国产替代、产品升级行业双逻辑，风电、新能车、高铁三大下游应用市场值得期待

公司深度 证券研究报告 力星股份(300421.SZ) 机械设备｜通用设备国产替代、产品升级行业双逻辑，风电、新能车、高 2023年06月08日 预测指标 2021A2022A2023E2024E2025E 铁三大下游应用市场值得期待 评级买入 交易数据 每股净资产（元） 4.15 4.27 4.59 5.04 5.61 当前价格（元） 8.88 P/E 29.21 42.32 16.82 11.65 9.27 52周价格区间（元） 8.88-19.10 P/B 2.14 2.08 1.94 1.76 1.58 主营收入(亿元) 9.74 9.81 14.00 19.50 22.50 净利润(亿元) 0.90 0.62 1.57 2.26 2.84 每股收益（元） 0.30 0.21 0.53 0.76 0.96 评级变动维持 总市值（百万） 2638.28 资料来源：iFinD，财信证券 流通市值（百万） 2021.20 总股本（万股） 29710.30 投资要点： 流通股（万股） 22761.30 国产替代、产品升级行业双逻辑。1）国产替代。国产轴承及滚动体低 涨跌幅比较 力星股份 通用设备 市占率、低精度、低端产品特征明显，且进口产品较之国产有明显溢价，国产替代具备市场空间和价格空间。2）产品升级。滚子具有更好 61% 41% 21% 1% -19% 2022-06 2022-09 2022-12 2023-03 2023-06 % 1M 3M 12M 力星股份 -5.87 -16.75 -10.53 通用设备 -0.74 -4.90 8.41 袁玮志分析师 执业证书编号:S0530522050002 yuanweizhi@hnchasing.com 相关报告 1力星股份（300421.SZ）22年年报&23年一季报点评：盈利能力持续修复，期待轴承滚子高增长2023-04-26 2力星股份（300421.SZ）公司点评：轴承滚子 国产替代，下游三大行业需求旺盛2022-11-14 的承载力，适合低转速、高载荷的应用场景，可满足风电、新能车、 高铁等高景气市场的发展需求。 公司的滚子产品在经历初创期、转型期后，正式步入发展期。风电、新能车、高铁三大下游应用市场值得期待，有望助力公司业绩再上新台阶。公司深耕轴承滚动体细分市场，研发费用率持续维持在行业较 高水平，受疫情、新品研发、厂房搬迁等因素的影响，此前公司业绩波动较大。但公司目前重点研发的Ⅰ级、Ⅱ级精度高端滚子加工难度大、技术壁垒强，国内厂家稀缺。公司业绩拐点的关键在于经历了前期持续的研发投入后，风电滚子、高铁滚子和陶瓷滚动体等高精度、高端产品需要获得下游市场的认可并持续放量、贡献业绩。 风电装机大年，风机大兆瓦趋势下风电滚子继续放量。随着风电单机容量的不断提升，风电轴承滚动体滚子化的趋势逐步加快；随着风机 单位成本的不断下降，倒逼风电轴承和滚动体进口替代的趋势日益明显。国产替代进口叠加滚子替代钢球，风电轴承滚子有望显著放量。公司滚子业务从18年的0.06亿元增至22年的0.88亿元，4年CAGR为95.7%。其中风电滚子贡献了去年滚子业务的大部分，今年为风电装机大年，风电滚子继续放量的确定性高。 新能车依然维持高景气度，高端车用滚子量价齐升。新能车在电动化、静音等方面的要求更高，对轴承滚动体产品的精度等性能也有更高要 求，单车轴承及滚动体的用量和价值量均有望提升。公司的高端陶瓷滚动体研发进展顺利，2023年6月3日公司举行了高精密陶瓷球项目投产仪式和国家企业技术中心揭牌仪式，后续高端陶瓷球产品有望继续打开市场。 高铁滚子测试顺利，产业化进程加快。高铁轴承是高铁中为数不多的 此报告考请务必阅读正文之后的免责条款部分 尚未实现国产化的环节，我国国土面积辽阔、经纬跨度大，高铁滚动体的运行环境复杂、滚动体的性能要求高；当前我国高铁时速普遍在350KM/H，未来有望逐步提升，高铁的提速对轴承及滚动体的要求会进一步提高，高铁轴承的增量需求和存量更换需求旺盛。