拟置入人服优质资产北京外企，行业龙头有望迎来发展新机遇

我国人服第一大企业拟置入北京城乡上市平台：北京城乡于2022年7月公告，拟置入北京外企，置出北京城乡现有业务，北京城乡成立于1992年，现有主营业务主要包括商业、旅游服务业和文创与物业等部分。北京外企则是我国第一家从事人力资源服务的企业，在行业有40多年丰富的经验，客户公司数量突破万家，服务行业拓展到互联网、金融、医药等众多领域，2021年实现营收/归母净利润分别为254/6.15亿元，yoy+40.45%/7%。 业务外包前景广阔，疫后复苏大背景下景气度加速回升。相较于欧美等成熟发达国家，我国人力资源服务行业仍有较大的发展空间，尤其在广义的业务外包领域，根据人社部数据，2021年人力资源服务行业规模为2.5万亿元，同比增长23%。但根据CIC数据，我国人力资源服务中的灵活用工渗透率还不到1%，距离欧美发达国家仍有较大差距，将非核心业务外包是企业在成长周期中必然会选择的战略，随着我国市场经济的发展，业务外包的需求同样十分旺盛，且在疫后复苏的大背景下，企业重回扩张周期，行业景气度有望加速提升。 行业龙头，规模优势和客户优势明显：北京外企是我国规模最大的人力 资源服务公司，先发优势明显，产品服务矩阵成熟，工作机制高效有序，流通A股(百万股)在全国400余座城市建立了服务网络，覆盖客户广，且在国企背书下， 客户资源丰富，合作关系稳定，订单增速快，公司前五大客户分别为信息技术、互联网、物流、零售行业内的龙头企业，其中第一大客户华为2021年收入占比达到20.2%，下游行业景气度高，用工需求量大，公司上市之后有望充分发挥行业龙头作用，充分享受行业增长的红利。 盈利预测与投资评级：北京外企是我国人力资源服务行业龙头，规模优势突出，有丰富的客户资源，未来置入北京城乡上市公司平台后，有望实现加速扩张，我们预计如果2023年成功交割完成，则北京城乡2023-2024年归母净利润分别为8.1/9.4亿元，目前北京城乡最新市值为80亿元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：重大资产置换失败风险，宏观经济波动，经济景气度下降，人服行业竞争加剧 F 1.北京外企概况：人服行业龙头公司，发展历史悠久 1.1.北京外企发展历程：最早进入人服行业，重组交易获发展机遇 最早进入人服行业，重组交易获发展机遇。北京外企是我国第一家从事人力资源服务的机构，主要从事人事管理、薪酬福利、业务外包、招聘及灵活用工服务等多重领域，深耕人服行业40多年。2021年公司实现营业收入/归母净利润分别为254.18/6.15亿元，yoy+40.45%/7%。2022年7月与北京城乡进行重组交易，拟置入上市公司平台。 此次交易根据业绩承诺 ，公司2022-2025年归母净利润应分别不低于4.55/5.19/5.94/6.62亿元，2023-2025年yoy+14.06%/14.46%/11.49%。若未能实现业绩承诺，本次重组交易的业绩承诺方和补偿义务人北京国管、天津融衡、北创投和京国发将对北京城乡进行补偿。 1.2.北京外企业务概况：疫情下保持稳健增长，上市后有望迎来发展新机遇 拟置入资产北京外企：人服行业龙头，营业收入和归母净利润持续增长。北京外企凭借先发优势和经验积累成为行业内龙头公司。即使在2020年疫情大环境下，仍实现营收和归母净利润13%/39.5%的稳健增长。公司在2021年营收及归母净利润分别实现254.2/6.2亿元，同比增长40.5%/6.9%。 1.3.国资控股实力雄厚，管理团队经验丰富 股权结构稳定，国资控股实力雄厚。2021年外企集团将86%股权无偿划转到北京国管后，北京外企的控股股东变更为北京国管，实际控制人为北京国资委。