大宗商品配置周报：下跌中继的企稳反弹

期货研究报告|商品研究 下跌中继的企稳反弹 ——招商期货大宗商品配置周报 （2023年05月29日-2023年06月02日） •招商期货赵嘉瑜（Z0016776）马芸（Z0018708）徐世伟（Z0001836）吕杰（Z0012822）安婧（Z0014623）颜正野（Z0018271） 马幼元（Z0018356） •联系电话：(+86)13686866941 •邮箱：zhaojiayu@cmschina.com.cn 2023年06月04日1 目录 contents 01核心观点 02宏观概览 03中观数据 04商品板块 01核心观点 整体逻辑：工业品中期承压的格局未变，但短期企稳且有望延续强势反弹。 1.上周周报以及发布的专题报告已从多个维度充分提示了商品将要企稳并进入新一轮的震荡中。一是从时间上推算，2022年至今，趋势存在时间均为1-2个月，震荡为期3个来月。参考过去经验，从过去几轮来看，从趋势过渡到震荡并没有非常鲜明的逻辑转变，而更多来自于边际驱动充分计入了价格。而本轮为4月初开始的趋势，到5月底大致可以判断利空情绪基本上计入了价格，而此时市场对于利多消息会非常敏感，例如对于不及预期的官方PMI不予理睬，而对于超预期的财新PMI趋之若鹜。 2.在周五地产消息刺激后产业链跟随，周末黑色等工业品现货表现不错。基本面的负反馈可能会随着宏观情绪的转好而戛然而止，当价格低位而市场情绪有所好转时，下游开始补库，成交量提升、显性库存下降，价格拉涨，产业链此时往往反馈需求不错，商品需求等高频数据也同步给印证，而期货市场上获利的空头也可能先平仓继而去等待新的驱动。 3.本轮的反弹只能定性为下跌中继的技术性反弹，不过由于本轮下跌幅度较高，因此反弹的高度可能也不小，且可能会持续两个多月，去等待7月底的新驱动。因为政策预期是难以证伪的，虽然只是放出风声，但市场可能会自我学习，认为这个情形类似于去年10月份防疫政策和地产政策的吹风（实质的政策出台在11月后）。而且周五人民币明显升值、利率市场下行，表现明显强于上周五传闻的数万亿国债新发行，聪明资金对于本次的政策出台是表示认同的。恐怕本轮商品的反弹高度会比较大。 4.我们对于商品（除贵金属外）的判断依旧是整体下行的，本轮的反弹可以提供一个逢高空的点，高度可以参考下跌前的震荡区间抑或是多轮价格高点的下压线。今年11、12月降息两次的预期还存在很大的修正空间，美国的高通胀和低失业组合是由逆全球化和俄乌冲突等底层逻辑变化所导致，美联储正基于其强劲的服务业数据去抑制制造业，并用向全球吸血后的强劲数据来抑制全球。对于中国需求向好的预期持续性不足，当下面临的是三年大疫后经济基础削弱和地产行业的托而不举。 板块逻辑：延续全面企稳与反弹。 1.有色：无论从大政经格局巨变还是短期衰退交易都长期推荐贵金属，黄金经过短期调整后，多头可重新入场。铜、铝等也具备长期多头配置价值，只是由于具备强工业属性且面临全球衰退风险，中期承压，短期随宏观情绪变化。 2.黑色：由于地产需求崩塌、铁水产量见顶，且铁矿供应有望宽松、煤炭供应持续宽松，钢矿和煤炭中期整体走势偏弱，其中煤炭从年初开始就推荐 作为空配品种。基本面无边际变化，不过短期在宏观情绪改善下板块有望走稳并大幅反弹。 3.能化：关注终端消费需求及原油对板块整体估值的影响。原油、煤炭拖累板块估值，烯烃、芳烃大扩产使得利润微薄，而下游需求负反馈，能化依旧是工业品中较弱的板块，价格整体跟随原料端波动。原油供给扰动，北美出行旺季到来，相较煤炭的明显累库和水电恢复，关注多油系空煤系的机会。 4.农产品：生猪现货价格估值进入低位区间，易反复波动，但仍受供应周期压制；油脂端，中期宽松，驱动弱，阶段步入季节性增产周期；蛋白粕，近端供应紧张边际有所缓解，高基差走弱，而单边大方向跟随国际市场，在正常天气下，大周期向下，中期交易新季美豆产量博弈。风险点在天气扰动。 