwzq.com.cn 股价走势 中国中铁沪深300 51% 44% 37% 30% 23% 16% 9% 2% -5% -12% -19% 市场数据收盘价(元) 7.88 一年最低/最高价 4.96/9.60 市净率(倍) 0.74 流通A股市值(百万元) 160,464.69 总市值(百万元) 195,047.30 基础数据每股净资产(元,LF) 10.62 资产负债率(%,LF) 73.71 总股本(百万股) 24,752.20 流通A股(百万股) 20,363.54 相关研究 2022/6/202022/10/182023/2/152023/6/15 1/30 东吴证券研究所 内容目录 1.中国中铁：传统基建稳步增长，第二曲线业务快速发展5 1.1.交通基建领先龙头，股权激励进一步激发公司活力5 1.2.经营质量优异，ROE水平高于行业平均7 2.铁路公路稳步发展，第二曲线业务快速增长11 2.1.基建为“稳增长”重要支撑，房建结构有望受益于新型城镇化实现优化11 2.1.1.基建端：“稳增长”推动基建实物工作量加速落地，行业集中度加速提升11 2.1.2.房建端：竣工受益于保交楼加速回暖，新开工仍承压，非住宅业态有望扩容13 2.2.铁路及公路收入规模稳健增长，盈利能力逐步提升14 2.3.水利等第二曲线业务持续扩张，为市政业务贡献增量16 2.4.“一带一路”倡议提出十周年，国际工程加速复苏16 3.房地产开发业务逆势增长，打造特色发展模式18 4.装备制造领域优势突出，多类产品市占率领先20 5.矿产资源储备丰富，稳增长政策发力有色金属需求有望增加21 6.盈利预测和投资建议24 7.风险提示28 2/30 东吴证券研究所 图表目录 图1：中国中铁公司发展历史沿革5 图2：中国中铁股权结构图（截至2022年年末）6 图3：公司营业收入及增速变动8 图4：公司归母净利润及增速变动8 图5：中国中铁经营活动现金流量净额（亿元）8 图6：2022年公司营收结构占比9 图7：2022年公司毛利结构占比9 图8：中国中铁主要业务情况介绍9 图9：公司新签订单情况10 图10：2022年公司新签订单结构情况10 图11：公司2016-2022年新签合同额结构变动情况10 图12：公司ROE水平维持在较高位置11 图13：2022年八大央企ROE水平对比11 图14：出口/零售/房地产投资同比增速情况12 图15：广义/狭义基建投资高基数下同比继续高增12 图16：今年1-4月全国专项债发行与去年同期体量基本持平（亿元）12 图17：三大类基建投资累计同比增速情况12 图18：建筑业PMI：商务活动指数12 图19：建筑业PMI：业务预期指数12 图20：房地产开发投资完成额和建筑工程分项累计同比增速13 图21：房屋新开工与竣工面积累计同比增速13 图22：各类房屋竣工面积及同比增速（亿平）14 图23：各类房屋竣工面积占比情况14 图24：全国铁路投资额及变动情况14 图25：全国公路投资额及增速14 图26：公司铁路业务新签合同及增速（亿元）15 图27：公司公路业务新签合同及增速（亿元）15 图28：公司铁路业务毛利率变动情况（%）15 图29：公司公路业务毛利率变动情况（%）15 图30：市政及其他基建业务新签合同额及增速（亿元）16 图31：2022年市政及其他业务新签订单及同比（亿元）16 图32：“一带一路”推动沿线国家工程合作占比提升17 图33：“一带一路”推动沿线国家工程合作规模提升17 图34：公司境内外营业收入情况（亿元）18 图35：公司海外新签合同额及变动18 图36：2022年八大建筑央企境外营收规模对比（亿元）18 图37：2022年八大建筑央企境外新签规模对比（亿元）18 图38：中国中铁房地产开发业务涉猎广泛19 图39：公司房地产业务营收及增速变动19 图40：公司房地产业务销售金额及增速变动19 图41：中国中铁工业制造主要产品及工程20 图42：公司工程设备制造营收及变动21 3/30 东吴证券研究所 图43：工程设备制造业务新签合同额变动21 图44：中国中铁旗下�座现代化矿山22 图45：铜钼现货价格变动情况（元/吨）24 图46：公司矿产资源业务营收及毛利率变动24 图47：中铁资源净利润及变动24 图48：华刚矿业营收及净利润变动情况24 图49：中国中铁PE-Band（截至2023年6月16日）27 图50：中国中铁PB-Band（截至2023年6月16日）27 表1：公司限制性股票激励计划业绩考核目标7 表2：�年规划中对铁路营业里程的规划15 表3：中国中铁房地产业务分区域的销售情况（亿元）20 表4：中国中铁其他业务明细（亿元）22 表5：中铁资源矿产资源项目情况表23 表6：公司分业务收入及成本预测表25 表7：可比公司盈利预测与估值（截至2023年6月16日）28 4/30 东吴证券研究所 1.中国中铁：传统基建稳步增长，第二曲线业务快速发展 1.1.交通基建领先龙头，股权激励进一步激发公司活力 中国中铁是集勘察设计、施工安装、工业制造、房地产开发、资源矿产、金融投资和其他业务于一体的特大型企业集团。作为全球大型建筑工程承包商之一，中国中铁连续17年进入世界企业500强，2022年在《财富》世界500强企业排名第34位，在中国 企业500强排名第5位。 中国中铁发展历史悠久。1950年3月为中国铁道部工程总局和设计总局，后变更为铁道部基本建设总局。1989年7月，经国务院批准撤销基本建设总局，组建中国铁路工程总公司。2000年9月，与铁道部实行政企分开，整体移交中央大型企业工作委员会管理。2003年5月由国务院国资委履行出资人职能。2007年9月12日，中国铁路工程总 公司独家发起设立中国中铁股份有限公司，并于2007年12月3日和12月7日，分别在上海证券交易所和香港联合交易所上市。2017年12月由全民所有制企业改制为国有独资公司，更名为中国铁路工程集团有限公司。 图1：中国中铁公司发展历史沿革 数据来源：WIND，公司官网，东吴证券研究所 中国中铁是八大建筑央企之一，控股股东为中国铁路工程集团有限公司，持股比例为46.98%，实际控制人为国务院国资委。中国中铁业务范围涵盖了几乎所有基本建设领域，旗下众多子公司涵盖的业务范围包括铁路、公路、市政、房建、城市轨道交通、 水利水电、机场、港口、码头等等，能够提供建筑业“纵向一体化”的一揽子交钥匙服务。此外，公司实施有限相关多元化战略，在勘察设计与咨询、工业设备和零部件制造、房地产开发、矿产资源开发、高速公路运营、金融等业务方面也取得了较好的发展。 5/30 东吴证券研究所 图2：中国中铁股权结构图（截至2022年年末） 数据来源：WIND，公司官网，东吴证券研究所 持续深化国有企业改革，限制性股票激励激发公司活力。公司积极相应国企改革行动方案，2020年6月30日，中央深改委通过《国企改革三年行动方案(2020-2022年)》， 随后中国中铁于2021年初提出《中国中铁深化改革三年行动实施方案(2020-2022年)》，公司全面落实国企改革三年行动任务，6大改革领域31个改革方面共计221项任务全部完成，考核结果为A级，入评“国有企业公司治理示范企业”。 公司于2022年实施限制性股票激励计划，激励计划首次授予的激励对象达到697人，包括公司董事、高级管理人员、中层管理人员及核心骨干等。根据公司限制性股票