固定收益主题报告：产需双弱，经济越来越依赖政策

999563385 走弱。具体来看，制造业PMI的5个分类指数中，除供应商配送时间之外，其余均有所回落，其中生产指数较前值下行0.6个百分点至49.6%，新订单指数较前值下行0.5个百分点至48.3%，原材料库存 指数较前值下行0.3个百分点至47.6%，从业人员指数较前值下行 0.4个百分点至48.4%，供应商配送时间指数较前值上行0.2个百分点至50.5%。 供需两端延续回落，需求不足制约效应增强，拖累生产端降至荣枯线下。需求端，内外需双双延续回落，其中5月新订单指数自前值 48.8%进一步下行0.5个百分点至48.8%，新出口订单回落0.4个百分点至47.2%，2月以来首次降至荣枯线以下。当前内外需双双处于收缩区间，结合中采企业调研数据显示，5月反映市场需求不足的企业比重为58.8%，创下自从有本项调查以来的最高值，当前需求不足 的问题较为突出。在生产端，受制造业市场需求不足影响，企业产能 释放受到抑制，5月生产指数为49.6%，低于上月0.6个百分点，需求疲软拖累生产至荣枯线下。库存和价格来看，5月PMI原材料库存回落0.3个点至47.6%，PMI产成品库存回落0.5个点至48.9%；5月 原材料购进价格指数和出厂价格指数延续回落，分别回落5.6%和3.3%至40.8%和41.6%。因此受到需求持续放缓和价格下行的拖累，当前企业去库存压力较大，主动减少生产，将库存降至合意水平，企业“主动去库存”仍在继续。 大中小型企业景气度明显分化，当前中小企业是制造业景气度下行的主要拖累。5月大型企业制造业PMI上行0.7个百分点至50.0%，重新回到荣枯线；而中小型企业制造业PMI延续下跌，分别下行1.6 和1.1个百分点至47.6%和47.9%，当前中小企业是制造业景气度下行的主要拖累。 5月非制造业商务活动指数录得54.5%，较4月下行1.9个百分点其中服务业恢复速度放缓，建筑业景气度高位回落。具体来看，服务业商务活动指数为53.8%，低于上月1.3个百分点，服务业连续三个月位于较高景气区间，但恢复速度持续放缓。从行业看，在“五一 节日效应带动下，旅游出行、线下消费等较为活跃，铁路运输、航空运输、住宿、餐饮等行业商务活动指数均位于55.0%以上较高景气区间；服务业新动能行业发展向好，电信广播电视及卫星传输服务、互联网软件及信息技术服务等行业商务活动指数均位于60.0%以上高位景气区间；但资本市场服务、房地产等行业商务活动指数均位于收 缩区间。5月建筑业商务活动指数为58.2%，较前值下行5.7个百分 点，主因房地产和基建施工景气度下降，其中5月雨水天气较多，基 建项目进度或将放缓，其次5月房地产市场也延续小幅降温，根据中指研究院数据，5月前三周，中国50个城市新建商品住宅周均成交面积为434万平方米，较4月周均水平下降17.7%，其中一线城市下降15%左右，二线、三四线城市下降18%左右。 池光胜分析师 2023年05月31日 产需双弱，经济越来越依赖政策 5月制造业PMI回落0.4个百分点至48.8%，多分项指数不同程度 固定收益主题报告 证券研究报告 SAC执业证书编号：S1450518100003 相关报告额度下达后，如何看待地方债年内发行节奏？ 2023-05-30 5月末超储率或在1.2%左 2023-05-28 右，6月资金面有望维持平稳——6月流动性展望国家级新区城投平台梳理 2023-05-27 （6）:南京江北新区拥挤度视角下，TMT调整空 2023-05-26 间怎么看？五问保险公司债 2023-05-23 chigs@essence.com.cn 4月新订单重回50%以下，5月延续下行，新出口订单亦连续两月落入收缩区间，需求不足下企业产能释放受到抑制，5月生产指数回落至荣枯线以下。往后来看，需求不足加之PPI料继续低位运行，盈利承压对企业生产形成一定下行压力，5月企业生产经营活动预期指数也较前值进一步下降了0.6个百分点至54.1%，处于今年以来最低位，预计未来工业企业主动去库存仍将延续。因此综合来说，5月PMI的数据验证了经济放缓的势头仍在持续，当前内生动力不强的问题显著，需求不足对生产端的拖累也更加明显，经济复苏可能越来越依赖更多政策的支持。 风险提示：疫情发展超预期、房地产超预期、海外超预期等。 内容目录 1.5月制造业PMI回落0.4个百分点至48.8%，多分项指数不同程度走弱4 2.供需两端延续回落，需求不足制约效应增强，拖累生产端降至荣枯线下5 3.大中小型企业景气度明显分化，当前中小企业是制造业景气度下行的主要拖累5 4.5月服务业恢复速度放缓，建筑业景气度高位回落6 图表目录 图1.2023年1-5月PMI及分项分布4 图2.历年5月制造业PMI指数（%）4 图3.历史同期5月PMI环比变化情况（%）4 图4.5月PMI生产和新订单指数均延续回落，双双降至荣枯线以下（%）5 图5.5月主要原材料购进价格指数与出场价格指数双双延续回落（%）5 图6.5月原材料和产成品库存指数双双延续回落（%）5 图7.大型企业重回荣枯线，中小型企业景气度延续下行（%）6 图8.5月服务业恢复速度放缓，建筑业景气度高位回落（%）6 1.5月制造业PMI回落0.4个百分点至48.8%，多分项指数不同程度走弱 图1.2023年1-5月PMI及分项分布 原材料库存 产成品库存 从业人员 新出口订单 供货商配送时间 新订单 60 55 50 45 40 35 30 非制造业 生产 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 资料来源：WIND、安信证券研究中心 图2.历年5月制造业PMI指数（%）图3.