5月PMI缘何下行？

宏观总量组 证券研究报告—策略深度报告 分析师：李奇霖（分析师）联系方式：021-61634272 邮箱地址：liql@hongtastock.com资格证书：S1200520110002 分析师：杨欣（分析师） 邮箱地址：yangxin@hongtastock.com资格证书：S1200522090001 分析师：卢婉琪（研究助理） 邮箱地址：luwanqi@hongtastock.com资格证书：S1200121070009 2023年05月31日 5月PMI缘何下行？ 报告摘要 5月历年来都是制造业淡季，2017-2021年制造业PMI指数环比降幅均值为0.1%，而今年环比却下滑了0.4个百分点，降幅高于季节性，且已连续三个月放缓。从同比来看，本次数据既低于去年同期0.8 个百分点，也低于历史同期均值2个百分点。外需回落、内需复苏乏力使得制造业行业景气度继续呈现收缩之势。 建筑业PMI指数也高位回调，从上月的63.9%回落至58.2%，环比下滑了5.7个百分点，映射出基建和房地产施工的景气度回落。 服务业PMI指数回调1.3个百分点至53.8%，在假日经济热度减退后，服务业增长也略显疲态。 PMI的继续回落显示出我国经济修复速度进一步放缓，背后主要还是体现了市场需求不足的问题。 从当前的经济结构来看，前期的各个支撑项已开始逐步减弱：新订单指数继续回落、新出口订单连续两月落入收缩区间指向外需疲软、积压的服务业消费需求也逐步释放完毕、基建和房建的投资和施工速度也放缓。需求放缓、预期转弱下多个行业开始去库，商品价格也大幅下滑，进一步影响企业盈利能力。往后来看，还是要着力恢复和扩大内需，多举措帮助居民稳定就业，提高收入，构建良好内循环，促进经济增速企稳回升。 相关研究 4月经济数据的六个特点 4月信贷缘何低迷？ 4月PMI缘何低于预期 政治局会议值得关注的四大信号经济企稳了吗？ 独立性声明 2023.05.16 2023.05.11 2023.05.04 2023.04.28 2023.04.18 风险提示 作者保证报告所采用的数据均来自正规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 国内疫情反复、国内政策稳增长力度不及预期、海外经济放缓超预期。 正文目录 未找到目录项。 图目录 图1.制造业PMI分项指标概览4 图2.非制造业PMI分项指标概览4 图3.5月建筑业相关产品开工率下滑5 图4.30大中城市商品房日均成交面积继续回落5 图5.5月主要城市地铁客运量环比下滑6 图6.玻璃价格下滑7 图7.纯碱库存增加，价格下滑7 表目录 未找到目录项。 5月历年来都是制造业淡季，2017-2021年制造业PMI指数环比降幅均值为0.1%，而今年环比却下滑了0.4个百分点，降幅高于季节性，且已连续三个月放缓。从同比来看，本次数据既低于去年同期0.8个百分点，也低于 历史同期均值2个百分点。外需回落、内需复苏乏力使得制造业行业景气度继续呈现收缩之势。 建筑业PMI指数也高位回调，从上月的63.9%回落至58.2%，环比下滑了5.7个百分点，映射出基建和房地产施工的景气度回落。 服务业PMI指数回调1.3个百分点至53.8%，在假日经济热度减退后，服务业增长也略显疲态。 图1.制造业PMI分项指标概览 2023-042023-05 生产经营活动预期 制造业PMI 55生产 供货商配送时间50 从业人员45 40 原材料库存 主要原材料购进价格 出厂价格 进口 新订单 新出口订单在手订单 产成品库存采购量 资料来源：wind，红塔证券 图2.非制造业PMI分项指标概览 2023-042023-05 非制造业PMI 65 60 55 50 45 40 服务业建筑业 资料来源：wind，红塔证券 从分项指标来看，数据主要有4个特征： （1）需求弱于生产，外需弱于内需。 