石油沥青月报：原料端支撑仍存，市场呈现供需两弱格局

期货研究报告|石油沥青月报2023-06-04 原料端支撑仍存，市场呈现供需两弱格局 研究院能源组 研究员 潘翔 0755-82767160 panxiang@htfc.com从业资格号：F3023104投资咨询号：Z0013188 康远宁 0755-23991175 kangyuanning@htfc.com 从业资格号：F3049404投资咨询号：Z0015842 投资咨询业务资格： 证监许可【2011】1289号 策略摘要 沥青市场当前多空因素交织，自身基本面驱动有限，在�现超预期的利多&利空因素前，BU盘面或维持区间震荡走势。建议观望为主，关注稀释沥青标准的落地情况。 核心观点 ■市场分析 沥青市场当前呈现�供需两弱的格局，但库存还在持续积累，反映需求端的弱势更为显著。往前看，受制于资金问题，道路终端需求缺乏改善的驱动。而随着稀释沥青通关问题明确，部分前期受影响的炼厂有望恢复生产。但即使原料问题解决，在成本中枢抬升、装置利润收缩的环境下，沥青供应增长空间有限。 整体来看，我们认为沥青基本面缺乏亮点，但基于目前的沥青估值水平，短期市场压力也并不突🎧，预计BU盘面单边价格驱动更多来自于原油端，但弹性相对小于原油。 ■策略 单边中性；短期观望为主 ■风险 无 请仔细阅读本报告最后一页的免责声明 目录 策略摘要1 核心观点1 原油：油价或维持区间震荡格局，关注欧佩克会议结果3 原料问题仍存，沥青市场呈现供需两弱格局5 原料问题发酵，装置开工负荷明显回落5 终端资金持续紧张，终端需求改善乏力7 供需两弱格局下，累库趋势仍在延续8 沥青市场总结8 图表 图1:全球原油库存丨单位：百万桶3 图2:国际原油基准价格丨单位：美元/桶3 图3:WTI原油月差丨单位：美元/桶4 图4:BRENT原油月差丨单位：美元/桶4 图5:原油与美股走势丨单位：美元/桶4 图6:原油与美元指数走势丨单位：美元/桶4 图7:山东沥青炼厂理论利润丨单位：元/吨5 图8:焦化利润丨单位：元/吨5 图9:地炼焦化装置开工率丨单位：%5 图10:主营炼厂焦化装置开工率丨单位：%5 图11:国内沥青装置开工率丨单位：无6 图12:国内沥青产量（6月为预估）丨单位：万吨/月6 图13:委内瑞拉原油产量丨单位：千桶/天6 图14:委内瑞拉原油�口去向丨单位：千吨6 图15:国内沥青总需求丨单位：万吨7 图16:国内道路沥青需求丨单位：万吨7 图17:国内船燃市场沥青需求丨单位：万吨7 图18:国内防水市场沥青需求丨单位：万吨7 图19:政府专项债发行额丨单位：亿元7 图20:交通固定资产投资额丨单位：亿元7 图21:沥青炼厂库存率丨单位：无8 图22:沥青社会库存丨单位：万吨8 图23:BU裂解价差丨单位：元/吨9 图24:山东沥青基差丨单位：元/吨9 原油：油价或维持区间震荡格局，关注欧佩克会议结果 5月份国际油价维持区间震荡格局，目前市场依然处于宏观担忧与基本面收紧预期的博弈之中。按照目前的平衡表推演，下半年全球原油库存将显著去化，但之所以油价每每试图上涨都面临巨大阻力，我们认为除资金面的影响外，油市还面临一些潜在的风险因素：1、伊朗石油重返。路透报道国际原子能机构解决了目前部分伊朗核问题，有助于推动伊核谈判重启，欧佩克表态欢迎伊朗在制裁解除后重返市场，市场担忧伊朗石油重返市场带来供应大幅增加；2、系统性经济风险。短期事件是美国债务上限谈判的不确定性。不过随着法案通过，美国政府关门以及债务违约的尾部风险得以避免。但这并意味着宏观风险完全消退。但实质性证伪前，衰退交易或持续笼罩着原油市 场；3、欧佩克+内部分歧。近期沙特对俄罗斯未能履行减产协议表示不满，船期数据显示俄罗斯可能并未履行50万桶/日的减产承诺，俄罗斯的作弊行为违背了限产联盟减产的初衷，也让市场担心其他国家是否履行减产。 短期来看，随着美国债务上限的靴子落地，目前关注焦点在于欧佩克的动向，周末的会议结果将是重要的风向标。在我们看来，虽然存在分歧，俄沙限产同盟破裂的概率很小，类似2020年3月价格战的情况不会在此次会议上重演。本次会议大概率维持现 有减产不变并强化减产国家的遵守力度，因为在4月初的欧佩克自愿减产才刚刚实施，且欧佩克可以随时召开临时会议来协调减产。之所以限产联盟会坚持限产保价策略主要来自两方面原因，一是限产联盟对高油价存在诉求，目前沙特财政平衡油价在80至90美元/桶，俄罗斯财政平衡油价高达114美元/桶，沙特需要高油价来推动改革，而俄罗斯需要高油价来应对战争投入；二是由于美国页岩油行业资本开支显著下滑、产量增长放缓，限产联盟不必像以前那样担心减产后市场份额被美国页岩油侵蚀。因此，未来欧佩克或坚持限产政策，且不排除在油价下跌时加大减产力度。 总体来看，我们认为在超预期的利好/利空事件�现前，原油价格将维持区间震荡格局，对于下游能化品成本中枢缺乏明确的方向指引，但需要注意短时间内的大幅波动对相关商品期货头寸的冲击。 图1:全球原油库存丨单位：百万桶图2:国际原油基准价格丨单位：美元/桶 2023202220212020ICEBrentNymexWTI 4000 3900 3800 3700 3600 3500 3400 3300 3200 3100 3000 2900 010203040506070809101112 135 115 95 75 55 35 15 2022/012022/042022/072022/102023/012023/04 数据来源：Kpler华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图3:WTI原油月差丨单位：美元/桶图4:Brent原油月差丨单位：美元/桶 WTI1-2行价差WTI1-3行价差Brent1-2行价差Brent1-3行价差 8 7 6 5 4 3 2 1 0 -1 -2 2022/062022/092022/122023/032023/06 