伟星新材跟踪系列报告：探寻稳定高盈利和成长的秘密

伟星新材（002372）：探寻稳定高盈利和成长的秘密 ——伟星新材跟踪系列报告 伟星新材以塑料管为主要产品，包含PPR管、PE管和PVC管以及防水净水产品，其中PPR管是营业和毛利占比最大的拳头产品。多年以来公司形成了全覆盖的销售网络和品牌影响力。作为传统的塑管公司盈利水平不但比其他塑管上市公司高很多，并且在5500多支A股上市公司中排名前列，处在100多位。 多年稳定的优秀产品品质和服务打造出强产品力。PPR管是高性价比的室内供水管，难以被其他管材替代。装修管材成本在总装修成本中占比较低，但 是一旦出现问题会带来很高的损失和维修成本。公司依靠从原材料到生产，再到服务的严格管控，保证产品多年稳定的高品质，独创的星管家服务保证管材最终的使用效果，成为让客户放心产品，打造出公司的强产品力。 多年积累的口碑打造出公司的品牌力。有高品质产品和服务做基础支撑，公 司从2002年就开始品牌建设，通过各种媒体、标志性工程、形象代言和企业荣誉的获得等打造出“VASEN伟星”的知名品牌。伟星品牌的产品能够保证高品质和高质量，特别是像PPR管等多年使用的隐蔽工程产品，品牌影响更大，公司多年积累出的品牌力形成公司隐性的护城河。 偏平化、全覆盖的完善销售网络形成渠道力。公司多年来不断完善管理体系 形成自己扁平化和全覆盖的销售网络，提升了市场竞争力。经销网络回款及时保证了公司现金的充裕，公司成为“现金牛”，保证稳定的现金高分红率。同时应对外部变化拓展直销模式，完善整体销售网络。公司销售人员占比逐年提升，超出东方雨虹和其他塑管上市公司，销售人员人均创收逐年提升。渠道协同和品牌力保证同心圆业务稳定成长。在渠道和品牌力的加持下，公 司PPR管产品毛利率保持在50%以上，高出上市公司同类产品较多。营收 和毛利年复合增速也高于塑管上市公司同类产品。同时，公司积极发展防水和净水业务，获得高速的协同发展，2016年到2022年营收和毛利年复合增长率超过52%，带来新发展空间，保证公司同心圆业务稳定持续的成长。 公司盈利预测及投资评级：我们预计公司2023-2025年净利润分别为16.12、 19.81和24.02亿元，对应EPS分别为1.01、1.24和1.51元。当前股价对应2023-2025年PE值分别为20、16和13倍。看好公司以产品力为基础，以扁平全覆盖渠道为支撑，在多年积累的品牌力推动下，公司成长性确定，发展空间更广，维持公司“强烈推荐”评级。 风险提示：下游需求改善程度和速度低于预期。 指标2021A2022A2023E2024E2025E 财务指标预测 营业收入（百万元）6387.636953.648033.869590.8911354.93 增长率（%）25.13%8.86%15.53%19.38%18.39% 净归母利润（百万元）1223.351297.481612.331980.722402.00 增长率（%）2.58%6.06%24.27%22.85%21.27% 公司报告 伟星新材 2023年5月29日 强烈推荐/维持 公司简介： 公司是国内PP-R管道的技术先驱与龙头的品牌企业。产品分为三大系列：一是PPR系列管材管件，用于建筑内冷热给水；二是PE系列管材管件，用于市政供水、采暖、燃气、排水排污等领域；三是PVC系列管材管件，用于排水排污、电力护套等领域。 