中长期继续看好国内CXO行业，短中期重点看好海外β个股及仿制药CRO细分

证券研究报告|行业深度研究报告2023年06月09日 中长期继续看好国内CXO行业，短中期重点看好海外β个股及仿制药CRO细分 CXO行业景气度跟踪&国内CXO公司2022年报&2023年一季报跟踪报告 分析师：崔文亮分析师：徐顺利 华西医药崔文亮团队：崔文亮/王帅/徐顺利/支君/王睿/陈晨/孙子豪/程仲瑶/查星辰/曹艳凯 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 邮箱：cuiwl@hx168.com.cn邮箱：xusl1@hx168.com.cnSACNO：S1120519110002SACNO：S1120522020001 资料来源：Wind，华西证券研究所 2 中长期继续看好国内CXO行业，短中期重点看好海外β个股及仿 制药CRO细分 核心观点：基于国内工程师红利优势依然存在以及产业区域优势，我们中长期继续看好国内CXO行业，重点看好海外β个股 （其中尤其是CDMO个股）出现拐点机会和仿制药CRO持续高业绩增长，继续推荐药明康德、凯莱英、九洲药业、博腾股份、 阳光诺和、百诚医药、普蕊斯、美迪西、昭衍新药、和元生物等。 风险提示：国内外投融资环境变化；相关公司海外并购及业务拓展具有不确定性；核心管理层及核心技术人员流失的风险。 市值（亿归母净利润（亿元） 对应PE 元） 2022A 2023E 2024E 投资评级 2022A 21 2023E19 2024E15 买入 20 18 15 买入 32 21 15 买入 8 17 19 买入 26 20 15 买入 14 21 21 买入 34 23 17 买入 43 29 20 买入 194 205 168 买入 50 32 23 买入 YOY（%） 2022A 2023E 2024E 72.9% 14.2% 25.5% 92.7% 11.1% 20.8% 19.8% 53.2% 35.5% 282.8% -51.7% -13.5% 45.3% 34.9% 34.4% 208.9% -32.5% -0.1% 74.6% 46.4% 37.0% 47.2% 46.8% 42.8% -28.1% -5.1% 21.6% 24.1% 55.6% 38.4% 表：CXO公司盈利预测及估值情况（2023/6/8） 603259药明康德187788.14100.63126.32 603127昭衍新药21910.7411.9414.42 688202 美迪西 108 3.38 5.18 7.02 300363 博腾股份 161 20.05 9.68 8.37 603456 九洲药业 243 9.21 12.42 16.69 002821 凯莱英 467 33.02 22.29 22.27 301096 百诚医药 66 1.94 2.84 3.89 688621 阳光诺和 66 1.56 2.29 3.27 688238 和元生物 76 0.39 0.37 0.45 301257 普蕊斯 36 0.72 1.12 1.55 一、CXO行业股价表现及基金持仓情况更新：CXO整体跑输CS医药指数，医药基金CXO持仓已连续6个季度下降 四、投资策略及建议 五、风险提示 3 目录 二、CXO行业景气度跟踪：维持前期判断，全球药品研发活动继续处于高位 海外景气度跟踪：跨国药企依然处于高强度研发投入，投融资情况依然处于收敛中 三、22年报和23Q1财务数据：CDMO继续贡献业绩弹性，另外仿制药CRO处于高度增长中 国内景气度跟踪：国内研发投入增速处于放缓中，投融资处于筑底过程中 CXO业绩复盘：整体继续呈现高速增长，其中CDMO业务贡献业绩弹性 分子行业（CDMO、实验室业务、临床CRO业务、CGTCDMO业务、仿制药CRO）业绩复盘 市场涨跌情况：医药整体跑输行业，其中CXO相对表现较差 