风险提示： 子板块逻辑 板块 子版块 商品逻辑与交易机会 中期配置 有色 贵金属 1.长逻辑：储备货币国家在通胀压力下不断加息，引发经济下行以及滞涨等危机，导致资产重新配置，建议多配贵金属；2.中短期逻辑：劳动力市场强劲，通胀粘性依旧，短期难见美联储降息 4 基本金属 1.短期：国内刺激预期提升，美联储暂停加息预期提升，风险偏好提升。2.中期：下行压力或未完全是否，还需要关注国内经济刺激落实力度和恢复力度，美国和非美经济对比，美联储态度。 2 黑色 原料 1.中长期：观测钢材需求底部；制造业边际订单（内需+出口）情况 2.短期：钢材需求不温不火，钢厂维持微利，原料补库意愿、能力皆有限；铁水产量企稳，钢厂减产斜率放缓；焦炭第十轮提降提出。铁矿显性港存持平（实际库存垒库），三周来库存有筑底态势，库存拐点出现较早。唐山限产冲击有限 2 成材 1.中长期：钢材产能充分，观测钢材内外需边际情况。2.短期：建材、板材需求皆较疲软，钢厂减产力度趋缓，供需矛盾有限但上周情绪触底反弹，短期维持强势但不具备持续上行的动能。 2 化工 油品 1中长期:全球衰退下供需紧张有望逐渐缓解，但供给不确定性太高，低库存状态下任何供给扰动都容易造成油价脉冲式上行。2.短期:全球库存低位，供需偏紧，但受美国加息影响经济衰退，油价震荡为为主。关注欧佩克会议结果。 3 烯烃链 1.中期:远期仍处于扩产周期，逢高做空产业利润，月间反套为主。2.短期:产业链库存中性，基差偏弱，估值中性，供需环比转好，短期震荡为为主，往上受制于进口窗口压制。 2 芳烃链 1.中期:远期仍处于扩产周期，逢高做空产业链利润，绝对价格看原油等成本端。2.短期:基差走弱，供需环比转弱，盘面跟随成本波动，高供应制约上方空间间。 2 建材类 1.中长期:供需双增，竣工端预期好转，产业利润将逐步修复;纯碱处于扩;立周期，供需双增，逐步去利润为主。 2.短期:v高库存小幅去化，基差偏弱，供需偏弱，震荡偏弱:玻璃产销走弱，库存累积，供需持稳，估值偏低，震荡偏强为主纯碱库存小幅去化，检修装置偏多，短期震荡为主。 3 农产品 油脂 1.中长期：棕榈步入季节性增产，及油料处于扩产周期，重心向下。2.短期：棕榈步入增产，而菜油宽松和豆油累库，短期驱动向下。 1 养殖原料 1.中长期：处于扩产周期，而需求无亮点，重心下移，扰动在天气因子。玉米跟国际联动增强，依赖进口补缺口，远期增产预期，美玉米重心下移，国内替代品价格走低，国内价格重心下行。 2.短期：蛋白基差高位下行，因近端供应紧张边际有所缓解，现货情绪转弱，单边维度受美豆天气风险升水支撑，阶段反套格局。国内 小麦收购价有所回暖，玉米或跟随小麦反弹，但后期新麦大量上市仍有压力。 2 禽畜 1.中期：生猪供需双增，宽幅震荡。鸡蛋产能逐步恢复，重心下移。2.短期：供应压力下降，需求逐步好转，政策提振，震荡反弹；鸡蛋近端梅雨季节影响走弱，远端产能恢复成本下降，重心下移。 1 备注：1.时间维度：短期（未来1周-1个月），中期（未来1个月-6个月），长期（未来6个月以上）。5 2.强度打分：1-5分别表示低配-偏低配-中性-偏多配-多配。中期配置打分反映板块在中期的强弱，用于商品指数增强及提示中期机会，不构成短期投资建议。 2023/3/172023/3/242023/3/312023/4/72023/4/142023/4/212023/4/282023/5/52023/5/122023/5/192023/5/262023/6/2 1信用债,0.13% 创业板,3.34% 黑色,1.49% 中证1000,2.43% 有色,1.73% 美元兑人民币,0.59% 美元兑人民币,0.56% 农产品,0.6% 美元兑人民币,0.57% 黑色,2.09% 美元兑人民币,0.44% 黑色,2.53% 2中债综合,0.13% 有色,2.72% 能化,1.42% 创业板,1.98% 中债综合,0.17% 农产品,0.39% 中债综合,0.22% 