未来3-6个月重大事项提示： 无 发债及交叉持股介绍: 无 资料来源：同花顺、东兴证券研究所 交易数据 52周股价区间（元）26.42-17.2 总市值（亿元）328.92 流通市值（亿元）300.31 总股本/流通A股（万股）159,208/159,208 流通B股/H股（万股）-/- 52周日均换手率1.37 52周股价走势图 伟星新材 沪深300 88.6% 38.6% -11.4% 5/247/249/2411/241/243/24 资料来源：恒生聚源、东兴证券研究所 分析师：赵军胜 010-66554088zhaojs@dxzq.net.cn 执业证书编号:S1480512070003 公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报 告 净资产收益率（%） 24.93% 24.36% 27.97% 31.42% 34.53% 每股收益(元) 0.77 0.81 1.01 1.24 1.51 PE 26.39 24.88 20.03 16.30 13.44 PB 6.58 6.06 5.60 5.12 4.64 资料来源：公司财报、东兴证券研究所 P2东兴证券深度报告 伟星新材（002372）：探寻稳定高盈利和成长的秘密 目录 1.传统管材保持相对持续稳定的高盈利水平4 1.1公司主要业务是传统的塑料管材，以PPR管为主4 1.2传统塑管产品高利润率水平持续改善且高位稳定，比行业塑管上市公司高很多5 1.3公司ROIC和ROE在所有A股上市公司中处于较高水平5 2.隐性护城河保证高盈利和确定成长性6 2.1高品质产品和服务保证隐蔽工程的PPR管最终产品力6 2.1.1PPR管是难以替代的室内装修用给水管6 2.1.2PPR管安装成本占比低，但作为隐蔽工程材料漏水后的成本代价较高7 2.1.3优质产品和星管家服务打造公司高品控的产品力8 2.2多年的产品口碑打造出“VASEN伟星”的品牌力9 2.2.1伟星新材品牌影响力的形成结构9 2.2.2伟星新材品牌影响力的打造和推广9 2.2.3伟星新材品牌影响力成为公司的护城河11 2.3偏平化全覆盖的渠道力11 2.3.1伟星新材扁平经销网络体系完善，覆盖广11 2.3.2经销渠道力保证货币资金充裕和高现金分红比例12 2.3.3直销助力，销售渠道更加完善13 3.渠道协同和品牌力带来同心圆业务稳定成长14 3.1品牌和渠道力保证公司PPR管引领行业，保持高盈利和成长14 3.1.1公司PPR管毛利率持续向上后高位波动，远超同行业上市公司水平14 3.1.2公司PPR管产品年复合增长速度高15 3.2同心圆防水和净水业务受益渠道协同和品牌力快速增长,带来发展新空间16 4.公司盈利预测及投资评级16 5.风险提示17 相关报告汇总19 插图目录 图1：伟星新材产品营业收入占比4 图2：伟星新材产品毛利占比4 图3：伟星新材国内生产基地分布4 图4：伟星新材各区域销售占比4 图5：各塑管上市公司毛利率5 图6：各塑管上市公司净利润率5 图7：伟星新材ROE在A股上市公司中的排名（%）6 图8：伟星新材扣非后ROE变化（%）6 图9：伟星新材ROIC在A股上市公司中的排名（%）6 图10：伟星新材ROIC变化（%）6 P3 东兴证券深度报告 伟星新材（002372）：探寻稳定高盈利和成长的秘密 图11：PPR管的布线情况8 图12：公司生产质保流程8 图13：星管家服务流程9 图14：伟星新材品牌影响力的构成9 图15：伟星新材销售网络模式11 图16：销售商品提供劳务收到的现金占营业收入比例（%）12 图17：伟星新材货币资金和应收账款占比（%）13 图18：公司现金分红股利支付率（%）13 图19：伟星新材销售人员人数（个）和增长14 图20：伟星新材销售人员结构占比14 图21：销售人员人均创收变化14 图22：2022年各塑管上市公司和东方雨虹销售人员占比14 图23：各塑管上市公司PPR管毛利率水平15 图24：各塑管上市公司PE管毛利率水平15 图25：伟星新材PPR管营业收入增速15 图26：伟星新材PPR管历年毛利和增速15 图27：各塑管上市公司PPR管营业收入增速16 图28：各塑管上市公司PPR管毛利增速16 图29：伟星新材防水和净水业务营业收入和增速16 图30：伟星新材防水和净水业务毛利和增速16 表格目录 表1：各种塑料管性能比较7 表2：各种品牌PPR管的网上销售价格7 表3：公司历年的品牌推广和荣誉价值10 表4：公司销售网点变化12 表5：公司销售子公司个数变化13 P4东兴证券深度报告 伟星新材（002372）：探寻稳定高盈利和成长的秘密 1.