房地产行业简评报告：信用债单月发行增速转负，国央企占比持续提升

信用债单月发行增速转负，国央企占比持续提升 房地产|行业简评报告|2023.05.30 评级：看好 张功 首席分析师 SAC执证编号：S0110522030003 zhanggong1@sczq.com.cn 李枭洋 房地产行业分析师 SAC执证编号：S0110523050001 lixiaoyang@sczq.com.cn 电话：010-81152673 市场指数走势（最近1年） 核心观点 境内债单月发行由正转负，下半年偿债压力有所下降。融资发行端来看，23年4月单月房地产行业境内债融资额为529.8亿元，单月同比-9.6%；境外债融资额为97亿元，单月同比-30.1%；信托融资额为87.7亿元，单月同比-41.4%。境内债单月发行总额小幅回落，同比增速由正转负。偿还端来看，5至7月境内外债总偿还金额分别为478.7、530.6、769.4亿元，偿债压力有所下降。净融资端，4月单月房地产行业净融资额为-250.4亿元，环比减少317.5亿元。23年1-4M累计净融资额-552.7亿元。 整体融资成本小幅下降，国央企占比持续提升。23年4月单月境内债融资总额（房企统计口径）531.6亿元，加权平均融资成本3.56%，较上月变动-0.25%。分类来看，公司债、中票和短融融资额分别为 111.4亿元、187亿元和90.9亿元。公司债、中票和短融的融资成 0.2房地产 沪深300 0 -0.2 -0.4 25-May 14-Mar 1-Jan 21-Oct 10-Aug 30-May 本分别为3.99（%较近半年变动0.04%）、3.8%（较近半年变动-0.09%） 资料来源：聚源数据 相关研究 行业数据点评：优质土储带动销售复苏，居民加杠杆意愿较弱 房地产行业周报：监管规范经纪服务，去化率高位回落 房地产行业周报：假期成交整体稳定，多城放松公积金政策 和3.28%（较近半年变动0.24%）。单月占比来看，23年4月单月央企占比42.4%，国企占比51.4%，非央国企占比6.2%，国央企占比持续保持高位。 强信用央企融资成本持续下降，中信用房企融资破冰。累计融资来看，23M1-4高信用房企新增融资652.3亿元，融资最多的三家强信用房企为金融街、首开、华润，分别发行143.7、133、75亿元；中信用房企新增融资12亿元。国央企凭借信用优势，融资成本普遍较低。招商、保利、华润融资成本低于3%，较22年进一步下降。偿还端来看，部分房企2023年剩余债务到期规模较大，恒大、碧桂园、融创到期规模分别为306、191、133亿元；滨江、恒大、金地2023年到期债务占比分别为42%、33%、33%。单月来看，恒大、万科、华润在23年M5到期债务分别为190、41、30亿元。 投资建议：资产质量优化带动优质房企PB回升。当前国央企的销售超预期复苏，预期差将带动国央企估值小幅回升。历史低效资产包袱较小，于周期底部获取三高土储（高能级、高去化、高利润率）的房企，将形成较明显的换牌效应，带动资产质量优化。在区域分化的背景下，资产质量提升将带动优质房企PB逐步回升至2018年行业高周转模式前的水平。持续推荐：1）高能级布局、拿地换牌比例较高、规模适中的头部房企：招商蛇口、华润置地；2）行业底部拿地扩张的优质房企：滨江集团、华发股份。3）融资和拿地后续恢复正常的困境反转类房企，有望迎来估值提升：金地集团。4）永续现金流类房企：龙湖集团、华润置地。 风险提示：二手房挂牌量持续提升，市场对宽松政策反应钝化，房价超预期下跌等。 1境内债单月发行由正转负，下半年偿债压力有所下降 融资发行端来看，23年4月单月境内债融资额（行业口径）为529.8亿 元，单月同比-9.6%；境外债融资额为97亿元，单月同比-30.1%；信托融资 额为87.7亿元，单月同比-41.4%。境内债单月发行总额小幅回落，同比增速由正转负。 图1行业境内债、境外债及信托发行额 境内债发行（亿元）境外债发行（亿元）信托发行（亿元） 3,000 2,500 2,000 1,500 1,000 500 0 资料来源：wind，首创证券 图2行业境内债、境外债及信托发行额单月同比 境内债单月同比境外债单月同比信托单月同比 200% 150% 100% 50% 0% -50% -100% 资料来源：wind，首创证券 月均（累计）融资数据来看，23年1-4M房地产行业境内债月均发行额 520.9亿元，同比13.4%；境外债月均发行额68.6亿元（剔除华夏幸福债务重组340亿元发行额），同比-47.4%；信托发行额58.4亿元，同比-51.8%，境外债及信托发行规模连续三年大幅缩降。 图3：行业境内债月均发行额及同比图4：行业境外债月均发行额及同比 600 500 400 境内债月均发行额(亿元)同比 30% 0% 600 500 400 300 200 100 0 境外债月均发行(亿元)同比 468 400 266 130 69 60% 30% 0% -30% -60% 573 534 521 469 459 300 19 2021 2223年1-4M -30% 资料来源：wind，首创证券资料来源：wind，首创证券 图3：行业信托月均发行额及同比图4：行业累计融资额 900 800 700 600 500 400 300 200 100 0 830 信托月均发行(亿元)同比 502 121 58 767 30% 0% -30% -60% -90% 6,000 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 0 (1,000) (2,000) 累计净融资额（亿元） 54265001 279 -1018 -553 资料来源：wind，首创证券资料来源：wind，首创证券 偿还端来看，5至7月境内外债总偿还金额分别为478.7、530.6、769.4 亿元，偿债压力有所下降。