布局湘黔辐射西南的汽车经销商

2023年北交所个股研究系列报告 德众汽车（838030） 布局湘黔辐射西南的汽车经销商 1 摘要 一、公司是一家集汽车整车销售、汽车后市场服务为一体的汽车销售商 德众汽车业务包括整车销售、汽车后市场服务，并积极拓展报废汽车拆解业务，通过下辖的4S店在授权区域内开拓业务，为汽车最终消费者（包括个人与企事业单位）提供全方位的服务。 汽车整车销售为公司的主营业务，2022年汽车整车销售收入达到22.64亿元，占营收规模的86.30%；增值服务毛利率最高为84.52%。 公司前五大客户为保险公司、汽车制造商等，合计占比较小。 三、公司业绩持续下滑，销售毛利率与销售净利率均有所下降 2022年德众汽车营业收入为26.58亿元，同比下降3.17%；归母净利润为2,209.21万元，同比减少61.77%；销售毛利率为7.30%，同比下降0.91个百分点；净利率为0.78%，同比下降 1.39个百分点。 2019-2022年德众汽车存货与应收账款周转天数运行良好。 2022年，公司应收账款周转天数为3.48天，存货周转天数为 78.88天。 2019-2022年公司存货持续增加，2022年为5.94亿元，占总资产的38.9%。若未来整车价格大幅下跌、产品滞销，或出现管理不善等情形，可能存在减值风险。 二、公司实控人段坤良多次减持股份，战略投资人正宇物资、董事张辉与易斈播均减持公司股份 公司实际控制人为段坤良与儿子段炳臣，二者为一致行动人。截至2023年一季度，段坤良、段炳臣父子合计持有德众汽车35.76%的股份。 段坤良持股数由2022年中期的73,049,157股多次减持至2022年末的55,049,257股，持股比例由40.85%减少至30.78%，累计减持17,999,900股。 2022年三季度，前十大股东战略投资人怀化市正宇物资有限公司股份减持22,000股；董事张辉减持450,000股；易斈播为公司董事、董事会秘书、财务负责人，股份减持1,000,000股。 四、公司新车销售与售后服务毛利率、单店收入均低于同行业水平 汽车服务行业售后服务毛利率远高于新车销售，说明售后服务是汽车经销商提高回报和增长的重要业务。汽车经销商核心竞争力来源于所销售的汽车品牌，豪车网络门店占比直接影响经销商的利润。豪车汽车零整比是中高端车的2-3倍，体现整个公司的投资价值。 德众汽车新车销售与售后服务毛利率、单店收入均低于同行业水平。行业内的龙头企业代理的汽车品牌以豪华品牌为主，德众汽车代理品牌多为国产中端品牌。 2 公司基本情况 1.1主营业务和产品介绍 1.2股权结构 1.3财务分析 3 1.1主营业务和产品介绍 是一家集汽车整车销售、汽车后市场服务为一体的汽车经销商，主营业务为整车销售 德众汽车成立于2010年2月，2016年8月新三板挂牌，于2021年11月在北交所上市。公司业务包括整车销售、汽车后市场服务，并积极拓展报废汽车拆解业务，通过下辖的4S店在授权区域内开拓业务，为汽车最终消费者（包括个人与企事业单位）提供全方位的服务。汽车整车销售为公司的主营业务，2022年汽车整车销售收入达到22.64亿元，占营收规模的86.30%；增值服务毛利率最高为84.52%。公司前五大客户为保险公司、汽车制造商等，合计占比较小。 图表1：德众汽车主营业务与产品介绍 图表2：德众汽车主营业务产品构成 服务类别服务对象服务内容2022年毛利率 整车销售 汽车终端消费者（包括个人与企事业单位） 销售宝马、沃尔沃、凯迪拉克、上汽大众、别克、雪佛兰、一汽大众等十多家中高端品牌的整车 0.66% 售后维保 提供品牌汽车的售后维修和保养、零配件销售、汽车延保代理及美容装潢服务等 21.79% 增值服务 汽车销售与售后服务相关衍生业务，主要包括保险代理、按揭服务、精品销售等 84.52% 报废车辆回收拆解 解决报废汽车回收、拆解、加工和资源循环利用等 3.91% 主营产品构成 2020年 2021年 2022年 整车销售 86.19% 86.60% 86.30% 售后维保 9.84% 9.74% 8.84% 增值服务 3.97% 3.65% 4.59% 报废车辆回收拆解 / 0.01% 0.27% 图表3：德众汽车前五大客户情况 序号 2020年 2021年 2022年 客户 占比 客户 占比 客户 占比 1 中国人民财产保险股份有限公司怀化市分公司 0.56% 中国人民财产保险股份有限公司贵州省分公司 0.66% 上汽通用汽车销售有限公司 0.47% 2 中国人民财产保险股份有限公司铜仁分公司 0.56% 上汽通用汽车销售有限公司 0.54% 中国平安财产保险股份有限公司湖南分公司 0.44% 3 上汽通用汽车销售有限公司 0.49% 中国平安财产保险股份有限公司湖南分公司 0.33% 中国人民财产保险股份有限公司怀化市分公司 0.26% 4 鹏诚保险代理有限公司 0.46% 鹏程保险代理有限公司 0.23% 中国人民财产保险股份有限公司铜仁分公司 0.21% 5 中国平安财产保险股份有限公司湖南分公司 0.39% 上汽大众汽车有限公司 0.22% 上汽大众汽车有限公司 0.21% 合计 2.46% 1.98% 1.59% 1.2股权结构 实控人段坤良多次减持股份，战略投资人正宇物资、董事张辉与易斈播均减持公司股份 公司实际控制人为段坤良与儿子段炳臣，二者为一致行动人。截至2023年一季度，段坤良持有德众汽车30.78%的股份，段炳臣持股4.98%，段坤良、段炳臣父子合计持有德众汽车35.76%的股份。段坤良持股数由2022年中期的73,049,157股多次减持至2022年末的55,049,257股，持股比例由40.85%减少至30.78%，累计减持17,999,900股。