股指期货月度分析报告：需求稳定是资本市场企稳回升的关键

2023年6月2日 股指期货月度分析报告 大有期货投研中心 宏观股指研究组 李昕恬 从业资格证号：F3082443投资咨询证号：Z0018938Tel:0731-84409090 需求稳定是资本市场企稳回升的关键 1.本月观点 经济增速高点已过，月度经济数据均指向总需求不足，恢复和扩大需求是当前经济持续回升向好的关键所在。盘面上来看当前市场交易主线仍然围绕中特估和TMT板块展开，且投资者题材炒作的意愿偏高，指数难出现趋势性机会，以结构性机会为主，中小盘指数机会稍多于大盘蓝筹指数。 2.市场行情回顾 5月份以来，月度通胀、金融、经济数据等转弱使得“弱复苏”预期进一步强化。市场在存量资金博弈的行情下，TMT和中特估两大前期主线相继调整，而基本面数据显示出的经济有效需求不足使得市场资金仍存在分歧。在存量博弈思维下，A股的风格轮动或仍延续。 3.宏观基本面回顾 一季度经济超预期恢复的背景下，二季度增速继续上行乏力，带动投资者预期中枢下移，经济复苏需要更强的投资者预期以及信心支持。 4.风险提示 第二轮感染期影响经济修复节奏；工业品价格偏弱拖累利润增速；国内政策稳增长力度不及预期；海外流动性收紧超预期；规上工业企业统计口径动态调整，倒推利润单月增速或与实际情况有细微出入。 一、观点回顾 本月观点 经济增速高点已过，月度经济数据均指向总需求不足，恢复和扩大需求是当前经济持续回升向好的关键所在。盘面上来看当前市场交易主线仍然围绕中特估和TMT板块展开，且投资者题材炒作的意愿偏高，指数难出现趋势性机会，以结构性机会为主，中小盘指数机会稍多于大盘蓝筹指数。 上月观点 一季度数据确认我国进入经济复苏期，为全年经济上行夯实基础，但我们同样需要注意到复苏周期中的一些“非典型”特征带来的短期扰动。上半年经济弱复苏而下半年预期较高，或可提前布局顺周期关联度较高的期指。消费、大金融等顺周期板块经历了较为长期的调整，预期差下顺周期板块的反弹行情可能性较大，而一季度表现较好的TMT赛道交易拥挤度不断上升，配置价值偏低。 逻辑盘整 本月市场主要指数震荡回调，一方面是技术层面的调整需求导致两大主线表现偏弱，一方面是内外部市场信心不足压制投资者风险偏好，所以在多因素共振的背景下5月A股出现明显回调。但目前中特估与TMT两大主线走势与指数趋势仍然保持一致，且在市场信心明显不足的背景下，游资加仓这两板块的意愿明显。所以我们认为该主线仍有一定延续的动力，6月指数筑底或继续上行仍然需要这两条主线的助力。在双主线的带动下，尽管市场赚钱效应偏差、场内资金总量不足，但是仍能带来一些结构性机会。 由于上月中特估和TMT走强时，指数大幅偏弱，部分投资者认为参考历史经验一般牛市尾声就会出现大金融等蓝筹股走强，个股走弱的格局，所以这次仍能沿用这样的思路。但笔者认为这样传统的观念已经不适用于本轮行情，中特估相关的蓝筹股走强并不意味着本轮行情的结束。 “中特估”全称中国特色估值体系，即通过纳入可持续发展、产业政策等特征因子，以建立符合中国特色的估值体系，概念主要以央企、国企以及一些特殊行业的上市公司为主，涉及通信/计算机、建筑、能源/电力、军工、银行等板块，多为具有强现金流、高分红、低估值特点的价值蓝筹股。 该概念的提出主要是为了让投资者们更好地认识和适应中国特色社会主义市场经济下的公司估值。传统经济学概念下的公司估值方式主要是关注企业营业能力、成长性等。而作为国民经济支柱的大部分国企在传统的考核制体系更注重资产和收入规模的扩大，对成长性和盈利能力的重视程度不足，导致国企尤其是上市央企估值普遍较低。目前我国已进入高质量发展阶段，央国企作为国民经济的重要支柱，需要不断提高竞争力，让市场更好地认识其内在价值。 所以此轮中特估概念的提出不仅仅旨在企业端推进国企改革提升其核心竞争力，更着重在资本端改变投资者对于国有资本的刻板印象，重新认识国企的价值，引导长期资金加速入市。