净融资端，4月单月房地产行业净融资额为- 250.4亿元，环比减少317.5亿元。23年1-4M累计净融资额-552.7亿元。 图3行业债务总到期金额 1,400 总到期金额（亿元） 1,200 1,000 800 600 400 19-04 19-06 19-08 19-10 19-12 20-02 20-04 20-06 20-08 20-10 20-12 21-02 21-04 21-06 21-08 21-10 21-12 22-02 22-04 22-06 22-08 22-10 22-12 23-02 23-04 23-06 23-08 23-10 23-12 200 资料来源：wind，首创证券 图4行业债务净融资额 整体净融资额 1,400 1,200 1,000 800 600 400 200 0 (200) (400) 19-04 19-06 19-08 19-10 19-12 20-02 20-04 20-06 20-08 20-10 20-12 21-02 21-04 21-06 21-08 21-10 21-12 22-02 22-04 22-06 22-08 22-10 22-12 23-02 23-04 (600) 资料来源：wind，首创证券 2整体融资成本小幅下降，国央企融资占比持续提升 23年4月单月境内债融资总额（房企统计口径）531.6亿元，加权平均融资成本3.56%，较上月变动-0.25%。分类来看，公司债、中票和短融融资额分别为111.4亿元、187亿元和90.9亿元。公司债、中票和短融的融资成本分别为3.99%（较近半年变动0.04%）、3.8%（较近半年变动-0.09%）和3.28%（较近半年变动0.24%）。 图3：行业境内债发行额及加权融资成本图4：各类融资成本当月与半年比较 境内债总(亿元)境内债加权融资成本（%） 23年4月融资成本近半年融资成本 1,000 900 800 700 600 500 400 300 200 100 20/04 20/07 20/10 21/01 0 5.0%5% 4% 4.5% 3% 4.0%2% 1% 3.5% 0% 21/04 21/07 21/10 22/01 22/04 22/07 22/10 23/01 23/04 3.0% 资料来源：wind，首创证券资料来源：wind，首创证券 图5行业各类融资总额 公司债中期票据短期融资券定向工具资产支持证券 1000 900 800 700 600 500 400 300 200 100 20… 20… 20… 20… 20… 20… 20… 20… 20… 21… 21… 21… 21… 21… 21… 21… 21… 21… 21… 21… 21… 22… 22… 22… 22… 22… 22… 22… 22… 22… 22… 22… 22… 23… 23… 23… 23… 0 资料来源：wind，首创证券 按房企性质划分，23M1-4央企和地方国企信用债融资占比分别为 32.2%，60.5%，较22全年分别变动-8.3pct，14.5pct。债务久期来看， 23M1-4中3年内短久期融资比例50.8%，较22全年变动3.3pct。单月占比来看，23年4月单月央企占比42.4%，国企占比51.4%，非央国企占比6.2%，国央企占比持续保持高位。 图3：年度央企、国企、非央国企融资占比图4：境内债融资期限占比 央企占比国企占比非国央企占比 1年内占比1-3年占比3-5年占比5年以上占比 32.2% 60.5% 7.3% 40.5% 46.0% 13.6% 23.0% 47.6% 29.5% 16.7% 36.0% 47.4% 18.1% 38.3% 43.6% 17.0% 28.5% 54.5% 13.4% 36.6% 50.0% 23M1-4 22 21 20 19 18 17 23M1-4 17.9% 32.8% 28.6% 20.6% 12.4% 35.1% 38.6% 14.0% 16.0% 32.3% 40.2% 11.4% 18.5% 35.8% 33.2% 12.5% 16.5% 33.8% 37.5% 12.2% 18.2% 41.2% 29.5% 11.2% 11.1% 36.5% 33.1% 19.3% 22 21 20 19 18 17 资料来源：wind，首创证券资料来源：wind，首创证券 图3：单月央企、国企、非央国企融资占比图4：央企、国企、非央国企融资单月同比 央企占比国企占比非国央企占比央企融资同比国企融资同比非国央企融资同比 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 250% 200% 150% 100% 50% 0% -50% 20/04 20/06 20/08 20/10 20/12 21/02 21/04 21/06 21/08 21/10 21/12 22/02 22/04 22/06 22/08 22/10 22/12 23/02 23/04 20/04 20/06 20/08 20/10 20/12 21/02 21/04 21/06 21/08 21/10 21/12 22/02 22/04 22/06 22/08 22/10 22/12 23/02 23/04 -100% 资料来源：wind，首创证券资料来源：wind，首创证券 3强信用央企融资成本持续下降，中信用房企融资破冰 重点房企单月融资来看，23年M4我们统计的强信用房企新增融资 154.9亿元，融资最多的三家强信用房企为金融街、首开、招商，分别发行30.7、27、22.9亿元；中信用房企新增融资12亿元，仅美的置业融资12亿元。累计融资来看，23M1-4高信用房企新增融资652.3亿元，融资最多的三家强信用房企为金融街、首开、华润，分别发行14