渠道优化持续推进，乐观心态迎接未来

渠道优化持续推进，乐观心态迎接未来 事件：近日，滔搏公布2023/02财年业绩表现，截至2023年2月28日止，公 司录得收入270.73亿元，同比下滑15.1%；股东应占净利润18.37亿元，同比下滑24.9%；毛利率为41.7%，同比下降1.7pp。综合考虑，我们给予公司2024/02财年16倍PE，目标价7.2港元，维持“买入”评级。 报告摘要 疫情反复使得消费疲软，影响上年业绩截至2023年2月28日止，公司录得收入270.73亿元，同比下滑15.1%，主要是年内疫情反复使得线下客流减少以及整体消费环境疲软。其中，上半财年收入为132.18亿元，同比下滑15.1%，下半财年收入为138.55亿元，同比下滑15.0%。按品牌划分，占收入比最大的依旧是主力品牌（耐克及阿迪达斯），占全年收入比为86.2%，全年收入同比下滑15.4%至233.2亿元；其他品牌（包括彪马、匡威、威富集团品牌、亚瑟士、鬼冢虎、斯凯奇、NBA及李宁）占收入比则上升至13.0%，全年收入同比下滑12.1%至35.2亿元。全年毛利率为41.7%，同比下降1.7pp，主要是由于消费不景气使得行业库存有所积压，因此折扣力度进一步加大折损毛利率，但目前库存压力已逐渐减轻。此外，由于门店网络优化带来成本的减少，以及年内员工成本和差旅费用高下降，整体费用率基本与去年持平。在以上因素的共同影响下，股东应占净利润达18.37亿元，同比下滑24.9%。 门店优选+优化，加强全域化运营能力近年来，公司持续以效率先行为原则，聚焦门店网络的优化升级，加速关闭低效店铺并审慎推进新门店的落地。截至2023 年2月28日，公司已有6565家直营门店，去年同期相比净减少1130家，毛销售面积同比减少6.8%，单店销售面积同比增加9.2%。从规模上来看，300平方 米及以上面积的店铺占比持续提升，达到16.1%。精准门店网络优化能够更好的 公司动态分析 滔搏（6110.HK） 2023年5月29日 证券研究报告 运动零售 投资评级：买入目标价格：7.2港元 现价(2023-5-24)：5.80港元 总市值(百万港元) 35,967.09 流通市值(百万港元) 35,967.09 总股本(百万股) 6,201.22 流通股本(百万股) 6,201.22 12个月低/高(港元) 5.7/8.2 平均成交(百万港元) 48.26 股东结构 HillhouseCapital34.89% WisdomManVentures20.23% TMFOrangeHolding8.91% CreditSuisse7.65% 其他股东28.32% 总共100.00% 股价表现 汇聚线上线下的流量，进一步延展全域化的运营以及提升单点辐射能力。同时，线上销售占比达到20-30%低段，线上私域业务增长显著。 投资建议：多年来，公司与耐克、阿迪达斯两大国际巨头深度绑定，并持续新增更多合作品牌。在低基数的背景下，相信业绩将会有较好的增长潜力。综合考虑，我们预测未来三个财年的EPS为0.41/0.49/0.56元，给予公司2024/02财年16倍PE，目标价7.2港元，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济下行，消费疲软；门店优化不及预期；库存风险。 股价及恒指相对走势 9.0 8.0 7.0 6.0 5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 12/1/22 12/15/22 12/29/22 1/12/23 1/26/23 2/9/23 2/23/23 3/9/23 3/23/23 4/6/23 4/20/23 5/4/23 5/18/23 0.0 成交额(百万港元) 270 240 210 180 150 120 90 60 30 0 数据来源：公司资料，安信国际预测 成交额（百万港元）6110.HK恒指相对走势 % 一个月 三个月 十二个月 相对收益 -11.02 -5.45 22.67 绝对收益 -16.79 -11.45 13.25 人民币百万元 FY2022/02 FY2023/02 FY2024/02E FY2025/02E FY2026/02E 营业收入 31,877 27,073 31,256 36,323 41,127 增长率(%) -11.5% -15.1% 15.5% 16.2% 13.2% 净利润 2,447 1,837 2,515 3,035 3,478 增长率(%) -11.7% -24.9% 37.0% 20.6% 14.6% 毛利率(%) 43.4% 41.7% 43.3% 43.7% 43.9% 净利润率(%) 7.7% 6.8% 8.0% 8.4% 8.5% 每股收益(元) 0.39 0.30 0.41 0.49 0.56 每股净资产(元) 1.71 1.59 1.79 2.03 2.31 市盈率 13.08 17.43 12.73 10.55 9.20 市净率 3.03 3.26 2.89 2.54 2.23 股息收益率（%） 8.33 6.39 3.93 4.74 5.43 数据来源：WIND、港交所、公司 杨怡然消费行业分析师 +852-22131401 laurayang@eif.com.hk 附表：财务报表预测 利润表（人民币百万元） FY2022/02 FY2023/02 FY2024/02E FY2025/02E FY2026/02E 收入 31,877 27,073 31,256 36,323 41,127 销售成本 (18,052) (15,789) (17,737) (20,448) (23,089) 毛利 13,824 11,284 13,519 15,875 18,038 销售费用 (9,439) (8,052) (9,064) (10,534) (11,927) 管理费用 (1,293) (1,101) (1,250) (1,453) (1,645) 经营溢利 3,420 2,429 3,512 4,212 4,805 财务开支 (104) (109) (113) (111) (106) 其他收入 198 216 226 221 211 税前盈利 3,326 2,322 3,399 4,101 4,699 所得税 (880) (486) (884) (1,066) (1,222) 期内净利润 2,447 1,837 2,515 3,035 3,478 股东应占利润 2,447 1,837 2,515 3,035 3,478 EPS(元) 0.39 0.30 0.41 0.49 0.56 同比增长率收入(%) -11.48% -15.07% 15.45% 16.21% 13.23% 净利润(%) -11.68% -24.93% 36.96% 20.65% 14.60% 资产负债表（人民币百万元） FY2022/02 FY2023/02 FY2024/02E FY2025/02E FY2026/02E 现金及现金等价物 1,753 2,357 4,010 3,540 5,283 应收账款 1,107 1,055 2,028 1,555 2,502 存货 6,686 6,247 5,415 8,030 7,152 其他流动资产 1,435 2,442 2,226 2,040 1,879 流动资产总额 10,980 12,101 13,679 15,165 16,815 固定资产 1,009 733 258 392 657 无形资产 1,093 1,073 1,041 1,020 980 其他非流动资产 4,714 2,913 2,855 2,797 2,742 非流动资产总额 6,816 4,719 4,153 4,209 4,378 总资产 17,796 16,821 17,833 19,374 21,193 应付账款 927 991 953 1,064 1,213 应付即期税项 697 360 360 360 360 其他流动负债 3,249 3,917 3,739 3,681 3,640 流动负债总额 4,873 5,268 5,052 5,105 5,214 递延税项负债 1,970 1,481 1,452 1,423 1,394 其他长期负债 372 237 237 237 237 非流动负债总额 2,342 1,719 1,689 1,660 1,632 总负债 7,215 6,987 6,741 6,765 6,845 股东权益 10,582 9,834 11,091 12,609 14,347 （转下页） 现金流量表（人民币百万元） FY2022/02 FY2023/02 FY2024/02E FY2025/02E FY2026/02E 除税前溢利 3,326 2,322 3,399 4,101 4,699 营运资金变化 1,077 555 (179) (2,030) 80 折旧及摊销 2,497 2,191 1,315 789 473 经营活动现金流 5,690 4,351 5,533 2,077 4,356 资本开支 (716) (357) (839) (923) (738) 其他投资活动 45 51 5 4 4 投资活动现金流 (671) (306) (834) (918) (734) 负债变化 (2,922) (743) (155) (139) (125) 其他融资活动 (1,573) (2,698) (2,892) (1,490) (1,754) 融资活动现金流 (4,494) (3,440) (3,046) (1,629) (1,879) 现金变化 524 605 1,653 (470) 1,742 期初持有现金 1,229 1,753 2,357 4,010 3,540 汇率变动 0 0 0 0 0 期末持有现金 1,753 2,357 4,010 3,540 5,283 财务数据 FY2022/02 FY2023/02 FY2024/02E FY2025/02E FY2026/02E 盈利能力毛利率 43.4% 41.7% 43.3% 43.7% 43.9% 净利率 7.7% 6.8% 8.0% 8.4% 8.5% ROE 24.1% 18.0% 24.0% 25.6% 25.8% 营运表现行销费用/收入(%) 33.7% 33.8% 33.0% 33.0% 33.0% 实际税率(%) 26.4% 20.9% 26.0% 26.0% 26.0% 股息支付率(%) 109.0% 145.2% 50.0% 50.0% 50.0% 库存周转天数 130.4 149.5 120.0 120.0 120.0 应付账款天数 18.8 14.6 18.0 18.0 18.0 应收账款天数 13.9 22.2 20.0 18.0 18.0 杠杆比率资本负债率 40.5% 41.5% 37.8% 34.9% 32.3% 总资产/股本 1.7 1.7 1.6 1.5 1.5 利息覆盖倍数 15.7 11.4 15.6 18.2 20.3 资料来源：公司资料，安信国际预测 客户服务热线 香港：22131888国内：4008695517 免责声明 此报告只提供给阁下作参考用途，并非作为或被视为出售或购买或认购证券的邀请或向任何特定人士作出邀请。此报告内所提到的证券可能在某些地区不能出售。此报告所载的资料由安信国际证券(香港)有限公司（安信国际）编写。此报告所载资料的来源皆被安信国际认为可靠。此报告所载的见解，分析，预测，推断和期望都是以这些可靠数据为基础，只是代表观点的表达。安信国际，其母公司和/或附属公司或任何个人不能担保其准确性或完整性。此报告所载的资料、意见及推测反映安信国际于最初发此报告日期当日的判断，可随时更改而毋须另行通知。安信国际，其母公司或任何其附属公司不会对因使用此报告内之材料而引致任何人士的直接或间接或相关之损失负上任何责任。