由此看来，中特估概念是长期战略发展布局上的一环，是系统性全局性的概念革新，与传统意义上的中字头蓝筹板块走强行情有着本质的区别。基于此逻辑，我们认为此轮由TMT板块起头，中特估板块接力的指数上行行情具有可持续性。 但在乐观的背后我们也要认识到当前行情的主要矛盾和拖累。首先就是整体宏观经济仍在信心恢复阶段，由于政策风格偏稳健，所以预计将不会有大的刺激性政策出台，居民及企业信心的恢复将消耗较长时间。中特估板块虽有长期战略的扶持，却由于板块性质的原因，与宏观经济形势紧密相关，在经济稳步恢复阶段该板块难形成大趋势。另一条主线TMT表现虽然持续强势，但也是由于板块性质的原因，资金体量不大，所以独木难支。其次，海外扰动依旧是不可忽视的存在，不论是政策层面的错配，还是消费方面对进出口量、汇率的影响都对市场信心有较大影响。 二、五月市场回顾 1.A股市场行情回顾 5月份以来，月度通胀、金融、经济数据等转弱使得“弱复苏”预期进一步强 化。市场在存量资金博弈的行情下，TMT和中特估两大前期主线相继调整，而基本面数据显示出的经济有效需求不足使得市场资金仍存在分歧。在存量博弈思维下，A股的风格轮动或仍延续。 细分来看，除部分制造业外，行业板块集体走弱，尤其是前期表现强势的TMT板块陷入深度回调带动指数下行。个股涨跌幅多集中于小幅下跌区，同样体现出当前市场赚钱效应偏差，投资者信心不足的特点。 图表1：A股主要指数走势图表2：A股主要指数5月累计涨跌幅 % 4,000 3,000 2,000 1,000 上证指数创业板指深证成指 20,000 15,000 10,000 5,000 0.00 -2.00 -4.00 00 2018/5/252020/5/252022/5/25 -6.00 上证指数深证成指沪深300上证50中证500中证1000 数据来源：大有期货投研中心，WIND数据来源：大有期货投研中心，WIND 700 600 500 400 300 200 100 0 图表3：申万一级行业指数月度涨跌幅图表4：A股个股月度涨跌幅频率分布 10.00% 5.00% 钢铁电子 食品饮料轻工制造公用事业房地产社会服务建筑材料电力设备计算机通信 非银金融机械设备 石油石化美容护理基础化工 0.00% -5.00% <-50 (-44,-42] (-36,-34] (-28,-26] (-20,-18] (-12,-10] (-4,-2] (4,6] (12,14] (20,22] (28,30] (36,38] (44,46] (52,54] (60,62] (68,70] (76,78] (84,86] (92,94] >100 -10.00% -15.00% 数据来源：大有期货投研中心，WIND数据来源：大有期货投研中心，WIND 二、宏观基本面回顾与展望 一季度经济超预期恢复的背景下，二季度增速继续上行乏力，带动投资者预期中枢下移，经济复苏需要更强的投资者预期以及信心支持。 1.经济数据 中国4月份全国居民消费价格指数（CPI）同比上涨0.1%，工业生产者出厂价格指数（PPI）同比下降3.6%。 4月份，市场供应总体充足，消费需求逐步恢复，CPI环比下降0.1%，同比上涨0.1%。从环比看，CPI下降0.1%，降幅比上月收窄0.2个百分点。其中，食品价格下降1.0%，降幅比上月收窄0.4个百分点，影响CPI下降约0.19个百分点。食品中，鲜菜和鲜果大量上市，价格分别下降6.1%和0.7%；生猪产能充足，叠加消费淡季影响，猪肉价格下降3.8%，降幅比上月收窄0.4个百分点；粮食和食用油价格基本平稳。 CPI从细分项上来看，非食品项和食品项双双下行，是拖累4月CPI的主要因素。4月出栏旺盛叠加消费淡季导致生猪价格持续走低，鲜菜价格亦出现季节性回落。成品油价格调升和核心CPI的持续修复则将成为推升CPI的主要力量。其次，上年同期对比基数较高同样对上月CPI点位形成一定压力。受国际大宗商品价格波动、国内外市场需求总体偏弱等因素影响，PPI环比下降0.5%，同比下降3.6%。