CS医药（自由流通市值加权）年初以来上涨6.5%：CS医药行业年初以来涨幅处于30个一级行业中间水平，截止到2023年5月5日 ，中信医药（按自由流通市值加权）累计上涨6.5%，整体跑输万得全A（+13.4%）、沪深300指数（+12.7%）、创业板指数（ +14.2%。） CXO个股年初以来均处于相对负收益中：目前A+H上市的26只CXO个股年初以来均处于累计负收益中，总市值加权平均收益为-15.9%（2023/01/01~2023/05/05），其中次新股（普蕊斯、毕得医药、诺思格、泓博医药），以及AI、多肽等主题类公司均取得正收益。 图：年初以来涨跌（总市值加权平均、截止2023/05/05)图：CXO个股年初以来涨跌幅变化（截止日期2023/05/05） 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% 6.5% 80.0% 60.0% 40.0% 20.0% 0.0% -20.0% CS传媒CS通信CS计算机 CS石油石化 CS建筑CS电子CS银行 CS综合金融CS非银行金融CS有色金属CS国防军工CS商贸零售 CS家电CS纺织服装 CS电力及公用事业 CS机械CS医药 CS交通运输 CS煤炭CS钢铁 CS轻工制造CS食品饮料 CS建材CS汽车 CS农林牧渔CS房地产 CS电力设备及新能源 CS综合CS基础化工CS消费者服务 普蕊斯毕得医药诺泰生物博济医药成都先导诺思格泓博医药皓元医药百诚医药普洛药业和元生物维亚生物阳光诺和凯莱英 金斯瑞生物科技 昭衍新药泰格医药睿智医药药明康德博腾股份药明生物方达控股九洲药业康龙化成美迪西药石科技 -40.0% 资料来源：Wind，华西证券研究所 资料来源：Wind，华西证券研究所 4 基金持仓来看：CXO持仓在医药基金中自21Q3以来已连续6个季度下降 公募基金医药持仓在23Q1环比略微下降：2023年Q1全市场主动基金医药持仓为11.5%，相对医药市值/全A市值的比例8%~9% ，呈现略有超配，但考虑扣除医药基金持仓后，非医药基金医药持仓占比为6.8%，低于医药市值占比，呈现略微减配状态。 CXO持仓在医药基金中自21Q3以来已连续6个季度下降：23Q1医药基金医药持仓中CXO仓位为26.4%，自21Q3以来已连续6个季度下降，另外非医药基金中有医药持仓中有19.6%仓位在CXO，考虑到CXO市值/CS医药为7%~8%左右，仍呈现一定的超配情况。 图：国内公募基金医药重仓持股情况历史变化情况 25% 图：不同类型基金的医药持仓中，CXO持仓情况变化 70% 20% 15% 60% 50% 40% 10% 30% 5%20% 17Q1 17Q2 17Q3 17Q4 18Q1 18Q2 18Q3 18Q4 19Q1 19Q2 19Q3 19Q4 20Q1 20Q2 20Q3 20Q4 21Q1 21Q2 21Q3 21Q4 22Q1 22Q2 22Q3 22Q4 23Q1 0% 全市场基金-医药持仓占比非医药基金-医药持仓占比 10% 0% 19Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q1 医药基金：CXO占比全市场基金：CXO占比非医药基金：CXO占比 资料来源：Wind，华西证券研究所（注释：全市场基金不包括指数等 被动基金） 资料来源：Wind，华西证券研究所（注释：数据主要来自于公募基金前十大重仓数据）5 一、CXO行业股价表现及基金持仓情况更新：CXO整体跑输CS医药指数，医药基金CXO持仓已连续6个季度下降 四、投资策略及建议 五、风险提示 6 目录 二、CXO行业景气度跟踪：维持前期判断，全球药品研发活动继续处于高位 海外景气度跟踪：跨国药企依然处于高强度研发投入，投融资情况依然处于收敛中 三、22年报和23Q1财务数据：CDMO继续贡献业绩弹性，另外仿制药CRO处于高度增长中 国内景气度跟踪：国内研发投入增速处于放缓中，投融资处于筑底过程中 CXO业绩复盘：整体继续呈现高速增长，其中CDMO业务贡献业绩弹性 分子行业（CDMO、实验室业务、临床CRO业务、CGTCDMO业务、仿制药CRO）业绩复盘 CXO行业景气度跟踪框架：行业景气度依然位于高位 全球（以跟踪美国指标为例）行业跟踪指标依然处于景气度中：全球大药企以及美国上市Biotech23Q1研发投入恢复快速增长；美国投融资数据处于底部中，期待后续表现。