美联储6月货币政策会议点评与展望：美联储加息暂停，但年内利率终值不确定性增强

研究发展部分析师白雪李晓峰 美联储加息暂停，但年内利率终值不确定性增强 ——美联储6月货币政策会议点评与展望 事件：北京时间6月15日凌晨，美国联邦公开市场委员会（FOMC）公布议息会议声明，宣布暂停加息，即维持联邦基金利率在5.00%-5.25%目标区间，符合市场主流预期。缩表方面，美联储将维持原有计划，即每月被动缩减600亿美元国债和350亿美元机构债券和MBS。声明中表示，本次会议上保持目标区间不变，使委员会能够评估更多信息及其对货币政策的影响。 美联储同时发布了最新的经济预测（SEP），相较3月的主要变化包括：上调2023年经济增长预期，由0.4%至1.0%；下调2023年失业率预期，由4.5%至4.1%；上调2023年核心PCE通胀率预期，由3.6%至3.9%。利率点阵图显示，美联储明显上调了2023年低联邦基金利率中值预期，由3月的5.1%抬升至5.6%，对应年内还会有两次加息。 美联储主席鲍威尔在新闻发布会上表示，不应将6月的暂停称为“跳过”加息。几乎所有美联储 官员都预计，在2023年“进一步”加息以降低通胀是合适的，这将通过“逐次会议”做出决定。他 拒绝透露是否会在7月再次加息，强调这将是一次“现场会议”。他表示，随着美联储接近接近利率目标，温和的加息速度能使经济得以适应。对于银行业动荡和商业地产风险，鲍威尔称，联邦公开市场委员会正在仔细观察信贷状况，预计商业房地产会出现亏损，但不太可能是系统性的。 图12023年3月利率点阵图图22023年6月利率点阵图 对此，东方金诚解读如下： 美联储本次会议暂停加息，但同时释放年内仍将继续收紧的鹰派信号，是在当前核心通胀压力未解而经济金融风险上升的困境下，为平衡短期风险与长期政策目标作出的折中考量。 一方面，暂停加息的目的是通过调整加息节奏，换取一段时间的政策窗口期，以对前期快速收紧的滞后效应进行更全面的观察与监测。 自去年连续加息以来，当前名义政策利率水平已升至5%-5.25%的限制性区间，实际政策利率已经由负转正至1%左右，连续加息的动力较此前已削弱；同时，以爆发中小银行业危机为代表，美国金融体系脆弱性开始暴露，加之房地产行业持续大幅下行、制造业PMI持续下降并在收缩区间持续数月、商品生产行业的新增就业持续减少，部分前瞻性指标出现下滑，尤其是始于去年年底的信贷紧缩，均指向前期利率快速走高对经济以及金融体系的冲击已开始显现。然而，服务业仍在错位修复、私人消费具有韧性，令当前的美国经济呈现出结构性分化的特征，尚未能指示明确的前景和宏观方向。这意味着前期货币紧缩的滞后效应尚未全面呈现，此时调整加息节奏，换取一段时间的政策观察期，继续观察高利率水平对需求端的压制效果，在后续更多数据公布后，再衡量合适的利率水平，防止过度紧缩引发经济陷入急剧衰退或系统性风险。 另一方面，核心通胀压力未解，决定了抗通胀仍是美联储的首要政策目标，会议通过上调利率水平以及经济预测，暗示了较市场预期更为鹰派的政策路径，避免因暂停加息导致市场产生过于宽松的 预期，抵消政策收紧效果。 本次会议公布的利率点阵图显示，年内还将有两次加息，利率水平将升至5.5%-5.75%，这超出了市场此前“再加息一次”的主流预期。与此相对应的是，美联储在季度经济预测中大幅上调了今年经济增长以及核心通胀的预测。这表明，在今年美国经济、就业普遍展现出强于预期的韧性下，美联储对于当下去通胀进程仍持有谨慎态度，认为依然需要额外的加息来巩固此前的紧缩效果。最新公布的5月CPI数据显示，4%的整体通胀水平仍远高于政策目标，核心通胀同比增速高于整体通胀，且环比增速未见降温，表明通胀韧性依然突出。这与同期美国劳动力市场数据偏强相印证：近期的新增非农就业虽已放缓，但年初以来，月均新增仍高于疫情前水平，失业率仍处于历史低位。这意味着在劳动力市场维持相对景气的情况下，核心通胀压力尚未见实质性缓解。 由此，当前美联储货币政策的首要目标仍在于抗通胀。