建筑业PMI回调5.7个百分点，其中新订单指数为49.5%，比上月下降4个百分点，基建和房建需求回落。高频数据显示施工进度也进一步放缓，5月石油沥青装置、主要钢厂螺纹钢、以及纯碱的开工率明显环比下滑。 建筑业景气度回落一是与天气相关。进入五月气温逐步升高，加上雨水天气增多，尤其是南方开始进入梅雨季节，基建和房建的施工进度被拖累。二是与地产行业相关。房屋交易的低景气度使得房企拿地意愿降低，土 地出让收入下滑，影响了地方的财政收入，对基建投资也构成一定抑制。今年1-4月国有土地使用权出让金收入同比下滑了21.7%。 二季度以来居民购房热度继续下降，5月30大中城市商品房日均成交面积较4月减少了12.5%，全国的二手房挂牌价指数也较4月末下滑了0.4%，居民购房的低景气度继续抑制了房企对未来预期的改善。 三是与重大项目前置相关。一季度在各地“拼经济”的意愿下，新项目多，过去几年积压的项目也陆续复工。但随着经济政策开始求稳，项目发力前置完毕后，二季度开始重大项目增量下行，基建后劲不足。 图3.5月建筑业相关产品开工率下滑图4.30大中城市商品房日均成交面积继续回落 100 80 60 40 20 0 中国:开工率:纯碱% 中国:螺纹钢:主要钢厂开工率:全国% （%）中国:开工率:石油沥青装置% 90（万平方米）201920202021 2022 2023 80 70 60 50 40 30 20 10 1月1日 2月1日 3月1日 4月1日 5月1日 6月1日 7月1日 8月1日 9月1日 10月1日 11月1日 12月1日 0 2021-04-012022-04-012023-04-01 资料来源：wind，红塔证券资料来源：wind，红塔证券（数据为7日移动平均） 制造业生产指数、新订单指数、新出口订单指数分别为49.6%、48.3%、47.2%，比上月下降0.6、0.5、0.4个百分点，制造业市场需求仍显不足，企业产能释放受到抑制。中采也指出反映市场需求不足的企业比重已经达到了58.8%，是有记录以来的最高值1。 服务业修复速度放缓。新订单指数为49.5%，环比下滑6.9个百分点。 4月时统计局曾指出与居民出行和消费密切相关的交通运输、住宿、文化体育娱乐等行业商务活动指数高于60.0%，但5月时统计局的表述转变为“铁 1此处数据来源于中国物流与采购联合会2023年5月31日发布的文章，网址为 http://www.chinawuliu.com.cn/lhhzq/202305/31/607616.shtml 路运输、航空运输、住宿、餐饮等行业商务活动指数均位于55.0%以上较高景气区间”，可见假日经济的带动作用减退后，服务业景气度小幅回落。 图5.5月主要城市地铁客运量环比下滑 十大主要城市地铁客运量（万人） 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 资料来源：wind，红塔证券（数据为7日移动平均） （2）对未来预期开始变谨慎。 制造业的生产经营活动预期指数和从业人员指数分别录得54.1%和48.4%，环比下降0.6和0.4个百分点；建筑业的业务活动预期指数录得62.1%，环比下降2个百分点；服务业的业务活动预期指数录得60.1%，环比下降2.2个百分点。 从数据来看，制造业、建筑业和服务业对未来的预期均出现下滑。从环比降幅看，服务业的回落幅度大于建筑业大于制造业，这与假日经济热度褪去有关。从绝对值来看，制造业企业对未来生产经营活动的预期较低，招工进度也明显放缓。 （3）企业去库，价格回落。 今年以来在高基数以及市场需求恢复不足的影响下，PPI降幅一直在扩大，既缺乏量的支撑又没有价的保障，企业的盈利能力遭遇挑战。再加上部分企业年初时提前补了库，而当前市场需求不足又导致去库压力很大。