公司的国家强基工程轨道交通用高精度轴承滚子项目正逐步进入产业化阶段，已顺利交付多种高铁铁路滚子样品，并装配轴承进行测试。 盈利预测。维持公司盈利预测不变，预计公司2023-2025年营收14/19.5/22.5亿元，归母净利润1.57/2.26/2.84亿元；考虑到2022年度的分红派息转增0.5亿股本，eps调整为0.53/0.76/0.96元，对应PE为 16.82/11.65/9.27倍。公司轴承滚子国产替代前景广阔、逻辑坚挺，下游高铁、风电和新能源汽车均为高景气度行业，23年风电滚子继续放量、高铁滚子和陶瓷滚动体有望实现“0到1”的突破并在24年贡献 显著增量业绩，且有望带动公司综合毛利率的提升。看好公司23年滚 子业务放量后带来的发展，给予23年20-25倍PE，目标价格区间 10.6-13.25元，维持公司“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动，风电装机不及预期，项目投产不及预期。 内容目录 1轴承滚动体制造商，专业技术过硬5 1.1轴承滚动体制造商，攻关高精度滚子5 1.2立足钢球，发力滚子6 1.3瞄准高精度、高端产品，研发投入居行业前列8 2行业双逻辑：国产替代进口、滚子替代钢球9 2.1轴承：机械设备必备关节，高端产品依赖进口10 2.2国产轴承滚动体“三低”特征明显，国产替代正当时12 2.3滚子替代钢球，产品升级提升附加值14 3瞄准下游三大应用市场，公司未来可期16 3.1大型化和降本需求，风电滚子业绩“0到1”后“1到100”16 3.2新能车维持高增速，带动高端车用轴承起量19 3.3轴承是高铁提速的关键，高铁滚子进展顺利20 4盈利预测与估值22 5风险提示22 图表目录 图1：公司主要产品5 图2：公司股权结构（截止23年一季报）5 图3：公司营业收入（亿元，%）6 图4：公司归母净利润（亿元，%）6 图5：钢球营收及增速（亿元，%）7 图6：滚子营收及增速（亿元，%）7 图7：公司境外营收稳定在70%左右7 图8：公司毛利率与轴承钢价格8 图9：公司毛利率与净利率8 图10：公司钢球和滚子毛利率8 图11：公司期间费用率9 图12：轴承行业可比公司研发费用率9 图13：轴承分类10 图14：滚动轴承示意图10 图15：2021年轴承行业下游领域11 图16：全球轴承行业市场规模11 图17：2022全球轴承行业营收前十企业，单位：亿元12 图18：钢球市场格局13 图19：2021年轴承进口金额达54.7亿美元14 图20：2021年轴承进口单价比出口单价高0.96万美元14 图21：滚球和滚子的受力区别15 图22：风电轴承滚子15 图23：2022年我国风电累计装机396GW17 图24：2022年我国风电招标量达111.9GW17 图25：中电建23年风电集采（陆上自主投资项目包件一5GW）：主机厂招标价差多在5%以内18 图26：中电建23年风电集采（海上风电项目包件三1GW）：主机厂招标价差多在10% 以内18 图27：风电招标价格降幅达62.5%18 图28：国内新增风电的平均单机容量，单位：MW18 图29：公司盐浴热处理自动流水线19 图30：新能源汽车销量激增19 图31：陶瓷滚动体示意图20 图32：列车轴箱轴承故障案例图（一）21 图33：列车轴箱轴承故障案例图（二）21 表1：滚子市场格局13 表2：国内政策法规支持轴承行业发展14 表3：各公差等级滚子的表面粗糙度16 表4：2012-2022高铁发展情况21 1轴承滚动体制造商，专业技术过硬 1.1轴承滚动体制造商，攻关高精度滚子 公司是国内技术领先的专业轴承滚动体制造商。江苏力星通用钢球股份有限公司成立于2000年，是国内主要的专业化钢球生产基地，在江苏如皋、浙江奉化、河南方城、 波兰、美国等地建有8家全资子公司。