铜：从相对价格看铜价高低及未来展望

吴坤金 金属研究员 从业资格号：F3036210交易咨询号：Z0015924 0755-23375135 wukj@wkqh.cn 2023-05-29 专题报告 铜：从相对价格看铜价高低及未来展望 报告要点： 相对价格信息显示铜在工业原料和有色金属内部价格相对偏高，而与贵金属价格相比偏低。 当前及未来一段时间，宏观经济对铜价仍有压制，暂时还没看到比较乐观的因素。同时供应预期增加也将给铜价施加压力。短期来看，供应增量较少、消费偏强和低库存对铜价形成支撑。未来铜价或将表现为反弹渐弱、重心下移的走势。 风险点：1、国内需求好于预期；2、海外供应干扰强于预期。 铜：从相对价格看铜价高低及未来展望 1、从相对价格看当前铜价高低 铜和黄金兼具金融属性，从铜金比走势中我们可以大致看出铜的金属属性高低。如图1所示，当前以伦敦铜价和COMEX黄金衡量的铜金比为4.19，处于2000年以来的中等偏低位置（最大值13.05，最小值2.87），一定程度上表明铜的金融属性估值偏低。不过也要看到，今年以来铜金比走弱主要源于黄金的相对走强，而黄金走强很大程度上体现的是避险属性。 铜和原油都是重要的工业原料，铜油比的相对走势也具有较好的参考价值。如图2所示，当前以伦敦铜价和NYMEX原油衡量的铜油比为111.69，处于2000年以来的中等偏低位置。如果剔除2020年疫情期间铜油比出现的异常值，当前铜油比处于中等略偏高位置，表明铜的工业属性估值并不低。 图1：铜金比图2：铜油比 数据来源：WIND、五矿期货研究中心数据来源：文华财经、五矿期货研究中心 从铜价和CRB金属现货指数（包含贵金属和有色金属）及CRB工业原料现货指数的比价看，如图3所示，当前铜价与CRB金属指数比值为8.18，处于2000年以来偏中等偏低位置（最小值6.44，最大值13.76）。如图4所示，铜价与CRB工业原料指数比值为14.72，处于2000年以来中等偏高位置（最小值为6.06，最大值为21.32）。上述结果与铜金比、铜油比结果较为吻合。 图3：铜价/CRB金属指数图4：铜价/CRB工业原料指数 数据来源：WIND、五矿期货研究中心数据来源：WIND、五矿期货研究中心 在有色金属内部，我们主要考虑铜与铝、锌、镍及锡的比价。如下图所示，当前以伦敦价格衡量的铜铝比为3.63，处于2000年以来的偏高位置（最小值为1.05，最大值为4.31）。以伦敦价格衡量的铜锌比为3.48，同样处于中等偏高位置（最小值为1.4，最大值为4.9）。 图5：铜铝比图6：铜锌比 数据来源：WIND、五矿期货研究中心数据来源：WIND、五矿期货研究中心 当前以伦敦价格衡量的铜镍比为0.39，处于2000年以来的中等位置（最小值为0.14，最大值为0.66）。以伦敦价格衡量的铜锡比为0.33，处于2000年以来的偏低位置（最小值为0.21，最大值为1.01）。 图7：铜镍比图8：铜锡比 数据来源：WIND、五矿期货研究中心数据来源：WIND、五矿期货研究中心 综合而言，相对价格信息显示铜在工业原料和有色金属内部价格相对偏高，而与贵金属价格相比偏低。 2、未来展望 当前及未来一段时间，铜市场仍有几个潜在的利空因素。首先是美国的债务上限问题。2000年以来，美国债务上限多次上调或暂停，历次债务上限调整对铜价的影响利空大于利多。特别是2007年以来，债务上限调整前后铜价通常面临压力。其原因在于债务上限调整后美国财政部需要重新发债，导致市场流动性减少。另外如果债务上限谈判博弈更加剧烈，则容易引发市场恐慌，比如2011年8月发生的情形。 图9：美国联邦债务上限&铜价（十亿美元、美元/吨） 数据来源：WIND、五矿期货研究中心 其次，需要警惕美联储和欧央行激进加息对海外需求的冲击。以美国为例，自2021年底首次加息以来，美联储已累计加息500BP，当前美国联邦基金基准利率已超5%。随着利率走高，美国住房抵押贷款利率同步攀升，美国房地产市场也逐步降温。虽然年初美国房地产市场出现阶段回暖，但最新的数据显示美国地产数据再次走弱。海外需求预期走弱将给铜价带来压力。 图10：美国抵押贷款利率&美国房价指数（%）图11：美国成屋销售&成屋签约销售指数（万套） 数据来源：WIND、五矿期货研究中心数据来源：WIND、五矿期货研究中心 再者，从库存周期角度看，当前中国和美国均处于去库阶段，中国库存周期仍未见到向上拐点、美国库存周期仍有向下空间，中美经济预期偏弱亦对铜价构成利空。 