GLENMARK PHARMACEUTICALS（GNP.IN）：降级为持有：增长已计入

最高：1226.80最低：691.85当前：858.652016年5月13日一笔与委内瑞拉翻译损失及其他法律费用有关的一次性交易，影响了2016年第四季度的PATgZetia和其他新产品的美国销售增长前景稳定-GNP指导15％的前gZetia销售增长标价为c25％的催化剂在3个月内上涨。下调至持有，目标价为INR906（原价INR875）一次性完成4QFY16 PAT错过：GNP报告的第四季度PAT为14亿印度卢比（环比下降16％），比汇丰银行低27％，其中包括委内瑞拉的9.4亿印度卢比的一次性翻译亏损和6.5亿印度卢比的法律费用。一次性调整（包括我们未估计的全年出口激励措施）后，PAT为17亿印度卢比（同比-14％）将比HSBCe低c11％，原因是毛利率降低，研发费用和其他费用增加。较高的运营成本和较低的毛利率导致EBITDA利润率为17％，比汇丰银行低约420个基点。净销售额为222亿印度卢比，同比增长25.3％，这得益于各个市场（尤其是LatAM，新兴市场和印度）的强劲增长。美国销售可见度良好，但价格压力可能会限制利润率的提高：美国第四季度销售额为9700万美元，环比增长5％（同比增长13％）。我们预计，在12月16日出现大的gZetia机会之前，gEvista，gFrova，gNitrostat（尚待推出，FTF），gCrestor会带动美国销量逐步上升。鉴于美国通货紧缩带来的持续压力，该公司已预测2017财年美国出口前增长15-20％。 GNP在2016财年获得了19个最终批准。 ANDA申请的进度保持健康，2016财年有12项申请，2017财年第一季度计划有7项申请。不包括一次性gZetia收益，我们估计2017财年美国销售额增长20％左右。 目标价（印度卢比）上一个目标（INR）906.00875.00分享价格（印度卢比）上/下858.65+5.5%（截至2016年5月12日）市场数据市值（INRm）242,275市值（美元）3,634BBG国民生产总值3m ADTV（美元）7.31RIC格伦博财务和比率（INR）年份至03 / 2016a 03 / 2017e 03 / 2018e03 / 2019e汇丰每股收益28.3046.8753.5855.84汇丰EPS（上）30.2747.5352.23-变化（％）-1.42.6-共识每股收益49.7653.36-PE（x）30.318.316.015.4股息收益率（％）0.60.91.11.1EV / EBITDA（x）17.510.410.09.8净资产收益率（％）21.126.424.521.152-周价格（INR）1300.00960.00620.005月15日11月15日5月16日估值合理，降级为持有：尽管Glenmark在专业领域的努力是一个 目标价：906.00从长期来看，我们对NCE投资保持谨慎。 Glenmark已成功地将其美国业务转换为竞争相对较弱的口服避孕药和皮肤病学产品组合，从而使少数产品享有优惠的价格。肿瘤和呼吸系统（最初在欧盟）代表了未来的长期关注领域；在短期内，通过gZetia现金流减少债务应该是该股票的主要催化剂。在过去三个月中，该股上涨了约25％，目前的交易价格为2017财年的18倍和18倍。我们对18倍远期PE的GNP估值，较Sun Pharma（SUNP IN，INR803，持有）大型同行折让c20％。我们认为，考虑到Glenmark在新兴市场（尤其是委内瑞拉）的宏观逆风风险较高，FCF生成量较低以及资产负债表相对较弱的情况下，此折扣是合理的。我们新的INR906（来自INR875）的目标价格是通过使用18倍（Gordon Growth PE）FY18e FY18e EPS的INR53.6折价并折合1年远期TP得出的，其中gZetia的净现值为INR15，研发管道的净现值为INR10。主要的下行风险是美国产品批准延迟，印度销售放缓以及与研发相关的成本增长高于预期。14年4月2015年4月资料来源：汤森路透IBES，汇丰银行估计Girish Bakhru *，CFA东南亚医疗保健分析师汇丰证券和资本市场（印度）私人有限公司+9122 22681638Damayanti Kerai *卫生保健和医院分析师汇丰证券和资本市场（印度）私人有限公司+9122 3396 0692*由汇丰证券（美国）公司的非美国分支机构雇用，未根据FINRA法规进行注册/认证披露与免责声明必须将本报告与披露附录中的披露和分析师证明以及构成本报告一部分的免责声明一起阅读。报告的发布者：汇丰证券和资本市场（印度）私人有限公司查看汇丰银行全球研究部：印度股本药品Glenmark Pharmaceuticals（GNP IN）下调评级至“持有”：增长已被定价升级至保留自由浮动54% 股本 药品2016年5月13日2收入EBITDA折旧及摊销营业利润/ EBIT净利息PBT汇丰PBT税收净利润75,67715,589-2,69112,898-1,78910,04710,047-3,0287,02197,20326,415-2,93123,484-1,52022,21422,214-5,99816,216104,62924,220-3,61120,609-85520,90420,904-5,22615,678115,32625,153-4,11521,038-85521,43321,433-5,14416,289财务与估值：Glenmark医药品Glenmark Pharmaceuticals（GLEN.BO）股价表现INR vs汇丰银行评级历史财务报表年至03 / 2016a 03 / 2017e 03 / 2018e03 / 2019e损益表（INRm）估值数据年份至03 / 2016a 03 / 2017e 03 / 2018e 03 / 2019e电动汽车/销售3.6 2.8 2.3 2.1EV / EBITDA17.510.410.09.8EV / IC 3.9 3.3 3.9 3.1PE * 30.3 18.3 16.0 15.4PB 5.4 4.4 3.6 3.0FCF产率（％）-2.0 1.5 14.5 -0.7股息收益率（％）0.6 0.9 1.1 1.1*基于汇丰每股收益（摊薄）540.00340.00540.00340.00比率，增长和每股分析2014201520162017在本文件中，汇丰银行可能会根据英国公投的结果对潜在的经济影响发表评论。