纸浆期货周报：长周期做空思路不变

纸浆期货周报 长周期做空思路不变 作者：何济生 联系方式：020-88818066 投资咨询资格：Z0011558 广发期货APP微信公众号 本报告中所有观点仅供参考，请务必阅读此报告倒数第二页的免责声明。 2023年5月28日 观点 品种主要观点 本周策略 上周策略 2 估值上看，根据欧洲的宏观数据来看，纸浆的估值偏高、仍旧有较大的下跌空间。从绝对价格来看，6月美金报价从当下的720跌至680美元/吨（此外大客户还有约3-4%的折扣），俄针跌至630美金/吨，折合进口成本（约为630*1.13税率*7汇率+150港杂费≈5150元/吨。 驱动上看，2023年全球阔叶浆产能增速约10%，短期因为现货崩盘已经pricein很大 纸浆 程度的该驱动；而需求端，2023年欧美在加息大背景下或经济较为疲软，海外的供需矛盾朝着宽松格局过渡。国内由于2022年漂针浆进口量是-15%，今年只要恢复一定的进口譬如回到800万吨水平，便有超过10%的国内供应量增长。漂针浆一季度进口激增16.6%、前4个月进口增速14.5%验证了我们的预判。而需求在前面五年都未有超过3%的增长，整体国内也是偏过剩格局。本轮纸浆下行周期仍处于下半场，但由于阔叶浆深跌后开始有所反弹，针叶浆预期短期也不至于大幅破位大跌，在整体大周期向下的背景下我们认为短周期会有一波反弹。 我们预期本轮下跌周期里最终价格跌破600美元/吨，最后汇率按照6.7/6.9，则进口成本为600*1.13税率*6.7汇率+150港杂费≈4700元/吨；600*6.9*1.13+150≈4800+元/吨（若人民币升值则有更低的进口成本，反之亦然），我们预计本轮周期的低点将低于4800元/吨。未来三个月进一步跟踪。 综上，建议维持上周观点，本轮反弹到5300以上继续逢高做空2309合约，终极目标 价或在4800以内。 滚动做空2309合约 滚动做空2309合约 3 目录 01行情回顾 02纸浆基本面数据梳理 03投资建议 一、行情回顾 4 期货盘面回顾 本周期货盘面维持震荡偏弱格局，符合预期。一方面是6月份银星漂针浆的美金报价企稳在680美金/吨折合进口成本较高，同时人民币汇率也出现超预期贬值、提高进口成本，整体空头继续往下单边大幅杀跌的概率也不大，盘面以震荡偏弱格局。 5 期货波动剧烈，而现货以跟随盘面走势为主。基差水平大幅走弱。 漂针浆和漂阔浆价差保持合理偏高水平，本轮下跌是阔叶浆带动，因而两者价差走扩是预期内的事情。由于本轮下跌周期里近期阔叶浆开始有止跌迹象（6月份巴西阔叶浆报价提高30美金/吨），带动漂针浆反弹。 漂针与漂阔价差 基差走势 元/吨 8000 纸浆基差 元/吨 1000 7500 800 7000600 400 6500 200 6000 0 5500 -200 5000 -400 4500 -600 4000 -800 基差 现货价:漂针浆:乌斯奇、布拉茨克:上海(俄罗斯) 期货主力合约 元/吨 9000 8000 7000 6000 5000 4000 3000 2000 1000 2019-08-08 2019-10-08 2019-12-08 2020-02-08 2020-04-08 2020-06-08 2020-08-08 2020-10-08 2020-12-08 2021-02-08 2021-04-08 2021-06-08 2021-08-08 2021-10-08 2021-12-08 2022-02-08 2022-04-08 2022-06-08 2022-08-08 2022-10-08 2022-12-08 2023-02-08 2023-04-08 0 漂针-漂阔价差 2500 2000 1500 1000 500 0 基差与价差情况 2021-04-14 2021-05-14 2021-06-14 2021-07-14 2021-08-14 2021-09-14 2021-10-14 2021-11-14 2021-12-14 2022-01-14 2022-02-14 2022-03-14 2022-04-14 2022-05-14 2022-06-14 2022-07-14 2022-08-14 2022-09-14 2022-10-14 2022-11-14 2022-12-14 2023-01-14 2023-02-14 2023-03-14 2023-04-14 2023-05-14 针叶-阔叶价差针叶浆：市场高端价：山东：银星（日）阔叶浆：市场高端价：山东：金鱼（日） 6 7 美元/吨 纸浆CFR报价 1,200 1,000 800 600 400 200 0 CFR外盘报价:漂白针叶浆:银星(智利) CFR外盘报价:漂白针叶浆:乌斯奇、布拉茨克(俄罗斯) CFR外盘报价:漂白针叶浆:虹鱼(加拿大) CFR外盘报价:漂白阔叶浆:小鸟(巴西) 外盘价格高企 隆众资讯2月28日报道：据悉，智利Arauco公布2023年3月份报盘。其中，银星920美元/吨，金星770美元/吨，以上均为面价。阔叶浆明星730美元/吨，此价格为当月净价。进口成本测算：920*6.9*1.13≈7200元/吨+ 隆众资讯3月27日报道：据悉，智利Arauco公布4月份订单报价。其中，针叶浆银星815美元/吨，本色浆金星 670美元/吨。进口成本测算为：815*6.9*1.13+150港杂费≈6400元/吨+。 隆众资讯4月12日报道：据悉，智利Arauco公布5月份订单报价。其中，针叶浆银星720美元/吨，本色浆金星 630美元/吨，阔叶浆明星550美元/吨。进口成本测算为：720*6.9*1.13+150港杂费≈5600元/吨+。 5月下旬银星公布六月份的美金报价。针叶浆银星在680美金/吨。 二、纸浆基本面数据梳理 8 根据pppc数据，2023年2月份全球漂针浆库存天数50天，阔叶浆53天，环比分别增加2天、4天，逼近历史新 高。 