制造业原材料库存指数和产成品库存指数分别为47.6%和48.9%，环比下降0.3和0.5个百分点。 企业持续去库的行为又会导致工业品价格进一步下滑。制造业主要原材料购进价格指数和出厂价格指数分别为40.8%和41.6%，比上月下降5.6和 3.3个百分点，落至近期低点；建筑业的投入品价格指数和销售价格指数为 44.7%和46.9%，环比分别下降3.4和4.6个百分点 房建和基建的上游商品价格下滑更为明显，尤其是玻璃及其上游纯碱等典型商品。今年以来，随着房地产竣工加速，玻璃需求增加，一季度时玻璃 的现货期货价格都大幅提高。但是，4月末玻璃期货价格开始大幅下滑，近期现货价格也出现回落，这反映出在当下需求回落的同时未来预期也偏谨慎。当中下游观望情绪浓厚的时候，上游的生产速度也放缓了，相应地我们可以看到作为制作玻璃原材料之一的纯碱的库存明显增加。 再比如房建和基建中都会用到的水泥。水泥库容比从4月初的65.3%提升至5月末的70.6%，价格指数却从141.3%下滑至126.6%，当前水泥的需求明显弱于供给。 再从4月的工业企业利润数据来看，PPI同比负增长是企业利润持续低迷的重要原因之一，5月价格的持续下滑意味着PPI会维持在负区间，继续拖累企业盈利。 图6.玻璃价格下滑图7.纯碱库存增加，价格下滑 期货结算价(活跃合约):玻璃元/吨 现货结算价:BOCE平板玻璃沙 中国:市场价(中间价):重质纯碱:全国元/吨中国:市场价(中间价):轻质纯碱元/吨 3500 3000 2500 2000 1500 1000 500 2021-04 2021-06 2021-08 2021-10 2021-12 2022-02 2022-04 2022-06 2022-08 2022-10 2022-12 2023-02 2023-04 0 河（右轴）元/吨 1380 1360 1340 1320 1300 1280 1260 1240 1220 1200 1180 1160 4,000 3,500 3,000 2,500 2,000 1,500 1,000 500 0 中国:库存:纯碱（右轴）万吨 200 180 160 140 120 100 80 60 40 20 2021-01 2021-03 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 0 资料来源：wind，红塔证券资料来源：wind，红塔证券 服务业的投入品和销售价格指数分别为47.9%和47.8%，环比下降3.8 和2.3个百分点。 服务业价格的下滑一方面与节日过后景气度降低相关，受五一假日的带动4月服务业投入品价格和销售价格已经提升了2.1和2.8个百分点，相似 情况比如2021年国庆假日带动10月的服务业投入品价格和销售价格分别提 高3.7和2.4个百分点。另一方面则是因为居民消费与收入高度相关，目前居民就业和收入都暂未完全稳定，当补偿性消费需求释放完后，后续没有长期收入的支持需求自然会回落，从而对服务价格形成压制。 （4）必需品行业和优势行业继续保持高景气度。 食品及酒饮料精制茶和医药的生产指数和新订单指数继续位于扩张区间，必需品行业保持高景气度。 专用设备、铁路船舶航空航天设备、电气机械器材的生产指数和新订单指数也连续三个月位于扩张区间，优势产业的产需保持增长。 最后做个总结。 PMI的继续回落显示出我国经济修复速度进一步放缓，背后主要还是体现了市场需求不足的问题。 从当前的经济结构来看，前期的各个支撑项已开始逐步减弱：新订单指数继续回落、新出口订单连续两月落入收缩区间指向外需疲软、积压的服务业消费需求也逐步释放完毕、基建和房建的投资和施工速度也放缓。需求放缓、预期转弱下多个行业开始去库，商品价格也大幅下滑，进一步影响企业盈利能力。往后来看，还是要着力恢复和扩大内需，多举措帮助居民稳定就