历史同期5月PMI环比变化情况（%） 5月PMI 52 52 51 51 50 50 49 49 5月PMI环比变动 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 (0.5) (1.0) 48 20162017201820192020202120222023 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 资料来源：Wind、安信证券研究中心资料来源：Wind、安信证券研究中心 2.供需两端延续回落，需求不足制约效应增强，拖累生产端降至荣枯线下 图4.5月PMI生产和新订单指数均延续回落，双双降至荣枯线以下（%） PMI:新订单PMI:生产 60 55 50 45 40 35 30 2020/12020/52020/92021/12021/52021/92022/12022/52022/92023/12023/5 资料来源：Wind、安信证券研究中心 图5.5月主要原材料购进价格指数与出场价格指数双双延续回落（%） 图6.5月原材料和产成品库存指数双双延续回落（%） PMI:主要原材料购进价格 出厂价格-原材料购进价格（右轴） PMI:出厂价格 80 255 PMI:产成品库存PMI:原材料库存 700 50 60(2) 50(4)45 40(6) 30(8)40 20(10) 35 10(12) 0(14)30 2018/52019/52020/52021/52022/52023/52018/52019/52020/52021/52022/52023/5 资料来源：Wind、安信证券研究中心资料来源：Wind、安信证券研究中心 3.大中小型企业景气度明显分化，当前中小企业是制造业景气度下行的主要拖累 图7.大型企业重回荣枯线，中小型企业景气度延续下行（%） PMI:大型企业月 PMI:中型企业月 PMI:小型企业月 56 54 52 50 48 46 44 42 40 2018/12018/72019/12019/72020/12020/72021/12021/72022/12022/72023/1 资料来源：Wind、安信证券研究中心 4.5月服务业恢复速度放缓，建筑业景气度高位回落 图8.5月服务业恢复速度放缓，建筑业景气度高位回落（%） 非制造业PMI:商务活动非制造业PMI:建筑业非制造业PMI:服务业 70 65 60 55 50 45 40 35 30 25 2019/12019/72020/12020/72021/12021/72022/12022/72023/1 资料来源：Wind、安信证券研究中心 分析师声明 本报告署名分析师声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。 本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 安信证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向本公司的客户发布。 免责声明 本报告仅供安信证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但本公司不保证该等信息及资料的完整性、准确性本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断，本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收入可能会波动。在不同时期，本公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，本公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。同时，本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准，如有需要，客户可以向本公司投资顾问进一步咨询。 在法律许可的情况下，本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务，提请客户充分注意。客户不应将本报告为作出其投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代客户自身的投资判断与决策。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，无论是否已经明示或暗示，本报告不能作为道义的、责任的和法律的依据或者凭证。在任何情况下，本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告版权仅为本公司所有，未经事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“安信证券股份有限公司研究中心”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 本报告的估值结果和分析结论是基于所预定的假设，并采用适当的估值方法和模型得出的由于假设、估值方法和模型均存在一定的局限性，估值结果和分析结论也存在局限性，请谨慎使用。 安信证券股份有限公司对本声明条款具有惟一修改权和最终解释权。 安信证券研究中心 深圳市 地址：深圳市福田区福田街道福华一路19号安信金融大厦33楼邮编：518026 上海市 地址：上海市虹口区东大名路638号国投大厦3层邮编：200080 北京市 地址：北京市西城区阜成门北大街2号楼国投金融大厦15层邮编：100034