2022年7月重组交易后，北京城乡取得北京外企100%股权，北京国资委间接持有49.23%股权。国资控股实力雄厚，为公司带来稳定的股权结构。高级管理人员和核心业务人员经验丰富。 人服行业：典型的顺周期行业，灵活用工空间广阔， 我国人服行业疫情下仍保持稳健增长，2021年行业规模为2.5万亿元，同比增长21%。随着我国第三产业人员占比的不断提升，第三产业从业人员流动率高的特性为人力资源服务市场规模的扩大提供持续动力，疫情前人服行业规模达到1.96万亿元。 美国人服行业：疫情后恢复弹性高，2022年已恢复至2019年同期水平之上。以美国人服龙头ADP和Korn Ferry为例，2020年受疫情冲击影响，以疫情前2019年为基准的yoy均出现明显下滑，Korn Ferry下降幅度达到30%。随着美国经济2021年的逐渐复苏，两家公司营收的2019年同比增速迅速回升，基本都在2021Q1恢复到疫情前水平。2022年的营收规模基本超过疫情前水平，呈现出较强的恢复弹性。我国疫情防控政策自2022年12月得到优化后，经济活力和经济形势逐渐好转，我们预计我国人服行业也将会出现高恢复弹性。 我国人服市场集中度低，竞争格局有集中趋势。2021年我国人服行业CR3和CR5 F 分别为2.13%/2.16%，远低于全球13.6%/18.8%的水平，未来有广阔的提升空间。同时，我国人服市场表现出分散格局下的集中趋势，CR3由2019年的1.78%提升至2021年的2.13%，未来随着头部公司业务范围的拓展和规模效应的显现，市场集中度有望得到持续提升。 2.品牌效应与客户积累构筑竞争优势，规模优势突出，外包服务 成长性好 我国规模最大的人力资源服务企业，先发优势明显，覆盖客户广。北京外企作为我国人服行业首家公司，先发优势明显，44年深耕人服行业积累了丰富的服务经验，成为了我国规模最大的人力资源服务公司，在全国400余座城市建立了服务网络，覆盖客户广。分地区来看，公司业务聚焦国内，覆盖了华东、北方、华南、中西部四大区域。其中，华东大区和北方大区依托京津冀、长三角两大平台的众多优秀企业，营收占比稳定在80%左右。 产品服务矩阵成熟，F“产品+服务+平台”三位一体覆盖全面。1）产品：公司四大主营业务提供12种人事服务产品，精准覆盖客户各类需求；2）服务：全国网络为客户实现“一地签约，全国服务”，专家背书为员工职场全生命周期提供持续服务，服务团队快速响应专业定制需求，签署服务水平协议（SLA）保障严谨的质量管理，管控外包风险。3）平台：四大平台线上赋能线下，进一步完善综合服务解决方案。 优质客户均为行业内龙头，回款能力强，提供稳定的收入来源。公司前五大客户分别为信息技术、互联网、物流、零售行业内的龙头企业，回款能力强，客户资源优质，2021年公司前五大客户收入占比为37%，其中华为、阿里巴巴两家公司连续两年均为公司的前五大客户，与北京外企建立了稳定的合作关系，2021年收入占比分别为20.2%/4.2%。 3.风险提示 重大资产置换失败风险：本次重大资产交易过程尚未完成，若后续工商变更登记等流程不及预期，无法通过证监会审核，将不利于公司利用重组上市契机获得发展机遇。 宏观经济波动，经济景气度下降：人服行业周期性与宏观经济景气度高度相关，未来如果整体宏观经济面临较大压力，企业管理者对市场和经营形势预期相对悲观，用工需求削减，则会影响到公司的业绩。 人服行业竞争加剧：我国人服行业进入壁垒较低，公司规模普遍较小，数量较多。 虽然公司目前已形成全产业链人力资源服务格局，但若公司未来不能维持在产品品类、人才储备等方面的竞争优势，可能导致市场份额下降，对公司业绩产生不利影响。