公司是国内滚动体行业的领头羊，主要产品包括公称直径0.80-100.00mm、精度等级G3-G60的钢球和公称直径9.00-80.00mm、精度等级Ⅰ级、Ⅱ级的滚子。公司的钢球产品具有稳定性高、载荷能力强、寿命长、噪音低等特点，广泛应用于汽车制造、精密电机、风力发电、机床制造、和航空制造等领域。Ⅱ级滚子已实现大批量生产，主要应用于轨道交通、盾构机、风电主轴、重卡等负荷能力要求较高的领域，Ⅰ级滚子现已通过国家轴承质量监督检测中心检测，开始小批量生产。 图1：公司主要产品 资料来源：公司定增说明书，财信证券 公司股权结构分散，实际控制人以相对股权优势维持稳定。公司于2015年在深圳证 券交易所创业板挂牌上市，董事长施祥贵先生为公司实际控制人，持股比例为22.47%，虽然低于30%，但远远高于其他股东。第二大股东时艳芳持股3.58%，系施祥贵的妻子，赵高明、王嵘、张邦友（2022.10离职）等系公司高管。公司主要高管和核心员工均持有上市公司股份，确保团队稳定性。 图2：公司股权结构（截止23年一季报） 资料来源：同花顺iFinD，财信证券 1.2立足钢球，发力滚子 近十年营业收入稳步增长，但净利润波动较大。复盘公司的发展历史，2013-2016年公司营收水平在4亿元左右，2017-2020年提升至7亿元左右，2021年进一步提升至近 10亿元。归母净利润方面，2013-2016年稳定在0.5亿元左右，但2017-2022年波动较大， 其中2019年受受国内外经济、贸易形势变化影响，归母净利润仅为0.39亿元，同比下降 47%。多因素导致22年增收不增利。2022年全年，公司实现营收9.81亿元，同比增加 0.71%；归母净利润0.62亿元，同比减少30.98%；实现扣非归母净利润0.53亿元，同比减少33.50%。盈利能力方面，全年毛利率为17.43%，同比减少5.48个百分点。净利率为6.36%，同比减少2.92个百分点。22年公司业绩下滑的主要原因包括：1）家电产品需求下降；2）高铁滚子和陶瓷球研发投入较大；3）高温期间限电限产；4）公司滚子二期项目设备搬迁和新能源车球扩产厂房的搬迁导致较大费用支出。 22年Q4业绩出现拐点，23年Q1盈利能力持续改善。单季度来看，22年Q4公司实现营收2.73亿元，同比增加22.99%；归母净利润0.22亿元，同比增加380.19%；扣非归母净利润0.20亿元，同比增加411.15%。2022Q4公司毛利率为18.10%，同比减少0.76 个百分点，环比增加8.83个百分点。净利率为8.08%，同比增加6.01个百分点，环比增加3.65个百分点。23年Q1公司实现营收2.34亿元，同比增长1.09%；归母净利润0.17亿元，同比增长37.52%；扣非归母净利润0.14亿元，同比增长31.67%。一季度毛利率为17.30%，同比减少3.46个百分点；净利率为7.20%，同比增加1.91个百分点。 图3：公司营业收入（亿元，%）图4：公司归母净利润（亿元，%） 12 10 8 6 4 2 0 2016201720182019202020212022 40% 30% 20% 10% 0% 1.0 0.8 0.6 0.4 0.2 0.0 2016201720182019202020212022 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% -60% 营业收入(亿元，左轴)同比增速(%，右轴)归母净利润(亿元，左轴)同比增速(%，右轴) 资料来源：同花顺iFinD，财信证券资料来源：同花顺iFinD，财信证券 钢球是公司的支柱业务，滚子是公司重点开发的新产品。作为国内最大的专业化钢球生产基地，轴承钢球一直以来都是公司的支柱业务，公司的钢球营收占比常年维持在 95%左右，2017年由于全资子公司力星金燕钢球（宁波）有限公司的财务报表纳入了公司的合并报表范围，公司钢球业务得到大幅度提升。滚子作为公司重点开发的高精尖产品，也是公司的第二支