通过上调利率水平预测以及经济预测，释放略超鹰派的政策信号，可以避免因暂停加息导致市场“前瞻性”的宽松交易，令金融市场条件过快转松，从而抵消政策收紧效果。 我们预计，鉴于当前劳动力市场依然偏紧、核心通胀下行缓慢，美联储在7月再度额外加息的可能性较高；下半年尤其是三季度之后，信贷紧缩效果加速显现将令美国经济下行压力明显加大，这意味着是否还存在第二次额外加息，以及额外加息的时间仍存在较高的不确定性，但年内降息的可能性很低。 虽然本次会议利率点阵图显示，到今年年末还有2次加息，但这可能更多的是预期管理的手段，并不代表美联储的实际政策行动。未来政策路径方面，我们有以下几点判断： 一是考虑到劳动力市场依然偏紧、核心通胀下行缓慢的状态可能还将持续一段时间，美联储在7月再度额外加息的可能性较高。但值得注意的是，7月重启加息并非“板上钉钉”。正如鲍威尔在讲话时强调，不应把本次暂停加息称为“跳过”加息，意味着目前尚未确定7月是否加息。我们认为，若美国6月通胀数据超预期大幅回落，或失业率进一步上行并接近4%左右的“自然失业率”，将可能提高7月重启加息的门槛。 二是美国经济、就业下行和通胀降温的总体趋势不变，下半年尤其是三季度之后，信贷紧缩效果加速显现将令美国经济下行压力明显加大，这意味着是否还存在第二次额外加息，以及额外加息的时间存在较高的不确定性。当前美国经济、就业与通胀数据展现出的短期韧性，主要源于加息的滞后影响尚未全面显现。我们认为，在四十年以来最快速的货币紧缩压力之下，经济、就业与通胀趋势性放缓的方向总体不会发生改变。随着信贷紧缩效果加速显现以及超额储蓄的消耗，下半年，尤其是三季度之后，美国经济下行压力与金融风险可能显著增加，数据走势存在非线性演变与逆转的可能性。这 意味着即使美联储保留了9月再度加息的可能性，但是否还会第二次额外加息，以及二度加息的时间 仍存在较高的不确定性。总体来看，我们依然认为，年内利率抬升的空间有限。 三是年内降息的可能性很低。我们认为，在不发生重大金融风险的前提下，美联储年内很难降息，将维持“充分限制性”利率水平较长时间，直到美国经济衰退兑现，通胀得以确定性回落——利率点阵图也显示，降息最早将发生在2024年。 三是年内降息的可能性很低。我们认为，在不发生重大金融风险的前提下，美联储年内很难降 息，将维持“充分限制性”利率水平较长时间，直到美国经济衰退兑现，通胀得以确定性回落——利率点阵图也显示，降息最早将发生在2024年。 权利及免责声明： 本研究报告及相关的信用分析数据、模型、软件、研究观点等所有内容的著作权和其他相关知识产权均归东方金诚所有，东方金诚保留一切与此相关的权利，任何机构及个人未经东方金诚书面授权不得修改、复制、逆向工程、销售、分发、储存、引用或以任何方式传播。未获书面授权的机构及人士不应获取或以任何方式使用本研究报告，东方金诚对本研究报告的未授权使用、超授权使用和非法使用等不当使用行为所造成的一切后果均不承担任何责任。 本研究报告中引用的标明出处的公开资料，其合法性、真实性、准确性、完整性均由资料提供方或/及发布方负责，东方金诚对该等资料进行了合理审慎的核查，但不应视为东方金诚对其合法性、真实性、准确性及完整性提供了任何形式的保证。 本研究报告的结论，是在最初发表本报告日期当日按照东方金诚的研究流程及标准做出的独立判断，遵循了客观、公正的原则，未受第三方组织或个人的干预和影响。东方金诚可能不时补充、修订或更新有关信息，也可能发出其他与本报告所载内容不一致或有不同结论的报告，但没有义务和责任更新本报告并通知报告使用者。 本研究报告仅用于为投资人、发行人等授权使用方提供第三方参考意见，并非是对某种决策的结论或建议；投资者应审慎使用本研究报告，自行对投资行为和投资结果负责，东方金诚不对其承担任何责任。 本声明为本研究报告不可分割的内容，任何使用者使用或引用本报告，应转载本声明。并且，相关引用必须注明来自东方金诚且不得篡改、歪曲或有任何类似性质的修改行为。