传统管材保持相对持续稳定的高盈利水平 1.1公司主要业务是传统的塑料管材，以PPR管为主 伟星新材是以塑料管材为主业的公司，主要产品有PPR管、PE管和PVC管等。公司前身成立于1999年，2007年变更为股份公司，2010年上市。经过20多年的发展，公司已经成为PPR管行业龙头。PPR管为公司的主打产品，2022年营业收入和毛利分别为32.85亿元和17.94亿元，占比分别为47.24%和64.90%。另外，主要产品PE管和PVC管营业收入分别为17.81亿元和10.99亿元，占比分别为25.61%和17.95%，毛利分别为5.46亿元和1.66亿元，占比分别为19.75%和6.02%。 图1：伟星新材产品营业收入占比图2：伟星新材产品毛利占比 资料来源：同花顺，东兴证券研究所资料来源：同花顺，东兴证券研究所 公司国内有浙江、上海、天津、重庆和西安五大生产基地，以及海外的泰国生产基地，形成了对市场需求的高效率和及时供应。公司产品供应以市场为导向,形成了以华东市场为主要区域，全国全覆盖的销售渠道，并进军海外市场。 图3：伟星新材国内生产基地分布图4：伟星新材各区域销售占比 资料来源：公司网站，东兴证券研究所资料来源：同花顺，东兴证券研究所 P5 东兴证券深度报告 伟星新材（002372）：探寻稳定高盈利和成长的秘密 公司依靠PPR管产品，通过20多年的高品质输出，已经打造出强有力业内的口碑，形成了自身的很强品牌影响力。同时，公司利用品牌和渠道优势也在积极拓展防水和净水业务，打造以PPR管为核心的业务发展同心圆。 1.2传统塑管产品高利润率水平持续改善且高位稳定，比行业塑管上市公司高很多 公司综合毛利率水平从2007年以来总体上保持改善趋势，并在近10年来在39%以上的高位波动。公司产品是以PPR管为主的传统塑料管，行业壁垒较低。一般情况下，这样的行业随着充分的竞争，毛利率水平 很难多年保持在高水平，但是伟星新材的综合毛利率水平十年以来一直处于39%以上的高水平。 并且，从2007年以来毛利率总体处于改善的态势，从2007年的30.88%提升到2018年的最高水平46.77%。虽然近年来略有下降但毛利率仍稳定在39%以上，但比其他塑管上市公司的毛利率水平高很多。2022年公司综合毛利率为39.76%，比塑管龙头中国联塑高出12.97个百分点。 图5：各塑管上市公司毛利率图6：各塑管上市公司净利润率 资料来源：同花顺，东兴证券研究所资料来源：同花顺，东兴证券研究所 公司综合净利率水平稳定在高位波动，超出塑管行业龙头中国联塑较多。在高毛利率的带动下，公司净利润率水平10多年来也始终处于同行业塑料管材上市公司中的最高水平。仅在2010年伟星新材的净利率低于过 塑管龙头公司中国联塑，其他年份均高于包括塑管龙头中国联塑在内的所有塑管上市公司的净利润率。2022年伟星新材净利润率为18.85%，超过中国联塑10.68个百分点。 1.3公司ROIC和ROE在所有A股上市公司中处于较高水平 公司扣非后ROE在2022年为24.78%，在5000多支A股上市公司中排名第109位；近五年的平均ROE为26.12%，在所有A股上市公司中排名第183位，处于所有上市公司中的较高水平。ROE从2011年较低的12.95%的水平持续不断改善，最高年份达到27.39%，并保持在高位水平稳定波动。 公司ROIC在2022年为24.16%，在5000多支A股上市公司中排名第102位；近5年的平均ROIC为26.25%，在A股所有上市公司中排名第126位。同样，公司的ROIC也是从2011年较低的12.63%开始逐年持续改善,最高年份达到28.60%，并在保持高位水平稳定波动。 作为传统的塑料管材公司，盈利水平能够不断提升后多年保持在高水平，主要得益于公司以优质产品和服务为基础，