图12：中国产成品存货同比（%）图13：美国实际库存同比 数据来源：WIND、五矿期货研究中心数据来源：WIND、五矿期货研究中心 最后，供应预期增加也将给铜价带来压力。近期铜精矿加工费持续上扬，且已超过年度长单加工费，铜冶炼厂收入水平偏高，加之铜精矿原料和废杂铜供应预期增加，本年度国内精炼铜产量有望增加95万吨左右，同比增速逾8%。供应增加预期下，铜市场供需将边际宽松。 图14：进口铜精矿粗炼费TC（美元/吨）图15：中国精炼铜产量预测（万吨） 数据来源：SMM、五矿期货研究中心数据来源：SMM、五矿期货研究中心 相比之下，铜市场的利多因素主要体现为：一是全球显性库存偏低。近期虽然海外铜库存连续增加，但国内社会库存和保税区库存以更大的幅度去化，造成全球显性库存持续下滑。多年低位的库存给予铜价支撑。 图16：三大交易所+上海保税区库存（吨）图17：中国电解铜社会库存（万吨） 数据来源：SHFE、LME、COMEX、MYMETAL、五矿期货研究中心数据来源：SMM、五矿期货研究中心 二是国内消费表现偏强。3月份国内精炼铜强劲复苏，尽管从4月中旬到5月初消费有所回落，但随着价格下跌，下游补库增多和废铜替代减少共同导致精炼铜消费环比改善，当前国内表观消费维持高于正常年份的水平。较强的需求表现亦给予铜价支撑。 图18：中国精炼铜表观消费季节变化（万吨）图19：中国精炼铜表观消费增速 数据来源：SHFE、LME、SMM、MYMETAL、五矿期货研究中心数据来源：SHFE、LME、SMM、MYMETAL、五矿期货研究中心 三是短期国内供应量偏低。当前处于铜冶炼厂的传统检修季，5-6月国内冶炼检修活动偏多，精炼铜产量预估环比下滑。另外铜价下跌后，铜废碎料供应减少也使得铜冶炼厂冷料供应收紧，这在一定程度上影响了产量。 企业 开始时间 结束时间 产能 中条山有色 5月 6月初 13 山东恒邦 5月中旬 6月中旬 20 黑龙江紫金铜业 5月 6月 15 赤峰云铜 5月 8月 40 吉林紫金铜业 6月 6月 10 飞尚铜业 6月 6月 10 金川集团（本部） 6月中下旬 8月 35 赤峰富邦 7月 8月 10 铜陵金冠 9月 9月 48 金隆铜业 9月 10月 32 富冶和鼎铜业 9月 10月 15 赤峰金通铜业 9月 9月 30 豫光金铅 10月 10月 10 图20：中国铜冶炼企业检修计划（万吨）图21：中国南方粗铜加工费（元/吨） 数据来源：SMM、五矿期货研究中心数据来源：SMM、五矿期货研究中心 总体来看，铜价的利空因素主要来自宏观经济和供应增加预期，而支撑来自短期供需偏强和低库存。 3、小结 相对价格信息显示铜在工业原料和有色金属内部价格相对偏高，而与贵金属价格相比偏低。 当前及未来一段时间，宏观经济对铜价仍有压制，暂时还没看到比较乐观的因素。同时供应预期增加也将给铜价施加压力。短期来看，供应增量较少、消费偏强和低库存对铜价形成支撑。未来铜价或将表现为反弹渐弱、重心下移的走势。 风险点：1、国内需求好于预期；2、海外供应干扰强于预期。 免责声明 五矿期货有限公司是经中国证监会批准设立的期货经营机构，已具备有商品期货经纪、金融期货经纪、资产管理、期货交易咨询等业务资格。 本刊所有信息均建立在可靠的资料来源基础上。我们力求能为您提供精确的数据，客观的分析和全面的观点。但我们必须声明，对所有信息可能导致的任何损失概不负责。 本报告并不提供量身定制的交易建议。报告的撰写并未虑及读者的具体财务状况及目标。五矿期货研究团队建议交易者应独立评估特定的交易和战略，并鼓励交易者征求专业财务顾问的意见。具体的交易或战略是否恰当取决于交易者自身的状况和目标。文中所提及的任何观点都仅供参考，不构成买卖建议。 版权声明：本报告版权为五矿期货有限公司所有。本刊所含文字、数据和图表未经五矿期货有限公司书面许可，任何人不得以电子、机械、影印、录音或其它任何形式复制、传播或存储于任何检索系统。不经许可，复制本刊任何内容皆属违反版权法行为，可能将受到法律起诉，并承担与之相关的所有损失赔偿和法律 费用。 公司总部 深圳市南山区粤海街道3165号五矿金融大厦13-16层电话：400-888-5398 网址：www.wkqh.cn 2023-05-298