根据europulp数据显示，2023年4月欧洲港口库存量环比继续增加。欧洲的港口库存反映欧洲逐步供大于求。 欧洲港口库存 吨 1,000,000 吨 2,000,000 900,000 800,000 700,000 1,500,000 600,000 500,000 1,000,000 400,000 300,000 500,000 200,000 100,000 0 - TotalMT（右轴） NL/B F/CH UK GER IT SP 天PPPC木浆库存天数 55 50 45 40 35 30 全球木浆库存天数针叶浆库存天数阔叶浆库存天数 天全球木浆库存与美金报价 55 50 45 40 35 2016-02-01 2016-06-01 2016-10-01 2017-02-01 2017-06-01 2017-10-01 2018-02-01 2018-06-01 2018-10-01 2019-02-01 2019-06-01 2019-10-01 2020-02-01 2020-06-01 2020-10-01 2021-02-01 2021-06-01 2021-10-01 2022-02-01 2022-06-01 2022-10-01 2023-02-01 30 美金/吨 1100 1000 900 800 700 600 500 国际木浆、漂针浆库存压力继续增加 pppc全球木浆库存天数银星美金价格-右轴俄针美金价格-右轴9 欧元区宏观数据依旧施压，制造业PMI依旧疲软 SENTIX欧元区信心指数 60.00 50.00 40.00 30.00 20.00 10.00 0.00 -10.00 -20.00 -30.00 -40.00 -50.00 欧元区SENTIX信心预期 机构投资者预期 个人投资者预期 SENTIX欧元区和美国信心指数 60 50 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 -40 -50 制造业 服务业 欧元区综合 10 欧元区SENTIX信心预期 美国:Sentix投资信心指数:核心预期指数 2012-11 2013-04 2013-09 2014-02 2014-07 2014-12 2015-05 2015-10 2016-03 2016-08 2017-01 2017-06 2017-11 2018-04 2018-09 2019-02 2019-07 2019-12 2020-05 2020-10 2021-03 2021-08 2022-01 2022-06 2022-11 2023-04 2009-02 2009-08 2010-02 2010-08 2011-02 2011-08 2012-02 2012-08 2013-02 2013-08 2014-02 2014-08 2015-02 2015-08 2016-02 2016-08 2017-02 2017-08 2018-02 2018-08 2019-02 2019-08 2020-02 2020-08 2021-02 2021-08 2022-02 2022-08 2023-02 % 70.00 60.00 50.00 40.00 30.00 20.00 10.00 0.00 2004-03 2004-12 最新一期的欧元区数据依旧较为利空。 2005-09 2006-06 2007-03 2007-12 2008-09 2009-06 欧元区景气度PMI 2010-03 2010-12 2011-09 2012-06 2013-03 2013-12 2014-09 2015-06 2016-03 2016-12 2017-09 2018-06 2019-03 2019-12 2020-09 2021-06 2022-03 2022-12 2023年漂针浆前4月进口量上涨14.5% 据海关总署公布的数据显示,中国2023年1-3月累计进口量754.4万吨，累计同比增加11.5%，前4个月累计增速13.8%。与我们的前期预测增长超10%相符合。漂针浆一季度进口量高达207万吨，同比增速16.6%，前4月份进口量累计增速为14.5% 2023年，如果欧美经济有所衰退，其对纸浆的需求或下降，那么其纸浆美金报价或在下半年出现明显回落， 加之中国国内现货价格较高，2023年我国的进口量或大概率放量。若漂针浆进口量回到前五年均值的800 漂针进口量 万吨 100 90 80 70 60 50 83.68 78.56 63.46 59.69 40 30 20 10 0 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 2022年 2023年 2018年 2019年 2020年 2021年 漂针浆进口量 纸浆进口量 万吨 350 296.70 300 270.00 280.90 290.4 250 200 150 100 50 0 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 2022年 2023年 2018年 2019年 2020年 2021年 纸浆进口量 万吨，则2023年的增速超过10%。 11 下游利润测算与周度开工率情况  下游开工率在春节后逐步提高，进入春节后的复产复工模式，但这是季节性提高，对盘面的提振不算过高。 三月中旬以来，下游开工率整体有所下滑，五月份开始下游即将进入季节性淡季。 12 元/吨 7000 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 -1000 -2000  春节后成品纸价格表现稳中偏强，加之纸浆价格回落，成品纸利润有所走强。5月份以来，由于纸浆价格反弹，下游利润有所转弱。 2019-10-16 2019-12-16 2020-02-16 2020-04