10 8 6 4 2 0 -2 -4 2022/062022/082022/102022/122023/022023/04 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图5:原油与美股走势丨单位：美元/桶图6:原油与美元指数走势丨单位：美元/桶 标普（左轴）NymexWTI（右轴）美元指数（左轴）NymexWTI（右轴） 4900 4400 3900 3400 2900 2400 1900 135 115 95 75 55 35 15 120 110 100 90 80 70 60 130 120 110 100 90 80 70 60 2022/062022/092022/122023/032023/06 2022/062022/092022/122023/032023/06 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 原料问题仍存，沥青市场呈现供需两弱格局 原料问题发酵，装置开工负荷明显回落 虽然今年以来市场一直对沥青原料问题存在担忧，但前期并未形成实质性的短缺。不过5月份原料端矛盾开始发酵，由于海关对稀释沥青的认定存在疑问（密度0.91及以上的重质原油能否用“稀释沥青”通关），导致部分炼厂的原料通关延迟，进而因原料不足�现停产状况，近期国内装置负荷明显回落，目前开工率处于38%左右（百川口 径），低于去年同期水平。目前原料问题尚未完全解决，山东及河北部分地炼生产仍受到影响，市场在等待稀释沥青的标准明确、原料完成通关。 往前看，预计随着新的稀释沥青标准�台，原料问题将在一定程度得到解决，部分受影响的炼厂有望恢复运行。然而，在海外重油结构性趋紧、委内瑞拉原油被欧美地区分流的大环境下，在报关问题解决后稀释沥青供应仍将呈现�偏紧的格局，这意味着成本中枢的抬升。 就排产情况而言，参考百川资讯口径，6月国内沥青排产量预计在266.7万吨，环比5 月增加2万吨。主营炼厂产量预计保持平稳，目前主要不确定性在于部分受影响的炼厂生产何时恢复。不过即使在稀释沥青标准明确后，可能会有部分原料被退关，对供应形成小幅扰动。 图7:山东沥青炼厂理论利润丨单位：元/吨图8:焦化利润丨单位：元/吨 20232022202120202023202220212020 800 600 400 200 0 -200 -400 -600 -800 010203040506070809101112 1400 1200 1000 800 600 400 200 0 -200 -400 010203040506070809101112 数据来源：隆众资讯华泰期货研究院数据来源：隆众资讯华泰期货研究院 图9:地炼焦化装置开工率丨单位：%图10:主营炼厂焦化装置开工率丨单位：% 2023202220212020202320222021 80 75 70 65 60 55 50 45 40 010203040506070809101112 74 72 70 68 66 64 62 60 58 56 010203040506070809101112 数据来源：隆众资讯华泰期货研究院数据来源：隆众资讯华泰期货研究院 图11:国内沥青装置开工率丨单位：无图12:国内沥青产量（6月为预估）丨单位：万吨/月 2023202220212020国内沥青产量（6月为估计） 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 010203040506070809101112 300 250 200 150 100 50 0 2022/012022/072023/01 数据来源：百川资讯华泰期货研究院数据来源：百川资讯华泰期货研究院 图13:委内瑞拉原油产量丨单位：千桶/天图14:委内瑞拉原油出口去向丨单位：千吨 2023202220212020亚洲美洲欧洲未知 1400 1200 1000 800 600 400 200 0 010203040506070809101112 500 450 400 350 300 250 200 150 100 50 0 2022/012022/042022/072022/102023/012023/04 数据来源：EA华泰期货研究院数据来源：Kpler华泰期货研究院 终端资金持续紧张，终端需求改善乏力 进入5月份后，终端需求表现仍缺乏亮点，部分项目资金偏紧的矛盾依然对开工形成压制，导致道路端需求增长乏力。 往前看，6月份沥青需求依然没有明显改善的预期。具体而言，长江中下游地区将进入传统的梅雨季，持续的降雨天气将限制下游项目开工。对于北方地区而言，虽然天气的影响可能相对较小，但终端资金紧缺的情况在短期内很难有明显改善，因此道路项目施工进度依然受阻，拖累沥青刚需。整体上，沥青终端需求暂时缺乏利好，不过随着价格下跌，可能会刺激部分投机性需求。 图15:国内沥青总需求丨单位：万吨图16:国内道路沥青需求丨单位：万吨 20232022202120202023202220212020 450 400 350 300 250 200 150 100 50 0 010203040506070809101112 350 300 250 200 150 100 50 0 010203040506070809101112 数据来源：百川资讯华泰期货研究院数据来源：百川资讯华泰期货研究院 图17:国内船燃市场沥青需求丨单位：万吨图18:国内防水市场沥青需求丨单位：万吨 20232022202120202023202220212020 18 16 14 12 10 8 6 4 2 0 010203040506070809101112 60 50 40 30 20 10 0 010203040506070809101112 数据来源：百川资讯华泰期货研究院数据来源：百川资讯华泰