汇丰银行没有政治立场，本文档和此处包含的信息无意于促进或采购，或与促进或采购有关英国公投中所提问题的特定结果。净债务股东资金投资资本31,26342,70270,30733,06653,22682,63335265,27161,9654,64977,82478,814格兰马克医药品相对于BOMBAY SE敏感指数汇丰净利润7,65812,68214,50015,111发行人信息现金流量摘要（INRm）股价（印度卢比）858.65自由浮动54%经营现金流量4,2287,64039,1962,189目标价格（印度卢比）906.00部门医药品资本支出-9,057-4,000-4,000-4,000路透社（股票）格伦博国家印度投资产生的现金流量-9,791-4,000-4,000-4,000彭博（股票）国民生产总值+91 22 2268 1238 kmanish@hsbc.co.in吉里斯·巴赫鲁（Girish Bakhru）股利-1,296-2,147-2,455-2,558市值（百万美元）3,634联系+91 22 22681638净债务变化9461,802-32,7134,297FCF权益-4,8293,64035,196-1,811资产负债表摘要（INRm）价格相对无形固定资产19,38819,38819,38819,388有形固定资产20,26221,33121,72121,6061340.001340.00当前资产65,05475,97672,35396,490现金及其他8,61867619,22918,6981140.001140.00总资产110,545122,536119,302143,325经营负债25,77933,38732,26739,971940.00940.00债务总额39,88133,74219,58123,347740.00740.00年到03 / 2016a03 / 2017e03 / 2018e03 / 2019e截至2016年3月31日，该公司是汇丰银行的客户，或在过去12个月内曾是汇丰银行非投资银行证券相关服务的客户和/或已向其支付赔偿。同比变化注意：价格于2016年5月12日关闭收入14.728.47.610.2每股收益（INR）11.269.4-8.33.9营业利润13.082.1-12.22.1实际vs汇丰69.1121.1-5.92.5汇丰每股收益3.665.614.34.2比例（％）收益/ IC（x）1.21.31.41.6投资回报率15.123.121.823.1鱼子21.126.424.521.1资产回报率8.014.913.512.9EBITDA利润率20.627.223.121.8营业利润率17.024.219.718.2EBITDA /净利息（x）8.717.428.329.4净债务/权益73.262.10.56.0净债务/ EBITDA（x）2.01.30.00.2来自运营/净债务的现金流13.523.111121.847.1每股数据（INR）EPS Rep（稀释）25.9559.9357.9460.20汇丰每股收益（摊薄）28.3046.8753.5855.84DPS4.797.939.079.45账面价值157.81196.70241.21287.60 股本 药品2016年5月13日32016财年第四季度亮点 美国的定价环境仍然充满挑战； GNP预计2017财年不包括美国的gZetia，销售额增长15-20％ 短期内，印度制剂业务可能会面临价格控制的阻力，并禁止某些固定剂量组合药物 在欧洲主要国家推出Seretide Accuhaler可能是Glenmark的好机会美国销售2016年第4季度美国销售额为9,700万美元，环比增长5％（同比增长13％）。 我们预计，在12月16日出现更大的gZetia机会之前，gEvista，gFrova，gNitrostat（尚未发布，FTF），gCrestor的新产品和潜在产品将推动美国销售逐步增长。根据该公司的说法，美国的定价环境仍然充满挑战，整个行业参与者的基本投资组合价格下降了8-10％。 鉴于美国通缩价格带来的持续压力，该公司保守地预测2017财年美国出口前增长15-20％，尽管如果基本产品的侵蚀在一定程度上被新产品推出所抵消，增长可能会更好（尤其是价格更高的皮料）产品）。GNP在2016财年第四季度获得了8种产品的最终批准和2种产品的暂定批准，从而使2016财年的最终总批准数为19，暂定批准为5。 2016财年的主要最终批准包括gFrova，gTreanda，gEvista，氯化钾和四种口服避孕药（包括gOrthoTriCyclen Lo，gYasmin，gPlan B单步OTC，Loestrin 21）。ANDA申请的步伐保持健康，2016财年第4季度有6项申请使总申请量达到16财年的12项，计划在2017财年第1季度再申请7项。 GNP已为美国所有口服避孕药（OCs）品牌详尽提交了ANDA申请，这仍然是重点领域。 截至2016年3月31日，该公司与FDA有59项待审核的ANDA，其中23项是IV段申请。印度配方。：印度的销售额在第四季度同比增长22.5％，达到54亿印度卢比，主要疗法的市场份额有所增长。 GNP在Teneligliptin上看到了良好的吸引力，Teneligliptin以Ziten和Zita Plus品牌推出，目前每月的销售额为9000万