2022年三季度，前十大股东中战略投资人怀化市正宇物资有限公司股份减持22,000股；董事张辉减持450,000股；易斈播为公司董事、董事会秘书、财务负责人，股份减持1,000,000股。 图表4：2023年一季度德众汽车股权结构 股东名称 股东性质 持股数量（股） 持股比例（%） 段坤良 个人 55,049,257 30.78 王卫林 个人 19,218,010 10.75 李延东 个人 17,418,408 9.74 高万平 个人 9,290,000 5.19 段炳臣 个人 8,900,000 4.98 杨晓刚 个人 6,683,522 3.74 怀化市正宇物资有限公司 其它 5,764,000 3.22 向星星 个人 3,153,220 1.76 张辉 个人 3,120,406 1.74 易斈播 个人 3,022,619 1.69 合计 / 131,414,003 73.59 1.3财务分析 营收规模与归母净利润出现不同程度的下降，成长能力变差 2022年德众汽车营业收入为26.58亿元，同比下降3.17%。截至2023年一季度，公司营收为6.09亿元，同比减少18.39%。 2022年公司归母净利润为2,209.21万元，同比减少61.77%，下降幅度明显。主要原因是车辆销售和售后维修保养业务受疫情影响严重，且拓展的新能源汽车销售业务收入不及预期。截至2023年一季度，公司归母净利润为289.60万元，同比下降74.06%。 从公司的营收与归母净利润来看，表明公司成长能力变差。 27.45 26.58 20.51 19.08 17.56 6.09 2018年 2019年 2020年 2021年 2022年 2023年1-3月 营业收入（亿元） 增长率（%） -18.39%-20.00% 8.66% -3.17% 7.49% 33.84% 119.78% 5,778.05 4,915.80 4,771.37 21.10% 3,781.55 -2.94% 2,209.21 -61.77% 289.60 -74.06% 2018年 2019年 2020年 2021年 2022年 2023年1-3月 归母净利润（万元） 增长率（%） 29.99% 26.66% 图表5：德众汽车营业收入情况图表6：德众汽车归母净利润情况 1.3财务分析 产品销售毛利率与销售净利率下降，盈利能力持续变差；期间费用率持续上升，成本管控能力下降 2019-2022年德众汽车产品销售毛利率与净利率整体呈下降趋势。2022年，公司销售毛利率为7.30%，同比下降0.91个百分点；净利率为0.78%，同比下降1.39个百分点。从公司的销售毛利率与销售净利率来看，公司盈利能力持续变差。 2019-2022年公司期间费用率持续上升，2022年期间费用率为6.75%，相较于2019年增加0.85个百分点，公司的成本管控能力下降。 9.75% 9.12% 8.21% 7.30% 2.91% 2.55% 2.17% 0.78% 2019年 2020年 销售毛利率 2021年 销售净利率 2022年 2019年 2020年 2021年 2022年 5.90% 6.11% 6.38% 6.75% 图表7：德众汽车销售毛利率与净利率情况图表8：德众汽车期间费用率情况 1.3财务分析 存货与应收账款周转天数运行良好；存货持续增加，存在减值风险 2019-2022年德众汽车存货与应收账款周转天数运行良好。2022年，公司应收账款周转天数为3.48天，存货周转天数为78.88天。 2019-2022年公司存货持续增加，2022年为5.94亿元，占总资产的38.9%。若未来整车价格大幅下跌、产品滞销，或出现管理不善等情形，可能存在减值风险。 79.62 78.88 71.2 67 2.1 2.03 2.32 3.48 2019年 2020年 2021年 2022年 应收账款周转天数存货周转天数 59,435.21 48,532.13 45,252.26 37,216.90 2019年 2020年 2021年 2022年 存货 存货占总资产比例 38.9% 33.9% 38.2% 43.2% 图表9：德众汽车存货与应收账款周转天数情况图表10：德众汽车存货金额及占总资产比例情况 汽车服务行业分析 2.1汽车产销量情况 2.2汽车经销商网点情况 2.3汽车保有量情况 2.4汽车零售与后市场规模 2.5汽车服务行业竞争格局 2.6汽车经销商对比情况 9 2.1汽车产销量情况 我国汽车产业逐步回暖，新能源汽车实现爆发式增长 汽车经销商销售额受汽车产销量影响，2020年以来我国汽车产业逐步回暖。2022年，我国汽车产销量分别完成2,702万辆和2,686万辆，同比增长3.4%和2.1%，全年实现小幅增长。其中乘用车产销分别完成2,384万辆和2,356万辆，同比增长11.2%和9.5%，增速高于行业总体。 2022年，我国新能源汽车产销分别达到706万辆和689万辆，同比增长96.9%和93.4%，市场占有率达到25.6%。 图表11：我国汽车产销量情况 图表12：我国乘用车汽车产销量情况 图表13：我国新能源汽车产销量情况 2,808 2,783 2,702 2,686 2,6262,628 2,5682,577 2,5322,531 2018年 2019年 2020年 2021年2022年 汽车产量（万辆）汽车销量（万辆） 2,3532,371 2,384 2,356 2,136 2,144 2,1412,148 1,999 2,018 2018年 2019年 2020年 2021年 2022年 乘用车产量（万辆）乘用车销量（万辆） 706689 355352 127 126 124121 137137 2018年 2019年 2020年 2021年 2022年 新能源汽车产量（万辆）新能源汽车销量（万辆） 数据来源：汽车工业协会、亿渡数据 2