金融债,0.23%金融债,0.24% 创业板,1.16% 农产品,0.34% 有色,1.46% 3金融债,0.12% 中证500,2.05% 创业板,1.23% 中证500,1.97% 金融债,0.16% 中债综合,0.13% 金融债,0.22% 中债综合,0.22%中债综合,0.21% 能化,1.07% 金融债,0.12% 中证1000,1.22% 4沪深300,-0.21% 中证1000,1.95% 沪深300,0.59%沪深300,1.79% 信用债,0.12% 有色,0.11% 信用债,0.12%信用债,0.13% 信用债,0.16% 美元兑人民币,1.05% 中债综合,0.12% 中证500,1.16% 5中证500,-0.35% 沪深300,1.72% 中证500,0.47% 能化,0.78% 中证1000,-0.32% 信用债,0.1% 农产品,0% 美元兑人民币,-0.25% 黑色,-0.4% 中证1000,1.02% 信用债,0.09% 能化,0.85% 6中证1000,-0.91% 能化,0.66% 金融债,0.14% 农产品,0.54% 美元兑人民币,-0.38% 金融债,0.07% 沪深300,-0.09%沪深300,-0.3% 能化,-0.6% 有色,0.9% 中证1000,-0.85% 美元兑人民币,0.29% 7美元兑人民币,- 1.27% 金融债,0.12% 中证 1000,0.11% 信用债,0.1% 中证500,-0.52%沪深300,-1.45%中证500,-0.15% 有色,-0.34% 创业板,-0.67% 中证500,0.42%中证500,-1.34% 沪深300,0.28% 8黑色,-1.55% 信用债,0.11% 中债综合,0.11% 中债综合,0.07% 沪深300,-0.76% 能化,-2.26% 创业板,-0.7% 中证500,-0.65% 农产品,-1.56% 沪深300,0.17% 有色,-1.59% 创业板,0.18% 9有色,-1.83% 中债综合,0.09% 信用债,0.1% 美元兑人民币,0.06% 创业板,-0.77% 中证500,-2.81%中证1000,-0.74%中证1000,-1.04%中证500,-1.76% 信用债,0.05% 创业板,-2.16% 金融债,0.15% 10农产品,-1.91% 美元兑人民币,-0.16% 美元兑人民币,0.08% 金融债,0.05% 能化,-0.79% 黑色,-3.18% 有色,-1.81% 黑色,-1.29% 中证1000,-1.77%中债综合,0.01%沪深300,-2.37%中债综合,0.11% 11创业板,-3.24% 农产品,-2.5%农产品,-0.01% 有色,-0.02% 农产品,-1.79% 中证1000,-3.51% 能化,-3.76% 创业板,-2.46% 沪深300,-1.97% 金融债,-0.01% 能化,-3.28% 信用债,0.1% 12能化,-4.27% 黑色,-3.04% 有色,-0.34% 黑色,-4.29%黑色,-2.96% 创业板,-3.58% 黑色,-3.76% 能化,-2.9% 有色,-4.27% 农产品,-0.31% 黑色,-4.78% 农产品,-1.01% 12个子版块价格指数（2022年6月至今） 有色：工业金属价格指数有色：贵金属价格指数黑色：原料价格指数黑色：成材价格指数能化：油品价格指数能化：烯烃链价格指数能化：芳烃链价格指数能化：建材价格指数 农产品：油脂价格指数农产品：养殖原料价格指数农产品：禽畜价格指数农产品：软商品水果价格指数 20 15 10 5 0 -5 -10 -15 -20 -25 -30 品种涨跌幅情况（%） 涨幅前10品种 过去一周 过去一月 年初至今 跌幅前10品种 过去一周 过去一月 年初至今 铁矿石指数 8.67 2.26 -14.40 LPG指数 -7.65 -12.