从环比看，PPI由上月持平转为下降0.5%。从同比看，PPI下降3.6%，降幅比上月扩大1.1个百分点。整体来看，价格指数的季节性回调预计将在4月见底。 图表8：CPI同比分项（%）图表9：22个省市生猪平均价格:猪肉价格继续低位震荡 2020年2021年2022年2023年 6 5 4 3 2 1 0 -1 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 3.00 0 0 0 0 0 0 2021-102022-022022-062022-102023-022023-06 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 -0.50 CPI:当月同比:翘尾因素CPI:新涨价 数据来源：大有期货投研中心，WIND数据来源：大有期货投研中心，WIND 图表10：PPI同比环比（%）图表11：PPI分项环比（%） 2020年2021年2022年2023年 16 14 12 10 8 6 4 2 0 -2 -4 -6 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 15.00 0 0 0 2021-092022-012022-052022-092023-012023-05 10.0 5.0 0.0 -5.00 PPI:当月同比:翘尾因素PPI:新涨价 数据来源：大有期货投研中心，WIND数据来源：大有期货投研中心，WIND 2.金融数据 经济基本面复苏带来信贷需求恢复，5月社会融资规模强劲反弹。中国人民银行发布2022年5月金融统计数据报告显示，5月新增社会融资规模2.79万亿元人 民币，同比多增8378亿元；社融存量同比增长10.5%。5月份人民币贷款增加1.89 万亿元，环比多增1.24万亿元，同比多增3920亿元；社会融资规模增量为2.79 万亿元，比上年同期多8399亿元。在新增贷款中，企业新增贷款占有较大比例。 今年5月，企（事）业单位贷款增加1.53万亿元，同比多增7291亿元，其中短 期贷款增加2642亿元，中长期贷款增加5551亿元，票据融资增加7129亿元。 今年以来，疫情严重影响了企业的生产经营与居民消费，随着5月疫情逐步得到控制，部分企业复工复产，生产经营的资金需求上升；物流与居民线上消费恢复，有效融资需求得到一定程度释放；稳存量扩增量政策支持下，银行支持小微企业贷款、居民住房贷款、货车司机贷款等贷款延期还本付息，存量信贷降幅放缓。房地产相关融资、基建等重点建设项目配套融资、财政提供融资担保、央行提供较低利率再贷款并扩大额度、商业银行下调LPR刺激信贷需求等进一步扩 大了信贷增量；积极财政政策加快支出进度，地方政府债券发行进一步提速，5月共发行了1.2万亿元，与新增信贷一同推升了社融增量。 总体来看，社融增量大增主要有四方面原因：一是在政策积极发力下，宽货币向宽信用传导效果逐步显现，经济进入修复通道；二是随着专项债支持范围扩大，再加上政策要求靠前发行，地方政府债对社融的拉动支撑作用明显；三是随着疫情逐步得到有效控制，复工复产及消费券发放带动短期贷款回暖；四是票据承兑和贴现发生额继续增长，5月票据冲量创出历史新高。社融增量大增主要有四方面原因：一是在政策积极发力下，宽货币向宽信用传导效果逐步显现，经济进入修复通道；二是随着专项债支持范围扩大，再加上政策要求靠前发行，地方政府债对社融的拉动支撑作用明显；三是随着疫情逐步得到有效控制，复工复产及消费券发放带动短期贷款回暖；四是票据承兑和贴现发生额继续增长，5月票据冲量创出历史新高。 图表13：月度社融数据 2023年4月2023年3月 （亿元）（万亿元）速（%）（亿元）（万亿元）速（%） 增量存量存量同比增 增量存量存量同比增 社会融资规模12171359.951053845359.0210 人民币贷款4431224.411.739487223.9611.7外币