掘金主题专题报告：英伟达链的AI海外映射，可类比苹果和特斯拉链？

证 券 研2023年06月08日 究 报英伟达链的AI海外映射：可类比苹果和特斯拉 告链？ 投资要点 分析师：杨芹芹S1050523040001yangqq@cfsc.com.cn 分析师：周灏S1050522090001zhouhao@cfsc.com.cn ▌核心要点 —掘金主题专题报告 最近一年大盘走势 (%)沪深300 10 5 0 -5 -10 -15 -20 资料来源：Wind，华鑫证券研究 相关研究 1、《校准AI+行情的坐标》2023-03- 31 策略研究 从行情演绎与产业格局看，当前A股英伟达链映射可类比于苹果链与特斯拉链，且已进入成熟期。随着供应链的中国化导入与业绩的同步高增，成熟期映射行情往往会持续2-3年，建议关注算力/算法/应用三大投资方向。 ▌映射复盘：对标苹果&特斯拉产业链 苹果链产业链映射的成熟期为2019/1-2021/12，进入成熟期标志为穿戴式设备为代表的产品迭代；特斯拉产业链映射的成熟期为2019/8-2021/11，进入成熟期的标志为国内电动车渗透率上行叠加model3交付，二者均实现了业务与业绩上的映射。 ▌英伟达产业链：成熟映射已建立 本轮英伟达链映射兼具了此前苹果链（新业务拓展）以及特斯拉链（产业趋势推动）的特点，从产业特征（算力芯片产业趋势明确，国产部分供应链具备比较优势）、股价走势（高度相关）以及产业链个股海外营收占比（高于特斯拉链）判断，我们认为当前英伟达链映射进入成熟期。 ▌映射机会：关注算力/算法/应用三大方向 在主线选择上，重点关注：(一）上游算力供应，包括光模块、PCB、服务器等：受益于算力需求提振打开配套供应长期市场空间，以及国内稀缺的算力（GPU/CPU）标的；（二）中游算法研制合作者，包括大模型、视觉显示等：参与模型研制开发，拥有丰富数据要素资源；（三）下游应用开发者，包括游戏、智慧医疗、安防等：模型赋能应用产品降本增效。 ▌风险提示 （1）AI大模型应用不及预期；（2）供应链导入不及预期 正文目录 1、映射复盘：对标苹果&特斯拉产业链3 1.1、苹果产业链：产品迭代催化4 1.2、特斯拉产业链：产业趋势催化8 2、映射对标：英伟达产业链成熟映射已建立12 3、映射机会：关注算力/算法/应用三大方向16 4、风险提示18 图表目录 图表1：英伟达当前市值已接近万亿大关，股价年内已实现翻倍3 图表2：苹果/特斯拉/英伟达链映射对比4 图表3：苹果链导入-成熟-分化三阶段示意图5 图表4：苹果公司的AirPods和AppleWatch营收占比快速提升6 图表5：三摄转四摄使得摄像头零部件需求提升6 图表6：代表性个股在2019年前后海外营收增速保持高位7 图表7：2015-2019年苹果主要组装厂逐步向中国转移7 图表8：2019-2021年苹果链主要厂商业绩与海外营收增速一览8 图表9：特斯拉链导入-成熟-分化三阶段示意图9 图表10：首批中国制造model3于2020年初交付，特斯拉正式打开国内销售市场10 图表11：国内新能源车渗透率于2020年前后开始上行10 图表12：2020年特斯拉中国区销售收入占比首次突破20%11 图表13：特斯拉核心供应链中中国供货商占比较高11 图表14：特斯拉产业链主要国内厂商业绩与海外营收增速一览12 图表15：英伟达数据中心业务营收年复合增速53%13 图表16：英伟达自2022年以来来密集发布AI相关产品或合作成果13 图表17：我国智能算力占比明显提升14 图表18：21H1浪潮信息、华为、新华三等中国企业AI服务器全球市场份额居前14 图表19：英伟达与英伟达产业链走势极为相关15 图表20：2022年英伟达链海外营收占比中位数高于彼时的特斯拉链15 图表21：美股算力-算法-应用产业链及代表公司16 图表22：万得英伟达产业链指数（8841702.WI）部分成分股一览17 图表23：苹果/特斯拉产业链在2019-2021年业绩逐步高增18 1、映射复盘：对标苹果&特斯拉产业链 英伟达市值接近万亿，当前A股英伟达链映射可类比于苹果链与特斯拉链。