【核心看好大药企占比高以及处于滞后周期的业务，例如CDMO业务】 国内行业跟踪指标处于底部调整中：国内景气度处于底部调整中，其中上市公司研发投入增速呈现环比下降、 一级投融资数据呈现相对较弱；跟踪国内创新药IND受理品种数量和仿制药申请受理情况，年初以来继续呈现景气度中。【国内核心看好仿制药“风险收益”匹配的投资，即仿制药研发市场需求】 图：CXO行业景气度跟踪框架 全球研发支出β 美国PEVC投融资情况 TOP20跨国药企研发投入 美国上市Biotech企业研发投入 国内研发支出β 国内Biotech企业和大药企研发投入 国内PEVC投融资情况 国内创新药IND受理情况 仿制药受理情况 全球产业链“转移”赋能国内、高β 国内CXO景气度 7 资料来源：华西证券研究所 全球β：美国VC募集和投资均受到整体经济环境一定影响 美国一级PEVC医疗健康行业投融资规模持续呈现高景气度增长，是全球医药创新的长尾客户的β 美国VC基金募集情况创历史新高：2022年美国有892只VC基金合计募集1707.6亿美元，相对2021年的高点1584.8亿美元继续创 历史新高，从季度来看，23Q1有99只VC基金合计募集116.5亿美元，相对22同期来看有所下降，我们判断受到整体经济环境以 及美国硅谷银行等事件影响。 从美国PEVC投融资角度来看：2022年美国医疗健康行业VC投资规模达到320.6亿美元，相对21年的历史高点391.6亿美元略有下降，但从历史维度来看依然是历史高点。另外23Q1美国医疗健康VC投资规模为41.2亿美元，环比22Q4下降42%，核心反馈了美联储加息、以及未来经济不确定性的影响。 图：美国VC基金募集资金情况（亿美元）图：美国医疗健康VC投资规模分季度变化情况（亿美元） 1,800 1,600 1,400 1,200 1,000 800 600 400 200 0 1,600 1,400 1,200 1,000 800 600 400 200 0 450 400 350 300 250 200 150 100 50 0 1600 1400 1200 1000 800 600 400 200 0 Capitalraised（左侧）Fundcount（右侧） 资料来源：NVCA，华西证券研究所 dealvaluedealcount 8 资料来源：NVCA，华西证券研究所 全球β：跨国药企依然高强度研发投入中，上市Biotech研发投 入增速有所收敛 全球TOP15药企研发投入维持稳健增长：2022年全球TOP15药企研发投入合计规模为1270亿美元，同比增长4.2%，其中22Q4和23Q1单季度研发投入（不包括罗氏）为314亿美元和297亿美元，分别同比增长28.8%和17.4%，继续保持高景气度增长。 美国NBI指数Biotech研发投入增速有所收敛，但23Q1重新恢复高增长：剔除NBI指数中的阿斯利康、安进、赛诺菲、吉利德4家大药企，我们统计其22年研发投入规模为622.4亿美元，同比增长9.15%，相对历史增速有所放缓，但仍高于TOP15大药企整体增速情况。另外23Q1合计研发投入规模为165.5亿美元，同比增长18.96%，再次恢复快速增长。 图：全球TOP15药企研发投入变化情况（亿美元）图：美国NBI指数中Biotech企业研发投入情况（亿美元） 1,400 1,200 1,000 800 600 400 200 715 77180