截至2023/6/7，英伟达市值已达到9256亿美元，稳坐全球芯片制造商市值第一宝座,年内涨幅已超过150%，超额收益显著。我们认为英伟达在AI算力芯片领域布局深厚，有望成为本轮以AIGC为代表的人工智能浪潮中最为核心的投资标的。 从国内映射维度来看，在英伟达大涨的带动下，截至6月7日万得英伟达产业链指数(8841702.WI)年内涨幅已接近60%。为厘清海外龙头公司映射的特征与规律，我们试图通过复盘前两轮明确的海外浪潮映射——苹果链与特斯拉链来寻找答案，从行情特征与产业特征来看，这两轮海外映射均与本轮英伟达链具有较强的相似性。 行情特征：两轮映射核心苹果与特斯拉公司均是万亿美元市值龙头，且在2019-2021年间均阶段性取得优异的绝对收益，对于A股投资也具备较强的映射效应。 产业特征：三轮映射均有标志性产品出现，带动海外映射核心与国内企业形成业务与业绩上的关联，且特斯拉链（新能源车渗透率加速上行）与本轮英伟达链（算力芯片市占率快速上行）均有明确的产业趋势信号指引，从产业辐射面来看三轮映射也均向上中下游及对标标的发散辐射，映射范围较广。 图表1：英伟达当前市值已接近万亿大关，股价年内已实现翻倍 291 169 157 106 83 93 350 300 250 200 150 100 50 0 特斯拉 市值（百亿美元） 苹果 区间涨跌幅（%） 英伟达 资料来源：Wind，华鑫证券研究（注：特斯拉、苹果市值数据为2021/12/31日市值，英伟达市值为2023年6月7日市值，特斯拉、苹果区间涨跌幅分别取2019年8/1以及2020年4/1起的半年涨幅，英伟达区间涨幅取2023/1/1-2023/6/7涨幅） 图表2：苹果/特斯拉/英伟达链映射对比 资料来源：Wind,华鑫证券研究整理（注：特斯拉/苹果/英伟达与对应产业链成熟期涨幅计算区间分别 为2019/1/1-2021/12/31、2019/8/1-2021/11/30、2023/1/1-2023/6/7） 1.1、苹果产业链：产品迭代催化 从股价区间涨跌幅与走势相关性维度来看，以2012年9月IPhone5上市开始，苹果与A股苹果产业链指数走势经历了三个阶段： （1）2012/10-2018/12（导入期），苹果（AAPL.O）区间涨幅86.6%，A股苹果产业链指数区间涨幅118.8%，二者走势相关较强。 （2）2019/1-2021/12（成熟期），苹果区间涨幅363.8%，A股苹果产业链指数区间涨幅143.2%，标志着主线行情确立，二者在三年内走势相关度极高。 （3）2022/1-至今（分化期），苹果区间涨幅2.8%，A股苹果产业链指数区间涨幅-19.5%，二者进入震荡行情，主线行情完结，两者走势相关性明显降低。 图表3：苹果链导入-成熟-分化三阶段示意图 6000 200 180 5000 160 140 4000 120 3000 阶段三：绝对 收益维度苹果>苹果链，二者进入震荡，主线行情完结，两者走势相关性明显降低 100 80 2000 阶段一：绝对收益维度苹 果<苹果链，年复合涨幅均较为可观，两者走势相关性较高 60 40 1000 阶段二：绝对收益维度苹果 >>苹果链，主线行情确立，年复合涨幅苹果与苹果链双强，两者走势相关度极高 20 00 苹果指数苹果(APPLE，右，美元) 资料来源：wind，华鑫证券研究 苹果链于2019年进入成熟期标志为穿戴式设备为代表的产品迭代。2019年是苹果穿戴式设备业务的发力之年，相继发布新产品AirPods2、AirPodsPro和AppleWatch5以及价位选择众多的Beats耳机。2019年苹果可穿戴设备营收占比由2018年的6.5%上行至9.4%,开始成为业务的新增长极。苹果穿戴式设备的放量以及手机摄像头“三摄转四摄“给予了国内企业打入供应链良机，2018-2020年歌尔股份（耳机）、连接器（立讯精密）、舜宇光学（摄像头模组）海外营收增速保持在历史高位。 图表4：苹果公司的AirPods和AppleWatch营收占比快速提升 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 2017年 2018年 2019年 2020年 2021年 2022年 0% 2012年 2013年 2014年 2015年 2016年 可穿戴设备营收占比iPhone营收占比（右轴） 资料来源：Wind，华鑫证券研究 图表5：三摄转四摄使得摄像头零部件需求提升 70 60 50 40 30 20 10 0 201720182019202020212022 手机摄像头出货量_后置三摄比例手机摄像头出货量_后置四摄比例 资料来源：Wind，华鑫证券研究 图表6：代表性个股在2019年前后海外营收增速保持高位 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% 歌尔股份舜宇光学立讯精密 20182019202020212022 资料来源：Wind，华鑫证券研究 苹果链映射的本质是业务与业绩映射。探究映射的本质，从业务导入维度，苹果核心供应商本土化进程加快，2019年59家核心组装厂中有52家来自中国，配件供应上镜头、屏幕、连接线、音响等多个细分供应链均在中国深度布局。从业绩驱动维度，苹果2018-2021年营收/归母净利同比复合增速为11.3%/16.7%，对标公司小米23.8%/307%，国内苹果产业链代表个股业绩年复合增速（中位数70%）与海外营收复合增速（中位数34%）表现优异。 图表7：2015-2019年苹果主要组装厂逐步向中国转移 资料来源：Reuters，华鑫证券研究 图表8：2019-2021年苹果链主要厂商业绩与海外营收增速一览 股票代码 股票简称 合作方向 2019至2021年业绩复合增速 2019至2021年海外营收复合增速 2019-2021区间涨幅 002384.SZ 东山精密 FPC 31.9% 21.8% 142.2% 002456.SZ 欧菲光 镜头 71.7% -30.5% 5.7% 300433.SZ 蓝思科技 玻璃盖板 48.1% 22.0% 262.0% 000725.SZ 京东方A 屏幕 95.9% 33.5% 97.6% 002475.SZ 立讯精密 连接线 37.5% 64.9% 495.4% 002241.SZ 歌尔声学 音响 70.2% 54.4% 703.2% 600745.SH 闻泰科技 ODM 249.8% 134.3% 513.5% 资料来源：Wind，华鑫证券研究 1.2、特斯拉产业链：产业趋势催化 参照苹果链“三阶段”的划分方法，以2014年4月ModelS正式实现中国市场交付以来，特斯拉与A股特斯拉产业链指数走势经历了三个阶段： （1）2014/4-2019/7（导入期），特斯拉（TESLA）区间涨幅18.2%，A股特斯拉产业链指数区间涨幅54.3%，年复合涨幅均相对有限，二者走势相关性较低 （2）2019/8-2021/11（成熟期），特斯拉区间涨幅2269%，A股特斯拉指数区间涨幅128.6%，二者在两年内走势相关度极高，新能源主线确立 （3）2021/12-至今（分化期），苹果区间涨幅-43.9%，A股特斯拉产业链指数区间涨幅-15%，主线行情完结，两者走势相关性明显降低 图表9：特斯拉链导入-成熟-分化三阶段示意图 阶段二：绝对收益维度特 斯拉>>特斯拉链，主线行情确立，年复合涨幅特斯拉与特斯拉链双强，两者走势相关度极高 阶段三：绝对 收益维度特斯拉>特斯拉链，二者进入震荡，主线行情完结，两者走势相关性明显降低 阶段一：绝对收益维度特斯拉<特斯拉链，年复合涨幅均相对一般，两者走势相关性较低 5000500 4500 4000 3500 450